光伏ETF：政策引导产能理性投放，迎来结构性改善

光伏ETF：政策引导产能理性投放，迎来结构性改善 刘浩分析师 Email:liuhao3@lczq.com 证书:S1320523080001 投资要点： 光伏行业长期向好趋势不变。2023年是光伏行业挑战与机遇并存的一年， 企业通过技术革新和战略布局，促使光伏行业逐步走向更加成熟和稳定的发展阶段。展望2024年，影响光伏供给过剩的扰动因素将在政策的指引下有序化解，需求端依旧保持旺盛。在能源结构转型及双碳目标的推动下，光伏长期向好趋势不变。 光伏指数下半年有望触底回升。光伏指数的波动性相对于沪深300、中证500和创业板更强，收益能力受产能过剩和国内外政策影响较大，但全球光 投资评级：看好（上调） 市场表现 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 光伏设备沪深300 伏装机需求旺盛，下半年有望触底回升。 主产业链底部特征明显，行业发展边际向上。当前光伏行业已经处于预期底部位置，后续伴随供需改善预期与产业链价格底部企稳，行业基本面有 望边际向上。硅料硅片环节底部已确认；电池片环节价格亦进入底部区间，静待上游价格企稳后所带来的行业α；组件价格相对稳定，出口持续增加。 辅材环节各行业增长逻辑多样，都将受益于光伏装机量的增长。光伏装机需求增长和双玻渗透率提升带动光伏玻璃需求提升，而产能受政策限制， 供应紧张局面可能再次出现；龙头企业凭借规模效应、生产良率优势和原材料自供，成本优势明显。光伏胶膜需求受装机规模增长以及海外需求旺盛的拉动，持续高增；龙头企业资金实力雄厚、技术迭代等综合实力较强，有望继续领跑N型时代。逆变器进入去库尾声，边际向好，储能作为其第二增长曲线高增；龙头企业将受益于成本和渠道优势盈利水平稳定。 我国光伏主题ETF成立时间较短，基金规模有限。国内共有10只光伏产业指数型基金，其中9只的联接基准为中证光伏产业指数。在对光伏主题ETF进行投资时，要选择信誉良好、管理经验丰富的基金公司，关注ETF 实际表现与所跟踪指数间的差异，跟踪偏离度较小，配置价值较高；此外，头部ETF基金规模显著大于其余ETF产品，资产流动性更强，建议关注。 7/119/2212/42/154/287/10 相关报告 TOPCon行业深度：潮水带星来 2023.04.25 行业研究｜光伏设备 2024年07月11日 风险提示：全球装机需求不及预期风险；国际贸易摩擦风险；阶段性供需错配，产能过剩，盈利能力下滑风险。 目录 1.光伏总体及指数复盘5 2.光伏行业：短期增长有所放缓，长期向好趋势不变7 2.1主产业链：底部特征显著，行业边际向上可期10 2.1.1硅料：去产能，降库存，底部确认10 2.1.2硅片：高库存催化技术转型升级12 2.1.3电池片：新技术加速渗透13 2.1.4组件：价格相对稳定，出口持续增加14 2.2辅材:龙头韧性强16 2.2.1玻璃：供需改善，量价齐升16 2.2.2胶膜：需求复苏强劲，盈利修复18 2.2.3逆变器：储能强势助力需求增长20 3.中证光伏产业指数22 3.1成分股——“光伏”属性单纯22 3.2估值处于低位区间24 3.3盈利能力具备良好增长前景24 4.光伏ETF：建议关注头部25 4.1华泰柏瑞中证光伏产业ETF介绍26 4.2基金经理投资经验丰富27 4.3基金管理人旗下产品种类丰富28 5.