1H24 预览 ： 利润率疲软 ， 预计下半年 ASP / 利润率将逐步回升

2024年7月24日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 京东方Varitronix（710香港） 1H24预览：利润率疲软已被定价；预计下半年ASP/利润率将逐步回升 BOEVx将在8月公布1H24业绩我们估计，在高端显示器，海外客户订单和成都工厂暴涨的推动下 ，1H24收入将同比增长15％，而净利润下降幅度可能会收窄至-16％（而23/1H23年下半年 -18％/-19％），因为库存消化抵消了更好的利用率。对于2H24E，我们预计由于订单季节性，更好的产品组合和UTR上升，收入/净利润将有所改善。我们将FY24-26E每股收益降低17-30%，以考虑ASP/利润率疲软抵消了更强的出货量和市场份额增长。我们的新TP为9.9港元，是基于15倍的FY25EP/E（与之前的15倍FY24EP/E相比）。在FY24/25E市盈率为8.8倍/6.8倍，我们认为该股具有吸引力。在公司1H24财报电话会议上，我们将寻找更多关于高端展示项目中标、海外扩张、产品管线和成都工厂进展的细节。 汽车显示器市场全球份额增长；ASP/利润率复苏。根据Omdia的数据，BOEVx在第二季度仍是全球第一大汽车展示供应商，在总量和中大型出货量/出货量方面。我们预计1H24年的销售额同比增长15%，受高端显示器、海外客户需求和成都工厂增加的推动，尽管小额订单 和库存消化带来了运营效率的挑战。对于2H24E，我们预计由于订单季节性，高端显示需求，成都工厂更好的UTR和提高效率，收入/净利润有所改善。总体而言，我们预计销售额在上半年/下半年增长15%/24%，同比增长8-10%的整体行业。 对大型和高端汽车显示器，海外市场拓展和成都工厂优化积极。在汽车显示升级趋势下，我们对大型和高端显示产品的需求保持乐观。BOEVx的高端产品，如氧化物/LTPs/OLED，在 1H24取得重大突破。对于海外市场，BOEVx强调了其对海外扩张战略的关注，我们对增加高端汽车需求持积极态度（例如Procedre欧洲的OLED，HUD）以及最近在欧洲，日本和韩国的项目获胜。总的来说，管理层。重申海外销售额在26财年达到50%的指导。此外，成都工厂是世界上最大和最先进的汽车显示模块工厂，目前正在满负荷运行，外部客户和Paretco都有订单，我们认为这将推动2H24E的盈利。 1H24疲软主要体现在；维持买入。我们认为1H24利润率压力主要是在考虑之内，我们预计下半年ASP/利润率的恢复是由高端显示器的销售贡献增加，UTR更好和市场状况稳定推动的。我们新的9.9港元TP基于15倍的FY25EP/E。重申买入。 目标价9.90港元 （先前TP10.94港元） 涨/跌121.6% CurrentPriceHK$4.47 中国科技 亚历克斯NG (852)39000881 李汉青 库存数据 市值上限（百万港元）3,540.2平均3个月t/o（百万港元）10.0 52w高/低（港元）11.82/4.37已发行股份总数（mn）792.0来源：FactSet 股权结构 京东方技术集团53.0% 高春顺5.6% 来源：港交所 份额业绩 绝对相对 1个月-5.9%-3.8% 3个月-0.7%-7.0% 收益汇总 12个月的价格表现 收入（百万港元） 10,722 10,760 12,873 15,561 18,114 YoY增长率(%) 38.6 0.4 19.6 20.9 16.4 EBITDA（百万港元） 841.0 771.0 716.7 875.5 1,068.7 净利润（港元mn) 582.5 475.3 400.9 519.2 623.1 YoY增长率(%) 77.7 (18.4) (15.7) 29.5 20.0 (YE31Dec)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E 来源：FactSet 6个月-17.8%-30.3% 每股收益（报告）(港元) 0.78 0.60 0.51 0.66 0.79 共识每股收益(港元) - - 0.70 0.86 1.03 市盈率（x） 5.7 7.4 8.8 6.8 5.6 P/B(x) 0.4 0.4 0.4 0.3 0.3 收率(%) 548.4 427.9 342.1 443.1 494.0 净资产收益率(%) 15.6 11.1 8.8 10.7 11.8 净资产负债率(%) 1.3 27.5 (27.4) 41.1 (11.9) 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 来源：FactSet 相关报告： 1)CMBICorpDay外卖：大型/高端显示需 求，成都工厂和海外订单-2024年6月27 日（链接） 2)关注高端需求和海外需求推动复苏-2024 年3月27日（链接） 3)对2023年8月24日2H23E的装运恢复和产能扩张的积极影响（链接） 请阅读分析师认证和重要披露最后一页1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 收益修订 图1：收益修正 （百万港元） FY24E 新 2025E 2026E FY24E 老 2025E 2026E FY24E 变更(%) 2025E 2026E 收入 12,873 15,561 18,114 11,699 13,067 14,372 10.0% 19.1% 26.0% 营业利润 498 627 761 667 765 870 -25.3% -18.1% -12.5% 净利润 401 519 623 573 658 748 -30.1% -21.1% -16.7% 每股收益（港元） 51 66 79 72.93 83.64 95.13 -30.1% -21.1% -16.7% 营业利润率 3.9% 4.0% 4.2% 5.7% 5.9% 6.1% -1.8ppt -1.8ppt -1.9ppt 净利润 3.1% 3.3% 3.4% 4.9% 5.0% 5.2% -1.8ppt -1.7ppt -1.8ppt 