科创企业债券融资航迹-透视科创浪潮之下的“暗礁”

大公国际：科创企业债券融资航迹-透视科创浪潮之下的“暗礁” 技术研究部|赵艺苑2024年7月15日 摘要 近年来，国家不断加码科技型、创新型企业（以下简称“科创企业”）利好政策，推出科创票据、科技创新公司债券等金融产品以疏通科创企业融资渠道，2022年以来科创债1发行只数与规模整体有所上升。在科技创新浪潮之下，科创企业作为推动技术进步和经济高质量发展的重要主体，其风险识别也尤为重要，科创企业通常具有高前期投入、长研发与回报周期、高不确定性等特征，因此存在相应的技术、管理、财务等风险，本文就科创企业可能存在的风险进行了分析，并提供了风险识别的参考维度，以期更好地识别科创企业风险，提前防范风险，推动科技创新良性健康发展。 正文 一、科创企业债券发行现状 目前世界已经进入了以科技为核心的战略竞争时代，科技博弈成为了大国博弈的一大重点。我国科技创新发展进程中，企业发挥着重要的作用，党的二十大报告中提出“企业科技创新主体地位”，强调要发挥科技型骨干企业引领支撑作用，营造有利于科技型中小微企业成长的良好环境，推动创新链产业链资金链人才链深度融合。近年来，国家不断加码科创企业利好政策，现阶段已推出科创票据、科技创新公司债券等金融产品以疏通科创企业融资渠道，助推科创企业高质量发展。 在创新创业公司债券（“双创债”）的基础上，2021年上海证券交易所与深圳证券交易所开启了科技创新公司债券试点工作，同日交易商协会表明将推出科创票据，为科创企业在债券市场融资拓宽了道路。根据Wind数据，2021年初至2024年6月底，已发行的科创债共1,700只，合计发行总额约16,290.41亿元，涉及发行主体共489家，发行主体以地方国有企业为主，占比达到63.39%，并主要分布于建筑装饰、非银 1统计口径为Wind概念板块下创新创业公司债券、科创票据及科技创新公司债券，下同。 金融等行业，其中，观察科创债整体发行只数与规模，2022年以来均整体有所提升。着眼于今年，2024年1月至6月，已发行科创债共540只，合计发行总额约5,346.82亿元，涉及发行主体共247家，发行主体同样以地方国有企业为主，占比达到59.51%，并同样主要分布于建筑装饰、非银金融等行业。 图12021年1月-2024年6月科创债发行数量（左图）与发行规模（右图）（单位：只、亿元） 数据来源：Wind，大公国际整理 图22021年1月-2024年6月科创债发行行业结构（左图）与企业性质结构（右图） 数据来源：Wind，大公国际整理 二、科创企业风险分析 科创风潮之下，越来越多的企业开始探寻高新技术的发展或探寻业态的创新，但澎湃浪潮之下，“暗礁”亦丛生，对于科创企业尤其是初创期科创企业，潜藏着不容忽视的风险，需要进行关注，针对科创企业可能存在的风险，本文归纳分析如下： 首先是技术研发存在多维度不确定性。科创企业研发多聚焦于高新技术和战略性 新兴产业领域，过往研发成果及参考较少，需要依赖于大量的资金投入、人才投入、时间投入，且技术研发难度高、周期长、结果具有不确定性，一旦研发未能成功，就 面临巨大的沉没成本；科创企业研发受制于市场竞争环境的变化，由于市场创新风向变化较快，同时同行业内创新研发方向具有相似性，一旦市场风向变化或同行业内其他企业研发速度更快，企业短期内无法实现更高的技术突破，就面临亏损的可能性；即便技术研发获得突破，技术研发到技术应用通常也较为漫长，技术研发能否实际应用于生产、能否覆盖成本、能否量产等均存在较高的不确定性；此外，技术更新迭代较快、关键技术与原材料获取或受限制等多个因素均会对企业技术研发产生影响，抬升技术研发风险。 