油脂油料半年报：品种分化，油强粕弱

期货研究报告|商品研究 品种分化，油强粕弱 ---油脂油料半年报 •研究员-王真军 •wangzhenjun@cmschina.com.cn •联系电话：13924066125 •执业资格号：Z0010289 2024年07月11日 012024上半年行情回顾 目录 contents 02油料蛋白供需 03油脂供需 04油脂油料定价思考 01 2024上半年行情回顾：品种分化 02 油料蛋白供需：预期宽松年 表1：全球大豆供需平衡表（千公顷，千吨，%） 125,272 126,080 123,574 129,743 131,472 136,900 139,517 143,388 95,703 99,995 114,621 95,140 98,270 92,578 100,593 111,070 343,822 363,513 341,430 369,238 360,461 378,371 395,911 422,262 154,154 145,966 165,289 166,199 154,465 167,860 170,529 176,397 593,679 609,474 621,340 630,577 613,196 638,809 667,033 709,729 153,403 149,222 165,821 165,176 154,436 172,069 172,620 180,200 295,660 299,194 312,656 318,243 316,663 315,440 329,775 345,784 19,307 20,128 20,961 21,613 22,026 22,845 23,795 24,850 25,314 26,745 26,374 27,275 27,493 27,862 29,773 30,999 493,684 495,289 525,812 532,307 520,618 538,216 555,963 581,833 99,995 114,185 95,528 98,270 92,578 100,593 111,070 127,896 29% 33% 27% 27% 25% 27% 29% 32% 资料来源：USDA，招商期货 表1：全球大豆产量（千吨） 120,065 120,515 96,667 114,749 121,528 116,377 113,344 121,109 122,000 119,700 128,500 139,500 130,500 160,000 153,000 169,000 37,800 55,300 48,800 46,200 43,900 25,000 50,000 51,000 10,260 8,510 10,250 9,642 4,183 9,750 10,500 10,700 1,334 2,828 1,990 1,997 3,233 700 3,200 3,100 15,283 15,967 18,100 19,600 16,395 20,284 20,840 20,700 8,350 10,930 9,300 10,450 11,889 12,038 11,875 12,200 2,539 2,667 2,615 2,575 2,771 2,549 2,980 3,050 26,191 27,096 25,208 24,525 26,062 31,673 30,172 31,403 343,822 363,513 341,430 369,238 360,461 378,371 395,911 422,262 (7,056) 19,691 (22,083) 27,808 (8,777) 17,910 17,540 26,351 3,134 450 (23,848) 18,082 6,779 (5,151) (3,033) 7,765 (11,758) 14,944 3,202 7,799 (15,523) 13,634 21,250 17,100 资料来源：USDA，招商期货 图1：中国以外的需求弥补其他蛋白粕（千吨）图2：中国依然是全球贸易需求的主力军 资料来源：USDA，招商期货资料来源：USDA，招商期货 美豆转基因品种的提升步入相对均衡（%） 15/16 16/17 17/18 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24 24/25 种植面积（千英亩） 82,700 83,400 90,200 89,200 76,100 83,400 87,200 87,500 83,600 86,100 收获面积 81,800 82,700 89,500 87,600 74,900 82,600 86,300 86,200 82,390 85,239 起初库存 191 197 302 438 909 525 257 274 264 350 产量（百万蒲氏耳） 3,926 4,296 4,412 4,428 3,552 4,216 4,465 4,270 4,165 4,430 进口 24 22 22 14 15 20 16 25 25 15 总供应 4,141 4,515 4,736 4,880 4,476 4,761 4,738 4,569 4,454 4,795 压榨 1,886 1,899 2,055 2,092 2,165 2,141 2,204 2,212 2,290 2,425 出口 1,936 2,174 2,134 1,748 1,682 2,266 2,158 1,992 1,700 1,825 食用消费 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 种用残值 122 140 109 131 104 97 102 101 114 110 总需求 3,944 4,213 4,298 3,971 3,951 4,504 4,464 4,305 4,104 