风电深度系列（二）：海内外需求共振，龙头核心受益

│ 风电深度系列（二） 海内外需求共振，龙头核心受益 需求持续改善，迎接周期新阶段 风电行业需求侧受政策规划影响较强，供给侧过去几年投资热度相对较低，风电的核心问题是在需求侧，今年海风投资分为三个阶段，1）国内省管海风需求兑现；2）国内企业出海进程加速；3）深远海规划落地，核心解决风电需求的阶段性和中长期问题。本篇报告重点分析近期国内海风需求边际变化，欧洲海风需求/供给变化及国内企业出海机会。 国内海风催化积蓄，景气度有望持续提升 近期江苏、广东重点海上风电项目审批进度稳步推进，存量项目有望于2024年下半年开工；且国内海风招标持续回暖，2024Q2招标规模达4.5GW，环比改善明显。在存量项目开工重启、招标持续回暖的背景下，2024-2025年国内海风装机需求确定性增强，我们预计今明两年国内新增海风装机有望达10/15GW，对应2023-2025年CAGR达50%。 海外海风建设有望加速 根据GWEC测算，2023-2028年海外地区风电新增装机CAGR达18%；海上风电增速更为显著，2023-2028年海外海风新增装机CAGR高达42%。重点关注欧洲海风中长期发展空间，根据WindEurope测算，预计2024-2030年间欧洲新增海风装机总计将达94GW，年均新增海风装机达13GW，对应2023-2028年CAGR达35%。 海外风电本地产能或存缺口，出海龙头有望受益 基础环节，根据RystadEnergy数据，2022年欧洲本土塔筒与管桩产能分 别为210万吨与110万吨，预计欧洲塔筒与管桩需求将分别于2026与2027年超过其本地产能，国内管桩领军企业大金重工已实现规模化出口欧洲。 海缆环节，根据sounergie与RystadEnergy数据，2028年海外海缆敷设 长度将是2020年的9.5倍，2030年欧洲阵列缆与送出缆长度将分别是2022年的6.8/14.3倍；欧洲头部企业在手订单饱满，新产能建成时间普遍为2026年及以后，国内海缆龙头已取得海外订单突破，有望受益于订单溢出。 投资建议：海内外海风需求兴起，管桩/海缆龙头核心受益 短期维度，广东/江苏海风项目开工及审批进度有望稳步推进，行业需求有 望进一步环比改善；中长期维度，海风出海潜力较大，国内优质企业有望受益于海外海风供需趋紧。管桩与海缆环节是国内省管海风需求兑现与出海加速的核心受益环节，重点推荐管桩出海领军企业大金重工、受益于国内海风需求回暖、出海进度及技术能力的海缆龙头东方电缆、中天科技。风险提示：国内海风建设进度不及预期、海外风电建设进度不及预期、产 能扩建进度不及预期、海外海风建设政策不及预期。 重点推荐标的 简称 2024E EPS 2025E 2026E 2024E PE2025E 2026E CAGR-3 评级 大金重工 1.03 1.46 1.97 20.0 14.2 10.5 44% 买入 东方电缆 1.91 2.90 3.61 24.7 16.3 13.1 35% 买入 中天科技 1.10 1.35 1.56 13.8 11.2 9.7 20% 买入 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取2024年07月11日收盘价 证券研究报告2024年07月12日 投资建议：强于大市（维持） 上次建议：强于大市 风电设备 沪深300 10% -10% -30% -50% 2023/72023/112024/32024/7 相对大盘走势 作者 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002邮箱：hezh@glsc.com.cn 联系人：陈子锐 邮箱：chenzr@glsc.com.cn 行业报告 行业深度研究 相关报告 1、《风电设备：海风催化积蓄，景气度有望提升》 2024.04.29 投资聚焦 近期国内海风催化积蓄，建设端2024Q3行业排产交付有望起量，广东/江苏海风项目审批进度有望稳步推进，海风招标有望持续回暖；出海方面，近年来国内企业有望受益于海外需求高增，与供需趋紧，持续取得订单突破。 