我国出口的现状与趋势

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 宏观策略/主题报告 2024年6月25日 我国出口的现状与趋势 宏观策略 山证策略团队 分析师：范鑫 执业登记编码：S0760523070002邮箱：fanxin@sxzq.com 张治 执业登记编码：S0760522030002邮箱：zhangzhi@sxzq.com 投资要点： 近期的出口：基数效应、价格效应与全球贸易环境 我国出口近期的增速波动主要可归因为以下三点：1）基数效应。23年5月起，出口同比增速与上一年同期呈现出“此起彼伏”的状态，因此在一定程度上受到基数效应的影响；2）价格效应。2022年前三个季度价格效应美化出口，伴随着欧美“去通胀”，2023年价格效应开始形成拖累。3）全球贸易环境。2023年我国出口表现低迷的背后是全球贸易的收缩，2024年以来贸易政策的不确定性上升，欧美国家对华贸易政策有进一步收紧的趋势。出口的新格局：新市场、新需求、新势力 我国出口份额已回落至低位，“中美脱钩”程度被高估。贸易摩擦后至疫情前，我国虽对美直接出口收缩，但对其他国家的出口明显增加，最终，使得我国在全球出口中的份额不降反增。至2023年底，我国出口份额回到历史低位，“份额归还”已基本结束。从结构看，2017年至2023年，墨西哥、越南等国对中国出口商品存在一定替代效应，但越南与墨西哥对美贸易盈余的增加有约30%~40%源自我国的“借道转口”，其中，经越南“转口”主要集中在传统劳动密集型消费品与机电产品，经墨西哥“转口”主要集中在运输设备、精密仪器以及部分传统消费品，因此“中美脱钩”实际并未实现。 出口多样性上升，新的竞争力正在形成。近年我国对新兴市场国家的出口占比明显上升，除了“借道转口”外，也受到新兴市场工业化、能源转型催生的新市场、新需求驱动。我国向东南亚国家的“产业链外迁”更多是基于规避贸易壁垒以及出口质量升级而出现的主动选择，外迁集中在低端劳动密集型产品，而机电产品等对生产技术与设备要求较高的产品，短期内难以被完全替代。同时，我国“新三样”出口强劲增长，供给优势+新需求爆发使“新三样”日益成为我国出口的“新势力”。 展望：出口趋势与投资启示 短期看，价格效应、数量效应的拖累将趋缓，全球贸易也已出现回暖迹象，出口有望逐步回暖，但此轮制造业复苏或为弱复苏，因此回暖节奏较缓。欧美加征关税集中在“新三样”，由于整体占比仍较低，因此对我国整体出口的负面冲击有限。长期看，我国出口份额或仍将缓慢下行，但结构上存在亮点，新兴市场国家与“新三样”将成为我国出口的新增长点。 对于投资的启示，核心在于布局东南亚市场带来的增量效应，看好我国“新三样”企业出海。 风险提示：欧美贸易政策超预期；欧美通胀走势超预期；地缘冲突超预期 目录 一、近期的出口：基数效应、价格效应与全球贸易环境6 1、基数效应：近期出口增速与2022年、2023年同期“此起彼伏”6 2、价格效应：2022年价格高增美化出口，2023年价格负增形成拖累7 3、全球贸易环境：2023年全球贸易收缩，2024年贸易政策不确定性走升9 二、出口的新格局：新市场、新需求、新势力14 1、出口份额回落至低位，“中美脱钩”程度或被高估14 1.1贸易摩擦后至疫情前，我国出口“此消彼长”15 1.2疫情后至2023年底，我国出口“份额归还”已基本结束15 1.3拆分结构，“中美脱钩”的程度或许被高估16 2、出口多样性上升，新的竞争力正在形成21 2.1出口目的国多样性提升，“借道”与新的需求增长点并存22 2.2出口产品多样性提升，“出口新势力”正在形成中32 3、展望：三个关键问题36 3.1如何看待我国出口的短期变化？36 3.2我国出口的中长期趋势几何？37 3.3对投资有何启示？