【债券周报】信用周报：城投利差被动收窄，银行二永小幅回调

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年07月07日 【债券周报】 城投利差被动收窄，银行二永小幅回调 ——信用周报20240707 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 证券分析师：�紫宇 邮箱：wangziyu@hcyjs.com执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】评级披露变奏，关注债性修复及政策变化——7月可转债月报》 2024-07-02 《【华创固收】关注债市α和β行情的轮动效应 ——债券月报20240701》 2024-07-01 《【华创固收】存单周报（0624-0630）：或较难重现4月理财驱动行情》 2024-06-30 《【华创固收】城投债净融资转负——信用周报 20240629》 2024-06-30 《【华创固收】需求转弱，螺纹加速累库——每周高频跟踪20240629》 2024-06-30 7月第一周，银行间资金价格小幅下行，前半周资金面均衡宽松，后半周边际收敛。周一下午央行公告将开展国债借入操作，长端收益率快速上行，后半周央行借入操作的消息持续扰动市场，长端收益率震荡偏弱。2y、5y信用债收益率小幅上调1BP，调整幅度小于利率品种，信用利差被动收窄。 短期内非银“钱多”格局或将延续，信用债供给或仍有限，“资产荒”行情将持续，当前信用利差处于低位、信用风险持续分化的背景下，信用债操作空间进一步压缩，策略方面票息打底+品种轮动+一二级套息的性价比或更高。此外，若后续央行开启卖券操作，或会对债市产生一定扰动，如遇调整可逢高配置。分板块看：1、城投债：发债政策边际收紧，供给扰动有限；信用利差处于历史低位、继续挖掘性价比有限，建议对于区域重要性强、城投属性高、流动性好的城投平台继续拉久期。2、产业债：发行有望继续放量，但信用挖掘空间有限，久期策略或依然占优。多地稳地产政策持续发力，地产债表现强势 但整体地产销售前景不明，关注经营稳健央国企地产债修复机会；逢高配置优质央企发行的长久期、流动性好的产业债，博弈波段操作的交易机会等。3、银行二永债：后续二永债有望放量发行，调整阶段二永债仍具备投资价值。经济发达、银行经营稳健的城农商行二永债的底仓价值仍在，利率震荡过程中可 逢高配置；高等级二永债仍可博弈波段操作的交易机会，关注利率波动、机构行为等；关注TLAC非资本债券配置机会。4、商金债：关注国股行商金债中长端配置机会。 二级市场：信用债收益率走势分化，银行二永债出现回调 1、城投债方面，收益率整体呈下行趋势，中长期低等级品种仍表现较优。从利差的角度看，4-5yAA-品种信用利差为100-120BP，在城投债供给有限，资产荒行情持续的背景下，后续或进一步收敛。 2、地产债方面，各期限品种收益率走势分化，短端表现相对占优。从板块比价来看，资产荒背景下地产债收益率仍具有一定吸引力，可关注华侨城等个别央国企地产舆情事件触发带来的板块性估值调整机会，仍建议重点关注1-2y 央国企地产AA及以上品种的收益挖掘机会。 3、周期债方面，钢铁债、煤炭债行情表现较为相似，整体看短端表现相对较优。当前煤炭债整体配置性价比较低，可适当拉长久期增厚收益，同时关注其永续债品种溢价机会，此外钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种溢价仍较高，收益挖掘机会值得关注。 4、金融债方面，本周银行二永债有所调整，券商次级债短端表现较为亮眼。 一级市场：信用债、城投债净融资额环比均增加。本周信用债发行规模2386.17亿元，较上周减少307.80亿元，净融资额1090.08亿元，较上周增加1263.86亿元；5年期以上品种发行占比明显提升。本周城投债发行规模801.22亿元较上周减少326.36亿元，净融资额185.54亿元，较上周增加265.69亿元。 成交流动性：信用债市场整体成交活跃度继续下降。银行二永债、银行普通债券商次级债换手率有所下降；保险次级债换手率有所上升。 评级调整：本周有2家评级下调主体，8家评级上调主体。 重点政策及热点事件：1）6月29日，山东国资公告，加强债券总量控制，明确省属企业债券余额不得高于带息负债总额的40%。2）7月2日，重庆市国资委公告，今年1-3月市属国企盘活企业国有资产448.7亿元、回收资金 144.2亿元，新增综合融资成本压降至4%以内。3）7月4日，山东省财金企业联盟正式成立，同时山东财金集团拟发起设立百亿互助增信基金，重点支持市县城投平台和国有企业化解流动性风险。4）7月4日，湖北黄冈对于收回收购土地用于保障性住房的，可通过地方政府专项债券等资金予以支持。5）7月5日，国务院办公厅转发中国证监会等部门《关于进一步做好资本市场财务造假综合惩防工作的意见》，要求进一步做好财务造假综合惩防工作。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 目录 一、二级市场：信用债收益率走势分化，银行二永债出现回调5 二、一级市场：信用债、城投债净融资额环比均增加11 三、成交流动性：银行二永、券商次级债换手率环比下降，保险债环比上升13 四、评级调整：本周有2家评级下调主体，8家评级上调主体14 �、重点政策及热点事件：山东拟设百亿增信基金，国办发文加大财务造假惩罚力度15 六、风险提示17 图表目录 图表1信用债收益率走势分化，银行二永债出现回调5 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年7月5日）6 图表3中短票期限利差变动7 图表4城投债期限利差变动7 图表5中短票等级利差变动7 图表6城投债等级利差变动7 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化8 