【宏观快评】美国6月CPI数据点评：9月降息并非板上钉钉

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2024年07月12日 【宏观快评】美国6月CPI数据点评 9月降息并非板上钉钉 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：付春生 电话：010-66500991 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com执业编号：S0360522080002 相关研究报告 《【华创宏观】供强需弱，物价回升仍需等待— —6月通胀数据点评》 2024-07-10 《【华创宏观】降息权衡进一步向就业倾斜——美国6月非农数据点评》 2024-07-07 《【华创宏观】消费有待提振，等待第二拐点— —6月经济数据前瞻》 2024-07-05 《【华创宏观】科技仍是政策主线——政策观察双周报第83期》 2024-07-01 《【华创宏观】需求偏弱，症结或在建筑业——6月PMI数据点评》 2024-07-01 主要观点 CPI通胀降温的原因及持续性 6月美国CPI通胀继续降温并低于市场预期。CPI同比从3.3%降至3%，预期 3.1%；CPI环比从0%降至-0.1%，预期0.1%。核心CPI同比从3.4%降至3.3% 预期3.4%；核心CPI环比0.1%，预期0.2%。CPI通胀宽度亦继续小幅下降。从具体项目来看CPI降温的原因和持续性： 第一，租金增速回落，年内持续性较强。业主等价租金环比从0.43%降至0.28% 主要住所租金环比从0.39%降至0.26%，两者均回落至疫前的中枢水平， 2016-2019年主要住所租金、业主等价租金环比中枢分别为0.3%、0.27%。因租金在核心CPI中占比最大，故是6月核心通胀低于预期的主因。展望后续从前瞻的市场租金趋缓、CPI租金波动性小且趋势强的特点来看，预计今年年内租金环比再度明显反弹概率较低，租金同比增速仍将下行（从房价的领先性来看，明年上半年租金同比或有一定的小幅反弹风险）。 第二，超级核心服务价格继续负增，在高波动项目价格反弹风险下，后续增速或有回升。超级核心服务环比-0.05%，上月-0.04%，连续2个月下降。主要受两方面因素影响：1）休闲和出行相关的高波动项价格偏弱是主因，机票价 格环比从-3.6%降至-5%，酒店住宿价格环比从-0.1%降至-2%，休闲服务环比下降0.1%。2）医疗保健服务和教育通信服务价格涨幅放缓。后续来看，在夏季旅游旺季带动下，休闲和出行相关价格或将回升；个人服务（0.9%）以及外出就餐服务（0.4%）涨价依然偏强，意味着劳务性服务并未出现全面降温。综合来看，后续超级核心服务价格增速或有小幅回升。 第三，核心商品降幅略有扩大，主要受二手车价格影响，后续降幅或收窄。核心商品价格环比从0%降至-0.1%，多数商品价格略有上涨，疲软主要体现在二手车价格上（-1.5%，前值0.6%）。往后看，领先的二手车批发价仍在走低但降幅已收窄，或预示CPI二手车价降幅也能有所改善。 第四，国际油价调整，汽油价格降幅扩大，后续大概率将反弹。汽油价格环比下跌3.7%，拖累CPI约0.14个百分点。展望后续，国际油价已从低位回升，7月上旬汽油零售价温和上涨，短期内能源对CPI将从拖累转为拉动。 综上，6月CPI降温既有波动性因素（休闲出行相关服务、油价等）扰动，也有趋势性因素（租金）下拉。后续波动性因素或有反弹，但顽固且权重最大的房租增速已放缓，叠加通胀宽度降至疫前正常区间，意味着整体上通胀没有大的反弹风险。预计后续核心CPI环比增速或小幅反弹并维持在0.2%左右；不过受低基数影响，下半年核心CPI同比中枢或仍将维持在3.2%左右。 降息预期过满，9月是否降息可能还需再等等看 CPI数据发布后，9月降息概率再度提升。