4,360 美豆库存 197 302 438 909 525 257 274 264 350 435 库存消费比 5.0% 7.2% 10.2% 22.9% 13.3% 5.7% 6.1% 6.1% 8.5% 10.0% 大豆单产 48.0 51.9 49.3 50.5 47.4 51.0 51.7 49.5 50.6 52.0 03 油脂供需：供需双增，预期向好 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24 24/25 增减 同比 棕榈油 77,930 74,160 76,260 77,480 81,690 81,850 83,480 1,630 2.0% 豆油 56,610 58,570 59,440 59,890 59,380 62,040 64,400 2,360 3.8% 葵花油 20,060 21,530 18,910 20,510 22,060 23,350 23,400 50 0.2% 菜籽油 25,150 25,260 27,180 26,020 30,280 31,360 30,770 -590 -1.9% 花生油 3,740 4,140 4,280 4,710 4,480 4,470 4,560 90 2.0% 棉籽油 4,570 4,680 4,440 4,390 4,410 4,500 4,510 10 0.2% 棕榈油仁 8,150 7,880 7,930 8,100 8,380 8,500 8,660 160 油 1.9% 椰子油 2,960 2,690 2,650 3,150 3,160 3,080 3,040 -40 -1.3% 总供应 199,170 198,910 201,090 204,250 213,840 219,150 222,820 3,670 1.7% 增幅 0% 1% 2% 5% 2% 2% 表1：全球八大油脂产量（千吨） 资料来源：油世界，招商期货 图1：预期24/25年度全球棕榈供给小幅增加（千吨）图2：预期24/25年度全球豆油继续大增产（千吨） 资料来源：油世界，招商期货资料来源：油世界，招商期货 图1：预期24/25年度全球菜油小幅减产（千吨）图2：预期24/25年度全球葵油持平（千吨） 资料来源：油世界，招商期货资料来源：油世界，招商期货 图1：全球食用消费潜在高估（千吨）图2：全球油脂工业消费持续增加（千吨） 资料来源：油世界，招商期货资料来源：油世界，招商期货 17/18 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24 24/25 期初库存 25,080 28,900 28,920 27,210 27,430 29,800 32,480 31,730 产量 194,580 199,170 198,910 201,090 204,250 213,840 219,150 222,820 进口 81,800 89,520 89,130 88,530 82,730 92,570 90,380 91,740 总供应 301,460 317,590 316,960 316,830 314,410 336,210 342,010 346,290 出口 82,660 89,810 89,290 88,420 83,460 92,580 90,600 91,760 消费 189,900 198,860 200,650 201,410 200,920 211,140 219,670 223,950 总需求 272,560 288,670 289,940 289,830 284,380 303,720 310,270 315,710 全球油脂库存（千吨） 28,900 28,920 27,020 27,000 30,030 32,490 31,740 30,580 库存消费比 15.2% 14.5% 13.5% 13.4% 14.9% 15.4% 14.4% 13.7% 产量-需求 4,680 310 (1,740) (320) 3,860 1,630 (370) (369) 04 油脂油料定价思考：品种分化，油强粕弱 油料蛋白：24/25年度全球大豆处于过剩预期。静态来看，对照过去几年的表现，美豆价格中枢有望年度下移。动态来看，我们认为接下来有两个关键变量需要关注，首先是美豆天气，决定阶段供应，市场先会交易美豆产量的预期和预期差去决定阶段性交易方向，我们的理解是今年52蒲氏耳/英亩的单产需要完美天气才能实现，7-8月是个易扰动的季节。其次再交易需求，我们比当下USDA对全球的需求增量的预估偏悲观，但当下尚早，需要一步步去呈现和交易。 油脂市场：基于油脂供需理解，我们认为24/25年度油脂是个库存下降年。但从时间线的角度，我们需要关注棕榈油的季节性，同时我们也需密切关注棕榈高频数据以评估其产量，事实上行业对产量的长期判断没有信心，我们仍需关注流量供需，关注预期差。整体我们对油脂不悲观，特别是中长期棕榈油的增量瓶颈。 投资策略：基于追求策略的相对确定性角度，我们倾向于先选择跨期，其次是跨品种，最后才是单边，单边是质变的表达。从周期维度，宽松的油料蛋白适合反套去表达，而跨品种上后期关注年度及季节性双击下的品种分化，油强粕弱，择时上考虑位置感和时间线。 风险点：外生变量天气及棕榈产区产量超预期 感谢聆听 ThankYou 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼 研究员简介 王真军：招商期货产业研究发展部总经理助理、产研业务总部农产品团队负责人。曾就职于国内某大型现货企业负责期货套期保值工作。在多年的研究和投资工作中，逐步形成了较系统的商品投研框架体系，并对商品的定价和投资策略有较深刻地认识。拥有期货从业人员资格（证书编号：F0282372）及投资咨询资格（证书编号：Z0010289）。 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下