三中全会后信用债市场如何看？

方政府债与城投行业监测周报2022年第9期 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 地 隐 市场热点 债券市场研究 三中全会后信用债市场如何看？ 作者： 中诚信国际研究院 侯天成tchhou@ccxi.com.cn卢菱歌lglu@ccxi.com.cn谭畅chtan@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院执行院长袁海霞hxyuan@ccxi.com.cn 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 7月15日至18日，党的二十届三中全会在北京举行。全会听取和讨论了习近平总书记受中央政治局委托所作的工作报告，审议通过了 《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》。二十届三中全会锚定社会主义现代化目标，对进一步全面深化改革作出十四条系统部署。全会提出要深化金融体制改革，积极发展科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融，加强对重大战略、重点领域、薄弱环节的优质金融服务；围绕债券市场，提出要加快多层次债券市场发展，提高直接融资比重，在做好风险防范的前提下，指导债券市场加大对科技创新、绿色低碳等重点领域的支持，促进债券市场的高质量发展，助力建设金融强国。具体而言，对于信用债市场来说有以下几点或值得重点关注： 一是强调加快多层次债券市场发展和提高直接融资比重，有望促进债市进一步优化结构、提高服务效能，助力加快建设金融强国。本次全会提出“要加快多层次债券市场发展，提高直接融资比重”。过去 十年我国债券市场体系建设逐步完善，在拓宽实体经济融资渠道、服务经济增长方面发挥了重要作用，但客观而言，我国多层次债券市场体系初步形成，仍面临一些结构性问题。一方面，不同类型企业债券融资分化，尤其是民企融资环境不佳。现阶段信用债资金大部分流向国企、央企，民企内部也存在分化，超八成民企债券由AAA、AA+中高等级主体发行，中小民企较难进入债券市场融资。另一方面，市场的投资者层次也相对单一，风险偏好分层不足。我国债券市场投资者主要为商业银行、证券公司、保险机构等金融机构，投资风格同质化趋势明显，通常将风险防范和流动性管理放在首位，更青睐于高等级、低风险品种，进一步加剧弱资质企业融资难题，不利于满足不同类型、不同发展阶段的市场主体融资需要，投资者结构仍有优化的空间。因此，仍有必要进一步健全债券市场层次体系，提高直接融资的比重，扩大服务范围，提升债券市场的服务质效。此前中央曾多次提及要发 展直接融资和多层次债券市场，本次全会锚定建设金融强国的目标， 再次为债券市场指明发展方向，在此次全会的要求下，加快多层次债券市场发展或将成为后续重点工作，也有望促进债券市场不断丰富产 www.ccxi.com.cn 品体系， 进一步优化发展格局和融资结构，更好服务于不同层次和不同领域的多元化融资需求。对此，我们认为或可从以下角度发力，进一步改善资源配置不均衡问题：一是逐步培育高收益债市场，通过产品创新和优化担保措施，支持民营、中小企业发行债券融资，拓展其融资渠道；但在这一过程中也需要注意采取相应的风险防范措施，做好风险防控工作；二是着力培育多层次投资者结构，推动各类资金入市，鼓励更多具有风险识别能力的专业投资者参与债券投资，同时可考虑进一步促进信用衍生品发挥风险分担功能，以增强投资者信心，提高市场流动性。 二是科创、绿色低碳等创新产品或将继续扩容，数字经济领域有望获得债市重点支持。本次全会提出，必须以新发展理念引领改革，立足新发展阶段，深化供给侧结构性改革，要健全因地制宜发展新质生产力体制机制；健全生态环境治理体系，健全绿色低碳发展机制。促进科技创新和绿色发展仍 是我国现代化建设的重要任务，作为金融“五篇大文章”之一，科技金融、绿色金融受到高度重视，债券市场亦将不断发挥直接融资功能，支持重点领域发展。具体看，近年来科技创新类债券、绿色债券等创新品种信用债发行热度不断上升，2024年上半年，科创公司债、科创票据等科技创新类债券发 行规模超过5300亿元，且同比大幅增长65%；碳中和及低碳转型债券发行规模为773亿元，规模也相对较大。未来，在推动新质生产力建设和改善生态治理的政策环境下，科技创新债券和绿色债券等品种有望继续扩容，或进一步助力重点领域企业通过债券市场筹集资金，获取更多金融资源以加大在科技创新和环保领域的投入，推进产业优化升级；同时创新产品扩容也为债券市场投资者提供更多样化的投资选择，有助于其优化资产配置。此外，全会提出要加快构建促进数字经济发展体制机制，完善 促进数字产业化和产业数字化政策体系，数字经济领域或成为政策的新发力方向，在此监管思路下， 债券市场可能也进一步通过产品创新，引导资金流向数字经济领域倾斜，不排除数字经济会成为债券 市场的又一重点支持领域，相关企业的债券发行规模也有望增加。 三是重视防范重点领域风险，信用债市场违约风险仍需妥善化解与处置。本次全会指出，要落实 好防范化解房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险的各项举措，彰显对风险防范的高度重视。信用债作为企业直接融资的重要手段，其违约风险直接关系到金融市场的稳定和健康发展，因此后续对于重点领域的信用债风险防范化解预计仍是监管和市场参与者的重点关注方向。从当前情 况看，今年以来债券市场信用违约风险总体可控，截至今年6月，公募市场月度滚动违约率为0.17%，较2019年高点下降约0.9个百分点，各期限等级信用利差也压缩至较低水平。但需要注意，由于微观主体在经济修复过程中的经营和融资情况依然存在显著分化，债券市场结构性信用风险仍然存在。