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图2：CMBI估计与共识 （百万港元） FY24E CMBI 2025E 2026E FY24E 共识 2025E 2026E FY24E 差异(%)2025E 2026E 收入 12,873 15,561 18,114 11,773 13,395 15,197 9.3% 16.2% 19.2% 营业利润 498 627 761 605 744 884 -17.7% -15.7% -13.9% 净利润 401 519 623 552 678 814 -27.4% -23.4% -23.5% 每股收益（港元） 51 66 79 70.00 86.00 103.29 -27.2% -23.2% -23.3% 营业利润率 3.9% 4.0% 4.2% 5.1% 5.6% 5.8% -1.3ppt -1.5ppt -1.6ppt 净利润 3.1% 3.3% 3.4% 4.7% 5.1% 5.4% -1.6ppt -1.7ppt -1.9ppt 来源：彭博社，CMBIGM估计 图3：损益预测 （百万港元） 2022 1H23 2H23 2023 1H24E 2H24E 2024E 2025E 2026E 收入 10,722 5,210 5,550 10,760 5,982 6,891 12,873 15,561 18,114 YoY 38.6% 7.9% -5.8% 0.4% 14.8% 24.2% 19.6% 20.9% 16.4% 汽车显示器 9,577 4,646 5,064 9,710 5,389 6,381 11,770 14,403 16,898 YoY 47.1% 7.2% -3.4% 1.4% 16.0% 26.0% 21.2% 22.4% 17.3% 工业显示 1,145 564 486 1,050 592 510 1,103 1,158 1,216 YoY -6.8% 13.7% -25.1% -8.3% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 营业利润 670 241 329 570 215 283 498 627 761 OPM(%) 6.3% 4.6% 5.9% 5.3% 3.6% 4.1% 3.9% 4.0% 4.2% ...YoY 91.5% -12.4% -16.8% -15.0% -10.6% -14.1% -12.6% 25.9% 21.4% 净利润 582 203 273 475 170 231 401 519 623 NPM(%) 5.4% 3.9% 4.9% 4.4% 2.8% 3.4% 3.1% 3.3% 3.4% ...YoY 77.7% -19.3% -17.7% -18.4% -16.2% -15.3% -15.7% 29.5% 20.0% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 估价 维持买入，我们新的9.9港元TP基于a滚动超过15xFY25EPE。我们对BOEVx的订单获胜，成都UTR的增加，海外扩张和智能座舱趋势下的汽车显示领导地位持积极态度。在我们看来，该股的市盈率为8.8x/6.8xFY24/25EP/E，具有吸引力。 Company 价格上限TP 向上/向下 -side 市盈率 P/B(x) 净资产收 Ticker 评级（百万美元）（LC）（LC） FY24EFY25EFY24EFY25EFY24EFY25E 图4：同行估值 京东方Varitronix710香港买入4454.479.9121%8.86.80.40.38.810.7 LDGLPL美国NR4,4904.49NANA---（33.5）(18.3)AUO2409TTNR4,25718.40NANA--0.90.9（11.2）(2.3) 天马000050CHNR2,4097.16NA--0.60.6（7.0）（1.7） 芜湖令牌300088CHNR1,4924.48NA26.026.01.31.34.54.2 Infovision688055CHNR1,3342.95NA---- 真正的732香港NR4251.05NA----- 来源：彭博社，CMBIGM估计 图5：12M正向P/E波段 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 平均17.416.40.80.8（7.7）（1.5） 图6：12M前向P/B波段 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 财务摘要损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日（百万港元）收入 7,738 10,722 10,760 12,873 15,561 18,114 营业费用 7,388 10,052 10,191 12,375 14,934 17,353 营业利润 350 670 570 498 627 761 EBITDA 513 841 771 717 876 1,069 其他收入/费用 (0) (0) (4) (32) 0 0 Others (1) (12) (25) 0 0 0 税前利润 349 658 540 466 604 725 所得税 (39) (98) (59) (65) (85) (101) 税后利润 328 582 475 401 519 623 净利润 328 582 475 401 519 623 调整后净利润 328 582 475 401 519 623 资产负债表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日（百万港元）流动资产 4,853 6,611 8,097 5,229 8,392 5,479 现金及等价物 2,267 2,819 3,501 2,388 2,285 1,199 应收账款 1,744 2,158 2,556 2,302 3,570 3,265 Inventories 833 1,568