37 风险提示39 图表目录 图1：近期我国出口单月同比增速波动部分是受到了基数效应的影响（%）6 图2：美国核心商品进口价格指数2022年保持高增，2023年3月开始进入负增（%）7 图3：美国CPI核心商品项同比2022年基本维持高增，2023H2开始负增（%）8 图4：价格效应前期美化出口金额增速，近期形成拖累（%）8 图5：全球出口单月同比2023年均为负增长（%）9 图6：日本、韩国2023年出口增速维持在低位（%）9 图7：香港、洛杉矶港2023年货运量同比多负增（%）9 图8：2023年美国、欧元区制造业PMI低于枯荣线9 图9：全球贸易趋势追踪指标体系反映出全球贸易趋于“改善”的信号10 图10：特朗普与拜登的平均民调支持率12 图11：至2023年12月，我国出口份额份额已回落至低位（%）14 图12：贸易摩擦后至2023年底，我国商品在美国进口中的份额持续下行（%）16 图13：贸易摩擦后至2023年底，美国主要进口来源国的份额变化（%）16 图14：贸易摩擦后，我国在美国主要进口伙伴国进口中的份额变化（%）17 图15：贸易摩擦后，越南与墨西哥进口在全球进口中所占份额明显上升（%）17 图16：美国进口中我国商品的份额变化（%）18 图17：欧、墨、越在美国进口份额中的变化（%）18 图18：我国在欧、墨、越进口份额中的变化（%）18 图19：贸易摩擦发生后美国进口份额变化不大（%）21 图20：贸易摩擦后美国贸易赤字仍在扩大（%）21 图21：2017至2023年，我国的出口目的国集中度持续下降（%）22 图22：2017至2023年，我国对非洲、东盟、墨西哥、俄罗斯的出口年均增速超越整体水平（%）22 图23：我国对EM出口占比上升，对DM出口占比下降（%）23 图24：贸易摩擦后至2023年，我国对东盟国家出口年均增速超过整体水平（%）24 图25：贸易摩擦后至2023年，我国主要出口伙伴国所占出口份额变化（%）24 图26：亚洲地区间的出口中，中国与东盟占比较大25 图27：亚洲地区间的出口中，中国与东盟2017~2023年年均增速超过整体水平（%）25 图28：贸易摩擦后，东盟对美国贸易盈余走阔（%）26 图29：贸易摩擦后，东盟对中国贸易赤字走阔（%）26 图30：贸易摩擦后，越南对美国贸易盈余走阔（%）27 图31：贸易摩擦后，越南对中国贸易赤字走阔（%）27 图32：贸易摩擦后，墨西哥对美国贸易盈余走阔（%）27 图33：贸易摩擦后，墨西哥对中国贸易赤字走阔（%）27 图34：2023年东盟、越南、墨西哥对美贸易盈余走阔的部分可被对我国的赤字增长所抵消（百万美元）28 图35：贸易摩擦后，我国对越南、墨西哥直接投资存量快速增长（万美元）28 图36：2017年至2023年，我国对主要新兴市场国家出口年均增速多高于整体水平29 图37：多数新兴市场国家制造业/GDP超过农业/GDP（%）29 图38：近年越南制造业/GDP快速飙升,农业/GDP持续下行（%）29 图39：近年墨西哥制造业/GDP快速飙升,农业/GDP同样上行（%）30 图40：我国制造业/GDP约在2004年触顶，之后回落，农业/GDP持续下行（%）30 图41：2021年全球碳排放量前20的国家（MtCO2e）31 图42：我国新能源车出口规模近年起迅速扩张31 图43：2018年~2023年我国“新三样”出口高增31 图44：2017~2023年我国出口商品集中度下降（%）32 图45：2023年我国出口商品构成（%）32 图46：2017~2023年我国出口商品份额变化（%）33 图47：2017~2023年，我国主要出口商品在全球出口份额中的变化（%）34 图48：2018~2023年，我国“新三样”在出口总额中的占比变化（%）35 图49：2021~2023年部分新兴市场国家电动车制造商来源分布（%）35 表1：美国进口中越南份额上升的主要产品与越南相应产品自我国进口的份额变化（%）19 表2：美国进口中墨西哥份额上升的主要产品与墨西哥相应产品自我国进口的份额变化（%）20 一、近期的出口：基数效应、价格效应与全球贸易环境 全球疫情期间，我国出口持续高增，对国内经济增长形成有力拉动。