三问三答，从出海角度看迈瑞医疗

公司深度 迈瑞医疗(300760.SZ) 证券研究报告 医药生物｜医疗器械三问三答，从出海角度看迈瑞医疗 2024年07月11日 预测指标 2022A2023A2024E2025E2026E 评级买入 主营收入(亿元) 303.66 349.32 424.97 505.68 593.81 归母净利润(亿元) 96.07 115.82 139.19 165.67 193.55 每股收益（元） 7.92 9.55 11.48 13.66 15.96 评级变动维持 交易数据 每股净资产（元） 26.38 27.29 32.25 38.15 45.05 当前价格（元） 282.11 P/E 35.60 29.53 24.57 20.65 17.67 52周价格区间（元） 256.80-313.16 P/B 10.70 10.34 8.75 7.39 6.26 总市值（百万） 342041.85 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 342041.57 总股本（万股） 121244.20 投资要点： 流通股（万股） 121244.10 为何国内企业要出海？医保控费和集中采购政策的背景下，为应对国 涨跌幅比较 内市场的价格压力和政策变动，通过拓展海外市场，可有效分散政策 迈瑞医疗 医疗器械 风险，同时利用不同国家和地区的市场特性，实现了产品定价的多元 19% 9% -1% -11% -21% 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 % 1M 3M 12M 迈瑞医疗 -5.89 3.30 -1.83 医疗器械 -7.13 -6.41 -18.26 龙靖宁分析师 执业证书编号:S0530523120001 longjingning@hnchasing.com 相关报告 1迈瑞医疗（300760.SZ）2023年报及2024一季报点评：业绩稳健增长，海外高端客户持续突破2024-04-30 化，增强了盈利能力和市场竞争力。出海战略不仅缓解了国内政策变 化带来的冲击，也为器械公司的长期发展提供了新的增长动力和更为广阔的市场空间。 迈瑞医疗海外业务发展如何？公司出海业务发展迅速，表现亮眼。通过“走出去、走进去、走上去”三步走战略，公司不仅成功打开了海 外市场，更在发展中国家及欧美高端市场均取得显著突破。2023年， 其海外营收同比增长15.83%至135.50亿元，营收占比达38.79%。公 司在超过40个国家设立子公司，构建全球研发、营销及服务体系，品牌力显著提升，产品市场占有率稳居前列，公司监护仪、超声等核心产品在全球市场占有率进入前三，成功进入全球多家顶级医疗机构，彰显了其国际竞争力。 为何迈瑞医疗出海业务能成功？公司全球化成功得益于其明确的国际化战略和并购外延、本地化等一系列战略举措的有效执行。公司通过 外延并购，如对美国Datascope生命信息与支持业务的收购，不仅获得了关键技术，同时拓展了海外市场，特别是在中小医院的直销优势，为公司其他产品提供了交叉销售的机会。同时，公司坚持本土化发展策略，通过在全球范围内建立子公司和研发中心，实现了业务的协同和全球资源的优化配置。公司的研发创新体系也不断实现技术突破，如在超声技术和血细胞形态分析系统上的创新，显著提升了产品的市场竞争力。这些战略举措共同推动了迈瑞医疗在全球医疗器械市场的成功布局，增强了公司的市场地位和品牌影响力。 投资建议：公司作为国产医疗器械龙头，持续以客户需求为导向，通过自主研发和技术创新，不断强化公司的核心竞争力及盈利能力，考 虑到公司主营业务发展态势良好，三大主线业务稳健增长，公司可凭借较强的创新力、较高的性价比，快速抢占市场，业绩有望迎来新一 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 轮增长；我们预计2024-2026年公司营收分别为424.97、505.68、593.81 亿元，归母净利润分别为139.19、165.67、193.55亿元，对应EPS分 别为11.48、13.66、15.96元，给予公司2024年30-35倍PE，目标股 价为344.40-401.80元，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变化风险，产品研发风险，产品价格下降风险，国际贸易摩擦风险等。 