2023年上市银行经营盘点之金融投资篇（下）：配债思路演进与资本新规实效

银行配债思路演进，2023年金融投资对业绩贡献度持续提升 银行配债券思路从剩余流动性管理到兼顾“投与贷”比价。（1）商业银行债券投资增速与存贷增速差走势总体相关，中小型银行更明显。（2）债贷比价效应存在，贷款定价下行过快，会促使银行增加投资。2024年以来债贷比价向贷款倾斜，但受制于贷款需求不足，比价效应阶段性失灵。 2023上市银行金融投资业绩贡献度为36.6%，较2023H1提升2.1pct。（1）交易盘业绩贡献度下降，主要受债券市场利率环境影响。（2）金融投资占比提升，叠加债券收益率降幅小于贷款，配置盘利息收入贡献度提升。 2024Q1银行所持基金资本计量以穿透和授权基础法为主，实操层面有所差异D-SIBs银行账簿资管产品穿透法和授权基础法占比分别为46%和50%。基金计量或以授权基础法为主，穿透法的资管产品中包含结构性化融资、定制产品等。 实操层面：2024Q1基金公司或报送银行两类数据：一是经外部审计的加权平均风险权重（*1.2倍）；二是基金产品底层资产大类明细。因此，银行可根据基金产品底层资产的情况，选择第三方穿透法或授权基础法中更节约资本的方法。 银行投资基金现状：资本新规落地的效果观察 1、货基：2024Q1货基赎回压力不大。（1）资本层面：多数上市银行受益于资本新规落地，核心一级资本充足率提升，银行资本压力不大。（2）收益层面：2024Q1季末DR001利率抬升幅度不大，银行通过赎回货基，融出逆回购做收益的动力不强。（3）流动性层面：2024Q1上市国股行LCR缓冲空间充足，但其中平安银行LCR指标略承压，仅高于监管要求6pct，或有持有货基跨季动力。 2、债基：资本承压银行影响更大，关注节税效应和收益表现。 （1）资本角度：资本压力大的银行赎回风险权重提升较多的基金。兴业银行资本缓冲空间相对较小，2024Q1其加仓的基金在资本新规落地后风险权重抬升幅度为1.54pct，减仓基金抬升9.50pct。从杠杆率来看，减仓的基金杠杆率均值为134.55%，加仓基金为125%。 （2）收益角度：当基金收益率<4.70%时，银行倾向赎回基金。2024Q1上市银行交易盘投资净收益率均值为5.36%，2024Q1份额下降的政金债指数型基金平均收益率为4.32%，份额增长基金为5.28%。根据我们测算，考虑免税效应后，当基金收益率为4.70%时，银行投资基金产生的收益与自营交易盘收益率相同。 （3）节税角度：基金节税效应变小。2023年多数上市银行基金免税收入对净利润贡献度下降2024年债市利率快速下行，银行自营通过基金投资债券的节税效应进一步变小，2024Q1企业债的税收节约效应约为26BP，好于金融债。 投资建议 看好金融市场业务布局早，投资能力强、金融投资业绩贡献度高的银行，受益标的有宁波银行、南京银行、北京银行、杭州银行、成都银行。 风险提示：宏观经济增速下行；银行转型不及预期。 1、银行配债思路演进：剩余流动性到兼顾“投与贷”比价 1.1、剩余流动性再分配：存贷增速差与金融投资增速高度相关 我们曾在框架性研究报告《银行自营投资研究攻略:全景透视与逻辑详解》中探讨过，银行的大类资产配置逻辑为优先发放信贷，对于金融投资的安排倾向是剩余流动性的再分配，被动属性明显。从存贷增速差（余额同比增速，存款-贷款）来观察，银行债券投资增速与之总体正相关。比如，2016年开始监管政策收紧，同业投资等业务派生的存款减少，存贷增速差走低，债券投资增速跟随下降；2021年以来，居民储蓄意愿走强，但贷款需求偏弱，银行存贷增速差走阔，债券投资增速提升。 分银行类型来看，中小型银行二者走势密切相关，大型银行债券投资增速更平稳，受供给因素影响更大。 