海外宏观周报：“降息交易”与美股风格调整

海外宏观周报 “降息交易”与美股风格调整 海外宏观 2024年7月14日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 范城恺投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn 平安观点： 海外经济政策。1）美国：鲍威尔听证会发言偏中性，一方面强调无需通 胀降至2%才降息，且关注劳动力市场大幅降温风险，另一方面提到中性利率上升。美国6月CPI和核心CPI超预期降温，能源、交运、住房租金等关键分项改善。6月PPI意外反弹，前值大幅上修，但用于计算PCE的 分项数据相对温和。最新初请失业金人数低于预期，不过数据季节性扰动加大。亚特兰大联储GDPNow模型最新预测，美国二季度GDP环比折年增长2.0%。美国银行体系准备金近一周上升189亿美元，近四周累计下降 930亿美元。CME降息预期近一周大幅提前，9月降息概率由78%上升至 96%，全年降息次数预期由2.0次上升至2.5次。2）欧洲：法国议会选举 “惊人逆转”，极右翼席位不及预期，但仍增加法国乃至欧盟的政治不确定性。欧元区7月Sentix投资者信心指数超预期下滑。 全球大类资产。1）股市：全球股市多数继续上涨，恒生科技、墨西哥MXX指数等领涨，美股表现相对黯淡。美国方面，标普500指数、道琼斯工业指数和纳斯达克综指整周分别上涨0.9%、1.6%和0.2%。宏观层面， 美国CPI大幅降温，降息预期升温，理应利好美股。微观层面，美股大型科技股调整，资金再配置于中小盘及价值股。罗素2000指数整周大幅上涨6.0%。标普500指数11个子行业中，房地产（+4.4%）、公用事业 （+3.9%）和材料（+3.0%）涨幅靠前，通讯服务（-3.9%）则大幅下跌。此外，中概股表现积极，纳斯达克中国金龙指数整周上涨4.2%。2）债市：所有期限美债利率进一步下行。10年美债收益率整周下行10BP至 4.18%，10年TIPS利率（实际利率）整周下行6BP至1.94%，隐含通胀预期整周下行4BP至2.24%。2年期美债利率整周下行15BP至4.45%。 3）商品：油价下跌，金银上涨，农产品价格回落。原油方面，布伦特和 WTI原油整周分别下跌1.7%和1.1%，至85.0和82.2美元/桶。欧佩克7 月10日的月度报告，维持对2024年和2025年全球石油需求增长的预测。不过报告指出，尽管需求前景保持乐观，但欧佩克+成员国在减产执行上仍存在不均衡，特别是伊拉克、哈萨克斯坦和俄罗斯的产量继续超出配额。贵金属方面，黄金现货整周上涨1.2%，升破2400美元/盎司大关，创5月下旬以来新高；白银现价整周上涨0.5%。4）外汇：美元指数整周下降0.73%至104.10，创一个半月以来新低。非美货币中，日元、英镑等升 值幅度较大，新台币、新西兰元等仍走贬。日本方面，美国降息预期升温叠加油价回落，日元贬值压力缓解，日元兑美元整周大涨1.85%，美元兑日元汇率由160以上收于157.8。 风险提示：美国经济和通胀超预期上行，美联储降息超预期推迟，国际金融风险超预期上升等。 宏观报 告 宏观周 报 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 一、海外经济政策 1.1美国：CPI超预期降温 鲍威尔听证会发言偏中性，一方面强调无需通胀降至2%才降息，且关注劳动力市场大幅降温风险，另一方面提到中性利率上升。7月9-10日，美联储主席鲍威尔在国会听证会的两天讲话中表达了对通胀正在消退的信心，但同时指出，目前还不足以确信通胀能够持续放缓至2%的目标水平。他强调，美联储不需要等到通胀率降至2%才开始降息，但避免发出具体 的降息时机信号，以应对行动过快或过慢的风险。此外，鲍威尔提到，中性利率至少在短期内已经上升。就业方面，鲍威尔提到，政策制定者非常关注劳动力市场的疲软。