天然气长输管网：公用事业又一类稳健资产

2024年07月08日 环保及公用事业 公用事业又一类稳健资产——天然气 投资评级领先大市-A 维持评级 证券研究报告 行业快报 长输管网 首选股票目标价（元）评级 环保及公用事业 沪深300 34% 24% 14% 4% -6% -16% -26% 2023-072023-112024-032024-07 行业表现 公用事业稳健性资产价值重估，天然气长输管网不容忽视：由于水、电、燃气等公共事业与居民生活息息相关，在一定程度上为刚性需求，2024年上半年，市场震荡之下公用事业板块低波红利的防御属性凸显，价值重估，上半年板块整体上涨11.76%，在所有行业涨跌幅中排名第三，水电、核电、煤电一体化等稳健资产表现尤为突出。天然气长输管网的自然垄断属性和“管输费×输气量”业务模式决定了其为公用事业板块中稳定性居前的品种，其资产价值稀缺性不容忽视。 长输管网资产稀缺，具有自然垄断属性：天然气产业链分为上游气源、中游管输、下游城燃三个环节。省级管网是天然气中游运输的重要组成部分，其是指天然气进省后到城市分销管道之间的区域短途高压管道，省级长输管网不会重复建设，具有自然垄断属性，资产具备稀缺性。上市公司中，仅有皖天然气、蓝天燃气、陕天然气、国新能源、云南能投、湖北能源、申能股份等公司拥有相应省份的省级管网资产。 天然气市场价格机制不断完善，管输环节收入计量模式稳定性较高：2019年12月9日国家管网公司正式成立以来，中国天然气市场格局发生根本性变化，我国天然气价格改革持续推进，当前已建立稳定的公平开放和竞争性机制，“放开两头，管住中间”的天然气价格改革目标逐步实现。2021年6月9日国家发展改革委发布《天然气管道运输价格管理办法（暂行）》和《天然气管道运输定价成本监审办法（暂行）》，在将“一企一价”的价格管理模式改变为“一区一价”的同时确定了2022-2030年我国天然气管输价格的定价机制，为未来我国天然气管输行业带来较大确定性。 投资建议：天然气长输管网“管输费×输气量”的稳健经营模式，在整个公用事业板块中属于稳定性居前的细分子领域，天然气消费量的持续增长为此类公司注入长期的确定性增长动力，建议关注板块中具备“低波红利”红利属性的兼具成长和股息的天然气长输管网标的【皖天然气】【陕天然气】【蓝天燃气】。 风险提示：管输费波动超预期，行业发展不及预期，行业政策落地不及预期等。 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.7 -4.5 -5.4 绝对收益 -2.9 -8.3 -16.7 周喆分析师 SAC执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe1@essence.com.cn 邵琳琳分析师 SAC执业证书编号：S1450513080002 shaoll@essence.com.cn 姜思琦分析师 SAC执业证书编号：S1450522080005 jiangsq@essence.com.cn 朱昕怡联系人 SAC执业证书编号：S1450122100043 相关报告防御情绪下看好公用事业， 2024-07-01 重点关注水电、核电、煤电一体化、燃气板块用电量稳步增长，水电出力 2024-06-23 提升，继续推荐煤电一体化与核电板块社融数据边际修复，继续推 2024-06-16 荐强防御性低波红利板块 zhuxy1@essence.com.cn 内容目录 1.公用事业资产价值重估，天然气长输管网不容忽视3 2.天然气长输管网资产具备自然垄断的稀缺性4 3.天然气市场价格机制不断完善，中游“管输费×输气量”收入模式稳定7 3.1.我国天然气市场价格机制不断完善7 3.2.管输环节收入计量模式稳定性较高9 4.投资建议10 4.1.皖天然气10 4.2.陕天然气11 4.3.蓝天燃气12 5.风险提示13 图表目录 图1.2024年上半年申万一级行业涨跌幅3 图2.