内容目录 1为何要出海：多因素作用下，医疗器械出海必要性提升5 2海外业务发展如何：国际业务表现亮眼，未来可及空间广阔10 3迈瑞医疗做对了什么？15 3.1外延并购：助力产业做大做强15 3.2市场策略：扎根于本土化发展，业务协同面向全球18 3.2.1本地化策略是跨国公司出海的必经之路18 3.2.2全球化协同供应链18 3.3自主创新：坚持以市场为核心，以临床需求为导向22 4盈利预测25 5风险提示25 图表目录 图1：全球市场膝关节置换手术成本（美元）6 图2：2018-2027E全球医疗器械市场规模（千亿元）7 图3：2018-2027E中国医疗器械市场规模（千亿元）7 图4：全球医疗器械市场规模占比7 图5：2023年中国医械进出口洲际贸易概况（亿元）8 图6：2023年中国医械出口贸易各地区占比8 图7：部分跨国医疗器械公司2023年国际业务营收占比8 图8：2006财年至今美敦力海外营收及占比（亿美元）9 图9：迈瑞医疗成功出海之路10 图10：迈瑞医疗全球子公司及研发中心布局11 图11：2023年国内医疗器械公司海外收入占比情况12 图12：2023年部分医疗器械公司海外毛利率12 图13：部分医疗器械2023年海外业务营收占比（%）13 图14：2014-2023年迈瑞医疗海外营收及占比（亿元）13 图15：2014-2023年迈瑞医疗海外营收构成（亿元）14 图16：2015-2023年迈瑞医疗海外各地区营收增速14 图17：2023年迈瑞医疗海内外可及市场规模（亿元）14 图18：2023年迈瑞医疗海内外可及市场市占率14 图19：迈瑞医疗收购历史15 图20：迈瑞hs-cTnI产品具有高灵敏、高精密特点17 图21：2014-2024Q1迈瑞医疗商誉及总资产占比（亿元）17 图22：全球化的供应商体系19 图23：海内外医疗器械销售模式示意图21 图24：MPI医疗产品创新体系22 图25：2018-2024Q1迈瑞医疗研发投入（亿元）23 图26：2023年迈瑞医疗研发人员年龄构成23 图27：2023年迈瑞医疗研发人员学历构成23 图28：迈瑞致力于推出更智能、使用更方便、设计更简洁的产品24 表1：器械集采范围不断扩大5 表2：迈瑞医疗产品已进入部分全球顶尖医院12 表3：公司部分CE认证中产品20 1为何要出海：多因素作用下，医疗器械出海必要性提升 集采向更大范围、更高频次、常态化的方向发展。适龄劳动人口减少趋势下，职工医疗保险缴纳人数不断减少，医保收入压力持续；但人口老龄化下医疗需求必然增长， 且十八大后我国医疗卫生服务水平不断升高，二十大后人民健康保障水平要求进一步提升，医疗支出仍将保持增长态势。在此情景下，为保障人民医疗服务水平，降低医保压力，集采将成为未来一段时间内医疗器械行业的新常态。目前高值耗材集采范围从较成熟的骨科器械、冠脉支架拓展至快速导入期的电生理、药物球囊等，同时角膜塑形镜、种植牙、正畸等消费类器械也纷纷吹响集采号角；区域联盟集采与国家集采交相辉映，医疗器械与药品类似，已形成从国家到跨省联盟、省级与市级集中带量采购相互配合、协同推进的工作格局。 