从 房地产领域来看，2024年房地产企业信用风险持续暴露，截至6月末，年内新增3家房企违约发行 人，行业展期规模超过195亿元，现阶段房企债券风险尚未完全出清，仍有待进一步化解与妥善处置； 中小金融机构方面，自2018年以来城商行、农商行、保险公司及资管公司等主体评级下调行动就有所增多，年初金融监管总局在工作会议上亦将推进中小金融机构改革化险排在首位，尽管今年以来中小金融机构并未出现新增违约主体，但在利润减少、资产质量下降等经营压力下，已有2家资产管理 公司因经营业绩亏损、短期债务压力较大出现债券展期。未来在信用债市场，仍有必要持续强化对于重点领域信用风险监测，健全金融风险预防、预警、处置、问责制度体系，守住不发生系统性风险的底线，维护金融市场的稳定与健康发展。 四是需关注政策基调对于债券收益率走势的影响。此次全会分析了当前形势和任务，强调坚定不移实现全年经济社会发展目标，指出按照党中央关于经济工作的决策部署，落实好宏观政策，健全推动经济高质量发展体制机制、激发全社会内生动力和创新活力，不排除后续有更多稳增长措施推出。 从当前经济环境看，上半年我国GDP同比增5.0%，其中二季度GDP同比增长4.7%，较一季度回落0.6个百分点，低于市场预期的5.1%；工业与服务业生产、固定资产投资和消费等主要经济指标边际走弱，显示下半年“保五”压力仍然较大。其中，受制于项目储备不足等原因，专项债与特别国债发行节奏偏慢，基础设施建设投资增速边际走低。二季度基础设施建设投资同比增长5.4%，较1-5月下降0.3 个百分点，为2022年初以来的最低水平。在宏观经济延续修复但仍面临多重压力的背景下，预计后续积极的宏观政策仍有发力空间，政府债券发行节奏或将加速，以发挥政府投资带动效应，稳定市场预期，支撑年内经济增长。从债券市场看，考虑到人民银行多次发声表示要关注长端利率，且开展国债借入操作加强对长端利率的调控，再加上若经济支持政策加码以及利率债供给增加，债券收益率或面临一定上行压力；但考虑到“宏观政策取向一致性”的要求下，货币政策预计仍有放松空间，7月 22日人民银行将7天期逆回购操作利率下调至1.70%、LPR也下行10个基点，释放积极信号，整体看 下半年债券收益率上行幅度可能有限，大概率将维持低位波动态势。 整体看，对于信用债市场来说，会议提出要加快发展多层次债券市场和提高直接融资比重，预计后续或有更多措施出台支持民营中小企业融资，优化信用债市场结构和服务效能；会议对于新质生产力、低碳发展的关注，有望为科技创新债券和绿色债券的扩容带来空间，也利于投资者分散风险、优化资产配置；同时，会议还强调重点领域的风险防范，虽然当前信用债市场发行人违约风险总体可控，但考虑到国内经济修复仍面临多重挑战，未来对于房地产、中小金融机构、可转债发行人以及产能过剩领域的信用风险演变未来仍需关注。此外，全会提出坚定不移实现全年经济社会发展目标，预计宏观政策将持续发力，或对债券运行形成一定利空扰动，但考虑到货币环境可能保持宽松，预计债券收益率上行压力相对有限，大概率将维持低位波动。 中诚信国际信用评级有限责任公司（以下简称“中诚信国际”）对本文件享有完全的著作权。本文件包含的所有信息受法律保护。未经中诚信国际事先书面许可，任何人不得对本文件的任何内容进行复制、拷贝、重构、删改、截取、或转售，或为上述目的存储本文件包含的信息。如确实需要使用本文件上的任何信息，应事先获得中诚信国际书面许可，并在使用时注明来源，确切表达原始信息的真实含义。中诚信国际对于任何侵犯本文件著作权的行为，都有权追究法律责任。 本文件上的任何标识、任何用来识别中诚信国际及其业务的图形，都是中诚信国际商标，受到中国商标法的保护。未经中诚信国际事先书面允许，任何人不得对本文件上的任何商标进行修改、复制或者以其他方式使用。中诚信国际对于任何侵犯中诚信国际商标权的行为，都有权追究法律责任。 本文件中包含的信息由中诚信国际从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在信息时效性及其他因素影响，上述信息以提供时状态为准。中诚信国际对于该等信息的准确性、及时性、完整性、针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。在任何情况下，a)中诚信国际不对任何人或任何实体就中诚信国际或其董事、高级管理人员、雇员、代理人获取、收集、编辑、分析、翻译、交流、发表、提交上述信息过程中造成的任何损失或损害承担任何责任，或b)即使中诚信国际事先被通知前述行为可能会造成该等损失，对于任何由使用或不能使用上述信息引起的直接或间接损失，中诚信国际也不承担任何责任。 本文件所包含信息组成部分中的信用级别、财务报告分析观察，并不能解释为中诚信国际实质性建议任何人据此信用级别及报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为任何人购买、出售或持有相关金融产品的依据。投资者购买、持有、出售任何金融产品时应该对每一金融产品、每一个发行人、保证人、信用支持人的信用状况作出自己的研究和评估。中诚信国际不对任何人使用本文件的信用级别、报告等进行交易而出现的任何损失承担法律责任。 中诚信国际信用评级有限责任公司 地址：北京市东城区朝阳门内大街南竹竿胡同2号银河SOHO5号楼邮编：100020 电话：（86010）66428877传真：（86010）66426100 网址：http://www.ccxi.com.cn CHINACHENGXININTERNATIONALCREDITRATINGCO.,LTD ADD:Building5,GalaxySOHO,No.2Nanzhuganhutong，ChaoyangmenneiAvenue,Dongchengdistrict,Beijing,100020TEL:（86010）66428877 FAX:（86010）66426100 SITE:http://www.ccxi.com.cn