吴玉新 铜半年报

汇报人：吴玉新 资金退潮等待新一轮驱动 期货从业资格号:F0272619 交易咨询从业证书号:Z0002861审核人:王伟伟 2024年6月27日 期货交易咨询业务资格：证监许可【2012】38号 01 经济分析 目录 04 CONTENTS 长周期分析 03 02 下半年供需分析总结 05 结论 01. 经济分析 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 经济分析 300 中国 美国 欧洲 新兴市场 欧元区 新兴国家 中国 美国 6.00 200 5.00 100 4.00 0 3.00 -100 2.00 -200 1.00 -300 0.00 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 -400 资料来源：wind、一德期货 基本情景：美国经济软着陆、欧洲缓慢复苏、中国慢爬坡； 高频的跟踪经济走势的指标可关注经济意外指数，来跟踪可能的预期差； 经济分析 50.00 美国库存周期 中国库存周期 欧元区库存周期 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 资料来源：wind、一德期货 下半年，中美欧特别是美欧补库周期的到来对全球经济特别是制造业的稳步回升有重要作用。但是补库 力度不要期望过高，力度可能偏弱，因为高利率压制以及不算低的库销比； 在欧美补库的带动下，下半年全球制造业周期或继续回暖； 1996-02 1997-02 1998-02 1999-02 2000-02 2001-02 2002-02 2003-02 2004-02 2005-02 2006-02 2007-02 2008-02 2009-02 2010-02 2011-02 2012-02 2013-02 2014-02 2015-02 2016-02 2017-02 2018-02 2019-02 2020-02 2021-02 2022-02 2023-02 2024-02 70.00 65.00 60.00 55.00 50.00 45.00 40.00 35.00 30.00 2009-12 2010-07 2011-02 2011-09 2012-04 欧元区PMI 2012-11 2013-06 2014-01 2014-08 美国PMI 2015-03 2015-10 2016-05 2016-12 全球PMI 2017-07 2018-02 2018-09 2019-04 中国PMI 2019-11 2020-06 2021-01 2021-08 2022-03 2022-10 2023-05 2023-12 经济分析 2.5 2 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 -1.5 -2 资料来源：wind、一德期货 降息预期的变化与经济数据较为相关，而经济基本面与金融条件指数的松紧驱动有关；美联储保持鹰派， 引导市场越不预期降息，才越可能促成降息；越预期降息，金融条件宽松，反而只会使得降息被推后；我们对美国核心PCE的预估来看，满足美联储通胀目标也是较难的。当前市场预期降息两次，我们仍维持一次降息，三季度是降息关键窗口；若三季度仍未有降息动作，四季度通胀翘尾加大选，降息或无望。 要做好今年不降息的风险应对； 1990/1/1 1991/4/1 1992/7/1 1993/10/1 1995/1/1 1996/4/1 1997/7/1 1998/10/1 2000/1/1 2001/4/1 2002/7/1 2003/10/1 2005/1/1 2006/4/1 2007/7/1 2008/10/1 2010/1/1 2011/4/1 2012/7/1 2013/10/1 2015/1/1 2016/4/1 2017/7/1 2018/10/1 2020/1/1 2021/4/1 2022/7/1 2023/10/1 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 环比0.2 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 环比0.3 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 环比0.15 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 环比0.1 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11 2024-12 经济分析 资料来源：wind、一德期货 中美经济共振回升+降息预期增大是对铜友好的环境，在本文经济基本情景假设下，宏观还是偏多的；大幅下行风险来自是中美共振衰退预期，但这不是我们假定的大概率情境。