首次覆盖：聚焦大健康产业，化妆品“5+N”战略升级

聚焦大健康产业，化妆品“5+N”战略升级 证券研究报告|美容护理 增持(首次) 投资要点: ——福瑞达（600223）首次覆盖 2024年06月20日 基础数据 总股本（百万股）1,016.57 概况：原山东国资房企，剥离地产业务聚焦大健康产业。公司早前是山东省国资委下的房地产企业，2018年收购山东福瑞达医药集团有限公司，实行“地产+医养”发展模式，2023年，公司置出房地产业务，聚焦大健康产业。目前，公司主要业务为化妆品、医药和原料。2023年，公司化妆品/医药/原料及添加剂收入占比分别为52.76%/11.35%/7.67%。 化妆品业务：品牌战略升级为“5+N”，布局“生美+医美”新生态。公司 流通A股（百万股）1,016.57 收盘价（元）7.55 总市值（亿元）76.75 流通A股市值（亿元）76.75 个股相对沪深300指数表现 福瑞达沪深300 公司研 究 公司首次覆盖报告 证券研究报 告 化妆品业务主要通过福瑞达生物股份公司开展，目前旗下有颐莲、瑷尔博士、善颜、伊帕尔汗、UMT、诠润、贝润等多个不同定位的品牌。其中，颐莲和瑷尔博士为两大主力品牌，近年收入增长亮眼。颐莲专注“玻尿酸保湿护肤”，不断强化品牌心智；瑷尔博士品牌升级闪充水乳，并不断提升摇醒精华、闪充品线等高毛利产品销售占比，毛利率有望进一步提升。2023年，公司推出医学美容品牌“珂谧KeyC”，切入高成长的胶原蛋白医学美容赛道，未来有望打造第二成长曲线。 原料业务：业务发展稳健，积极开拓多领域的应用。公司原料业务发展稳健，2018-2023年原料业务收入CAGR为40.99%，收购焦点生物后产能扩大。近期公司积极调整焦点福瑞达的销售战略，提升毛利较高的化妆品级 透明质酸销售占比，开拓海外市场，并拓展透明质酸在医美、纸巾、洗护等领域的应用。 医药业务：多领域布局，线上+线下全渠道模式。公司医药板块旗下拥有施沛特、颈痛颗粒、小儿解感颗粒等多个知名品牌。2024Q1，公司医药板块营业收入同比-23.25%，主因23Q1应急保供品导致基数较高以及24Q1业务调整，随着医药业务逐步打通线上产品链路以及业务调整结束，预计医药业务将重回向上通道。 盈利预测与投资建议：公司聚焦大健康产业，化妆品业务品牌战略升级为“5+N”，主力品牌颐莲和瑷尔博士收入保持增长亮眼，2023年推出新品牌切入胶原蛋白医美赛道；原料业务调整销售战略，积极开拓海外市场和多领域的应用，未来有望继续保持稳健增长；医药业务随着线上产品链路 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4578.75 4342.23 4992.39 5673.04 增长比率(%) -64.65 -5.17 14.97 13.63 归母净利润(百万元) 303.39 347.08 424.58 527.36 增长比率(%) 567.44 14.40 22.33 24.21 每股收益(元) 0.30 0.34 0.42 0.52 市盈率(倍) 25.20 22.03 18.01 14.50 市净率（倍） 1.90 1.80 1.70 1.58 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 分析师:陈雯 执业证书编号：S0270519060001 电话：02032255207 邮箱：chenwen@wlzq.com.cn 分析师:李滢 执业证书编号：S0270522030002 电话：15521202580 邮箱：liying1@wlzq.com.cn 证券研究报告 打通和未来业务调整的结束，有望重回向上通道。我们预计，公司2024- 2026年EPS分别为0.34/0.42/0.52元/股，对应2024年6月17日股价的PE分别为22/18/15倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、渠道拓展不达预期风险、品牌品类拓展不达预期风险。 正文目录 1公司概况：原山东国资房企，聚焦大健康产业5 1.1公司简介：剥离地产业务，聚焦大健康产业5 1.2股权结构：国资委为实控人，新任董事长具医药背景6 1.3财务概况：战略转型剥离地产业务，资产结构进一步优化8 2化妆品业务：品牌战略升级为“5+N”，布局“生美+医美”新生态9 3原料业务：业务发展稳健，积极开拓多领域的应用13 3.1透明质酸行业：市场增速快，行业集中度高13 3.2原料业务发展稳健，收购焦点生物扩大市占率15 4医药业务：多领域布局，线上+线下全渠道模式16 5盈利预测19 6投资建议20 7风险因素21 图表1:公司发展历程5 图表2:2023年公司业务概况5 图表3:公司股权结构6 图表4:公司部分管理层介绍7 图表5:历年来公司营业收入及其同比增速情况8 图表6:历年来公司归母净利润及其同比增速情况8 图表7:历年来公司毛利率和净利率情况8 图表8:历年来公司销售/管理/财务/研发费用率情况8 图表9:营业收入分产品占比情况9 图表10:2018-2023年各产品毛利率情况9 图表11:公司化妆品板块品牌矩阵10 图表12:化妆品板块营业收入及同比11 图表13:化妆品营业收入占比11 图表14:化妆品毛利率11 图表15:颐莲营业收入及同比12 图表16:瑷尔博士营业收入及同比12 图表17:化妆品业务线上/线下收入情况12 图表18:化妆品业务线上/线下收入占比情况12 图表19:化妆品业务经销/直销收入情况12 图表20:化妆品业务经销/直销收入占比情况12 图表21:透明质酸应用领域图示13 图表22:透明质酸在机体中的分布13 图表23:2017-2026全球透明质酸原料市场规模及增长率13 图表24:2017-2026中国透明质酸原料市场规模及增长率13 图表25:2021年透明质酸原料市场占比（按销..