然而，自2023年起， 出口开始逐步降温，出口（以美元计）自23年5月至10月连续同比负增，23年10月~24年 2月，出口同比增速转正，然而，24年3月出口同比增-7.5%，大幅低于市场预期水平，令看好出口链复苏的投资者再度陷入迷茫，4月、5月出口同比增速再度转正，似乎又释放出一些积极信号。 我们认为，近期出口增速的波动并不意味着我国出口竞争力的下降，主要可以归因为基数效应、价格效应与全球贸易环境。 1、基数效应：近期出口增速与2022年、2023年同期“此起彼伏” 2021年~2022年，我国出口同比持续保持两位数的增速，表现十分强劲。而到了2023年， 5月~10月在同期高基数的影响下，出口同比增速持续维持负增，从Q3开始，高基数效应开始走弱（去年同期同比增速开始走低），Q4同期同比增速转负。与此同时，我们观察到23年同期的出口同比增速开始逐步回升。24年1、2月出口同比增速转正，对应23年同期的低基数，而24年3月的负增对应了23年3月出口同比增速的跳升，24年4月、5月对应了23年 同期增速转弱。整体而言，自23年5月开始，出口同比增速与上一年同期呈现出“此起彼伏”的状态，因此，出口单月同比波动部分是受到了基数效应的影响。 图1：近期我国出口单月同比增速波动部分是受到了基数效应的影响（%） 资料来源：wind，山西证券研究所 2、价格效应：2022年价格高增美化出口，2023年价格负增形成拖累 疫情之后，在全球供应链受限以及供需错配的影响下，欧美均经历了较为严重的通胀，因此，我国出口在2022年的强势表现，部分是因为出口金额的整体增速受到了商品价格走升的美化作用，而伴随着欧美去通胀进程持续，商品价格的涨势已经明显趋缓，美国进口商品价格指数同比自23年3月至2024年3月持续负增，CPI核心商品项同比增速2022年均维持在较高水平（2%以上），23年开始负增。基于我国商品出口金额与商品出口数量拆分我国出口的量价效应，可以发现，2022年前三个季度，价格效应对出口金额均为正向拉动，而2022Q4至2024年5月，价格效应对出口金额的贡献多为负，由此，此前对出口金额同比增速起到美化 作用的价格效应，自2023年开始形成拖累。 图2：美国核心商品进口价格指数2022年保持高增，2023年3月开始进入负增（%） 资料来源：wind，山西证券研究所 图3：美国CPI核心商品项同比2022年基本维持高增，2023H2开始负增（%） 资料来源：wind，山西证券研究所 图4：价格效应前期美化出口金额增速，近期形成拖累（%） 注：根据出口金额=出口数量×出口均价，将出口金额的同比变化拆分为数量效应、价格效应与综合效应，其中，用海关出口商品数量同比增速表示数量效应，用出口均价的同比变化表示价格效应，用二者的乘积表示综合效应。 资料来源：wind，山西证券研究所 3、全球贸易环境：2023年全球贸易收缩，2024年贸易政策不确定性走升 排除一系列技术性原因，外需仍为我国出口的核心影响因素，而我国出口近期的波动也基本与全球贸易趋势“同频共振”，2023年，我国出口表现低迷的背后是全球贸易的收缩。2023年全球出口单月同比增速均为负值，日本、韩国的出口增速维持在低位，全球主要港口货运吞吐量与货运价格增速同样反映出全球贸易的“量减”，欧元区及美国制造业PMI全年也始终位于枯荣线之下。 图5：全球出口单月同比2023年均为负增长（%）图6：日本、韩国2023年出口增速维持在低位（%） 资料来源：Bloomberg，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 图7：香港、洛杉矶港2023年货运量同比多负增 （%） 图8：2023年美国、欧元区制造业PMI低于枯荣线 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 我们近月也观察到一些全球贸易回暖的迹象。我们从货运、领先指标与主要出口