宏观利率图表209：继续等待风险过去

期货研究报告|宏观周报2024-12-21 继续等待风险过去 ——宏观利率图表209 研究院宏观组 研究员 徐闻宇 021-60827991 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 12月美联储如期降息，如期释放“不降息”信号，风险资产将面临压力。 核心观点 ■市场分析 国内：经济待改善。1）宏观政策：中央财办表示明年将通过加大财政对终端消费直接投入、提升社会保障水平等多种方式，推动居民收入稳定增长；国常会允许专项债用于土储、支持收购存量商品房；国资委把提升央企控股上市公司投资价值、强化投资者回报作为一项长期工作来抓；中国央行表示明年实施好适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕，12月LPR不变。2）经济数据：11月“抢�口”下工业生产加速，价格与网购错位拖累消费，11月规模以上工业增加值同比增长5.4%，社会消费品零售同比增3%；11月70城房价今年首次同比降幅均收窄；1-11月全国一般公共预算收入同比下降0.6%。3）风险因素：中美金融工作组举行第七次会议。 海外：美联储偏鹰。1）货币政策：美联储再降息25基点，表示“接近或已到达”放缓、暂停降息的节点；日本央行继续推迟加息，英国央行维持利率不变。2）经济数据：美国三季度实际GDP增速上修至终值3.1%，11月核心PCE物价指数同比增2.8%；12月服务业PMI升至58.5，扩张速度创逾三年最快，制造业超预期降至48.3；欧元区12月服务业PMI初值51.4，预期49.5，制造业PMI初值45.2，预期45.3；英国11月CPI同比增长2.6%。3）风险因素：德国总理朔尔茨未通过议会信任投票。 ■策略 全球：买入美元（+DXY），卖�美债（-TU）； 国内：战略性做陡收益率曲线（+2×TS2503-1×T2503）。 ■风险 地缘冲突升级，欧美债务风险，日元升值风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 一周宏观关注3 全球宏观图表5 总量：经济预期回落，库存预期新高，产能预期反弹5 结构：PMI↓·CPI↑·消费↑·进口↓·出口↑·M2↓6 利率预期图表9 宏观流动图表10 图表 图1:11月工业增加值+5.8%（左），11月服务业生产+6.1%（右）丨单位：%YOY3 图2:实际经济周期和预期经济周期对比5 图3:预期经济周期和利率周期对比5 图4:美国库存周期低位，预期值反弹5 图5:中国库存周期低位，预期值反弹5 图6:美国期限利差（2S10S）再次反弹5 图7:中国期限利差（2S10S）波动收敛5 图8:过去3个月主要央行加减息变化丨净加息次数减少3次9 图9:十一国利率预期变化丨单位：BP9 图10:主要市场CDS利差变化丨单位：BP10 图11:主要货币1Y-3M利差变化丨单位：BP10 图12:主要市场企业债收益率变化丨单位：BP10 图13:主要货币对美元XCCY基差变化丨单位：BP10 图14:主要货币市场LOIS利差变化丨单位：BP10 图15:中国银行间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图16:中国银存间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图17:港元HIBOR利率期限结构丨单位：%11 图18:HKD存款利率期限结构丨单位：%11 图19:3个月港元LIBOR互换期限结构丨单位：%11 图20:港元远期利率协议期限结构丨单位：%11 表1:一周宏观交易日历4 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.16 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.16 表4:全球主要经济体消费横向对比丨基期=2010.17 表5:全球主要经济体进口横向对比丨基期=2010.17 表6:全球主要经济体�口横向对比丨基期=2010.18 表7:全球主要经济体货币横向对比丨基期=2010.18 一周宏观关注 一周宏观图表：中国经济“稳步回升” 经济增长：11月工业经济稳定，而服务业经济回落；11月份工业经济同比增长连续 四个月持稳于+5.8%（环比维持正增长），服务经济同比增长回落0.2个百分点至+6.1%。 通货膨胀：11月名义价格回落但核心价格继续回升。结构上，上游价格回升0.2个百分点，中游价格回升0.4个百分点，下游价格回落0.1个百分点。地区间，价差结构显示地区间分化加大，其中仅两湖正差值较大，体现战略备份下中部崛起的地区特征，有利于相关地区工业企业的利润表修复和地方政府债务压力的改善。 投资生产：11月固定资产投资小幅回落0.1个百分点至+3.3%，环比增速放缓至 0.10%。投资结构上水利（+40.9%/+3.0pct）、运输设备（+30.6%/-2.4pct）、有色金属冶炼 （+25.3%/-0.6pct）、食品生产（+24.5%/+1.0pct）和电热气水生产（+23.7%/-0.4pct）保持较高增速；产量结构上，下游集成电路、微机和工业机器人等继续表现为扩产，而上游原油、水泥等表现为减产，其中11月粗钢、生铁和水泥等产量负增长。 消费地产：11月消费再次放缓，除汽车以外的消费品零售额同比增长3.7%（-0.2pct），汽车类零售额同比负增长-0.7%（+0.8pct）继续改善。结构角度，网上实物商品零售同比增速短期也�现了放缓的特征，11月增速回落至7.4%（-1.2pct）。房地产市场继续处于调整中，11月地产投资增速相比较10月份的-10.3%，扩大0.1个百分点。 图1:11月工业增加值+5.8%（左），11月服务业生产+6.1%（右）丨单位：%YoY 环比工业增加值生产指数商务活动指数业务活动预期指数 401.21565 300.91060 200.6555 100.3050 00.0-545 -10 20222023 2024 -0.3 -10 40 202220232024 数据来源：iFinD华泰期货研究院 一周宏观日历：西方圣诞假期，宏观数据清淡，关注中国工业企业利润情况。 