2024年油脂半年报：供应扰动仍存，油脂危中有机

2024年油脂半年报： 供应扰动仍存，油脂危中有机 产业服务总部 饲料养殖团队 2024-07-02 公司资质 长江期货股份有限公司交易咨询业务资格：鄂证监期货字[2014]1号 研究员 韦蕾 咨询电话：027-65777092 从业编号：F0244258 投资咨询编号：Z0011781 叶天 咨询电话：027-65777093 从业编号：F03089203 投资咨询编号：Z0020750 联系人 刘汉缘 咨询电话：027-65777094 从业编号：F03101804 姚杨 咨询电话：027-65777095 从业编号：F03113968 核心观点 全球植物油供需：供应端，虽然24/25年度全球植物油供应预计将继续增长，但是棕榈油增产幅度有限和菜籽同比减产均限制增幅。需求端，生柴政策支撑国内消费维持强势，出口需求仅小幅下调，全球植物油总消费亦同比增长。供应增幅小于需求增幅，令全球植物油期末库存及库销比均同比下滑，供需收紧，价格底部抬升。此外今年的拉尼娜对北美作物生长不利，去年厄尔尼诺对东南亚的影响可能发酵，美国大选可能影响该国生柴政策与大豆出口，均有望带来阶段性上涨机会。 棕榈油：供应端，由于产量恢复表现良好和去年厄尔尼诺影响有限，今年下半年马来棕油产量将维持高位，但同比增幅较小。而印尼去年干旱严重，今年下半年可能出现明显减产。需求端，生柴政策及POGO价差低位支撑生柴需求，印度及中国等主销国也需要大量进口棕油补库。供需双强下，24/25年度棕油产地供需将维持紧平衡，且印尼库存更紧张。国内方面，三季度棕榈油将大量到港，但入夏后棕油下游消费亦有望好转，供需双强下库存将从40万吨低位缓慢上升。不过目前10月以后棕油采买偏慢，关注可能的供应缺口。 豆油：供应端，南美旧作大豆丰产已定，美豆新作丰产续期暂时不变，全球新作大豆供应继续增加。需求端，国际生柴需求维持强劲，巴西提供主要增量；中国进口需求也有望同比增长。供应增幅大于需求增幅，24/25年度全球大豆供需预计将继续放宽。但是拉尼娜威胁美豆新作生长，如果其最终产量不及预期，则全球大豆供需宽松边际递减，天气炒作也有望令美豆阶段性上涨。此外美国大选也会扰动该国大豆的国内需求与出口。国内方面，从6月起大豆大量到港，后续供应压力庞大，豆油库存将从96万吨中 位继续累库。不过目前9月大豆采买偏少，关注9-10月豆油库存是否会重新下滑。 菜油：供应端，除了加拿大以外的几大菜籽主产国全面减产。加菜籽虽然预计同比增产且当前作物生长状况良好，但是也面临今年拉尼娜带来的高温干旱威胁，不排除未来出现增产不及预期的可能。需求端，美国生柴需求支撑下，加拿大菜籽国内消费继续增长，欧盟及印度国内需求减幅有限；同时全球菜籽出口需求增长。供应降幅大于需求降幅，24/25年度全球菜籽供需小幅收紧。国内方面，从6月起菜籽也会大量到港，后续供应压力庞大，菜油库存将从46万吨高位继续累库。 小结：整体来看，24/25年度全球植物油供应增幅不及需求增幅，供需小幅收紧。此外国际原油价格表现强劲及国内通胀预期，均利于价格重心上移。品种上，棕油因为产地供需双强叠加极端天气扰动，供需维持紧平衡，而国内下半年累库幅度也有限，因此预计在三大油脂中表现最强。菜油面临除加拿大外的主产国全面减产的强现实，加菜籽丰产前景也存不确定性，同时全球需求仅小幅下降，供需同比收紧。但是国内下半年菜籽菜油供应压力仍存，因此表现将略逊于棕油。豆油受到全球供应预计连续两年增产以及国内三季度大豆大量到港的压制，表现在三油中最弱；不过美豆天气炒作仍有望给出阶段性走强机会。 策略：2024年下半年油脂将延续震荡上涨走势，豆棕菜油01合约底部7400、7200、8000，，建议关注北美天气及棕油增产季表现逢低滚动做多。