优质新能源运营商，海上风电发展空间较大

证券研究报告|2024年07月15日 中闽能源（600163.SH） 优质新能源运营商，海上风电发展空间较大 公司研究·深度报告公用事业·电力 投资评级：优于大市（首次覆盖） 证券分析师：黄秀杰 021-61761029 huangxiujie@guosen.com.cnS0980521060002 证券分析师：郑汉林 0755-81982169 zhenghanlin@guosen.com.cnS0980522090003 联系人：崔佳诚 021-60375416 cuijiacheng@guosen.com.cn •公司概况：福建省优质风电运营商。中闽能源长期深耕新能源发电业务，目前公司已形成风力发电、光伏发电、生物质发电三个板块。截至2023年，公司控股并网装机容量95.73万千瓦，其中陆上风电61.13万千瓦，占比63.86%；海上风电29.6万千瓦，占比30.92%；光伏2万千瓦，占比2.09%；生物质发电3万千瓦，占比3.13%。公司近2年无新增装机，业绩受来风情况影响有所波动；2023年公司实现营业收入17.32亿元（-3.30%），实现归母净利润6.78亿元（-6.91%），公司营业收入及归母净利润同比下降主要系风电项目风资源状况不及2022年同期水平，公司发电量、上网电量有所下降。 •海上风电项目有序开发，未来收益有望维持合理水平。截至2023年，国内海上风电累计装机容量为3729万千瓦，同比增长22.4%，占全国风电装机容量的比例为8.45%。“十四五”期间，沿海主要省份将有序推进海上风电开发、建设，未来随着沿海地区海上风电项目逐步投产，预计海上风电装机容量将保持较快增速。项目收益率方面，海上风电项目平价/竞价上网推进，技术进步和产业规模化发展使得投资成本下降，近年来风电机组大型化发展提升风能资源利用效率提升的同时进一步降低投资成本，提升风电项目经济性，促进风电项目实现合理收益水平。此外，绿电/绿证交易、CCER交易体现海上风电环境价值，增厚项目收益。 •福建电力市场电源结构较为合理，产业结构优化支撑用电需求增长。目前，福建省电源以火电为主。截至2023年，福建省累计投产电源装机容量8141万千瓦 （+8.1%），其中火电3717万千瓦（+1.0%），占比45.66%；水电1606万千瓦（+4.4%），占比19.73%；核电1166万千瓦（+5.9%），占比14.32%；风电762万千瓦 （+2.7%），占比9.36%；光伏875万千瓦（+88.1%），占比10.74%。“十四五”期间，福建将加快核电、风电、光伏等可再生能源发展，其中风电新增410万千瓦的海上风电。“十四五”期间，福建城镇化、工业化进程加快，数据服务等第三产业的比重将进一步提升，第二产业比重仍将维持在相对较高水平，对电力需求形成较强支撑。《福建省“十四五”能源发展专项规划》提出，据经济发展对电力需求，预计2025年全省用电量3300-3436亿千瓦时，年均增长5.9%-6.7%；用电最高负荷5600-5815万千瓦，年均增长5.8%-6.6%。 •公司存量资产优质，未来海上风电装机容量将持续增长。福建省位于我国东南沿海地区，台湾海峡独特的“峡管效应”为福建地区提供了优越的风力资源。中闽能源公司目前在运风电项目均位于风能资源较好的地区，尤其是福建省内的风电项目，公司项目资源优势更为突出。2023年，公司福建区域内陆上风电、海上风电和黑龙江区域陆上风电的利用小时数分别为2744、3905、2443小时，高于全国平均水平。公司开始自主开发海上风电项目，同时公司股东福建省投资集团储备的海上风电项目投产后将注入上市公司体内，公司未来海上风电项目增长空间较大。2024年，福建省海上风电配置将有序推进，公司竞争优势突出，预计有望新获项目。 •投资建议：我们预计2024-2026年公司营业收入分别为17.68/18.10/19.86亿元，分别同比增长2.1%/2.4%/9.7%，归母净利润分别为7.01/7.67/8.51亿元，分别同比增长3.4%/9.4%/11.0%；EPS分别为0.37/0.40/0.45元，当前股价对应PE分别为14.0/12.8/11.5x。综合绝对估值和相对估值结果，我们认为公司股票价值在5.16~5.53元之间，较当前股价有0%-7%的溢价。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 •风险提示：新能源项目投运不及预期；来风情况较差；电价下调；宏观经济下行。 01 02 03 公司概况：福建省优质风电运营商 海上风电项目有序开发，未来收益维持合理水平 福建电力市场电源结构较为合理，产业结构优化支撑用电需求增长 04 公司存量资产优质，未来成长性较好 05 估值与投资建议 06 风险提示 图1：中闽能源公司发展历程资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理图2：中闽能源公司股权结构图资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 •中闽能源成立于1993年，2015年借壳福建南纸，通过资产重组实现上市；2017年，公司收购黑龙江富龙风电公司与黑龙江富龙风能科技开发公司100%股权，新增10.95万千瓦陆上风电装机，装机规模进一步提升；2019年，公司启动发行股份和可转换公司债券收购中闽海电100%股权，开始发展海上风电业务；2024年，公司开始自主建设海上风电项目，独立开发长乐B区海上风电项目。目前，公司主要业务为新能源发电项目投资开发及建设运营，包括风力发电、光伏发电、生物质发电三个板块。 •公司控股股东为福建投资集团，实控人为福建国资委。截至2024年第一季度，福建投资集团直接持有公司股权的比例为64.14%，为公司控股股东；公司下辖中闽海电、富龙风发、富龙风能等9家一级子公司，负责公司风电、光伏发电及生物质发电业务开展。