风险提示29 图表目录 图1光伏指数6 图2彭博新能源财经未来全球光伏装机量预测（单位：GW）8 图3光伏装机量各国全球占比（单位：%）8 图4中国及欧洲光伏装机全球占比超50%（单位：%）8 图5欧洲光伏新增装机预测（单位：GW）9 图6美国光伏新增装机量预测9 图7全球多晶硅料产能产量激增11 图8全球新增光伏装机量持续攀升11 图9多晶硅海外产能主要以德国、马来、美国为主11 图10各国商业用电电价（单位：美元/千瓦时）11 图11CR10市占率逐年提升12 图12多晶硅库存攀升12 图13硅料价格已经突破绝大多数企业的现金成本12 图14硅片产能、产量、库存情况13 图15N型硅片价格13 图16电池片月度产量14 图17电池片库存处于合理区间14 图18电池片出口旺盛14 图19电池片价格静待回升14 图20组件产量持续增长15 图21组件产能近一半以上出口海外15 图22组件产量、库存、出口对比15 图23我国组件价格15 图24中美欧印组件价格对比16 图25纯碱和天然气价格预计有所下降17 图26光伏玻璃产能统计（吨/日）17 图27光伏玻璃厂商毛利率对比18 图282023年光伏玻璃行业竞争格局18 图292023年双面组件市场占比67.0%，远超单面组件18 图302023年POE类胶膜市场占比提升至约40%18 图31光伏胶膜产能统计（亿平方米）19 图32单平净利对比（元/平）19 图332023年胶膜行业竞争格局19 图34逆变器出口金额（亿元）21 图35美国储能装机预期（GWh）21 图362023年逆变器竞争格局（按出货，GW）22 图37成分股市值数目分布（截至2024/5/14）23 图38成分股市值权重分布（截至2024/5/14）23 图39成分股行业数目分布（申万二级，截至2024/5/14）23 图40成分股行业权重分布（申万二级，截至2024/5/14）23 图41指数市盈率及历史分位数（截至2024/5/14）24 图42指数市净率及历史分位数（截至2024/5/14）24 图43指数营业收入及增速25 图44指数归母净利润及增速25 图45基金跟踪指数的偏离度较小（数据区间：2020/12/7-2024-5-14）27 图46基金经理指数表现——李茜28 图47基金经理指数表现——李沐阳28 表1光伏产业指数风险收益对比7 表22024年1-4月光伏组件出口统计15 表32023-2026年国内新增EVA产能（万吨/年）20 表4我国POE规划项目情况20 表5中证光伏产业指数编制规则22 表6指数前十大成分股（截至2024/5/14）24 表7光伏主题ETF基本信息（亿元，截至2024/5/14）25 表82022-2024年光伏主题ETF年收益率分布（亿元）26 表9两只光伏主题ETF市场表现与行业均值对比（亿元）26 表10华泰柏瑞中证光伏产业ETF基本情况26 表11华泰柏瑞在管被动指数型基金产品规模TOP20一览（截至2024/5/14）29 1.光伏总体及指数复盘 光伏行业这一轮的“寒冬”期，主要是由供给端产能过剩所引发的，当前政府出台各项政策进行纾困，未来在扰动因素逐步缓解叠加双碳目标持续推进，我们仍看好光伏行业的未来发展。2023年，光伏行业在经历了从年初的产能过剩焦虑，到年底的坦然接受、并回归理性判断的全过程。期间市场上不断传出项目减产、停产、延期投产、裁员 等消息，加剧了恐慌情绪。价格持续下跌，促进行业加速出清与转型，先进产能及技术永不过剩，P型产能加速出清，行业全面向N型转向迭代。技术方面，降本增效一直以来都是光伏行业的主旋律。在PERC电池已接近效率极限的情况下，市场对于P型光伏产品需求加剧萎缩，N型技术加速崛起。TOPCon、HJT、BC三大电池技术已成为未来确定主流技术。各大企业将“一体化”视为构筑市场竞争力的关键，通过全面品控、产业链协同运营以及对成本与利润的极致管理，牢牢掌握市场主动权。 政策助力供给侧改革，引导产能理性投放，鼓励过剩产能重组，畅通市场退出机制，促进行业健康发展。自�月份以来，多项产业相关政策密集发布。国家高层和相关部委已经关注到产能过剩问题，5月17日，工业和信息化部同光伏协会等召开光伏行业供给 过剩研讨会，讨论打击恶性竞争、鼓励并购重组以及疏通退市机制的措施；5月29日，国务院发布《2024—2025年节能降碳行动方案》，其中提出对硅新增产能进行规范、提升产能技术水平的要求；6月18日，光伏玻璃重新被纳入产能置换体系。