核心逻辑 风电行业需求侧受政策规划影响较强，供给侧过去几年投资热度相对较低，风电的核心问题是在需求侧，今年海风投资分为三个阶段，1）国内省管海风需求兑现；2）国内企业出海进程加速；3）深远海规划落地，核心解决风电需求的阶段性和中长期问题，本篇报告将重点分析近期国内海风需求边际变化，欧洲海风需求/供给变化及国内企业出海机会。 不同于市场的观点 近年国内海风装机兑现度较低，市场较为担心今明两年装机的确定性。我们认 为此前压制江苏海风建设的非经济性因素、广东航道问题持续边际改善，今年下半年有望动工；招标维度，2024Q2招标规模达4.5GW，环比改善明显。在存量项目开工重启、招标持续回暖的背景下，2024-2025年国内海风装机需求确定性增强，我们预计今明两年国内新增海风装机有望达10/15GW，对应2023-2025年CAGR达50%。 市场担心国内企业出海进度。我们认为，国内头部企业已有海外项目经验，且在 海外需求加速释放的背景下，本地供给或趋紧。以欧洲海缆市场为例，我们详细梳理了欧洲头部企业现有布局及未来产能规划，新增产能普遍在2026年及以后释放，国内海缆龙头企业有望核心受益，承接欧洲市场溢出需求。 投资看点 短期维度，广东/江苏海风项目开工及审批进度有望稳步推进，行业需求有望进一步环比改善；中长期维度，海风出海潜力较大，国内优质企业有望受益于海外海风供需趋紧。 管桩与海缆环节是国内省管海风需求兑现与出海加速的核心受益环节，重点推荐管桩出海领军企业大金重工、受益于国内海风需求回暖、出海进度及技术能力的海缆龙头东方电缆、中天科技。 正文目录 1.需求持续改善，迎接周期新阶段5 复盘：风电发展核心问题是需求5 展望：需求问题逐步改善，迎接周期新阶段5 2.国内海风催化积蓄，景气度有望持续提升7 重点海风项目审批进度边际好转7 海风招标或起量，需求确定性逐渐增强9 3.海外海风建设有望加速12 重点关注欧洲海风中长期市场空间13 亚太海风建设可期15 4.欧洲本地产能或存缺口，出海龙头有望受益16 欧洲塔筒/管桩供需趋紧，国内龙头优势显著16 欧洲海缆市场：需求显著增长，国内头部出海进度领先20 5.投资建议：管桩/海缆龙头核心受益27 6.风险提示28 图表目录 图表1：风电行业指数复盘（右轴为风电招标规模MW）5 图表2：电新各细分行业营收同比增速6 图表3：电新各细分行业归母净利润TTM同比增速6 图表4：电新各细分行业资本开支同比增速6 图表5：电新各细分行业库存同比增速6 图表6：江苏省划分项目进展概览7 图表7：青洲五/六/七、帆石一/二海风场址分布图8 图表8：阳西县海上风电布局8 图表9：国内沿海省市海上风机招标规模（MW）8 图表10：广东三峡青洲五/六/七项目进展概览9 图表11：广东中广核帆石一/二项目进展概览9 图表12：国内陆上风机招标规模（MW）10 图表13：国内海上风机及EPC总承包招标规模（MW）10 图表14：2023年国内已核准未招标海风项目梳理10 图表15：2024年至今国内已核准未招标海风项目梳理11 图表16：国内海风新增装机预测（GW）12 图表17：海外风电新增装机预测13 图表18：海外海上风电新增装机预测13 图表19：欧洲各国未来海上风电装机规划（GW）13 图表20：欧洲海上风电新增装机预测14 图表21：欧洲核心TSO公司未来投资计划14 图表22：荷兰Tennet过去电网投资及未来投资规划（亿欧元）15 图表23：德国EON近年能源网络及未来投资规划（亿欧元）15 图表24：亚太各国海风装机规划（GW）15 图表25：亚太地区（除中国）新增装机量预测（GW）16 