近年中国天然气消费量及增速4 图3.天然气上中下游产业链5 图4.中国分区域天然气消费结构5 图5.中长期天然气主干管网规划示意图6 图6.管道运价率公式推演9 图7.管道运价率计算公式10 图8.皖天然气近年净利润及分红11 图9.陕天然气近年净利润及分红12 图10.蓝天然气近年净利润及分红12 表1：2024年上半年公用事业板块涨幅前十五3 表2：部分省级管网上市公司现有管线描述6 表3：我国天然气管输价格管理机制历史发展沿革7 表4：国家管网主要跨省天然气管道8 表5：管道运输准许成本构成及描述10 1.公用事业资产价值重估，天然气长输管网不容忽视 根据国家统计局《2023年国民经济和社会发展统计公报》，2023年全年，我国国内生产总值（GDP）达126万亿元，同比增长5.2%。2023年，高技术制造业、装备制造业占规模以上工业增加值比重分别升至15.7%、33.6%；电子商务交易额比上年增长9.4%；信息传输、软件和信息技术服务业增加值增长11.9%。随着我国经济规模体量不断提升，许多行业逐步从过去的高速增长阶段进入到稳定成熟阶段，因此从投资回报的角度，逐步从过去偏重“成长”转变为“成长”与“红利”并重。 由于水、电、燃气等公共事业与居民生活息息相关，在一定程度上为刚性需求，因此公用事业属于典型的稳健低波动行业。2024年上半年上证综指小幅下跌，跌幅-0.25%。市场震荡之下，公用事业板块低波红利的防御属性凸显，价值实现重估，上半年板块整体上涨11.76%，大幅跑赢市场，在所有行业涨跌幅中排名第三。 图1.2024年上半年申万一级行业涨跌幅 20% 11.8% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 银行(申万) 煤炭(申万)公用事业(申万)家用电器(申万)石油石化(申万)通信(申万) 交通运输(申万) 有色金属(申万) 上证指数汽车(申万) 建筑装饰(申万)非银金融(申万)电子(申万) 国防军工(申万)钢铁(申万) 基础化工(申万)机械设备(申万)农林牧渔(申万)建筑材料(申万)美容护理(申万)食品饮料(申万)环保(申万) 电力设备(申万)纺织服饰(申万)轻工制造(申万)房地产(申万)医药生物(申万)传媒(申万) 社会服务(申万)商贸零售(申万)计算机(申万) -30% 资料来源：Wind，国投证券研究中心 公用事业个股涨幅前十五中，具有稳健资产属性的水电、核电、煤电一体化标的涨幅靠前，分别为浙能电力（火电/参股核电）、中国广核（核电）、皖能电力（火电）、申能股份（火电）、国电电力（煤电一体化）、中国核电（核电）、陕西能源（煤电一体化）、桂冠电力（水电）、国投电力（水电）、蓝天燃气（燃气）。 表1：2024年上半年公用事业板块涨幅前十五 排名 公司简称 2024上半年涨跌幅 所属子行业 1 国新B股 65.20% 燃气 2 ST浩源 57.97% 燃气 3 浙能电力 54.23% 火力发电 4 中国广核 48.87% 核能发电 5 明星电力 46.25% 电能综合服务 6 皖能电力 45.20% 火力发电 7 申能股份 44.03% 火力发电 8 国电电力 43.99% 火力发电 9 中国核电 42.13% 核能发电 10 湖北能源 42.08% 电能综合服务 11 福能股份 40.99% 电能综合服务 12 陕西能源 39.16% 火力发电 13 桂冠电力 38.45% 水力发电 14 国投电力 38.39% 水力发电 15 蓝天燃气 35.30% 燃气 资料来源：Wind，国投证券研究中心 除水电、核电、煤电一体化外，天然气长输管网的自然垄断属性和“管输费×输气量”业务的模式决定了其为公用事业板块中稳定性居前的品种，其资产价值稀缺性不容忽视。 2.天然气长输管网资产具备自然垄断的稀缺性 我国天然气行业持续蓬勃发展。