品种间价差方面，关注北美天气炒作是否能给出豆棕、菜棕价差逢低做扩机会 风险提示：宏观风险、美国大选、拉尼娜、油脂油料主产区天气、生柴政策、国内油脂消费 1/23 目录 一、2024年上半年油脂行情回顾3 二、基本面分析4 （一）产地油脂供需4 1、24/25年度全球植物油供需预计维持收紧状态4 2、厄尔尼诺扰动叠加主销国补库，24/25年度产地棕油供需紧平衡5 2、24/25年度全球大豆供需转宽松，但美豆丰产前景存隐患9 3、24/25年度全球菜籽供需收紧，关注拉尼娜对加澳菜籽影响15 （二）国内油脂供需：三季度油脂预计累库，基差承压20 三、行情展望及策略21 一、2024年上半年油脂行情回顾 2024年上半年的国内油脂走势呈现“宽幅震荡，底部抬升”的特点，在3月及5月期间都出现了明显的大幅 涨跌行情。截至6月28日收盘，国内棕油09合约较年初涨8.55%至7666元/吨，豆油主力09合约较年初涨 4.90%至7834元/吨，菜油主力09合约较年初涨6.32%至8382元/吨。整体来看，2024年上半年内国内油脂走势分为三个阶段： 1、1月-2月，国内油脂震荡上涨，底部抬升：一季度产地棕油处于传统减产季，同时产地的国内及出口需求维持强势，使得当地库存快速下滑。市场交易影响偏多的MPOB报告以及后续去库预期，使得棕油在1月期间大幅上涨。而豆油和菜油因为南美大豆生长状况良好和国内高库存的拖累，虽然也上涨但幅度不及棕油。不过2月初的美联储鹰派会议推迟降息时间，国内菜籽买船大增，美豆价格因为rins价格崩塌而快速下跌，拖累国内三大油脂价格高位回落。之后在2月剩下的时间内维持震荡。 2、3月初-4月中旬，国内油脂经历第一个大幅涨跌行情：3月初中东局势收紧叠加美联储鸽派会议刺激原油走强，加上国内开始炒作通胀预期，原油及宏观因素对植物油整体的支撑增强。具体品种上，棕油承担了本次油脂集体上涨中的“发动机”角色：3月初吉隆坡会议的全面看多预测、斋月来临及过量降水限制产地增产幅度、国内棕油库存预计继续去化等多个利多因素形成共振，使得棕油带领其余油脂一直涨至4月初斋月结束前。之后随着斋月结束，市场开始交易产地出口需求减弱而产量回升带来的累库预期，棕油强势基础减弱。叠加宏观及战争升水被挤出以及巴西大豆开始收割，供应压力增大后三大油脂集体下跌。 3、4月中旬-6月底，国内油脂经历第二个大幅涨跌行情：4月下旬欧盟菜籽主产国遭遇“倒春寒”威胁该国菜籽生产，虽然市场预估损失幅度较小，但资金做多热情浓厚，推动国内油脂再度开始大幅上涨。5月初欧洲霜冻炒作稍微减退，巴西南里奥格兰德州又出现洪水，大幅阻碍该州尚未完成的大豆收割，市场预计损失可能达300万吨级。于是豆油接替菜油，继续带动国内三大油脂在5月期间维持强势。另一方面，前期表现偏强的棕油 因为产地库存开始回升以及国内去库存幅度缩窄，利多因素减少，反而成为三油中表现最弱的品种。但是进入6月后，前期巴西及欧盟天气炒作热度减弱，而北美新作作物生长状况维持良好，加上国内大豆菜籽即将大量到港的压力逐渐累积，国内三大油脂价格又从高位回落。 图1：2024年1-6月国内豆棕菜油主力合约走势（元/吨）图2：国内棕油期现货价格及基差（元/吨） 数据来源：同花顺长江期货数据来源：同花顺长江期货 图3：国内豆油期现货价格及基差（元/吨）图4：国内菜油期现货价格及基差（元/吨） 数据来源：同花顺长江期货数据来源：同花顺长江期货 二、基本面分析 （一）产地油脂供需 1、24/25年度全球植物油供需预计维持收紧状态 供应端，USDA6月预估24/25年度全球植物油产量2.2789亿吨，同比增加1.90%。分品种看，豆油得益于南北美大豆的乐观丰产预期，产量同比增幅4.82%为三大植物油中最高。棕油因为去年厄尔尼诺损害产地增产潜力，产量同比仅增加0.90%。菜油由于几大主产国集体减产，产量同比下滑0.87%，在主要植物油中表现最差。需求端，因生物柴油行业继续发力，全球植物油国内消费量同比增2.75%；不过出口需求同比下滑，总需求量同比增加1.92%至3.12984亿吨。