此外，美国大选、地缘政治也是需要关注的因素。 美国软着陆-通胀反弹-加息-金融风险-硬着陆，分析3次软着陆会发现，最终也转向了硬着陆，本次美国与1994-1999年有相似之处，1994年2月-1995年2月的那轮紧缩，最终因“不着陆”而重启加息，刺破了互联网泡沫，令美国经济陷入衰退。 02. 长周期分析 长周期逻辑 资料来源：RBC、S&P、wind、一德有色 长期，资本支出下降，可发现的大矿也很少导致铜矿供给不足，成本永久性提升；需求因新能源、美欧等再工业化、印度等大国崛起而持续增长；供需短缺，短缺程度依赖于废铜的补充力度。 长周期逻辑 资料来源：lme、cru、incrementumAG、一德有色 历史上铜的支撑或者提振多数是成本和通胀（需求）；此轮供给权重有所提升，但需求仍是根本； C1成本和维护性资本开支（也即C3）的90分位约为6750美元/吨；历史上铜价相对90分位线溢价10%-25%，由此强支撑基本上在7300-7500美元；行业激励价格在12000美元以上； 03. 下半年供需分析 供应分析 资料来源：smm、icsg、一德有色 矿的供应增量预计约为28万吨，那2024年铜矿增速估计为1.3%,考虑到未统计到的小矿山，那下半年可增的量也十分有限； icsg最新修正的2024年铜矿增速是0.50%，仅增加10万吨； 6月27日，安托法加斯塔铜矿与中国主要冶炼厂达成协议，将年中铜精矿加工精炼费用（TC/RCs）分别定为每吨23.25美元和每磅2.325美元，去年为88/8.8； 供应分析 2024 2020 2021 2022 2023 1050000 1000000 950000 900000 850000 800000 750000 700000 650000 600000 一月 二月 三月 四月 五月 六月 七月 八月 九月 十月 十一月 十二月 资料来源：smm、一德有色 2024年，国内外冶炼新增产能十分可观，考虑到2023年产能的爬产，2024年国内外产能增量合计200 多万吨，远高于精矿供给； 1-6月累计产量为591.83万吨，同比增加35.91万吨，增幅为6.46%；预计7-8月产量仍高增；预计2024年海外增量25万吨，国内约50万吨； 需求分析 资料来源：smm、icsg、一德有色 新旧动能此涨彼消，全球中枢偏稳，其中国内外需放缓，光伏、家电拉动放缓影响，边际走弱，海外因补库周期、新能源驱动，温和复苏； 04. 总结 逻辑分析 底层长逻辑（抢跑交易过，会再次被交易）： 1.供需缺口逻辑（矿紧、需增）；2.降息-（软着陆、衰退）-全球复苏-再通胀逻辑；未对降息-衰退、未对今年不降息等充分定价； 暂被证伪的因素： 国内冶炼未减产、矿一季度供应尚可；有待（进一步）证实、证伪的因素： 1.国内经济政策效果及新的政策；2.海外补库力度；3.下半年国内冶炼被动减产；4.矿供应进一步走 向； 仍可能再次发酵的短期因素：comex挤仓 其他扰动因素： 大选、地缘政治等 05. 结论 结论 下半年，长期供需缺口逻辑仍较为坚实，美元信用边际受损、货币转向宽松的大的方向未变，由此长期趋势仍是偏多的。但金融资本入场需宏观、产业利多再次共振发酵，当前仍处于持仓下行、波动率回落的阶段，待两者企稳，跟踪高频数据若宏观、产业利空兑现或利多出现，可逢低介入，期望于金融资本介入后的加速兑现。下方重要支撑关注75000-77000区域。大幅下行风险来自于：矿紧缺短期被证伪、中美共振衰退等，也要做好风险应对。 免责声明 本研究报告由一德期货有限公司（以下简称“一德期货”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货交易咨询业务资格（证监许可【2012】38号）。 本研究报告由一德期货向其服务对象提供，无意针对或打算违反任何国家、地区或其它法律管辖区域内的法律法规。未经一德期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式引用、转载、发送、传播或复制本报告。 本报告所载内容及观点基于研究人员认为可信的公开信息或实地调研资料，仅反映本报告作者的不同设想、见解及分析方法，但一德期货对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，且一德期货不保证这些信息不会发生任何变更。本报告中的信息以及所表达意见，仅作参考之用，不构成任何交易、法律、会计或税务的最终操作建议，一德期货不就报告中的内容对最终操作建议作出任何担保，不对因使用本报告的材料而导致的损失负任何责任。服务对象不应单纯依靠本报告而取代自身的独立判断。 公司总部地址：天津市和平区小白楼街解放北路188号信达广场16层全国统一客服热线：400-7008-365 官方网站：www.ydqh.com.cn