2023年上市银行经营盘点之金融投资篇（上）：多面平衡中的调整与布局

金融投资增速边际回落，股份行配债节奏前置 2023股份行金融投资占生息资产比例较2023Q3下降，主要源于股份行2023年配债节奏较往年明显前置，Q1金融投资增量占比达45%，下半年配债额度不多。 2023H2银行自营投资策略分化：增配政府债，压降企业债、基金投资和非标具体来看：（1）资本压力大的银行政府债增持力度大，压降高风险权重资产。 2023H2交行（185%）和中信（258%）低风险权重的政府债增量占比较高，同时压降企业债、非标等高风险权重资产。（2）流动性管理诉求强的银行增持较多利率品种。如平安银行流动性覆盖率阶段性承压，2023Q3降至101%，2023其政府债占比为57.9%，在股份行中仅次于招商银行。（3）负债成本抬升的银行适当品种下沉。股份行中平安负债成本率上升，2023H2逆势增配非标，在上市银行债券投资收益率下行的背景下，其收益率较2023H1抬升13BP。 交易盘赎回基金，压降长久期资产；配置盘受供给端影响，增持政府债 交易盘：（1）从品种来看，上市国股行卖出企业债，压降基金投资敞口。（2）从持仓久期来看，2023H2国股行均压降5Y以上长久期债券，或源于资本新规落地后交易账簿风险权重抬升幅度大。交易账簿中债券久期越长，资本占用或越多。 配置盘：2023年10月以来地方政府特别再融资债及特别国债大量发行，国股行受供给端影响被动增配政府债。 基金投资行为变化：受资本、流动性和FTP考核影响 （1）规模：2023H2股份行和宁波银行基金赎回规模大。7家股份行基金投资规模下降278亿元，其中民生银行（-706亿）、中信银行（-369亿）压降规模最大。 此外，宁波银行基金规模下降499亿元。 （2）基金类型：2023货基投资规模较2023H1下降；被动指数型债基和短期纯债型基金投资规模明显增长，同时占比提升。 （3）资本占用：根据我们测算，2023年末银行自营持仓货基风险权重较2023H1约下降2.56 pct，债基约提升6.02pct。从杠杆率来看，货基和债基杠杆率较2023H1均下降。从底层资产来看，货基压降买入返售占比，增配同业存单和银行存款（货基底层资产以 3M 以内期限资产为主，资本新规落地后风险权重不变）。债基增配国债、减配金融债和同业存单。 （4）各银行基金投资策略分化：①流动性指标影响：建行增持货基，或源于流动性覆盖率阶段性承压，2023Q3建行LCR环比下降18pct。②资本影响：浦发银行和中信银行资本缓冲空间相对较小，2023H2浦发银行赎回666亿元货基（关联人口径）。中信银行基金敞口亦大幅压降，从基金投资期限结构数据推测中信赎回基金或主要为中长期纯债型基金。③FTP考核影响：从宁波银行交易盘期限结构变化推测其赎回的基金主要为货基。2023Q4债市利率上行，银行基金投资FTP成本快速抬升，货基考核创利较低，或构成宁波银行货基赎回压力。 风险提示：宏观经济增速不及预期；债市利率大幅波动。 1、大行保持较强配债力度，股份行金融投资增速回落 2023年国股行配债增速环比回落。2023年国有行金融投资同比增长12.27%，较2023Q3小幅回落，仍维持较高配债增速，金融投资占生息资产比例进一步提高至35%。股份行金融投资增速较2023Q3下降2.41pct至8.19%，占生息资产比例下降0.41pct至34.78%，主要源于股份行2023年配债节奏明显前置，年初债市利率处于高位，股份行抓住时机加大债券配置力度，2023Q1金融投资增量占比达45%，因此下半年配置规模较小。 注:本文分析样本为截至2024.04.15已披露2023年财报的23家上市银行，其中国有行包括：工行、建行、中行、农行、交行、邮储；股份行包括：招行、中信、兴业、平安、民生、光大、浙商；城商行包括北京、宁波、郑州、重庆、青岛；农商行包括无锡、江阴、瑞丰、渝农、常熟。 