图1：大型商业银行债券投资增速受存贷增速差扰动相对较小 图2：中小型商业银行债券投资增速与存贷增速差走势密切相关 1.2、“投与贷”比价：贷款定价下行过快，会促使银行增加投资 图3：2022年以来上市银行贷款平均收益率下降，存款平均成本率抬升，净息差下降 但我们也同时发现，2023年初以来存贷增速差由高位不断回落，与之同时并没有出现债券投资增速明显下降。我们认为此时银行金融投资的基础逻辑有一点小变化，由剩余流动性的再分配切换到衡量贷款与投资两大类业务的综合性价比，即如果某个阶段贷款收益率下行幅度过大，可能会催生银行增加债券配置的需求。 图4：上市银行投资收益率降幅小于贷款降幅（BP） 表1：商业银行大类资产比价表：按揭贷款和利率债比价效应较强 5、资本成本=风险权重*资本转换系数（10.5%）*资本成本率（6%）；6、存款派生收益=净息差*（1-25%）*存款派生率。） 债贷比价效应确实存在。我们定义大类资产的综合净收益率=名义收益率-平均负债成本-税收成本-资本成本+存款派生收益-信用成本。在大多数时间，当国债与贷款的综合净收益率利差走阔时，银行配置国债与贷款的增速差也上行，反之则下降。 图5：商业银行债贷比价效应明显，2017年至今综合净收益率差处于[-24BP ,72BP]区间 1.3、当前阶段：被动管理流动性+主动要效益 （1）从个体上看，存贷增速差仍是影响银行债券配置的重要因素。2024Q1多数上市银行存贷增速差收窄，金融投资增速亦放缓。如股份行中的中信银行、浦发银行、民生银行、兴业银行等。 表2：2024Q1多数上市银行存贷增速差收窄，金融投资增速放缓 （2）比价效应天平重新倾斜，但阶段性失效。2024年债券利率开始加速下行，比价天平重新向贷款倾斜，但由于实体信贷需求偏弱，银行信贷投放受阻，“投与贷”比价效应阶段性失效，在债贷综合净收益率差下降后，银行配债增速仍在抬升。 2、2023年自营金融投资，对上市银行愈发重要 2.1、规模：2023年末上市银行金融投资余额81万亿元，占总资产29% 各类型银行金融投资结构有所分化。截至2023年末，上市银行金融投资余额为81万亿元，其中政府债券47万亿元，占金融投资比例为58%。分银行类型来看，2023年末城商行和农商行金融投资占比相对较高，2021年以来股份行和农商行金融投资占比提升明显，反映这两类银行信贷投放景气度偏弱。从金融投资结构来看，上市银行整体以政府债投资为主，国有行政府债占比最高为66.5%，股份行和城商行基金投资占比相对较高，农商行金融债占比偏高，主要是投资了较多的同业存单。 图6：城农商行金融投资占总资产比例高 图7：2024Q1城商行和农商行交易盘占比提升 图8：上市银行金融投资结构分化（2023） 2.2、业绩：近年来，上市银行金融投资业绩贡献持续提高 2023年上市银行金融投资对业绩贡献度继续提升。2023年上市银行金融投资业务业绩贡献度为36.6%，较2023H1提升2.0个百分点。分银行类型来看，国有行/股份行/城商行/农商行占比分别为35.2%、34.2%、52.2%和47.4%，较2023H1分别提升2.3pct、1.2pct、2.6pct、1.7pct，其中城商行金融投资业务业绩贡献度最高，提升幅度也最大。 注：金融投资业绩贡献度=（（债券投资利息收入/利息收入）*利息净收入+投资净收益+公允价值变动净收益）/营业收入。 图9：2023年上市银行金融投资业绩贡献度提升 2023H2分账户业绩贡献：交易盘下降，配置盘提升。 （1）交易盘：2023年上市银行交易盘投资收益贡献度较2023H1下降4pct。2023年国有行/股份行/城商行/农商行交易投资收益业绩贡献度分别为14%/34%/39%/25%，较2023H1均有不同程度地下降，主要受债券市场利率环境的影响。2023年上半年债市利率持续下行，给银行提供了一个较好的抓波段做收益的环境，且交易盘债券市值波动直接计入当期损益，贡献业绩。下半年债市利率开始上行，叠加银行上半年投资收益较好，有止盈动力；此外资本新规正式稿落地，银行赎回部分基金。 