目前预计9月份不降息、降息1次降息2次的概率为7.5%、86.4%、6.2%，数据公布前日为26.6%、69.7%、3.7%。降息重心将进一步向就业倾斜。最近3个月的CPI报告给美联储提供了通胀 继续下行的信心。近半个月以来，美联储官员公开表态中，对通胀下行变得乐 观，对双向风险或潜在就业走弱风险的担忧在增加。如前期报告指出，目前美国就业市场已基本达到平衡状态，美联储降息的重心实际上已经向就业倾斜 （《后续降息变数的关键更偏向于就业》、《降息权衡进一步向就业倾斜》）。 但9月份是否降息仍需再等等看。一方面，若7、8月份就业数据仍然偏弱，通胀风险下降背景下，美联储极有可能在9月份开启预防性降息。但另一方面，若三季度财政支出加速且再超预期带来经济脉冲，叠加目前降息预期打得过满（年内降息2次和3次的概率已然相当），后续降息预期仍有修正可能 风险提示：美国就业市场超预期走弱。 目录 一、通胀继续降温，降息重心向就业倾斜4 （一）CPI通胀降温的原因及持续性4 （二）降息重心进一步将就业倾斜5 二、美国6月CPI数据述评5 图表目录 图表1美国CPI租金环比增速回落4 图表2美国超级核心服务价格环比连续2个月负增4 图表3美国6月份的CPI同比拉动拆分6 图表4核心CPI六个月折年率连续两个月下行6 图表5CPI通胀宽度继续小幅收窄6 图表6美国6月份的季调CPI分项环比情况7 一、通胀继续降温，降息重心向就业倾斜 （一）CPI通胀降温的原因及持续性 6月份美国CPI通胀继续降温，并低于市场预期。CPI同比从3.3%降至3%，预期3.1%；CPI环比从0%降至-0.1%，预期0.1%。核心CPI同比从3.4%降至3.3%，预期3.4%；核心CPI环比0.1%，预期0.2%。CPI通胀宽度亦继续小幅下降。 从具体项目来看CPI降温的原因和持续性： 第一，租金增速回落，年内持续性较强。业主等价租金环比从0.43%降至0.28%，主要住所租金环比从0.39%降至0.26%，两者均回落至疫情前的中枢水平，2016-2019年主要住所租金、业主等价租金环比中枢分别为0.3%、0.27%。因租金在核心CPI中占比最大，故是6月核心通胀低于预期的主因。展望后续，从前瞻性的市场化租金指标趋缓、CPI租金波动性小且趋势性强的特点来看，预计今年后期租金增速再次反弹的概率较低。值 得注意的是，从房价的领先性来看，明年上半年租金同比或有一定的小幅反弹风险。 第二，超级核心服务价格继续负增，在高波动项目价格反弹风险下，后续增速或有回升。超级核心服务环比-0.05%，上月-0.04%，连续2个月下降。主要受两方面因素影响：1）休闲和出行相关的高波动项价格偏弱是主因，机票价格环比从-3.6%降至-5%，酒店住宿价格环比从-0.1%降至-2%，休闲服务环比下降0.1%。2）医疗保健服务和教育通信服务价格涨幅放缓。后续来看，在夏季旅游旺季带动下，休闲和出行相关价格或将回升；个人服务（0.9%）以及外出就餐服务（0.4%）涨价依然偏强，意味着劳务性服务并未出现全面降温。综合来看，后续超级核心服务价格增速或有小幅回升。 图表1美国CPI租金环比增速回落图表2美国超级核心服务价格环比连续2个月负增 资料来源：Bloomberg，华创证券资料来源：Bloomberg，华创证券 第三，核心商品降幅略有扩大，主要受二手车价格影响，后续降幅或收窄。核心商品价格环比从0%降至-0.1%，多数商品价格略有上涨，疲软主要体现在二手车价格上（-1.5%， 前值0.6%）。往后看，领先的二手车批发价仍在走低但降幅已收窄，或预示CPI二手车价降幅也能有所改善。 第四，国际油价调整，汽油价格降幅扩大，后续大概率将反弹。汽油价格环比下跌3.7%，拖累CPI约0.14个百分点。展望后续，国际油价已从低位回升，7月上旬汽油零售价温和上涨，短期内能源对CPI将从拖累转为拉动。 综上所述，6月CPI降温既有波动性因素（休闲出行相关服务、油价等）的扰动，也有 趋势性因素（租金）的下拉。