图1：2023年上市国股行金融投资增速环比回落 图2：2023国有行金融投资占生息资产比例持续抬升 图3：2023年股份行配债节奏前置 存贷增速差对配债额度形成一定影响。一般来说，信贷是银行优先投放的资产，投资额度具有明显的“被动”特征，存贷增速差走阔时，金融投资增速提升，如农业银行、浙商银行2023年存贷增速差走阔，投资增速边际抬升；存贷增速差收窄时，金融投资增速边际回落，如邮储银行、交通银行、招商银行、兴业银行等。 表1：上市银行存贷增速差影响金融投资增速 图4：金融投资增速变动与存贷增速差变动呈现正相关（pct） 2023年国有行贷款投资增速差为正，股份行贷款增长慢于投资。2023年实体融资需求仍然缓慢复苏，国有大行作为发挥信贷“头雁”作用的主力，仍体现较强的信贷供给力度，而股份制银行的大类资产安排或被动增加债券配置力度。2023年末国有行信贷增速12.9%，领先金融投资增速0.6个百分点；7家股份行信贷增速7.0%，落后金融投资增速1.2个百分点。 从边际变化来看，国股行贷投增速差均向0收敛。2023年国有行贷投增速差较2023H1收窄，源于下半年被动配置较多地方债，债券投资增速抬升；股份行贷投增速差提升，主要是股份行配债节奏前置，下半年债券投资增速下降。 图5：2023国有行贷投增速差较2023H1普遍下降 图6：2023股份行贷投增速差收窄 2、2023年银行自营投资结构变化 2.1、配置盘占比提升 2023年末多数上市银行配置盘占比提升。一方面受供给端因素影响，国股行被动增持政府债，以配置为主；另一方面，资本新规正式稿出台，基金投资风险权重或抬升，股份行或因潜在资本压力较大，赎回部分基金。 图7：2023H2股份行交易盘占比下降 图8：2023Q4股份行压降交易盘投资敞口（亿元） 图9：2023Q4国股行配置盘均大幅增持（亿元） 2.2、品种偏好：增持政府债、压降企业债、基金、非标 整体来看，2023H2上市银行增配政府债，压降企业债、基金投资和非标敞口。 （1）受特殊再融资债券和特别国债大规模发行的影响，2023H2国股行增配政府债，国有行+7家股份行共增持约3万亿政府债；（2）利率债供给充足的背景下，银行自营投资风险偏好收敛，压降企业债和非标敞口，2023H2国有行+7家股份行企业债、非标持仓规模分别下降1032亿元和1402亿元。（3）受资本新规正式稿落地影响，部分股份行和城商行压降基金投资敞口。 表2：2023 H2 上市银行普遍增持政府债，压降企业债、基金投资和非标敞口（亿元） 图10：2023年多数银行压降二级资本债持仓规模（亿元） （1）资本压力大的银行政府债增持力度大，压降高风险权重资产 部分资本紧张的银行可能会严格管控资本耗用额度，如果我们用国有行200BP缓冲空间、股份行100BP缓冲空间来衡量的话，考虑系统重要性银行的附加要求后，2023年6月末农行、邮储、交行、中信、浙商相对紧张。2023H2交行和中信低风险权重的政府债增量占比较高，分别为185%和258%，同时压降高风险权重资产，交行重点压降企业债、基金和非标规模，中信银行压降金融债、基金和非标敞口。 图11：股份行资本缓冲空间相对较小（%） 图12：2023H2上市银行金融投资增量结构：股份行增持政府债力度大 （2）流动性管理诉求强的银行增持较多利率品种 还有些银行增持政府债是出于流动性指标达标压力，如平安银行流动性覆盖率2023Q3降至101%，增持国债和地方债可优化LCR，平安银行LCR一直以来缓冲空间都较小，2023年末其政府债占比为57.9%，在股份行中仅次于招商银行。 图13：平安银行流动性覆盖率承压，增持政府债（%） （3）负债成本抬升的银行适当品种下沉 2023年以来国有行负债成本率抬升，部分大行如农行、建行、交行2023H2增配金融债，适当进行品种下沉增厚收益；股份行中仅招行和平安负债成本率上升，但招行负债成本绝对值小压力不大，平安银行则逆势增配非标，在2023年大多数上市银行债券投资收益率下行的背景下，2023年平安银行债券投资收益率较2023H1抬升13BP。 