供应增幅小于需求增幅，令全球植物油期末库存下滑至2979.5万吨，库销比跌至9.52%，供需连续两年收紧。展望未来，今年的拉尼娜对北美及阿根廷作物生长不利，去年厄尔尼诺对东南亚的影响也可能继续发酵，后续全球植物油供应端的不确定性仍存，全球植物油供需存在进一步收紧的可能。 表1：全球植物油供需平衡表（千吨） 数据来源：USDA长江期货 图5：全球植物油供需平衡表（千吨）图6：全球植物油产需缺口及库销比（元/吨） 数据来源：USDA长江期货数据来源：USDA长江期货 2、厄尔尼诺扰动叠加主销国补库，24/25年度产地棕油供需紧平衡 供应端，USDA6月预估24/25年度全球棕油产量环比增加71万吨（0.9%）至7999.4万吨，其中印尼产量增加1.06%至4750万吨，马来产量维持1900万吨。印尼产量预估处于近十年来最高，马来产量预估也从2020年新冠疫情爆发时的最低点回归至正常水平。不过我们认为极端天气对东南亚棕油生产的扰动仍存，后续当地产量不确定性较大。 分国别分析，今年上半年马来棕油产量恢复势头良好，1-5月总产量726万吨为近五年来最高水平，同比增加9.44%。这主要是因为外籍劳工入境数量及肥料投入恢复正常利好棕油增产，1-5月该国降水偏少也对鲜果串的收割和运输有帮助。展望未来，去年厄尔尼诺的延迟影响将于今年二季度起开始显现。不过它对马来的影响较小，2023年全年该国仅有个别月份的降水低于五年均值，整体降水情况良好。SPPOMA及MPOA数据显示6月1-20日马棕油产量环比下降7%，降幅也偏小。此外今年三四季度将出现拉尼娜，需要关注该事件期间的过量降 水是否会通过阻碍鲜果串的收割运输来干扰当期的棕油生产。综合来看，我们预计2023年下半年的马棕油产量 仍有望保持在一个较高的水平，下滑幅度有限，全年产量在1900-1950万吨水平。变数主要在于去年厄尔尼诺的影响是否超预期和四季度拉尼娜是否会导致传统减产季的减产幅度增大。 和马来相比，今年印尼棕油产量的不确定性更大：虽然该国1-4月的棕油产量1788.7万吨也是历史高位，但 同比增幅只有0.52%。而且去年厄尔尼诺造成的干旱在该国更为明显：降水数据显示2023年6-11月期间的印尼 全国降雨量明显低于五年均值，直至12月才刚刚恢复。按照当月降水影响10个月后棕油产量计算，去年6月起 干旱的影响将于今年4月起开始体现，而GAPKI数据显示4月产量环比仅增加了1万吨，增产后劲似乎有点不足。此外今年下半年拉尼娜造成的过量降水也可能减少印尼棕油的即期产量。总之，我们认为今年下半年印尼棕油产量难以继续保持高位，甚至可能明显下滑，全年产量持平或低于去年的5484.6万吨。自4月底以来印尼本地的CPO招标价及鲜果串价格也一直处于高位，也从侧面证明该国棕油增产可能不及预期导致库存低位，从而支撑价格。 图7：马来棕榈油月度产量（吨）图8：马来鲜果串月度单产（吨/公顷） 数据来源：MPOB长江期货数据来源：MPOB长江期货 图9：马来月度累计降水量图10：马来签发外劳临时工作准入证数量 数据来源：NOAA长江期货数据来源：马来海关长江期货 图11：印尼棕油月度产量（千吨）图12：印尼月度累计降水量 数据来源：GAPKI长江期货数据来源：NOAA长江期货 图13：印尼当地鲜果串价格图14：印尼CPO招标价格（千越南盾） 数据来源：apkasindo长江期货数据来源：数字棕榈 需求端，USDA6月预估24/25年度全球棕油总需求同比增180万吨（1.42%）至1.2762亿，其中国内消费同比增2.13%至7908.1万吨，出口同比增0.31%至4853.9万吨。这里我们主要关注产地的国内消费（生柴需求）以及印度和中国的进口需求。先来看看产地的国内消费情况：今年上半年马棕油的国内消费数据表现亮眼，1-5月合计162万吨为近五年最高，同比增长2.63%。虽然马来暂时还没有强制上调生物柴油的掺混量（目前公路运输B10、工业B7，B20仍未在全国范围内强制实施），但是今年上半年处于低位