政策的陆续出台，旨在合理引导光伏上游产能建设和释放，避免低端产能的重复投放。产能方面，行业各环节在六月份进行了明显的产能调整。从产能利用率来看，六月份硅料、硅片、电池和组件的开工率分别环比下降至20%、13%、12%和5%，通过减产来降低产能过剩的情况，六月份板块库存逐步减少。技术壁垒方面，龙头企业开始重视知识产权保护。5月7日，天合光能在美国对江苏润阳股份提起专利侵权诉讼；5月末，天合光能再次行动，上海海关依法扣押了多个涉嫌侵犯知识产权的集装箱，其中包括阿特斯即将销往欧洲、价值373万元人民币的组件。专利博弈将提高行业进入壁垒，新进入者需要投入更多资源进行研发或支付专利许可费用，将对后续产能扩张起到阻碍作用。 总结来看，2023年是光伏行业挑战与机遇并存的一年，企业通过技术革新和战略布局，促使光伏行业逐步走向更加成熟和稳定的发展阶段。展望2024年，供给端过剩现象仍存，但需求端依旧保持旺盛。2024年下半年，影响光伏供给过剩的扰动因素将在政策的指引下，政府通过强化有形的手对市场干预，推动落后产能淘汰，引导企业有序竞争。随着全球能源结构的转型和环境保护意识的增强，光伏行业正迎来前所未有的发展机遇与挑战。 图1光伏指数 资料来源：iFinD，联储证券研究院 指数方面，从涨跌幅和年化收益率的角度来看，中证光伏产业指数年度涨跌幅和年化收益率在2020年-2022年均显著优于沪深300、中证500和创业板指，2023年至今则跌幅较大。20年国内双碳目标的提出和22年俄乌冲突爆发带来的欧洲能源价格高企，导致全球光伏装机需求高增，从而拉动了光伏产业指数的上涨；23年由于国内硅料产能集中释放，进入过剩阶段，造成产品价格大幅下跌，光伏产业指数随之下跌，但随着低端落后产能逐渐出清，我们认为光伏行业目前已处于预期底部位置。 近三年指数的涨跌幅为-39.04%，最大回撤为62.99%，发生在2021年8月30日 至2024年2月5日。 整体而言，指数的波动性相对于沪深300、中证500和创业板更强，收益能力受产能过剩和国内外政策影响较大，但全球光伏装机需求旺盛，下半年有望触底回升。 表1光伏产业指数风险收益对比 指标 时间 光伏产业 沪深300 中证500 创业板指 2020年 110.94% 27.21% 20.87% 64.96% 2021年 49.26% -5.20% 15.58% 12.02% 涨跌幅 2022年 -20.15% -21.63% -20.31% -29.37% 2023年 -36.38% -11.38% -7.42% -19.41% 2024年至今 -15.89% 3.22% -3.98% -5.29% 2020年 32.97% 21.47% 23.09% 28.47% 2021年 34.69% 18.39% 15.42% 26.62% 年化波动率 2022年 38.97% 17.35% 19.09% 26.92% 2023年 24.47% 13.79% 12.77% 18.06% 2024年至今 31.26% 15.94% 27.59% 28.00% 2020年 115.52% 28.10% 21.53% 67.36% 2021年 51.00% -5.34% 16.07% 12.38% 年化收益率 2022年 -20.74% -22.26% -20.91% -30.18% 2023年 -37.33% -11.73% -7.66% -19.98% 2024年至今 -33.26% 7.68% -9.06% -11.92% 近三年涨跌幅 -39.04% -32.22% -22.49% -45.69% 近三年最大回撤 62.99% 39.46% 41.69% 56.49% 近三年最大回撤区间 20210830-20240205 20210628-20240202 20210913-20240205 20210804-20240202 资料来源：iFinD，联储证券研究院 2