缩表方面，其重申了对缩减资产负债表的承诺，表示已经取得了相当大的进展，但仍有更多工作要做。银行监管方面，其提到监管机构接近同意改变迫使大银行增加资本金的计划。 美国6月CPI和核心CPI超预期降温，能源、交运、住房租金等关键分项改善。美国6月CPI环比-0.1%，低于预期0.1%和前值0%，也是2020年5月以来首次环比负增；CPI同比录得3.0%，低于预期3.1%和前值3.3%，持平于2023年6月读数，为2021年3月以来最低水平。6月核心CPI环比0.1%，低于预期和前值的0.2%，为2021年8月以来最低；核心 CPI同比录得3.3%，低于预期和前值的3.4%，创2021年4月以来最低。分项看，能源、交通运输两大分项分别环比负增2.0%和1.3%，基本延续5月趋势；住房租金、医疗保健环比仅增长0.2%，较上月分别下降0.2和0.3个百分点；食品、服装、娱乐等分项小幅反弹，仅“其他”分项环比反弹较大，上升0.4个百分点至0.6%。整体来看，上半年美国通胀改善的“答卷”尚可，基本延续2023下半年以来的乐观趋势。CPI数据公布后，市场充分计价年内降息2次、且降息3次的预期也近五成。我们认为，美联储首次降息可能提前至9月，但此后的降息节奏与幅度仍有较大变数。（参考报告《美国2024年6月通胀数据点评：9月降息可期，但后续仍待观察》。） 美国6月PPI意外反弹，前值大幅上修，但用于计算PCE的分项数据相对温和。美国6月PPI出现意外反弹，同比增速达到2.7%，高于预期的2.3%和前值2.2%，环比增速为0.2%，超出预期的0.1%。核心PPI同比3.0%，前值2.6%。同时，5月PPI同比、环比增速均被上修0.2个百分点，核心PPI同比、环比均被上修0.3个百分点。分项看，6月服务成本环比 上升0.6%，主要由于批发商和零售商的利润率环比上升1.9%；而商品成本则环比下降0.5%，中间需求的加工产品成本下降了0.2%。PPI报告中用于计算PCE物价指数的类别喜忧参半：机票价格上涨1.1%，投资组合管理服务价格上涨1%；医护费用上涨0.2%，医院门诊费用上涨0.1%等。 图表1美国6月CPI同比下降，PPI同比回升图表2美国6月PPI商品分项环比下降，服务反弹 CPI 核心CPI PPI 核心PPI 同比%美国通胀率 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 22/0622/1223/0623/1224/06 季调环比%美国PPI分项 (6.0)(4.0)(2.0)0.02.04.0 0.2 (0.5) (0.3) (2.6) 2024-06 2024-05 0.1 0.6 0.1 (0.4) 1.9 PPI(总) 商品商品:食品商品:能源 商品(剔除食品和能源) 服务服务(不含贸易、运输)服务:运输和仓储 服务:贸易 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 美国最新初请失业金人数低于预期，不过数据季节性扰动加大。美国截至7月6日当周初请失业金人数为22.2万，低于前值终值23.9万（初值23.8万）和市场预期的23.6万；截至6月30日当周续请失业金人数为185.2万，低于前值终值 185.6万（初值185.8万）和市场预期的186万。美国最新初请失业金人数降幅大于预期，但每年这个时候（美国独立日假期），因汽车制造商让工厂停工进行重组，使得对就业市场的解读更加困难。 亚特兰大联储GDPNow模型最新预测，美国二季度GDP环比折年增长2.0%。截至7月10日，亚特兰大联储GDPNow模型预测，美国二季度GDP环比折年增长2.0%，较前一周（7月3日）预测的1.5%明显上修。其中，模型预计私人消费增长1.5%，设备投资增长10.5%，知识产权产品投资增长6.2%，非住宅建造投资萎缩4.2%，住宅投资萎缩3.0%，政府 支出增长2.5%。 