3C涂料龙头布局高端涂料业务，打造高成长曲线

3C涂料龙头发力汽车涂料等高端领域，业绩高增可期，给予“买入”评级公司为3C电子涂料领域龙头企业，且随着2024-2026年公司消费电子涂料产能落地，未来有望充分受益于消费电子需求复苏。同时公司乘用汽车涂料业务布局初显成效，未来乘用汽车涂料订单充足。公司消费电子、乘用汽车业务双向发力，未来朝更高端涂料领域进军，持续打造高成长曲线。我们预计公司2024-2026年归母净利润为1.27、1.86、2.47亿元，EPS分别为1.14、1.66、2.21元，当前股价对应PE分别为29.15、19.91、14.98倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 消费电子涂料需求逐步复苏，国产汽车涂料需求蓬勃增长 消费电子涂料方面，2023年 H2 全球3C电子产品需求逐步复苏。据Wind数据，2023年 H2 ，全球智能手机、平板电脑、PC出货总量为8.27亿台，较2023年H1增长16.79%、较2022年 H2 增长0.81%。随着全球传统3C产品需求复苏，未来消费电子需求增长或持续带动涂料需求增长。汽车涂料方面，据我们测算，2023年我国汽车涂料用量约67万吨，同比增长8.96%。未来随着我国新能源汽车行业持续发展，国产车企将带动国产涂料企业获得更多市场份额。 公司以创新式研发为抓手，持续朝高端涂料应用领域进发，打造高成长曲线公司以向高端消费类电子和乘用汽车领域的终端客户提供系统化解决方案为技术创新出发点，持续加强研发投入，2019年以来，公司研发支出占公司总营收的比例均在10%以上。消费电子领域，公司已具备与国际巨头同台竞技的能力，据公司公告，2019年，在3C涂料主要供应商当中，公司产量位居全球第4、国内第2。2023年，公司与客户共同打造了如国内H大客户新机Mate60、北美消费电子大客户VisionPro等系列行业标杆项目。乘用汽车领域，公司延续创新基因，创新性开发出应用于发光保险杠、防雾车灯等领域涂料产品，已实现由内饰涂料到外饰涂料跨越。未来，公司将持续加强研发投产，以较强的产品竞争力推动公司朝特种装备、汽车原厂漆等更高端涂料应用领域进发，打造高成长曲线。 风险提示：需求恢复不及预期、订单落地不及预期、行业产能大幅扩张等。 财务摘要和估值指标 1、3C涂料龙头布局高端涂料业务，打造高成长曲线 1.1、3C电子涂料龙头发力汽车涂料，远期朝特种装备等更高端涂料领域进军 公司为3C电子涂料领域龙头企业，发力汽车涂料打造第二成长曲线。松井新材料集团股份有限公司（以下简称“松井股份”，或公司）是一家以3C消费类电子、乘用汽车、特种装备等领域为目标市场，通过“交互式”研发、“定制化柔性制造”的模式，为客户提供涂料、油墨、胶黏剂等多类别、系统化解决方案的新型功能涂层材料服务商。 3C电子涂料领域方面，据公司公告，公司业务已覆盖手机及相关配件、笔记本电脑及相关配件、可穿戴设备、智能家电等四大类细分市场，形成涂料、特种油墨等多类别、一体化的产品体系结构，已进入北美消费电子大客户、Microsoft、Google、HP、Amazon、Meta、罗技、华为、荣耀、小米、VIVO、OPPO等诸多国内外知名品牌的供应体系。据公司公告，2019年，在3C涂料主要供应商当中，公司产量位居全球第4、国内第2，已具备与阿克苏诺贝尔、PPG等国际巨头同台竞技的能力。 汽车涂料领域，公司依托在高端消费电子领域积累的技术优势和品牌影响力，通过差异化的竞争策略，以汽车内饰涂料切入汽车涂料领域。2023年，公司发光保险杠创新解决方案、扰流板涂层解决方案等重要外饰件项目成功导入量产，标志着公司实现由内饰到外饰的里程碑式跨越。公司目前已供应或进入客户体系的核心客户包括：北美T公司、比亚迪、蔚来、理想、吉利、广汽、上汽通用五菱、法雷奥等国内外知名整车及汽车零部件供应商。未来随着我国车企在新能源汽车行业持续发力，为国产涂料企业带来更为广阔的发展空间，而公司有望凭借较强研发实力获得更多汽车涂料市场份额。 