2024下半年经济与大类资产展望：平淡度夏，希望在秋季

2024年7月2日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 证券研究报告 平淡度夏，希望在秋季 ——2024下半年经济与大类资产展望 大类资产首席分析师：孙付 SACNO：S1120520050004 美元：短期仍保持相对强势。商品：在经历前期上涨后，短期步入盘整期。 ●人民币汇率：灵活应对强美元，对一篮子货币适度偏强。 ●风险提示：地缘冲突等影响，宏观经济出现超预期波动。 2 核心观点 经济基本面： ●三季度是重要宏观数据验证期：美国验证通胀的顽固性，中国验证政策落地效果。美国通胀读数决定9月后是否开启降 息；中国房地产销售等数据将影响宏观景气预期。 ●海外经济：在强财政支出及补库下，美国经济仍保持一定韧劲；但是，居民超额储蓄耗尽和高利率累积效应可能使得美国消费和房地产市场转弱（特别四季度）。 ●国内经济：前期各类政策密集推出，后续关注重要领域景气度的边际变化。政策面： 短期美联储维持偏鹰基调，9月后降息概率仍大。国内货币政策继续选择观望、评估，通过国债操作管理市场风险。资产展望： ●数据验证期（夏季），各类资产市场将呈现盘整局面；9月后（秋季）若美联储降息，商品和股票迎来做多窗口期。在验证期： 中债利率：长端利率窄幅波动，10年国债利率在2.3%-2.4%（关注央行对长端利率的引导）。 美债利率：维持相对高位；3个月期美债利率维持在5.5%附近；10年美债利率将徘徊在相对高位（4.5%附近）。 3 目录 contents16月大类资产回顾 2海外经济基本面 3国内经济基本面 4大类资产展望 5风险提示 4 16月大类资产表现回顾 股票：A股、港股下跌，海外股市大多上涨； 债券：中、美债收益率大幅下行； 大宗：原油价格上涨，其他大宗商品价格下跌； 外汇：美元指数上行。 6 资料来源：WIND，华西证券研究所 6月海内外股市继续保持分化态势。6月A股、港股下跌，海外股市上涨。标准普尔指数、纳斯达克指数和韩国综指指数上涨超过3%。 上述分化的原因主要有三：一是英伟达等美国科技股季报超预期、美联储降息预期降低及美元走强、人民币走弱导致外资流出；二是经历5月17日以来密集的房地产刺激政策后，国内相关基本面数据仍处于弱势；三是欧盟宣布对中国电动车企加征关税、美国进一步限制对中国高科技行业投资等外部负面消息。 分类 名称 6月30日点位 6月涨跌幅 5月涨跌幅 年初至今涨跌幅 股票 A股 上证指数 2967.40 -3.87% -0.58% -0.25% 沪深300 3461.66 -3.30% -0.68% 0.89% 创业板指 4895.99 -8.58% -2.59% -16.84% 深证成指 8848.70 -5.51% -2.32% -7.10% 中证1000 1683.43 -6.74% -2.87% -10.99% 港股 恒生指数 17718.61 -2.00% 1.78% 3.94% 恒生科技 3554.45 -3.69% -0.27% -5.57% 全球股市 标准普尔 5460.48 3.47% 4.80% 14.48% 道琼斯 39118.86 1.12% 2.30% 3.79% 纳斯达克 17732.60 5.96% 6.88% 18.13% 日经225 39583.08 2.85% 0.21% 18.28% 韩国综指 2797.82 6.12% -2.06% 5.37% 伦敦富时 8164.12 -1.34% 1.61% 5.57% 法国CAC40 7479.40 -6.42% 0.10% -0.85% 德国DAX 18235.45 -1.42% 3.16% 8.86% 债券：中、美债收益率大幅下行 6月国债收益率大幅下行。受到宽货币预期，新增专项债发行节奏再度放缓，以及股市步入下行通道影响，本月国债收益率下行。各期收益率均下行超8bp。 6月美债收益率继续下行。受美国通胀超预期回落影响，1Y美债收益率下行9bp至5.09%。其余期 限美债收益率均下降超15bp。 6月国债收益率大幅下行6月美债收益率大幅下行 2.4 6月涨跌幅（bp）2024/5/312024/6/28 0.0 5.5 6月涨跌幅（bp）2024/5/312024/6/30 -1.0 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 -10.8 1Y -14.33Y -10.5 5Y -14.17Y -8.3 10Y -2.0 -4.0 -6.0 -8.0 -10.0 -12.0 -14.0 -16.0 5.0 4.5 4.0 -9.0 1Y -17.0 3Y -19.05Y -19.07Y -15.0 10Y -6.0 -11.0 -16.0 -21.0 7资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 8 除布伦特原油大幅上涨外，大宗商品价格普遍下跌。 6月贵金属价格均下跌。受美国5月非农数据超预期、美联储降息预期下降影响，贵金属价格下跌。 受全球主要经济体制造业景气度有所回落影响，铜、铝需求下降。6月云南地区进入丰水期，电解 铝大规模复产，铝供应增加。受此影响，本月有色金属价格下跌。 受近期房地产行业景气度偏弱、铁矿石价格下降影响，6月螺纹钢价格下跌4.6%。 6月初OPEC+宣布延长减产到三季度，导致原油供应偏紧。叠加欧美夏季季节性需求增加、以色列和 黎巴嫩真主党冲突持续等地缘政治因素，本月布伦特原油价格大幅上升5.86%。 