建筑装饰行业2024年中期策略：远行，重塑，新生

政策“固本培元”，预计下半年总量维持低增速。当前经济复苏动能偏弱，预计后续政策整体仍将维持宽松，但“下猛药”可能性较小，注重“固本培元”，下半年固投总量预计保持低增速。三大投资方面，基建投资受益于中央加杠杆，Q3特别国债及专项债发行加快，资金面有望改善，预计全年保持7%稳健增长；地产投资预计仍承压，但目前政策已转向并有望持续加码，同时考虑到低基数影响，下半年有望逐步触底；制造业投资保持韧性，出口及设备更新带动效应明显，全年预计增长9%。总量低增长背景下重点关注：1）受益制造业产能出海及国内设备更新的专业工程板块。2）政策引导下央企估值体系重塑机会。3）地产政策转向并持续加码，估值有望修复的地产链优质标的。 新兴国家工业化提速，专业工程龙头出海大有可为。需求端看：当前新兴国家经济正处快速发展期，城镇化、工业化发展显著提速，对水泥、钢铁、化工品、金属、能源电力、机械装备等需求有望快速增长，相关专业工程需求旺盛。此外，国内传统制造业产能过剩，供给侧改革限制产能扩张，国内龙头加速海外产能布局，有望进一步拉动海外专业工程需求。供给端看：我国专业工程龙头充分享受国内工程师红利与丰富项目应用场景，与海外竞争对手相比掌握较多核心技术工艺，且具有工期短、效率高、成本低等显著竞争优势，未来协助我国优势制造业产能出海，加速“走出去”发展潜力巨大。 市占率提升、经营质量改善，央企估值体系有望加快重塑。从长期看，央企未来市占率有望加速提升，持续稳健增长能力强；在“一利五率”考核下有望淡化规模，更加重视ROE及现金流，经营质量有望稳步提升；政策鼓励央企加快战略新兴业务布局，打造第二增长曲线，优化商业模式，同时在“新国九条”等政策引导下有望加强市值管理，重视投资者回报，未来分红率有望提升，估值体系有望加快重塑。短期看，Q3专项债、特别国债加速发行，基建资金面有望改善，叠加低基数影响，央企Q3业绩有望提速，估值亦有修复动力。截止6月27日，建筑央企PE-TTM/PB-MRQ分别为5.37/0.5倍，分别为近10年的7%/2%分位，处于历史最低区间。整体平均股息率3.7%，具备一定吸引力。 地产政策明确转向，基本面有望加速筑底，地产链龙头估值有望迎来修复。4月30日政治局会议定调“消化存量，优化增量”，标志地产政策全面转向。5月17日以来多部委发布供需两端重磅政策，包括“保交楼”、提供资金支持地方收储、降首付与利率、核心城市放松限购限贷等。供给端政策为产业链注入流动性，有望改善地产商应收款回款情况，修复资产负债表；需求端政策有望提振销售，如后续效果不达预期，政策有望进一步加码。此外供需两端政策齐发力有望加快新开工及投资端筑底。地产链龙头“剩者为王”，未来市占率有望不断提升，之前普遍跌幅深，估值处于历史极低区间，预期极低，政策转向及后续不断加码有望促基本面预期改善，进而驱动估值修复。 投资建议：重点推荐和关注：1）制造业工程出海推荐化学工程龙头中国化学、水泥工程龙头中材国际、软土地基龙头上海港湾、冶金工程龙头中钢国际；2）低估值央国企龙头中国电建、中国中铁、中国铁建、中国交建、中国能建、中国建筑国际、隧道股份；3）地产链央企龙头中国建筑；装饰龙头金螳螂、亚厦股份；房建设计龙头华阳国际、钢结构龙头鸿路钢构。 风险提示：基建投资不及预期风险、地产政策不及预期风险、海外经营风险、应收款减值风险等。 重点标的 股票代码 1.投资聚焦 当前经济复苏动能偏弱，预计后续政策整体仍将维持宽松，但“下猛药”可能性较小，注重“固本培元”，下半年固定资产投资仍将保持低增长。总量平稳背景下重点关注三条主线： 1）远行：专业工程企业出海潜力大。新兴国家城镇化工业化加速，国内制造业龙头加快走出去，带动海外专业工程需求保持高景气。中国专业工程龙头充分享受国内工程师红利与丰富项目应用场景，与海外竞争对手相比掌握较多核心技术工艺，且具有工期短、效率高、成本低等显著竞争优势，未来加速“走出去”发展潜力巨大，成长空间广阔。 