图1：公司为3C电子涂料领域龙头企业，后续将持续发力汽车涂料领域，远期朝特种装备领域进发 图2：公司3C电子涂料覆盖手机、笔电等四大细分市场 图3：公司乘用汽车类涂层产品已应用于汽车内、外饰件 公司“技术引领”的发展理念贯穿始终，未来将朝更高端涂料应用领域进发。 公司成立于2009年，并于2020年6月成功上市，是上海科创板第一家以新型功能涂层材料为主业的上市企业。公司坚持以“技术引领”为主要发展方针，持续拓宽公司下游应用领域。据公司公告，2009-2012年，公司专注于手机及相关配件涂料领域；2014-2019年，公司开发特种油墨、水性涂料、乘用车内饰涂料等新产品，拓展电脑、可穿戴设备、智能家电、乘用汽车等领域客户，助力公司发展；2020年至今，在保持3C电子涂料产品更新迭代的同时，公司进入汽车涂层领域，并不断深耕，现已实现“由内饰到外饰”、“由小件到大件”的里程碑式跨越。未来公司将延续创新基因，持续加强研发投产，以强产品竞争力推动公司朝特种装备、汽车原厂漆等更高端涂料应用领域进发。 图4：公司坚持以“技术引领”为主要发展方针，以技术创新为下游客户赋能，不断拓宽公司发展领域 公司“消费电子+乘用车”涂料产能双向扩张，未来公司竞争力将进一步增强。 据公司公告，截至2023年年底，公司产品主要应用于高端消费电子领域，拥有涂料产能5,625吨/年、油墨产能300吨/年。预计到2025年，随着公司IPO募投项目逐步投产，叠加一期UV涂料扩改项目产能完全释放，公司应用于高端消费电子、乘用汽车领域涂料产能将分别达到1.6万吨/年、500吨/年。未来公司将进一步发力乘用汽车领域涂料，并布局上游原料树脂产能。据公司公告，公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金建设“汽车涂料及特种树脂项目（一期）”，预计到2028年，公司乘用汽车领域涂料产能将新增3.3万吨/年，总产能达到3.35万吨/年。待上述产能投产后，公司消费电子涂料龙头地位将进一步巩固，同时公司乘用车领域涂料竞争力将进一步加强，助力公司实现汽车涂料“深度国产替代”战略目标。 表1：公司“消费电子+乘用车”涂料产能双向扩张，未来公司竞争力将进一步增强（单位：吨/年） 未来公司将培育特种装备、汽车原厂漆等更高端涂料业务，打造高成长曲线。 据公司公告，2023年公司多个重大战略创新型项目取得实质性进展，如适用于动力电池等行业的“绝缘涂层材料+数字化涂装技术”系统性解决方案成功获得某头部客户量产采购订单；通过航天航空质量管理体系认证，航空飞行器相关涂料项目进入适航认证阶段；可应用于集成电路行业的油墨新品研发成功开始进入市场导入阶段待量产等。未来，公司将持续加强研发投产，以强产品竞争力推动公司朝特种装备、汽车原厂漆等更高端涂料应用领域进发，打造高成长曲线。 图5：未来公司将培育特种装备、汽车原厂漆等更高端涂料业务 1.2、公司国内外业务布局持续发力，未来成长动力充足 公司国内外业务布局持续发力，未来成长动力充足。据Wind、公司公告，截至2024年4月底，公司控股股东为长沙茂松科技有限公司，持有公司48.22%的股份； 公司实控人为凌云剑先生，凌云剑先生通过茂松科技间接、直接合计持有公司48.58%的股份。 国内布局方面，公司完善对汽车涂料的产业布局，以及加强自身研发能力。据公司公告，2021年，公司分别对广西贝驰汽车科技、华涂化工（吉林）增资，加快在汽车涂料领域的布局；2023年，公司设立湖南松井表面功能材料，以实施募投项目汽车涂料及特种树脂项目（一期）；2024年3月，公司收购长沙松润新材料剩余20%股权，使其成为公司全资子公司。同时，公司在湖南、广东、上海、北京设立研究院，基本完成全国“华中-华东-华南”三大主要研发技术平台的布局。 国外布局方面，公司在越南、印度设立孙公司，辐射东南亚及印度市场，以便更快速响应客户需求，进一步扩大公司全球品牌影响力。