表1：器械集采范围不断扩大 颁布日 期 颁发部门 文件名称 集采器械 2022年 10月14 日 2022年 10月19 日 2022年 10月26 日 2022年 11月14 日 2023年 5月20 日 2023年 9月14 日 2023年 11月21 日 心脏介入电生理省际联盟集中带量采购工作领导小组办公室 陕西省公共资源交易中心 河北省医用药品器械集中采购中心 江西省药品医用耗材集中采购联席会议办公室 京津冀“3+N”医药联盟采购办公室 国家组织高值医用耗材联合采购办公室 浙江省药械采购平台 心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购公告（第1号） 省际联盟（区、兵团）口腔正畸托槽集中带量采购公告 关于开展20种集采医用耗材产品信息填报工作的通知 肝功生化类检测试剂省际联盟集中带量采购公告（第1号） 《京津冀“3+N”联盟 关节骨水泥类医用耗材集中带量采购公告》 《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第1号）》 省际联盟集中带量采购文件（征求意见稿） 房间隔穿刺鞘、电生理导管鞘、房间隔穿刺针、体表定位参考电极、灌注管路、电定位诊断导管、磁定位诊断导管、心内超声导管、电定位治疗导管、磁定位治疗导管、冷冻治疗导管等心脏介入电生理类 普通金属托槽、普通陶瓷托槽、自锁金属托槽、自锁陶瓷托槽、无托槽矫治器、颊面管 人工骨填充材料、一次性使用输尿管导引鞘、一次性使用无菌外周血管内药物涂层球囊、一次性使用造影导管、Y接头、缝合线、心脏稳定器、一次性温度传感器、一次性血氧饱和度传感器、医用干式胶片、血管鞘、一次性活检针、一次性使用压力延长管、一次性使用高压造影注射器及附件、一次性取石网篮、可吸收性血管结扎夹、角膜塑形用硬性透气接触镜、房间隔缺损封堵器、颅内支架、动脉瘤夹等20个品种 肝脏生化类单品种液体生化诊断试剂 关节骨水泥类医用耗材 人工晶体（含推注器）、粘弹剂；运动医学包括耗材品种带线锚钉、修复用缝线等7个耗材品种 冠脉血管内超声诊断导管，输注泵 资料来源：国家医保局，各地方医保局，财信证券 医保控费带来价格压力，海外市场产品定价相对较高。为了降低医疗成本、减轻患者负担以及优化医疗资源配置，医保控费措施持续推进。集中采购、议价和确定采购量 等举措，有效地降低了医疗器械采购价格，促进了市场竞争。同时，DRG/DIP模式的推广也在进一步加剧医疗器械价格下行的压力，这种付费方式下，医保局更加注重医疗服务的效率和效果，医院和医生对医疗器械的选择和使用也提出了更高的要求，医生倾向于选择性价比更高的医疗器械，从而进一步压缩了医疗器械的采购价格空间。海外市场的经济发展水平、消费能力、医疗保障制度以及市场竞争格局等多方面因素下，海外发达国家医疗器械市场定价普遍较高，美国骨科膝关节植入手术成本均价为42500美元， 新加坡成本均价为20250美元，国内膝关节植入收入费用在11111美元以内。同时，海外创新器械价格体系相对稳定，爱德华的Sapien系列从2011年上市以来，单价基本维持在3.25万美元左右。 图1：全球市场膝关节置换手术成本（美元） 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 资料来源：KneeReplacementCost，杏林普康，财信证券注：中美汇率以7.2计算 国际医疗市场空间广阔。中国医疗器械市场规模从2018年的5300亿元增至2022年 的9500亿元，已跃升成为除美国外的全球第二大市场，尽管中国医疗器械市场增长迅速，但与全球市场相比仍存在较大差距。随着全球经济发展和人口老龄化加剧，海外医疗市场呈现出巨大的增长潜力。从市场规模来看，发达国家由于其先进的医疗体系和较高的健康意识，形成了庞大的消费市场，预计2027年全球医疗器械市场规模将达45300亿元；同时，新兴市场国家随着经济的增长和医疗水平的提高，对医疗器械的需求也在不断增加，为全球医疗器械市场提供了持续增长的动力。 欧美市场占据需求主体地位，新兴市场潜力较大。发达国家得益于其先进的医疗体系和较高的个人健康意识，人均医疗器械费用远超100美元，形成了庞大的消费市场，欧洲和美国市场约占全球医疗器械市场的70%。当前，全球医疗器械市场需求主要由美国、欧洲贡献。据《2024年中国创新药械出海趋势与策略白皮书》统计，美国凭借先进 技术占据43.5%的份额，而欧洲凭借其产业基础和科研实力占据27.3%的份