宏观利率图表188：风险的口子打开，继续防御

期货研究报告|宏观周报2024-06-23 风险的口子打开，继续防御 ——宏观利率图表188 研究院宏观组 研究员 徐闻宇 021-60827991 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 6月美联储继续暂停变动利率，但是外部的降息被动抬升美元指数走强。从美元主动加息到被动加息，流动性的收紧进入到了下半场，随着而来的风险也将再次到来。瑞士已经乘上了降息的班车，欧元区还有些倔强，但6月PMI已经为这种抵抗施加了压力，高利率宏观环境的尾声，关注风险，继续防御。 核心观点 ■市场分析 国内：关注人民币压力。1）货币政策：央行考虑以短期利率为主要政策利率；央行增发离岸央票；6月“不降息”，LPR维持不变，缩量平价续作1820亿元MLF。2）宏观政策：证监会发布“科创板八条”；国办�台支持创投“十七条”；工信部要加快培育壮大新材料产业；国家发改委：截至5月末，去年增发的1万亿元国债项目的开工率已经超过80%；商务部对原产欧盟的进口相关猪肉及猪副产品进行反倾销立案调查；国务院关税税则委员会对原产于韩国、台湾地区和美国的进口苯乙烯继续征收反倾销税。3）宏观数据：中国5月规模以上工业增加值同比增长5.6%，1-5月固定资产投资增4.0%，均增长放缓，5月社会消费品零售增3.7%，五个月来首次增速回升；地产数据低位徘徊，1-5月新建商品房销售面积同比降20.3%、房地产开发投资降10.1%；5月70城房价：二手房全线降幅扩大；1到5月中国FDI同比下降28.2%。4）风险因素：深圳业主挂牌价仍在下行；中澳双方确认计划于2024年重启中澳战略经济对话。 海外：风险始于美元之外。1）宏观政策：瑞士央行再次将基准利率下调25个基点，至1.25%；CBO预计今年美政府预算赤字近2万亿美元，较此前预期大幅上调27%。2）宏观数据：美国5月零售销售环比增长0.1%，不及预期，6月制造业PMI初值51.7，创3个月新高，5月成屋销售总数年化411万户，环比跌0.7%；欧元区6月制造业PMI初值45.6，创6个月新低，5月CPI同比终值2.6%；日本5月CPI同比2.8%，低于预期的2.9%，5月�口增长13.5%，创下近19个月最大增幅。3）风险因素：AAA级CMBS 投资者面临损失；普京和金正恩签署全面战略伙伴关系条约；日本第五大银行大幅亏损。 ■策略 持有VXQ24，收益率曲线或结束震荡进入扁平（+1×T-2×TS） ■风险 地缘冲突升级，欧美债务风险，日元升值风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 一周宏观关注3 全球宏观图表5 总量：经济预期放缓，库存预期回落，产能预期调整5 结构：PMI↓·CPI↑·消费↓·进口↓·出口↑·M2↓6 利率预期图表9 宏观流动图表10 图表 图1:工业增加值（左）、固定资产投资（中）和社会消费零售（右）丨单位：%3 图2:实际经济周期和预期经济周期对比5 图3:预期经济周期和利率周期对比5 图4:美国库存周期低位，预期值回落5 图5:中国库存周期低位，预期值回落5 图6:美国期限利差（2S10S）回落5 图7:中国期限利差（2S10S）回调5 图8:过去3个月主要央行加减息变化丨净加息次数不变9 图9:十一国利率预期变化丨单位：BP9 图10:主要市场CDS利差变化丨单位：BP10 图11:主要货币1Y-3M利差变化丨单位：BP10 图12:主要市场企业债收益率变化丨单位：BP10 图13:主要货币对美元XCCY基差变化丨单位：BP10 图14:主要货币市场LOIS利差变化丨单位：BP10 图15:中国银行间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图16:中国银存间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图17:港元HIBOR利率期限结构丨单位：%11 图18:HKD存款利率期限结构丨单位：%11 图19:3个月港元LIBOR互换期限结构丨单位：%11 图20:港元远期利率协议期限结构丨单位：%11 表1:一周宏观交易日历4 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.16 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.16 表4:全球主要经济体消费横向对比丨基期=2010.17 表5:全球主要经济体进口横向对比丨基期=2010.17 表6:全球主要经济体�口横向对比丨基期=2010.18 表7:全球主要经济体货币横向对比丨基期=2010.18 一周宏观关注 一周宏观图表：5月经济数据。 1）经济增长：在一季度名义经济增长放缓之后，5月份工业经济同比增长放缓0.1个百分点至+6.2%（环比维持正增长），服务经济同比增长转为回升至+4.8%。 2）投资生产：5月固定资产投资累计增速相比较4月小幅回落至+4.0%，环比增速小幅放缓-0.04%。投资结构上，运输设备（+34.7%）、食品生产（+29.7%）、电热气水生产 （+23.7%）、铁路运输（+21.6%）和农副产品（+21.4%）投资明显快于制造业（+9.6%）；产量结构上，上游工业产品产量增速在过去一年快速回落，其中水泥、生铁、原煤和乙烯继续保持负增长状态。 3）消费地产：5月消费依然乏力，除汽车以外的消费品零售额同比增长4.4%，汽车类零售额同比继续下滑至0.2%。从结构角度，网上实物商品零售同比增速呈现�企稳状态，5月小幅回升至12.4%。5月新经济领域入职平均薪资也有所企稳，关注预期的稳定。 图1:工业增加值（左）、固定资产投资（中）和社会消费零售（右）丨单位：% 环比工业增加值 40 30 20 10 0 1.2 2 0.9 0.61 0.30 0.0-1 季调环比 固定资产投资(累计同比) 12 1015 810 65 40 社会消费品零售总额除汽车 限额以上 -10 20222023 2024 -0.3 -2 2022 2 20232024 -5 202220232024 数据来源：iFind华泰期货研究院 一周宏观日历：关注美国的经济数据。 