图14：2023年国有行计息负债平均成本率普遍抬升较多 图15：2023年上市银行债券投资收益率普遍下降（%） 2.3、久期：利率下行，工行债券平均久期下降 2023年下半年债市利率下行，工商银行债券投资平均久期下降。从历史数据来看，工行债券投资久期和债市利率变动趋势一致，2023年下半年债券利率下行，工商银行债券投资久期缩短，规避利率风险。 图16：2023H2工行和邮储均增持1-5Y债券（亿元） 图17：2023H2债市利率下行，工行债券投资久期缩短 具体来看，根据工商银行和邮储银行披露数据，邮储银行持仓以1Y以上债券为主，2023年末1Y以上债券占比超90%，其中1-5Y债券占比为46%；工商银行1Y以下和5Y以上债券占比高于邮储银行，5Y以上债券占比最高为44%。2023H2工商银行减持 3M 以内债券，1-5Y债券增持规模最大，增加3650亿元，此外，5Y以上债券规模增加1145亿元；邮储增持1-5Y债券，减仓 3M 以内，3- 12M 债券。 图18：2023工商银行5Y以上债券占比最高 图19：2023邮储银行1-5Y债券占比最高 2.4、交易盘：赎回基金，压降长久期资产 2023H2国股行交易策略有所分化。2023Q4债市利率开始抬升，国有行交易盘敞口增加，但增幅较小，股份行交易盘净卖出，避免投资品种市值波动影响当期损益。 （1）从持仓品种来看，国有行2023年下半年增持政府债、金融债，卖出企业债、政金债和基金。具体来看，2023H2政府债主要为交行增持（+223亿元），交行和中行基金赎回规模较大。股份行2023年下半年增持政府债和非标，卖出企业债、金融债和基金,其中平安银行和兴业银行分别增持非标281亿元和418亿元，根据兴业银行财报披露，非标为会计准则要求计入FVTPL，并非为交易目的持有，其底层资产以债券和信贷为主；此外，中信银行和民生银行基金赎回规模较大。 图20：2023H2国有行和股份行交易策略分化（亿元） 表3：2023H2国有行交易盘卖出政金债和企业债，股份行卖出企业债、金融债、基金（亿元） 图22：2023H2国有行交易盘卖出政金债和企业债，股份行卖出企业债、金融债、基金（亿元） 出于交易目的，上市国股行多卖出企业债。交易盘中金融投资由两部分构成：交易目的持有和其他（准则要求计入等）。以交易为目的金融资产中，上市国股行多卖出企业债，此外中国银行卖出较多金融债（-244亿元）；非交易目的持有的资产主要为基金投资，招行和建行增持基金，民生银行卖出，此外，兴业银行增持非标。 图23：交易目的持有：2023H2主要减仓企业债（亿元）图24：其他目的持有：兴业银行增持非标（亿元） （2）从持仓久期来看，国有行交易盘投资久期长于股份行。国有行交易盘中5Y以上资产占比均超10%，农业银行高达41%，或源于被动持有二永债，交易盘久期被拉长。股份行交易盘久期较短，无期限资产占比高，无明确到期期限的资产主要为货币基金，因此中信银行、平安银行、浙商银行、宁波银行等银行交易盘中货基占比可能会比较高。 从交易久期变化来看，国股行均压降5Y以上长久期债券。资本新规落地后交易账簿风险权重抬升幅度大，而交易账簿中债券久期越长，资本占用越多，因此国股行均压降长久期债券规模。此外，国有行多增持1-5Y金融资产规模。 图25：国有行交易盘久期长于股份行 图26：上市银行交易盘平均久期在3Y以内（年） 表4：2023H2上市国股行交易盘卖出5Y以上债券（亿元） 2.5、配置盘：受供给端影响，增持政府债 国有行和股份行配置盘均大幅增持政府债，主要受供给端影响。2023年10月以来大量发行地方政府特别再融资债及特别国债，国有行作为地方债主要配置力量，被动配置大量地方债。股份行主要增配政府债，政金债、企业债和非标规模下降，压降企业债和非标主要因资本新规扰