图表3美国最新初请失业金人数下降图表4亚特兰大联储GDPNow模型最新预测 万人美国申请失业金人数(周) 持续领取（右） 当周初请 26 24 22 20 18 万人 200 195 190 185 180 175 170 165 160 23/0723/0923/1124/0124/0324/0524/07 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：亚特兰大联储,平安证券研究所 美国银行体系准备金近一周上升189亿美元，近四周累计下降930亿美元。美联储公布的周度数据显示，截至7月10日当周，美联储总负债较前一周上升26亿美元，其中准备金上升189亿美元（前值为上升533亿美元），逆回购协议上升99 亿美元，财政部一般账户（TGA）下降233亿美元，其他负债下降30亿美元。（以上数据因四舍五入可能加总略有出入。）我们在报告《美联储缩表：前世、今生和未来风险》指出，美国银行系统中的准备金水平，较为直接地反映了金融体系中的流动性充裕程度，其走势与大类资产价格走势高度相关。 CME降息预期近一周大幅提前，9月降息概率由78%上升至96%，全年降息次数预期由2.0次上升至2.5次。CME数据显示，截至7月12日，市场认为9月至少降息一次的概率为96.2%，前一周为77.9%；认为12月至少降息一次的概率为99.8%，前一周为97.3%；认为2024全年降息次数（加权平均）为2.5次，前一周为2.0次；10年美债利率整周下降10BP 至4.18%。 图表5美国近一周银行体系准备金上升图表6近一周CME降息预期提前 10年美债利率(右，逆序) 十亿美元美联储负债:准备金 3,700 3,600 3,500 3,400 3,300 3,200 % CMEFedWatch 6.28 7.5 7.12 9月降息概率 64.1% 77.9% 96.2% 12月降息概率 93.8% 97.3% 99.8% 全年降息次数 1.8 2.0 2.5 10年美债利率 4.36% 4.28% 4.18% 3.8 4.0 4.2 4.4 4.6 4.8 5.0 23/1124/0124/0324/0524/07 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：CME,平安证券研究所 1.2欧洲：投资信心下降 法国议会选举“惊人逆转”，极右翼席位不及预期，但仍增加法国乃至欧盟的政治不确定性。7月8日，法国公布国民议会选举最终结果，左翼联盟“新人民阵线”获得182个国民议会议员席位，法国总统马克龙所在的执政党复兴党及其中间派 联盟合计占据163席，极右翼政党国民联盟拿到143席，右翼政党共和党占68席，其余各党派占据21席。由于没有一个政党或者执政联盟获得议会577个席位中的绝对多数席位，可能导致“悬浮议会”，有可能需要通过谈判组建政府。7月10日，BBC评论称，极右翼的“国民联盟”虽然在选举中排名第三，但可能会利用政治僵局推进自己的议程，并在随后的选举中增加选票份额。法国总统马克龙的中间派团体在选举中失去了大量席位，尽管他在政治上受到了创伤，但相较于之前仍显得较为坚强。这场选举的结果可能会让法国面临一段治理困难的时期，同时也为未来的政治格局带来了不确定性。 欧元区7月Sentix投资者信心指数下滑幅度远超预期。7月8日公布的数据显示，欧元区7月Sentix投资者信心指数从6 月的0.3降至-7.3，远逊于市场预期的0.0，且打破了连续八个月改善的势头。预期指数有所下降，从6月的10.0降至7月的1.5。Sentix表示，这些数据“可能会让预测者感到担忧”，“欧洲经济近期的复苏戛然而止”。调查显示，投资者担心法国大选、德国即将据悉的州选举以及今年晚些时候美国总统大选的不确定性。 图表7欧元区7月Sentix投资者信心指数下滑 指数欧元区:Sentix投资信心指数 40 30 20 10 0 (10