表1:一周宏观交易日历 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 13:00 新加坡 11月CPI(同比) 月 1.4% 1.8% 12/23 15:00 英国 三季度GDP(同比) 季 0.7% 1.0% - 23:00 美国 12月咨商会消费者信心指数 月 111.7 113.0 12/24 21:3023:00 美国 11月营建许可(万户)11月耐用品订单(环比)11月新屋销售(万户)12月里士满联储制造业指数 月月月 月 141.9 0.2% 61.0 -14.0 150.5-0.4%65.0 - 圣诞节/7:50日本央行会议纪要/8:30澳洲联储会议纪要 12/25 13:00 日本 10月领先指标 月 109.1 108.6 圣诞节 12/26 21:30 美国 首申失业金人数(万人) 月 22.0 - 圣诞节 7:30 日本 12月东京核心CPI(同比) 月 2.2% 2.5% 12/27 9:30 中国 11月规模以上工业企业利润(累计同比)11月商品贸易帐(亿美元) 月月 -4.3% -980.8 -- - 21:30 美国 10月SP/CS20大城市房价指数(同比) 月 4.6% - 资料来源：investing华泰期货研究所 全球宏观图表 总量：经济预期回落，库存预期新高，产能预期反弹 图2:实际经济周期和预期经济周期对比图3:预期经济周期和利率周期对比 全球景气周期经济预期波动周期全球利率周期经济预期波动周期 0.51.0 0.5 0.00.0 -0.5 -0.5 2023202420252026 -1.0 20232024202520262027 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图4:美国库存周期低位，预期值反弹图5:中国库存周期低位，预期值反弹 标普500同比威尔希尔5000同比库存(右轴)沪深300同比中证500同比产成品库存(右轴) 40 30 20 10 0 -10 -20 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 2023202420252026 20 10 0 -10 -20 -30 12 10 8 6 4 2 0 2023202420252026 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图6:美国期限利差（2s10s）再次反弹图7:中国期限利差（2s10s）波动收敛 美债期限利差(左轴，BP)美国产能利用率(%)中债期限利差(左轴,BP)中国产能利用率(%) 40 20 0 -20 -40 -60 -80 -100 77 78 79 80 2023202420252026 8073 70 74 60 5075 40 76 30 2077 2023202420252026 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 结构：PMI↓·CPI↑·消费↑·进口↓·出口↑·M2↓ 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.1 2023 2024 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 全球 -1.0 -1.1 -0.7 -0.5 -0.4 -0.5 -0.3 -0.3 -0.8 -0.8 -1.2 -0.9 -0.7 - 美国 -1.6 -1.5 -1.1 -1.3 -0.8 -1.0 -1.1 -1.2 -1.6 -1.5 -1.5 -1.6 -1.2 - 中国 -0.7 -0.9 -0.8 -0.9 0.1 -0.1 -0.6 -0.6 -0.7 -0.9 -0.5 -0.3 -0.2 - 欧元区 -1.4 -1.4 -0.9 -1.0 -1.0 -1.1 -0.8 -1.1 -1.1 -1.1 -1.3 -1.1 -1.2 -1.2 日本 -0.9 -1.0 -1.0 -1.3 -0.9 -0.4 -0.1 -0.2 -0.6 -0.3 -0.4 -0.5 -0.6 -0.4 德国 -1.4 -1.3 -0.9 -1.4 -1.5 -1.4 -1.0 -1.2 -1.3 -1.4 -1.7 -1.3 -1.3 -1.4 法国 -1.6 -1.8 -1.6 -0.7 -0.9 -1.1 -0.9 -1.1 -1.4 -1.4 -1.3 -1.3 -1.6 -1.9 英国 -1.2 -1.4 -1.2 -1.1 -0.5 -0.8 -0.3 -0.4 -0.1 0.0 -0.2 -0.6 -1.0 -1.2 加拿大 -0.4 -1.7 -0.3 0.0 0.9 1.2 0.3 0.8 -0.2 -0.8 -0.3 -0.6 -0.9 - 韩国 0.0 0.0 0.5 0.3 0.0 -0.2 0.7 0.9 0.6 0.8 -0.7 -0.7 0.3 - 巴西 -0.3 -0.5 0.6 0.9 0.8 1.3 0.4 0.5 0.8 0.0 0.7 0.6 0.4 - 俄罗斯 1.2 1.5 0.7 1.5 1.9 1.3 1.4 1.6 1.1 0.5 -0.4 0.0 0.3 - 越南 -1.1 -0.6 -0.1 -0.1 -0.3 -0.1 -0.1 1.2 1.2 0.5 -1.1 0.1 0.0 - Ave -0.8 -0.9 -0.5 -0.4 -0.2 -0.2 -0.2 -0.1 -0.3 -0.5 -0.7 -0.6 -0.6 -1.2 资料来源：Wind华泰期货研究院 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.1 2023 2024 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 美国 0.3 0.3 0.4 0.3 0.