图10：2023H2上市银行金融投资交易盘业绩贡献度下降 图11：2023H2债券市场利率上行（%） （2）配置盘：上市银行配置盘利息收入贡献度提升。2023年上市银行配置盘利息收入占比提升3个百分点。2023年国有行/股份行/城商行/农商行配置盘投资利息收入占比分别为39%/32%/45%/44%，较2023H1均有不同程度的提升，主要受银行资产投放节奏影响。一反面，银行信贷投放偏前置，上半年贷款占比高，2023年配置盘金融投资占生息资产比例提升；另一方面。2023Q4受按揭贷款重定价和新发放贷款利率下降影响，银行贷款收益率大幅下降，债券投资收益率虽然也有所下降，但降幅小于贷款。 图12：2023年上市银行配置盘（AC+FVOCI）占生息资产比例提升 图13：2023年多数上市银行配置盘投资收益率下降（%） 2.3、经营：多面平衡，提前应对，主动调整 商业银行自营投资过程中面临流动性指标、资本充足率等多方面严格的监管约束；在满足监管要求的基础上，银行自营投资尽可能追求稳定的高收益。各家银行经营情况有差异，投资策略分化。我们在报告《2023年上市银行经营盘点之金融投资篇（上）：多面平衡中的调整与布局》中有所总结： （1）资本压力大的银行增持政府债，压降高风险权重资产。2023H2中信银行和民生银行低风险权重的政府债增量占比较高，同时压降企业债、非标等高风险权重资产。 （2）流动性管理诉求强的银行增持较多利率品种。如平安银行流动性覆盖率阶段性承压，2023Q3降至101%，2023其政府债占比为57.9%，在股份行中仅次于招商银行。 （3）负债成本抬升的银行适当品种下沉。股份行中平安负债成本率上升，2023H2逆势增配非标，在上市银行债券投资收益率下行的背景下，其2023年全年收益率较2023H1抬升13BP。 3、资本新规落地前后关注要点：基金和ABS投资的变化 3.1、资本新规对银行2024Q1基金投资行为影响有限 一方面，2024Q1银行资本考核压力不大。多数上市银行受益于资本新规落地，核心一级资本充足率提升。总资产加权平均风险权重下降，其中国有行按揭贷款占比高，政府债投资比例高，风险权重下降幅度较大，2024Q1环比下降2.7pct至54%。 另一方面，2024Q1资本新规落地执行或相较于预期偏宽松。银行普遍采用穿透法或授权基础法计量基金产品资本，加权平均风险权重抬升幅度可能并不大。 图14：2024Q1国有行风险权重下降较多 图15：2024Q1多数上市银行核心一级资本充足率同比提升（%） 3.2、基金投资计量方法：穿透和授权基础法为主，少数银行1250%计量比例较高 2024Q1上市银行基金投资资本计量方法以穿透法和授权基础法为主。根据D-SIBs银行2024Q1第三支柱信息披露报告数据，银行账簿资管产品穿透法和授权基础法占比分别为46%和50%。实践中基金投资或以授权基础法为主，穿透法计量的资管产品中包含结构性化融资、定制产品投资等。各家银行计量方法有所分化，多数银行以授权基础法为主，兴业银行、华夏银行、宁波银行、上海银行穿透法占比超80%。 银行可选择第三方穿透法或授权基础法进行计量。2024Q1，在实践执行过程中基金公司报送给银行两类数据：一是经外部审计盖章的加权平均风险权重（*1.2倍）； 二是基金产品的底层资产大类明细。因此，商业银行可根据基金产品底层资产的情况，选择更节约资本的计量方式。部分银行风险权重为1250%的资管产品占比高，主要是由于包含了不可穿透的ABS产品。 图16：D-SIBs银行多采用穿透法和授权基础法计量资管产品资本（2024Q1） 部分情况下，授权基础法或比第三方穿透法更节约资本。若基金产品底层资产明细信息颗粒度清晰，详细披露发行人、久期等情况，投向范围上限约束精准，授权基础法可能比第三方穿透法更节约资本。例如商业银行投资某基金产品A，该基金产品底层资产投向为现金（20%）、一般政府债券（20%）、A级银行发行的 3M 以下同业存单（20%）、