商业地产系列报告一：产投为矛地产为盾，科技园区新篇章

公司深度报告●房地产行业 2024年7月10日 产投为矛地产为盾，科技园区新篇章 --商业地产系列报告一 核心观点： 张江高科(600895.SH) 推荐 (首次) 胡孝宇：huxiaoyu_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070001 分析师 立足科技产业：公司成立于1996年，同年挂牌上市，是主营房地产园区开发、运营和产业投资的公司，实控人为上海浦东新区国资委。经过30余年的发展，公司立足科技产业的发展，围绕科技地产打造全生命周期发展模式，为科技企业提供从孵化加速到研发办公的全产业发展载体，为科创公司提供物理空间、产业投资等各方面资源。2023年，公司实现营业收入20.26亿元，归母净利润9.48亿元，其中房地产业务实现收入20.02亿元、投资相关业务实现收益8.51亿元。 汇集高科技产业的国家级园区：公司主要资产为位于上海浦东新区的张江科学城的高科技园区。张江科学城规划面积220平方公里，具有“一心两核、多圈多廊”的空间布局。目前汇聚24000多家企业，含国家、市级研发机构、跨国公司地区总部、高校和科研院所等。截至2023年末，贡献租金收入的主要出租房地产建面规模133.12万方，均位于张江区域，其中研发楼、厂房、办公楼业态建面占58.81%。 园区招商与产业投资相辅相成：公司运营主要包括产业园区招商服务、产业投资两方面。1）园区：通过全周期持有物业，形成“招商+服务”的业务链条，并可在项目成熟期通过REITs等通道退出并运营管理项目，实现成熟阶段的轻资产经营；2023年，张江科学城引入重点企业63家。2）投资：形成“直 投+基金+孵化”的全过程投资方式入股投资高科技企业并获得投资收益；截至 2023年末公司累计直投项目52个，投资总额38.6亿元。资产通过REITs上 市后公司可投资于上市REIT，获得投资收益；所投企业也可在张江科学城内办公发展；因此园区业务和投资业务相辅相成，形成全生命周期的运营模式。 加大专业科技投资力度：公司建有专业的投资团队，加大科技投资力度。公司通过直投、创投、设立基金等方式参投生物医药、电子科技等行业的公司。截至2023年末，公司主要参股16家公司，2020-2023年，公司每年新增投资的企业数量分别为12家、13家、5家、5家。2021-2023年，公司投资企业中每年分别有2家、6家、3家企业于科创板上市，彰显公司专业的投资能力。 投资建议：公司立足科技产业，是围绕科技地产发展的全生命周期运营公司。房地产业务以园区运营和开发为主，通过招商和服务的业务链条全周期持有运营物业，是公司稳定发展的基石；投资业务实现收益占利润总额的比例基本维持在50%以上，为公司业绩增长带来弹性。我们预计2024年-2026年归 母净利润分别为11.08亿元、12.07亿元、12.65亿元，对应PE为25.57X、23.46X、22.40X。我们看好公司在全生命周期模式下稳中有升发展前景，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：政策实施不及预期的风险，园区运营不及预期的风险，宏观经济不及预期的风险，芯片制造行业发展不及预期的风险，生物医药发展不及预期的风险，投资业务收益不及预期的风险，房地产销售不及预期的风险。 市场数据 2024-07-10 股票代码 600895 A股收盘价(元) 18.15 上证指数 2939.36 总股本（万股） 154869 实际流通A股(万股) 154869 流通A股市值(亿元) 281 相对沪深300表现图 张江高科沪深300 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河地产】房地产行业_2024年中期策略报告_静待地产新黎明【银河地产】2024年度策略报告_增量的下半程，存量的新征程 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 主要财务指标预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2025.74 2308.54 2569.01 2800.46 收入增长率% 6.24 13.96 11.28 9.01 归母净利润（百万元） 947.90 1107.74 1207.43 1264.80 利润增速% 15.29 16.86 9.00 4.75 毛利率% 58.04 57.98 57.37 55.93 摊薄EPS(元) 0.61 0.72 0.78 0.82 PE 29.88 25.57 23.46 22.40 PB 2.28 2.09 1.92 1.77 PS 13.98 12.27 11.03 10.11 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 目录 一、概览：立足科技产业的园区开发和产业投资公司4 （一）30余年发展，转型科技地产公司4 （二）股权结构和管理层5 （三）业绩稳中有增，投资贡献占比过半6 二、资产：汇集高科技产业的国家级园区9 （一）承载科技创新的核心资产9 （二）规模可观布局完备11 （三）研发办公业态集中13 三、运营：围绕科技产业的全生命周期运营模式14 （一）园区服务与产业投资相辅相成14 （二）招商服务与产业孵化并行16 （三）重资产投资的退出机制20 四、财务：严格控制杠杆率，维持高盈利能力22 （一）保持财务健康22 （二）分红比例稳定23 （三）净利率维持高位23 五、投资建议：盈利预测及估值24 （一）盈利预测：稳健与弹性24 （二）估值：全生命周期运营的稀缺标的26 六、风险提示27 附录：30 （一）公司财务预测表30 一、概览：立足科技产业的园区开发和产业投资公司 张江高科，全称为上海张江高科技园区开发股份有限公司，是主营房地产园区开发和运营及产业投资的公司，1996年上市。