2）重塑：建筑央企估值重塑。长期看建筑央企市占率加速提升，持续稳健增长能力强，“一利五率”考核下经营质量有望改善。央企加大力度开拓战略新兴产业，打造第二增长曲线，优化商业模式，同时在“新国九条”等政策引导下有望加强市值管理，重视投资者回报，未来分红率有望提升，估值体系有望加快重塑。短期看Q3基建资金面改善叠加低基数，央企业绩有望加速，估值亦有修复动力。 3）新生：地产链龙头估值修复。4月政治局会议标志地产政策转向，5月中旬以来供需重磅政策陆续出台。供给端政策为产业链注入资金有望修复相关企业资产负债表，需求端政策有望提振销售预期。供需两端政策齐发力有望加快新开工及投资端筑底。地产链龙头“剩者为王”，未来市占率有望不断提升，之前普遍跌幅深，估值处于历史极低区间，预期极低，政策转向及后续不断加码有望驱动估值修复。 重点推荐和关注：1）制造业工程出海推荐化学工程龙头中国化学、水泥工程龙头中材国际、软土地基龙头上海港湾、冶金工程龙头中钢国际；2）低估值央国企龙头中国电建、中国中铁、中国铁建、中国交建、中国能建、中国建筑国际；3）地产链央企龙头中国建筑；装饰龙头金螳螂、亚厦股份；房建设计龙头华阳国际、钢结构龙头鸿路钢构。 2.行业回顾与展望 2.1.货币金融政策环境：经济复苏动力偏弱，政策预计维持宽松趋势 5月信贷规模不及预期，货币政策有望保持宽松。5月新增社融2.1万亿，同比多增5100亿元，略超预期、低于季节性。5月新增人民币贷款9500亿元（图表2），同比少增4100亿元，低于预期1.02万亿，也明显低于季节性（近三年同期均值为1.58万亿），其中： 1）居民短期贷款/中长期贷款分别增加243/514亿元，同比少增1745/1170亿元，居民短期贷款和中长期贷款均明显少增，指向地产、消费等需求不足的问题仍突出。2）企业短期贷款/中长期贷款/票据融资分别减少1200亿元/增加5000亿元/增加3572亿元，同比分别多减1550亿元/少增2698亿元/多增3152亿元，企业短期贷款、中长期贷款均不同程度走弱，主要因实体融资意愿偏弱、财政投放偏慢。3）政府债券新增1.23万亿，同比大幅多增6729亿，是社融的主要拉动项。根据我们搭建的基建社融资金测算框架，5月社融投入基建资金约10473亿元，同比多4552亿元，同增77%，增量主要来自政府债券。展望后续，当前经济复苏动力偏弱，政策重心已转向稳地产、稳需求，预计货币端宽松仍为大趋势，降准降息可期。 图表1：月度社会融资规模数据（亿元） 图表2：月度金融机构新增人民币规模数据（亿元） 2.2.固定资产投资：预计下半年保持低增长，2024年增速为3.8% 预计2024年固投增速约3.8%。2024年1-5月固定资产投资同比增长4.0%，5月单月增长3.4%，较4月放缓0.15个pct。其中5月单月基建投资（全口径）增长7.7%，较4月放缓0.5个pct；制造业投资增长9.4%，较4月小幅提升0.04个pct；地产投资同比下滑11.0%，降幅较4月扩大0.5个pct。下半年预计政策注重“固本培元”，强刺激可能性较小，预计固投总量保持低增长，全年增速预计3.8%。 基建投资：预计2024年全口径基建投资增长约7%。2024年1-5月基建投资（全口径）同比增长9.4%，主要受电力投资高景气带动。Q2以来增速有所放缓，预计主要与特别国债、专项债发行偏慢、地方化债监管仍然严格有关。展望后续，特别国债以及专项债预计将加快落地，有望缓解地方政府资金压力，为下半年基建资金提供一定支撑，但整体缺乏弹性，我们预计2024全年基建投资（全口径）增速约7%。 房地产投资：预计2024年房地产投资增速约-10%。2024年1-5月地产投资同比-10.1%，单月同比下滑11.0%，降幅较4月扩大0.5个pct。2024年以来上半年地产政策持续发力，但需求端恢复动力仍然偏弱。当前政策重心已转向稳地产、稳需求，后续增量政策值得期待，全年地产投资有望筑底，预计同比下滑10%。 