其中，据公司2023年年报，越南松井已顺利完成海外终端转移项目对接认证及三星项目量产导入。未来公司研发平台将助力公司“消费电子+汽车”涂料业务快速发展，同时海外产能布局也将打开公司未来成长空间。 图6：公司完善对“消费电子+汽车”涂料产业布局，并加强自身研发能力 1.3、公司不断夯实自身发展基础，助力未来业绩腾飞 公司营收稳步增长，新产能落地后或持续推动公司营收增长。2019年以来，公司营收整体稳步增长，其中高端消费电子业务稳步发展、乘用汽车领域营收持续增长。据公司公告，2020-2023年，公司乘用汽车领域营收分别为2,246、6,703、9,868万元，分别占公司总营收的4%、13%、17%，公司第二成长曲线持续推动公司成长。 据公司公告，公司2024Q1实现营业收入1.35亿元，同比增长43.53%，这主要是由于下游消费电子需求复苏，同时公司乘用车涂料订单持续放量。未来随着消费电子业务持续复苏、国内新能源汽车行业迅速发展，以及公司新建项目产能持续落地，公司营收有望持续增长。 公司下游客户优质且产品迭代速度快，公司产品毛利有望高位维持。据公司公告，2020年-2023年1-9月，公司主营业务毛利率维持在50%左右，其中高端消费电子领域毛利率维持在50%左右、乘用汽车领域毛利率从42%提升至46%。公司业务毛利率高的原因在于：（1）公司下游客户优质。据公司公告，公司国外客户指定性更强，公司在相关模厂的议价能力更高，相关产品毛利率更高。2017-2019年，公司对苹果、谷歌、Beats等客户销售产品的毛利率均在70%以上。（2）公司产品迭代速度快，新产品占公司销售结构比重高。据公司公告，2018年以来，公司相继推出了3D玻璃感光油墨、仿陶瓷PVD涂料、渐变色PVD涂料等技术含量较高的新产品，同时2018-2019年，上述新产品收入占比分别为24.23%、18.97%，毛利率分别为63.77%、67.87%，高于公司其他产品平均毛利率。未来随着公司储备项目落地，以及“华中-华东-华南”三大主要研发技术平台持续发力，公司产品毛利有望高位维持。 图7：营收：2019年以来，公司营收整体稳步增长 图8：毛利率：2020年以来公司毛利率维持在50%左右 公司不断夯实自身发展基础，助力未来业绩腾飞。据公司公告，2019年以来公司期间费用率呈增长趋势，其中2023年期间费用率为34.25%，较2019年提升5.23pcts。 一方面，公司管理人员增加，同时越南松井、湖南三迪、上海研究院正式投入运营，公司管理费用增长；另一方面，公司持续加强研发投入，公司研发费用稳步增长。 2024年Q1，公司前期布局业务逐步贡献业绩，高端消费电子业务新客户开发成效渐显、乘用汽车业务部分定点项目相继进入量产交付阶段，实现归母净利润1,209万元，同比增长298.31%。未来随着公司前期战略布局持续发力，以及消费电子需求逐步复苏、国内新能源汽车快速发展，公司未来业绩腾飞可期。 图9：2019年以来，公司期间费用呈增长趋势 图10：2024Q1，公司归母净利润同比+298.31% 2、涂料：消费电子需求复苏，叠加新能源行业蓬勃发展，涂 料市场发展空间广阔 汽车涂层材料、消费电子涂层材料可归类为高端消费品新型功能涂层材料。涂料传统上被称为油漆，国家标准将涂料定义为：涂于物体表面能形成具有保护、装饰或特殊性能（如绝缘、防腐、标志等）的固态涂膜的一类液体或固体材料之总称。 涂料根据使用类型的不同可以分为建筑涂层材料、工业涂层材料、其他涂层材料等。 其中，工业涂层材料中，汽车涂层材料、消费电子涂层材料可归类为高端消费品新型功能涂层材料，未来市场规模具有较广的增长空间。 图11：汽车涂层材料、消费电子涂层材料可归类为高端消费品新型功能涂层材料 持续推进涂料国产替代，中国涂料企业大有可为。国内涂料行业起步较晚，而海外品牌市场推广经验与技术积累深厚，加上海外不少涂料行业龙头为大型化工巨头，如德国巴斯夫，因此目前涂料行业呈现“海外巨头占比大，国