经过30余年的发展，依托上海浦东张江高科技园区，公司已发展形成生物医药、房产物业、通讯信息和海外投资四个投资集群。截至2023年末，公司总资产510.05亿元。2023年，公司实现营业收入20.26亿元，归母净利润9.48亿元。每10股派息1.9元。 （一）30余年发展，转型科技地产公司 1992年，经上海市政府批准，张江高科成为上海市浦东第四个重点开发公司，统一负责张江高科技园区的土地成片开发、市政基础设施建设、高新技术转让及综合运营。1996年公司于上交所上市。伴随着1999年上海实施“聚焦张江”的战略，公司陆续成立上海张江集成电路公司、中芯国际集成电路制造公司，参与组建泰隆半导体公司，吸引国内微电子企业入驻张江。依托园区优势，公司积极投资和参与国内微电子产业基地的建设，在土地开发的基础上，公司逐渐向高科技投资公司转型。 2006年，公司提出“一体两翼产业互动”的新战略，包括以张江高科技园区特色房产运营为主导，以高科技产业投资和专业化创新服务提供为两翼的产业互动阶越式发展战略。国务院批准上海各高科技园整体更名为“上海张江高新区”。2006年公司已经形成集成电路、软件、生物医药三大主导产业的规模集聚，持续吸引众多国内外产业高端客户入驻园区。2008年，公司完成配股。2009年，公司收购上海欣凯元投资公司股份，欣凯元旗下有川沙工业区项目，助力公司进一步增加优质土储规模。2010年收购上海杰昌实业，助力公司拓张东区建设；同年，公司投资参股的微创医疗于香港上市。 2011年，国务院批准建设张江国家自主创新示范区。2015年公司通过划转10%股份的方式引入当时处于筹建中的科创集团作为战略投资者。随着上海自贸区扩围，张江高科技片区37.2平方公里纳入上海自贸区内。2016年，国务院批复建设张江综合性国家科学中心。2017年，上海市规划和自然局（原上海市规划和国土资源管理局）、浦东新区人民政府等联合编制的《张江科学城建设规划》正式获批发布。 公司于2016年首次提出推进资产经营的资本化运作，提升资产证券化水平，并于2017年提出定位于高科技产业投资商和科技园区集成服务商。2018年，上海集成电路设计产业园成立，张江科学城建立起以信息技术、生物医药、文化创意为主导产业，以人工智能、航空航天、低碳环保为新兴产业的“三大、三新”产业格局。2019年提出以上海集成电路设计产业园为平台，以设计为引领，全力打造综合性集成电路产业集群。2021年，张江REIT在上交所发行上市，成为全国首批上海首单公募REIT。截至2021年末、2023年末，公司累计直投项目分别达到49个、52个。2023年引进集成电路和人工智能产业等重点企业47家。2023年张江REIT完成扩募。 图1：张江高科成长阶段 •1992年上海张江高科技园开园 1992年-•1996年张江高科成立，并于上交所上市 1996年 •1999年上海实施“聚焦张江”战略 1999年-•2006年公司提出“一体两翼产业互动”的新战略；形成集成电路、软件、生物医药三大主导产业的规模聚集 2006年 •2007年完成配股 •2009年收购上海欣凯元投资公司股份 2007年-•2010年公司投资参股的微创医疗于香港上市，同年收购上海杰昌实业，助力公司扩张张江东区建设 2010年 2011年- 2017年 •2011年国务院批准建设张江国家自主创新示范区 •2015年引入科创集团作为战略投资者 •2016年国务院批复建设张江综合性国家科学中心 •2017年《张江科学城建设规划》正式获批 •2018年提出定位于高科技产业投资商和科技园区集成服务商；同年上海集成电路设计产业园成立；以信息技术、生物医药、文化创意为主导产业，以人工智能、航空航天、低碳环保为新兴产业的“三大、三新”产业格局 2018年-•2019年提出以上海集成电路设计产业园为平台，以设计为引领，全力打造综合性集成电路产业集群。 2019年 •2021年张江REIT在上交所发行上市；截至2021年末，公司累计直投项目49个 2020年-•2023年完成张江REIT扩募，截至2023年末，公司累计直投项目52个 2023年 资料来源：张江高科官网，公司公告，中国银河证券研究院 （二）股权结构和管理层 公司控股股东为张江集团，实控人为上海浦东新区国资委。母公司张江集团前身为上海张江高科技园区开发公司，是张江科学城建设主力军。公司股权结构稳定，自2015年以来，张江集团对于张江高科的持股比例稳定在50.75%。公司股权结构稳定。 图2：张江高科股东结构资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司党委书记兼董事长刘樱女士2021年开始出任董事长，曾任苏州新建元控股的总裁，上海外高桥党委副书记兼总经理。公司总经理何大军先生曾任上海张江集团副总工程师。公司管理层稳定，董事长和总经理均在任3年以上，公司的管理专业。 表1：公司部分管理层姓名 职务 经历 刘樱 党委书记、董事长 高级经济师，金融学硕士研究生，北京大学光华管理学院EMBA。曾任苏州圆融发展集团公司总裁，苏州新建元控股集团有限公司总裁，苏州工业园区兆润投资控股集团有限公司党委书记、董事长、总裁，上海外高桥集团股份有限公司党委副书记、董事、总经理兼任上海外高桥集团股份有限公司森兰置地分公司党委书记、总经理，上海张江高科技园区开发股份有限公司第七届董事会董事长。现任本公司党委书记、第八届董事会董事长。 何大军 副董事长、总经理 曾任上海交通大学电子工程系助教，新加坡爱华有限公司高级工程师、新加坡资讯研究院科学家，上海张江（集团）有限公司副总工程师，上海张江（集团）有限公司副总工程师兼上海张江临港投资开发有限公司执行董事、总经理,本公司第七届董事会副董事长、总经理。现任九三学社第十五届中央委员、九三学社上海市委常委、九三学社浦东新区主委、上海市人大常委会委员、浦东新区人大常委会委员，本公司第八届董事会副董事长、总经理。 俞家祥 董事 曾任上海科技管理干部学院科技政策研究所研究人员，浦东新区农村发展局主任科