制造业投资：预计2024年增长约9%。2024年1-5月制造业投资同比增长9.6%，较1-4月小幅回落0.1个pct，单月增速9.4%，与4月基本持平，维持较强韧性，预计与设备更新以及出口带动有关，设备工器具购置投资同比增长17.5%，贡献明显。展望全年，制造业投资有望维持较强韧性，全年增速约9%。 图表3：固定资产投资完成额单月与累计同比增速 图表4：固定资产投资三大类投资累计增速 图表5：固定资产投资增速拆分预测 2.3.基建投资：增速小幅回落，Q3资金面有望改善 5月基建增速小幅回落。2024年1-5月基建投资（全口径）同比增长9.4%，较前值回落0.6个pct，5月增长7.7%，较4月回落0.5个pct，预计与特别国债、专项债发行仍然偏慢（前五月发行量占全年计划的30%）、地方化债监管仍然严格有关。细分来看，5月单月电热气水供应同增17.7%（前值20.7%），电力投资今年保持高景气；交通仓储邮政同增3.7%（前值8.8%），增速回落明显，主要受道路运输业投资增速下行影响；水利环境与公共设施管理同降2.7%（前值-3.6%），降幅有所收窄，细分领域表现分化，水利投资维持高景气，公共设施管理投资持续下滑。 全年基建投资（全口径）预计增长7%。2024年5月经济数据显示当前经济压力仍存，2024年政策大方向预计偏扩张，中央财政资金支持有望保持强度，下半年特别国债以及专项债加快落地，有望缓解地方政府资金压力，支撑基建投资保持较高强度，我们预计2024全年基建投资（全口径）增速约7%。 图表6：基建投资（全口径）累计及单月同比 图表7：基建投资（扣电热燃水口径）累计及单月同比 图表8：基建三大细分领域构成（2024年1-5月数据） 图表9：交通运输、仓储和邮政业累计及单月同比 图表10：水利、环境和公共设施管理业累计及单月同比 图表11：电力、热力、燃气及水的生产和供应业累计及单月同比 2.4.地产投资：投资端压力仍存，全年有望逐步筑底 地产投资跌幅扩大，销售边际小幅改善。1-5月地产投资同比下降10.1%（前值-9.8%），跌幅持续扩大；当月同比下滑11.04%，较上月扩大0.5个pct。5月单月地产销售额同比-26.4%（前值-30.4%）、销售面积同比-20.3%（前值-20.2%）、新开工面积同比-22.7%（前值-14.0%）、竣工面积同比-18.4%（前值-19.1%）、资金到位金额同比-21.8%（前值-21.3%），投资、开工、资金到位指标较上月跌幅继续扩大，竣工及销售额降幅收窄，但跌幅仍深。整体看地产景气仍在探底，销售低迷与融资压力下房企拿地及新开工意愿不足，基本面改善仍有待地产优化政策进一步发力。 全年地产投资预计同比下滑10%。上半年地产政策持续发力，如明确取消全国层面房贷利率政策下限、下调房贷首付款比例和公积金贷款利率、拟设立保障性住房再贷款等一系列地产金融组合拳以及多地对限购政策进行优化，但需求端恢复动力仍然偏弱。当前政策重心已转向稳地产、稳需求，6.9国常会要求“继续研究储备去库存、稳地产举措”，指向稳地产后续仍有增量政策值得期待。展望全年，地产投资有望逐步筑底，预计2024年同比下滑10%。 图表12：房地产投资累计增速与单月增速 图表13：商品房销售额累计及单月同比增速 图表14：商品房销售面积累计及单月同比增速 图表15：房地产新开工面积与竣工面积累计同比 2.5.制造业投资：韧性较强，设备更新带动明显 制造业投资维持韧性，设备更新带动明显。2024年1-5月制造业投资同比增长9.6%，较1-4月回落0.1个pct，较2023全年提速3.1个pct；5月单月增长9.4%，较4月提升0.04个pct，维持较强韧性。具体细分行业看，1-5月铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业同比增长34.7%，增速最快；其次为食品制造业和造纸及纸制品业，分别同比增长29.7%/22.