图表26：欧洲塔筒供需预测（百万吨）16 图表27：欧洲管桩供需预测（百万吨）16 图表28：公司近期单吨售价与单吨加工费17 图表29：公司近期单吨贡献（欧元，右轴：利润贡献率）17 图表30：海力风电成本构成17 图表31：海力风电直接材料成本构成17 图表32：中国/德国/日本中厚板价格对比（元/吨）18 图表33：大金重工欧洲海风订单概览18 图表34：近期大金重工重点欧洲项目交付情况概览19 图表35：大金重工在建唐山曹妃甸基地效果图19 图表36：大金重工运输船KingOne效果图19 图表37：欧洲未来海缆需求测算（单位：km）20 图表38：欧洲阵列缆与送出缆需求有望持续增长20 图表39：欧洲海风项目规模和平均风机功率（MW）20 图表40：欧洲当地产能梳理21 图表41：欧洲以外地区产能梳理21 图表42：欧洲头部三家海缆企业产能布局概览22 图表43：2018-2020年欧洲市场送出海缆格局22 图表44：2018-2020年欧洲市场集电海缆格局22 图表45：欧洲头部海缆企业在手订单（单位：亿欧元）23 图表46：欧洲高压直流缆供需测算（单位：1,000KM）23 图表47：欧洲海缆市场参与企业扩产规划概览23 图表48：海风送出缆敷设核心企业概览（公里，km）25 图表49：电力互联缆敷设核心企业概览（公里，km）25 图表50：海风送出缆/阵列缆、电力互联缆生产与施工商布局概览25 图表51：在建海缆敷设船概览（除中国内地以外）26 图表52：国内海缆头部企业近年海外订单概览26 1.需求持续改善，迎接周期新阶段 复盘：风电发展核心问题是需求 2022Q3以来，风电行业受海风重点项目开工延缓、“单30”政策、海风招标及建设不及预期等不利因素影响，导致产业链的排产交付与盈利能力不及预期，市场也下调未来国内风电装机预期以及风电企业的盈利预期，股价表现较弱。2024年4月以来，随着广东重点海上风电项目审批进度边际好转，江苏海风项目开工逐步明朗，且海风招标环比改善明显，风电需求阶段性问题边际改善。 图表1：风电行业指数复盘（右轴为风电招标规模MW） 资料来源：Wind，风芒能源，风电之音，风电头条，采招网，国联证券研究所注：选用申万风电零部件指数、申万风电设备指数 展望：需求问题逐步改善，迎接周期新阶段 风电的装机需求受政策规划影响相对较强，且资本投资热度相对较低，风电的核心问题在于需求侧。营收及利润维度，2020年陆上风电“抢装潮”后，风电需求阶段性下滑，风电企业进入营收与利润的下行周期；现阶段，历经2022-2023年的调 整，处于五年周期的需求拐点。资本开支与库存维度，风电行业资本开支增速较为平缓，行业投资力度相对较低。 图表2：电新各细分行业营收同比增速图表3：电新各细分行业归母净利润TTM同比增速 80% 60% 40% 20% 0% -20% 光伏锂电风电 储能电力设备 200% 180% 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1 22Q3 23Q1 23Q3 24Q1 0% -20% -40% 光伏锂电风电 储能电力设备 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1 22Q3 23Q1 23Q3 24Q1 资料来源：ifind，国联证券研究所资料来源：ifind，国联证券研究所 图表4：电新各细分行业资本开支同比增速图表5：电新各细分行业库存同比增速 200% 180% 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 光伏锂电风电 储能电力设备 100% 80% 60% 40% 20% 0% 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1 22Q3 23Q1 23Q3 24Q1 -