根据邹才能等人《碳中和目标下中国天然气工业进展、挑战及对策》，当前我国已经成为世界第四大天然气生产国与第三大天然气消费国，根据BP统计数据，2023年我国天然气消费量达4048亿立方米，同比+7.20%，除2022年受到气价高 位震荡以及公共卫生事件掣肘外，近40年来我国天然气消费量持续增加。 图2.近年中国天然气消费量及增速 中国天然气消费量（亿立方米）同比（%）（右轴） 480030% 400025% 320020% 240015% 160010% 8005% 00% -800-5% 资料来源：BP，国投证券研究中心 天然气产业链可分为上游气源、中游管输、下游分销三个环节，其中： 上游环节为气源，我国天然气来源主要包括：一是以中石油、中石化、中海油为主勘探开发的国产天然气以及煤层气、煤制气、页岩气等非常规气源，二是来源于中亚、缅甸、俄罗斯等地的进口管道气（PNG），三是通过将天然气加压液化后由船舶运输的进口液化天然气 （LNG）； 中游环节为天然气运输，运输方式主要通过长输管网（PNG主要以长输管网运输）、槽车和LNG运输船（LNG主要以槽车和运输船方式）； 下游为燃气分销环节，各个城市的燃气公司拥有燃气特许经营权，其下游主要用户包括居民、工业企业以及天然气电厂等。 图3.天然气上中下游产业链 资料来源：国投证券研究中心作图 天然气长输管网和省级管网定位中游，连接上游勘探开发环节和下游分销环节。利用天然气管道输送天然气是陆地上大量输送天然气的主要方式，天然气输气管道是指从气源的气体处理厂或起点压气站到各大城市的配气中心、大型用户或储气库的管道，以及气源之间相互连通的管道，输送经过处理符合管道输送质量标准的天然气。 近年来我国天然气多元供应体系持续完善,“全国一张网”基本形成，但由于我国天然气主产地与消费地的不一致,即主产地集中在我国西南和西北地区,消费地主要在我国中东部区域,从而产生了较大的天然气输送需求。 图4.中国分区域天然气消费结构 西北地区,7% 东北地区,4% 环渤海地区,21% 中南地区,10% 西南地区,13% 中西部地区,14% 长三角,17% 东南沿海,14% 资料来源：段兆芳等《2023年国内外天然气市场回顾与2024年展望》，国投证券研究中心 我国主要建成了四个国家基干天然气管网系统，重点规划三个区域性天然气管网网络，集中规划四类非常规天然气管道，深化建设四条天然气进口通道。其中，四个国家基干天然气管网系统分别是西气东输管道系统、陕京天然气管道系统、川气东送天然气管道系统和联络天然气管道。三个区域性天然气管网网络分别是京津冀区域天然气管网、长三角区域天然气管网和珠三角区域天然气管网。2017年5月，国家发改委、中华人民共和国国家能源局联合发布的《中长期油气管网规划》，要求2025年全国天然气长输管道长度达到16.3万公里， 2030年超过20万公里，并形成“主干互联、区域成网”的全国天然气基础网络。该规划指明了我国天然气管网发展方向，进一步明确了天然气管道和储气库的建设目标。 图5.中长期天然气主干管网规划示意图 资料来源：《中长期油气管网规划》，国投证券研究中心 省级管网是天然气中游运输的重要组成部分，其是指天然气进省后到城市分销管道之间的区域短途管道，作为“全国一张网”建设中不可或缺的一环。省级长输管网不会重复建设，具有自然垄断属性，资产具备稀缺性。从市场主体上看，国家管网公司主要承担全国和省际间的天然气调配任务，省级管网公司承担省内天然气的调配任务，上市公司中仅有皖天然气、蓝天燃气、陕天然气、国新能源、云南能投、湖北能源、申能股份等拥有省份的省级管网资产。目前对省级管网的价格监管尚无明确、硬性规定，预计随着改革的推进对省级管网的价格监管也会逐步明确。 表2：部分省级管网上市公司现有管线描述 相关描述 皖天然气 蓝天燃气 陕天然气 国新能源 截至2024年3月底，公司已建成25条省内长输管线，总长1724公里，占全省长输管道 总里程约70%，输气能力212.3亿立方米/年，已基本构建起纵贯南北、连接东西、沟通西气和川