分类 名称 6月30日点位 6月涨跌幅 5月涨跌幅 年初至今涨跌幅 大宗 国内 SHEF金 551.52 -0.87% 1.03% 14.56% SHEF白银 7761 -5.93% 16.72% 29.09% SHEF铜 78370 -4.68% 0.89% 13.63% SHEF铝 20320 -5.22% 4.51% 4.26% 螺纹钢 3544 -4.60% 0.98% -11.40% 国际 布伦特原油 86.4 5.86% -7.09% 12.15% COMEX黄金 2336.9 -0.38% 1.95% 12.80% LME铜 9586 -4.52% 0.78% 12.00% LME铝 2517.5 -5.09% 2.45% 5.60% 6月美元指数整体上行。6月30日收于105.8427，较上月末上升1.16%。在此背景下，除港元、 澳元保持稳定外，其他各币种均相对美元贬值。 5月美国非农新增就业远超预期，6月FOMC议息会议保持利率不变，且点阵图下调2024年降息概率。此外，欧洲央行本月宣布将欧元区三大关键利率均下调25个BP，各主要货币降息预期增强。受此影响，全球主要货币相对美元贬值。 6月主要外汇变动情况欧元、美元指数变动情况 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% -1.0% -2.0% 0.30% 2.26% 1.16% 本月涨跌幅 0.37%0.26% -1.24% -0.75% -0.16% 0.12% 1.095 1.09 1.085 1.08 1.075 1.07 1.065 欧元兑美元美元指数（右轴） 106.5 106 105.5 105 104.5 1.06 2024-06-012024-06-082024-06-152024-06-22 104 9 资料来源：WIND，华西证券研究所 10 2海外经济基本面情况 11 海外经济要点： ●美国经济仍保持一定韧劲。财政扩张带动产能投资扩张，主动补库迹象显现。美国居民超额储 蓄已转为负值，消费和房地产市场的支撑力量将转弱。 ●关注美国就业市场边际变化，工资涨幅对核心通胀影响较大。三季度通胀读数将决定美联储是否在9 月开始降息。 ●美联储采取“量价分离”策略：价抗通胀，量兼顾货币市场压力，避免金融市场动荡。 ●欧洲经济状况：需求仍偏弱、信用扩张乏力，通胀显著回落。 ●欧央行已启动降息，美联储可能于9月降息，全球主要经济体迎来降息潮。 12 2.1美国经济基本特征 美国经济概况 指标 各分项贡献率（%） 2024/3 2023/12 2023/9 2023/6 2023/3 2022/12 2022/9 2022/6 2022/3 2021/12 2021/9 2021/6 实际GDP(年化环比：%） 1.3 3.4 4.9 2.1 2.2 2.6 2.7 -0.6 -2.0 7.0 3.3 6.2 国内需求 2.14 3.14 4.84 2.02 1.67 2.31 0.09 -1.12 0.61 7.30 4.34 7.09 个人消费 1.3 2.2 2.1 0.6 2.5 0.8 1.1 1.3 0.0 2.7 1.9 8.7 耐用消费品 -0.3 0.3 0.5 0.0 1.1 -0.1 0.1 -0.1 0.1 0.9 -2.3 1.2 非耐用消费品 -0.1 0.4 0.6 0.1 0.1 0.1 -0.3 0.0 -0.4 0.4 0.2 2.1 服务 1.8 1.5 1.0 0.4 1.4 0.8 1.2 1.4 0.3 1.5 4.0 5.5 国内私人投资 0.57 0.15 1.74 0.9 -1.69 0.62 -1.45 -2.1 1.16 4.63 2.71 -0.84 非住宅投资 0.44 0.5 0.21 0.98 0.76 0.24 0.62 0.68 1.32 0.37 -0.15 1.27 住宅投资 0.57 0.11 0.26 -0.09 -0.22 -1.23 -1.41 -0.73 -0.09 -0.02 -0.13 -0.22 库存变动 -0.45 -0.47 1.27 0 -2.22 1.61 -0.66 -2.05 -0.07 4.28 2.99 -1.89 政府支出 0.23 0.79 0.99 0.57 0.82 0.90 0.49 -0.34 -0.52 -0.04 -0.26 -0.80 净出口 -0.89 0.25 0.03 0.04 0.58 0.25 2.57 0.56 -2.58 -0.34 -1.03 -0.87 出口 0.13 0.55 0.59 -1.09 0.76 -0.41 1.80 1.19 -0.50 2.42 0.16 0.20 进口 -1.02 -0.30 -0.56 1.13 -0.18 0.66 0.77 -0.63 -2.08 -2.76 -1.19 -1.07 资料来源 BLOOMBERG ： 美国经济仍保持一定韧劲。财政扩张带动产 华 能投资扩张，主动补库迹象显现。， 西 券 美国居民超额储蓄已转为负值，消费和房地证 究 产市场的支撑力量将转弱。研 所 13 美国商品零售增速有所放缓 2024年4-5月，商品零售（剔除汽车）增速及汽车销售额增速有所放缓。 资料来源 WIND ： 资讯 ，华西证券研究所 14 美国就业市场较为稳健 ●2021年12月至今（2024年5月），美国就业持续处于充分状态；失业率在4%附近，处于 相对低位。 ●劳动参与率基本平稳，目前为62.5%。 15 资料来源：BLOOMBERG，华西证券研究所 16 2.2美国经济驱动力量变化 1）财政:保持较强支出力度 2）库存：补库迹象显现 3）房地产：上行期接近尾声 与主要发达经济体比较，2017年以来，美国财政赤字率均较其他国家高。 从中期财政安排看，到2029年，美国财政均保持 较强的扩张幅度。 伴随财政扩张，目前美国联邦债务规模约34.6万亿美元，占GDP比重122.5%，处于较高水平。 资料来源：Bloomberg，华西证券研究所 从美国中期财政支出看，支出强度较疫情前显著上升，提高约4个百分点。 从短期财政扩张看，2024年以来美国财政赤字率均值水平约6.1%。 9000 8000 7000 60