福建省投资开发集团有限责任公司作为福建省省属的大型国有投资类公司和主要的国有资产运营主体，经过多年发展，福建投资集团形成了集金融及金融服务业、电力、燃气、供应链等多业务板块并行的发展格局，在福建省经济社会发展中发挥重要作用。中闽能源公司作为福建投资集团下属的能源上市公司平台，福建投资集团对中闽公司新能源发电业务发展支持力度大，在海上风电项目资源获取方面可为公司提供较大支持，助力公司获取福建省优质海上风电项目资源。 图3：公司电源装机结构（万千瓦） 图4：公司发电量变化情况（亿千瓦时） 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 •公司装机以风电为主。截至2023年，公司控股并网装机容量95.73万千瓦，其中陆上风电装机容量61.13万千瓦，占比63.86%；海上风电装机容量29.6万千瓦，占比30.92%；光伏装机容量2万千瓦，占比2.09%；生物质发电装机容量3万千瓦，占比3.13%。 •发电量方面，2023年公司发电量29.35亿千瓦时，其中风电发电量28.00亿千瓦时 （-10.84%），占比95.40%；光伏发电量0.32亿千瓦时（-0.37%），占比1.07%；生物质发电量1.04亿千瓦时 图5：公司风电平均上网电价（元/KWh，不含税） 图6：公司主营业务收入结构（亿元） 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 （+220.29%），占比3.53%。 •上网电价方面，2023年公司福建风电项目平均上网电价0.6062元/KWh（不含税，下同），黑龙江风电项目平均上网电价0.4652元/KWh，黑龙江生物质发电项目平均上网电价0.6549元/KWh，新疆光伏项目平均上网电价0.6907元/KWh。 •公司收入主要来自风电业务。2023年，公司风电、光伏、生物质营业收入分别为16.14、0.21、0.58亿元，占比分别为95.32%、1.25%、3.43%。 •公司发电资产区域分布：公司在运风电项目主要分布在福建、黑龙江2个省份，其中陆上风电在福建、黑龙江的装机容量分别为50.18、10.95万千瓦，海上风电均位于福建省。公司在运光伏项目位于新疆，生物质发电项目位于黑龙江。 表1：公司在运发电项目资产梳理 类别 公司 持股比例 经营项目 装机容量（MW） 权益装机（MW） 地区 上网电价（含税，元/KWh） 福建-陆上风电 中闽（福清）风电有限公司 100% 福清嘉儒风电场 48 48 福建福清 0.61 福清泽岐风电场 48 48 福建福清 0.61 福清嘉儒二期风电场 48 48 福建福清 0.61 福清钟厝风电场 32 32 福建福清 0.61 王母山风电场 47.5 47.5 福建福清 0.61 大帽山风电场 40 40 福建福清 0.61 马头山风电场 47.5 47.5 福建福清 0.61 中闽（平潭）风电有限公司 51% 平潭青峰风电场 48 24.48 福建平潭 0.61 中闽（平潭）新能源有限公司 45.9% 平潭青峰二期风电场 64.8 29.74 福建平潭 0.60 中闽（连江）风电有限公司 100% 连江北菱风电场 48 48 福建连江 0.61 连江黄岐风电场 30 30 福建连江 0.61 合计 501.8 443.22 福建-海上风电 福建中闽海上风电有限公司 100% 福建莆田平海湾海上风电一期项目 50 50 福建莆田 0.85 福建莆田平海湾海上风电二期项目 246 246 福建莆田 0.85 合计 296 296 黑龙江-陆上风电 黑龙江富龙风力发电有限责任公司 100% 乌尔古力山一期风电项目 30 30 黑龙江 0.62 乌尔古力山二期风电项目 30 30 黑龙江 0.62 黑龙江富龙风能科技开发有限责任公司 100% 五顶山风电场 49.5 49.5 黑龙江 0.62 合计 109.5 109.5 风电合计 907.3 848.72 新疆-光伏 中闽（哈密）能源有限公司 100% 红星二场一期光伏发电项目 20 20 新疆 0.90 黑龙江-生物质 中闽（富锦）生物质热电有限公司 100% 富锦市二龙山镇生物质热电联产项目 30 30 黑龙江 0.74 装机容量合计 957.3 898.52 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 图7：公司营业收入变化情况（亿元） 图8：公司归母净利润变化情况（亿元） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 •2023年，公司实现营业收入17.32亿元（-3.30%），实现归母净利润6.78亿元（-6.91%），实现扣非归母净利润6.51亿元（-10.12%），公司营业收入及归母净利润同比下降主要系风电项目风资源状况不及2022年同期水平，公司发电量、上网电量有所下降，2023年公司发电量29.35亿千瓦时（-8.40%），上网电量28.43亿千瓦时（-8.76%）。 图9：公司单季度营业收入变化情况（亿元） 图10：公司单季度归母净利润变化情况（亿元） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 •2024年第一季度，公司实现营业收入4.65亿元（-16.07%），实现归母净利润2.13亿元（-22.18%），实现扣非归母净利润2.04亿元（-23.64%），公司营业收入及归母净利润下降的主要原因在于来风情况较差使得发电量、上网电量同比下降，2024年第一季度公司发电量8.00亿千瓦时（-17.45%），上网电量7.76亿千瓦时（-17.51%）。 图11：公司毛利率、净利率变化情况 图12：公司三项期间费用率情况 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 •2023年，公司毛利率为56.68%，同比下降5.00pct，毛利率下降的原因在于营业收入受发电量、售电量同比减少影响同比下降，而营业成本则受计提安全生产费、富锦热电上网电量增加致燃料成本增加等因素影响同比增加