图表9城投区域利差及其分位数水平变化8 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表14银行永续债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表15券商次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表16保险次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化11 图表17信用债合计发行、偿还和净融资(亿元)11 图表18城投债周度发行、偿还和净融资(亿元)11 图表19各品种净融资额(亿元)12 图表20发行等级分布(亿元)12 图表21发行期限分布(亿元)12 图表22发行企业性质分布(亿元)12 图表23发行行业分布(亿元)12 图表24取消发行额(亿元)12 图表25银行间信用债成交金额(亿元)13 图表26交易所信用债成交金额(亿元)13 图表272020年以来银行二永债周度换手率14 图表282020年以来银行二永周度成交金额（亿元）14 图表29分隐含评级银行二级资本债周度换手率14 图表30分隐含评级银行永续债周度换手率14 图表312020年以来券商次级债周度换手率14 图表322020年以来保险次级债周度换手率14 图表33本周主体评级下调事件一览15 图表34本周主体评级上调事件一览15 图表35近一周信用债市场重点政策与热点事件跟踪16 7月第一周，银行间资金价格小幅下行，前半周资金面均衡宽松，后半周边际收敛。周一下午央行公告将开展国债借入操作，10y、30y收益率快速上行，后半周央行借入操作的消息持续扰动市场，长端收益率震荡偏弱。信用债的表现来看，2y、5y信用债收益率小幅上调1BP，调整幅度小于利率品种，信用利差被动收窄。具体看，城投债1y品种 收益率下行3BP，3-5y品种收益率下行1-3BP，短端下沉和长端拉久期趋势延续。地产债不同期限走势分化，2y、4-5y品种小幅上行1BP，1y、3y品种下行1-2BP。钢铁债、煤炭债等周期债行情表现相似，2y、5y品种小幅上行1BP，1y、3y品种下行1-3BP。金融债表现较为分化，银行二永债继上周强势行情后出现回调，1y、3-5y品种收益率上行1-3BP；保险次级债2y品种上行1BP，其他期限品种收益率较上周持平；券商次级债短端中低等级品种表现亮眼，2y隐含评级AA+、AA品种分别下行4BP、7BP，其余1-2y品种下行1-3BP。 短期内非银“钱多”格局或将延续，信用债供给或仍有限，“资产荒”行情将持续，当前信用利差处于低位、信用风险持续分化的背景下，信用债操作空间进一步压缩，策略方面票息打底+品种轮动+一二级套息的性价比或更高。此外，若后续央行开启卖券操作，或会对债市产生一定扰动，如遇调整可逢高配置。分板块看： 1、城投债：发债政策边际收紧，供给扰动有限；信用利差处于历史低位、继续挖掘性价比有限，建议对于区域重要性强、城投属性高、流动性好的城投平台继续拉久期。 2、产业债：发行有望继续放量，但信用挖掘空间有限，久期策略或依然占优。多地稳地产政策持续发力，地产债表现强势，但整体地产销售前景不明，关注经营稳健央国企地产债修复机会；逢高配置优质央企发行的长久期、流动性好的产业债，博弈波段操 作的交易机会等。 3、银行二永债：后续二永债有望放量发行，调整阶段二永债仍具备投资价值。经济发达、银行经营稳健的城农商行二永债的底仓价值仍在，利率震荡过程中可逢高配置；高等级二永债仍可博弈波段操作的交易机会，关注利率波动、机构行为等；关注TLAC 非资本债券配置机会。 4、商金债：关注国股行商金债中长端配置机会。图表1信用债收益率走势分化，银行二永债出现回调 资料来源：Wind，华创证券 一、二级市场：信用债收益率走势分化，银行二永债出现回调 本周中短票收益率走势分化，1y、3y品种收益率下行1-2BP，2y、5y品种收益率上行1BP，4y品种收益率较上周持平。本周无风险利率震荡偏弱，各等级信用利差被动收 窄，1y品种信用利差收窄4BP，3-5y品种信用利差收窄2-3BP。具体来看： 1）城投债方面，收益率整体呈下行趋势，中长期低等级品种仍表现较优。化债政策推进下，3-5y隐含评级AA-品种收益率分别下行7BP、6BP、5BP，其余各品种普遍下行1-3BP。分区域来看，各区域城投利差普遍收窄3-8BP，其中青海、云南利差收窄幅度相对较大。从利差的角度看，4-5yAA-品种信用利差为100-120BP，在城投债供给有限，资产荒行情持续的背景下，后续或进一步收敛。 2）地产债方面，各期限品种收益率走势分化，短端表现相对占优。1y、3y品种收益率下行1-2BP，2y、4-5y品种收益率普遍上行1BP。从板块比价来看，资产荒背景下地产债收益率仍具有一定吸引力，可关注华侨城等个别央国企地产舆情事件触发带来的板块性估值调整机会，仍建议重点关注1-2y央国企地产AA及以上品种的收益挖掘机会。 3）周期债方面，钢铁债、煤炭债行情表现较为相似。1y、3y品种收益率均下行1- 3BP，2y、5y品种收益率均上行0-1BP，4y品种收益率均较上周持平，整体看短端表现相对较优。当前煤炭债整体配置性价比较低，可适当拉长久期增厚收益，同时关注其永续债品种溢价机会，此外钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种溢价仍较高，收益挖掘机会值得关注。 4）金融债方面，本周银行二永债有所调整，券商次级债短端表现较为亮眼。银行二级资本债方面，除2y隐含评级AA+品种收益率下行1BP，其余各品种收益率普遍上行0-3BP；银行永续债方面，除2y隐含评级AA品种收益率下行1BP，其余各品种收益率上行1-3BP。券商次级债短端中低等级品种表现亮眼，2y隐含评级AA+、AA品种分别下行4BP、7BP，其余1-2y品种下行1-3BP。保险次级债2y品种上行1BP，其他期限品种收益率较上周基本持