往后看，波动性因素或有反弹，但顽固且权重占比最大的房租增速已放缓，叠加通胀宽度已降至疫前正常区间，或意味着整体上通胀没有大的反弹风险。预计后续核心CPI环比增速可能小幅反弹并维持在0.2%左右；不过在低基数效应下，下半年核心CPI同比中枢或仍将维持在3.2%左右。 （二）降息重心进一步将就业倾斜 CPI数据发布后，市场降息预期再度升温，9月降息概率再度提升，并且年内降息3次的概率达到44%。目前预计9月份不降息、降息1次、降息2次的概率为7.5%、86.4%、6.2%，数据公布前日为26.6%、69.7%、3.7%。预计年内不降息概率从3.4%降至0.5%，降息1次概率从22.9%降至8.9%，降息2次概率从46.2%降至43.9%，降息3次概率从26.2%升至43.8%。 降息重心进一步向就业倾斜。最近3个月的CPI报告给美联储提供了通胀继续下行的信心。近半个月以来，美联储官员公开表态中，对通胀下行变得乐观，对双向风险或潜在 就业走弱风险的担忧在增加。正如前期报告指出，目前美国就业市场已基本达到平衡状态，美联储降息的重心实际上已经向就业倾斜（《后续降息变数的关键更偏向于就业》、 《降息权衡进一步向就业倾斜》）。 但9月份是否降息仍需走走看。一方面，如果7-8月份就业仍在走弱，美联储极有可能 在9月份开启预防性降息。另一方面，若三季度财政支出加速且再超预期带来经济脉冲， 叠加目前降息预期打得过满（年内降息2次和3次的概率已然相当），后续降息预期仍有修正可能。整体而言，9月份是否降息仍需走走看。 二、美国6月CPI数据述评 6月份CPI通胀继续降温，幅度快于市场预期。CPI同比从3.3%降至3%，预期3.1%。核心CPI同比从3.4%降至3.3%，预期3.4%；核心CPI六个月变化折年率从3.7%降至3.3%，连续两个月下行。核心商品价格同比从-1.7%降至-1.8%，房租同比从5.4%回落至5.2%，超级核心服务价格同比从4.8%降至4.7%。 整体通胀宽度继续回落。同比涨幅超过2%的CPI细项比例从42.3%回落至40.8%，2000-09年平均为51.5%，2010-19年平均为36.8%，2021年至2023年上半年平均为74%。同比涨幅超过2%的核心CPI细项比例从45.1%回落至44.9%，2000-09年平均为49.6%，2010-19年平均为37.8%，2021年至2023年上半年平均为72.2%。 图表3美国6月份的CPI同比拉动拆分 资料来源：Bloomberg，华创证券，注：家庭服务价格不连续公布。 图表4核心CPI六个月折年率连续两个月下行图表5CPI通胀宽度继续小幅收窄 资料来源：Bloomberg，华创证券资料来源：Bloomberg，华创证券计算 从季调环比来看，CPI下降0.1%，前值0%，预期0.1%；核心CPI上涨0.1%，前值0.2%，预期0.2%。 从非核心项目来看，汽油零售价降幅扩大，能源价格下跌拖累CPI约0.14个百分点。受国际油价持续调整影响，汽油价格（-3.7%，前值-3.6%）涨幅扩大，燃气价格（2.4%，前值-0.8%）转涨，能源价格跌幅持平于-2%。外出就餐价格上涨0.4%，依然较高，拉动 CPI约0.02个百分点。食品价格上涨0.2%，其中，家用食品上涨0.1%，外出就餐价格上涨0.4%。 从核心项目来看，房租涨幅回落，超级核心服务价格继续降温，核心商品价格下跌。 1）核心商品价格下跌0.1%，前值0%，主要受汽车拖累。从品类看，新车（-0.2%，前值-0.5%）、二手车（-1.5%，前值0.6%）价格下跌明显，家具和家居用品（-0.2%，前值0%）、教育和通信用品（-0.5%，前值-1.6%）价格续跌，其余商品价格小幅上涨。核心商品去通胀范围持平，在29个主要商品中，本月下跌的有14个，上月为14个，2023年 为13个，2022年为9个，2015-19年为17个。 2）租金增速回落。业主等价租金（0.28%，前值0.43%）、主要住所租金（0.26%，