6月美欧的经济数据开局和货币政策相似——美强欧弱，美国6月制造业PMI初值51.7，创3个月新高；欧元区6月制造业PMI初值45.6，创6个月新低。重点关注这周美国PCE数据报告和美联储官员对于这种预期的强化。上周从全球博弈状态来看，普京的旋风式访问和协议签署，似乎强化了非G7的联盟，皮球到了美国这边，是否增加对于俄罗斯的制裁。从经济层面，自美欧数据分化的开局之后，美国是否会强化美元流动性的收紧需求。 表1:一周宏观交易日历 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 13:00 新加坡 5月CPI(同比) 月 2.7% 3.0% 6/24 16:00 德国 6月商业景气指数 月 89.3 89.4 15:00美联储沃勒讲话 22:30 美国 6月达拉斯联储商业活动指数 月 -19.4 - 5:00 韩国 6月消费者信心指数 月 98.4 - 2:00美联储戴利讲话/3:30CFTC持仓报告 20:30 5月芝加哥联储全国活动指数 月 -0.23 - 6/25 /12:00美联储库克讲话/19:00英国央行季 21:00 美国 4月SP/CS房价指数(同比) 月 7.4% 7.0% 报 22:00 6月咨商会消费者信心指数 月 102.0 100.2 14:00 德国 7月消费者信心指数 月 -20.9 -19.9 19:00 30年固定抵押贷款利率 周 6.94% - 0:00美联储库克讲话/2:15美联储鲍曼讲话 6/26 20:30 美国 5月营建许可(万户) 月 144.0 138.6 /21:00瑞士央行季报 22:00 5月新屋销售(万户) 月 63.4 65.0 9:30 中国 5月规模以上工业利润(累计同比) 月 4.3% - 17:00 欧元区 6月经济景气指数 月 96.0 96.3 一季度实际GDP(年化环比) 季 3.4% 1.3% 4:30美联储压力测试结果/17:00英国金融 6/27 20:30 5月耐用品订单(环比) 月 0.6% -0.1% 稳定报告/17:30英国央行贝利讲话/18:00 美国 5月商品贸易收支(亿美元) 月 -979.5 -960.0 欧盟峰会 上周首申失业金人数(万) 周 23.8 24.0 22:00 5月成屋签约销售指数(环比) 月 -7.7% - 7:30 日本 6月东京核心CPI(同比) 月 1.9% 2.0% 英国 一季度GDP(同比) 月 -0.2% 0.2% 14:00 德国 5月零售销售(环比) 月 -1.2% - 6/28 5月核心PCE物价指数(同比) 月 2.8% - 20:30 5月个人收入(环比) 月 0.3% 0.4% 美国 5月个人支出(环比) 月 0.2% 0.3% 21:45 6月芝加哥PMI 月 35.4 40.0 22:00 6月密歇根大学消费者信心指数 月 65.6 65.9 18:00欧盟峰会 资料来源：investing华泰期货研究所 全球宏观图表 总量：经济预期放缓，库存预期回落，产能预期调整 图2:实际经济周期和预期经济周期对比图3:预期经济周期和利率周期对比 全球景气周期经济预期波动周期全球利率周期经济预期波动周期 1.01.0 0.50.5 0.00.0 -0.5-0.5 -1.0 20212022202320242025 -1.0 202120222023202420252026 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图4:美国库存周期低位，预期值回落图5:中国库存周期低位，预期值回落 标普500同比威尔希尔5000同比库存(右轴)沪深300同比中证500同比产成品库存(右轴) 100 80 60 40 20 0 -20 -40 25 20 15 10 5 0 -5 20212022202320242025 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 25 20 15 10 5 0 -5 20212022202320242025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图6:美国期限利差（2s10s）回落图7:中国期限利差（2s10s）回调 150 100 50 0 -50 -100 美债期限利差(左轴，BP)美国产能利用率(%) 74 75 76 77 78 79 80 81 82 中债期限利差(左轴,BP)中国产能利用率(%) 8073 7074 6075 5076 4077 3078 2079 2021202220232024202520212022202320242025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 结构：PMI↓·CPI↑·消费↓·进口↓·出口↑·M2↓ 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.1 2023 2024 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 全球 -0.9 -1.2 -1.3 -1.1 -1.0 -1.2 -1.0 -1.1 -0.7 -0.6 -0.4 -0.6 -0.3 - 美国 -1.6 -1.8 -1.7 -1.5 -1.1 -1.7 -1.7 -1.6 -1.1 -1.4 -0.9 -1.1 -1.2 - 中国 -1.0 -0.9 -0.8 -0.5 -0.2 -0.6 -0.7 -0.9 -0.8 -0.9 0.1 -0.1 -0.6 - 欧元区 -1.4 -1.6 -1.8 -1.6 -1.6 -1.7 -1.5 -1.4 -1.0 -1.0 -1.1 -1.2 -0.9 -1.2 日本 0.0 -0.3 -0.4 -0.4 -