其次是科创企业团队管理存有风险。技术研发方向和技术研发深度等都是影响科创企业发展的重要因素，对于科创企业，尤其是初创期科创企业，此类因素都高度依 赖于企业创始人和核心骨干的前瞻性，以及研发团队的研发能力与团结协作能力。当前科技创新风潮下，科技人才竞争激烈，核心技术人员存在流失的可能性，一旦人才流失，短期内补充经验丰富、能力较高的技术人员较为困难，即便短期内能够加入该研究领域内的技术人员，对于原有研发进度、研发逻辑等进行了解与深入也需要时间，都会影响企业研发的进度及稳定性。 再次是需要关注科创企业财务风险。科创企业高研发投入、长回收周期等特征通常使得企业面临盈利能力风险、融资能力风险、偿债能力风险等多方面的财务风险。 科创企业收入受到市场需求、自身技术研发以及技术更新等多方面因素影响，波动性较高，叠加其高研发成本投入，盈利能力存在风险；通常科创企业会通过股权融资、债权融资等外部融资形式进行资金筹集来满足科创企业的高研发投入，一方面，企业能否顺利融资获得现金流存在不确定性，另一方面，债权融资或银行借款等形式会导致企业负债率提高，若产生的现金流入无法匹配偿债要求，则面临较高的偿债压力。 最后，知识产权保护、数据安全保护等对于科创企业也是至关重要的，否则容易衍生相应的法律风险。 三、科创企业风险识别 基于上述对科创企业的风险分析，如何识别科创企业的风险变得至关重要，以下针对科创企业可能存有的风险提供了一些风险识别维度。 针对技术风险，首先，技术研发是否符合国家发展方向，顺应市场发展潮流至关重要，可关注科创企业主营业务方向及技术研发方向，若属于国家重点支持的科创领 域、符合国家科技创新战略方向、满足市场需求，则风险点较小；其次，对标行业内 科创企业，同业内进行同类技术研发的企业数量，专利数量，研发人员、设备、资金等的投入对比均可以反映企业在同行业内的科创竞争力；再次，审视科创企业自身，技术研发投入占比、技术研发进度及成果、技术研发与原有业务的协同性、专利实际投入使用情况与转化情况等都可以作为科创企业风险识别的重要判断。 针对管理风险，首先，关注科创企业发展战略的变动，若科创企业发生重大战略变动则需进一步关注其变动的合理性及对公司的影响力；其次，关注科创企业重要人 员的变动情况，科创企业尤其是初创期科创企业，其创始人、高管、核心研发人员是公司科技创新与发展的核心所在，故一旦其发生重大变动，就会影响到技术研发的稳定性。 针对财务风险，除了企业财务分析的基本指标，科创企业应当重点关注以下方面：盈利方面，科创企业初创期需关注其盈利能力的成长性，科创企业早期因技术研发投 入较大及技术尚未投入使用等因素，盈利水平可能为负，但若其盈利能力成长性同样较差（如净利润复合增长率等），则需关注其盈利风险；融资能力方面，需关注企业股权融资、债权融资、银行信贷等的畅通性，尤其需要关注非上市科创企业或初创期科创企业，其获得的天使融资、风险投资等数量及规模，银行贷款的规模等；此外，还应关注科创企业的偿债情况及偿债能力指标。 综上，在国家大力支持科创发展的当下，科创前进的宽阔海域已经打开，但浪潮之下“暗礁”丛生，提前识别防范科创企业潜在风险是其扬帆起航的压舱石。在此过程中，评级机构作为债券市场的“看门人”，应当发挥好其保驾护航之责，在进行科创企业评级时，既要区别于传统的工商类企业关注科创企业特有的技术属性与成长特性，亦要关注到隐藏在科创浪潮之下的“暗礁”，更加综合全面地反映科创企业的信用状况。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。