售....量....）14 图表26:2017-2026E全球各类原料销量预计保持高增速..（....吨....）14 图表27:2021年全球透明质酸原料市场竞争格局14 图表28:公司近年原料业务收入及增速15 图表29:公司近年原料业务毛利率15 图表30:原料业务产品线及产品15 图表31:透明质酸产能对比16 图表32:生物医药业务收入及同比增速17 图表33:生物医药业务毛利率17 图表34:明仁福瑞达净利润及同比增速17 图表35:明仁福瑞达主要品牌17 图表36:明仁福瑞达主要药品17 图表37:明仁福瑞达营销网络18 图表38:博士伦福瑞达主要产品19 图表39:博士伦福瑞达收入及同比增速19 图表40:博士伦福瑞达净利润及同比增速19 图表41:收入拆分及预测20 图表42:可比公司估值表20 1公司概况：原山东国资房企，聚焦大健康产业 1.1公司简介：剥离地产业务，聚焦大健康产业 原山东国资房企，转型大健康产业。公司早前是山东省国资委下的房地产企业，主要从事房地产开发与经营管理、物业管理等业务。2009年借壳ST万杰上市，2018年收购山东福瑞达医药集团有限公司，实行“地产+医养”发展模式。山东福瑞达医药集团主要从事化妆品、药品、保健食品、生物技术产品等的研发、生产与销售。2019年底，收购山东焦点生物科技股份有限公司60.11%股权，进一步完善透明质酸产业链。2020年，公司收购新疆伊帕尔汗10%股权，进军芳香产业。2023年，公司置出房地产业务，更名为鲁商福瑞达医药股份有限公司（证券简称福瑞达），聚焦大健康产业，实现转型升级。 目前，公司以医药和化妆品为核心业务，产学研相结合、科工贸一体化，所属行业涉及原料药、药品、医疗器械、保健食品、食品、化妆品等。2023年，公司化妆品业务收入占比52.76%，房地产/生物医药/原料及添加剂业务收入分别占比24.89%/11.35%/7.67%。 图表1:公司发展历程 资料来源：公司公告、公司官网、万联证券研究所 图表2:2023年公司业务概况 资料来源：公司公告、万联证券研究所 1.2股权结构：国资委为实控人，新任董事长具医药背景 股权结构较为集中，国资委为实际控制人。公司实控人为山东省国资委，山东省国资委通过直接以及控股山东国惠投资控股集团有限公司持有山东省商业集团有限公司 股份。截止2024年6月20日，山东省商业集团有限公司持有公司51.62%的股权。此外，鲁商集团有限公司、山东世界贸易中心分别持股1.69%、0.97%。 上市公司置出房地产业务，以生物医药板块为主业。2023年2月，上市公司将公司及其全资子公司鲁健产业、鲁商健康持有的鲁商置业100%股权、新城镇100%股权、创新发展100%股权、菏泽置业100%股权、临沂地产100%股权、临沂置业51%股权、临沂金置业44.10%股权、临沂发展32%股权，以及公司对标的公司及其下属公司的全部债权，转让给商业集团下属全资企业山东城发集团，交易价格为59.07亿元。资产交易后，上市公司置出房地产开发相关业务，发展转型为以生物医药板块为主业。 图表3:公司股权结构 资料来源：同花顺iFinD、万联证券研究所注：数据取自2024年6月20日 董事长具备丰富的医药背景，管理层年轻化注入新活力。2022年1月起，具有丰富医药背景的贾庆文出任公司董事长。在这之前，董事长由葛健担任，其具有工学背景，现任公司董事以及战略委员会委员。2022年初董事长的变更和2023年底部分董事和高管的变更凸显了公司战略转型的决心和努力。此外，公司核心管理层的年龄在50岁左 右。管理层年轻化给公司战略转型注入了朝气和活力。 图表4:公司部分管理层介绍 姓名 职务 任职日期 年龄 个人简历 贾庆文 董事长、董事 2022-01-20 53 大学学历，主任药师，具备丰富的医药研究背景和经营管理经验，获“山东省担当作为好干部”、“山东省�一劳动奖章”荣誉称号，是济南市专业技术拔尖人才、济南高新区“科技领军人物”和第三届“影响济南”科技人物；担任山东省医药商会会长、山东省中医药学会副会长。历任山东省药学科学院副院长兼新药评价中心主任，山东福瑞达医药集团有限公司总经理、党委书记、董事长，鲁商福瑞达医药股份有限公司总经理、党委书记，2022年1月至今任鲁商福瑞达医药股份有限公司董事、董事长。 段东 董事 2015-06-30 47 硕士，正高级会计师。2014年6月至今任山东省国有资产投资控股有限公司财务部部长，2018年6月至今任德州银行股份有限公司董事，2018年11月至今任山东省国有资产投资控股有限公司总裁助理，2020年8月至今任山东华特控股集团有限公司董事，现兼任鲁资创业投资有限公司董事长、山东省泰富资产经营有限公司监事会主席，2015年6月至今任鲁商福瑞达医药股份有限公司董事。 周明 董事、战略与ESG委员会委员 2023-12-28 52 硕士，中共党员，鲁商福瑞达医药股份有限公司董事，硕士。历任银座集团股份有限公司河北石家庄东购店总经理、山东福瑞达医药集团有限公司党委委员、纪委书记。2023年12月至今任鲁商福瑞达医药股份有限公司董事。 张红阳 副总经理，董事会秘书 2023-10-12 45 硕士，中共党员，鲁商福瑞达医药股份有限公司副总经理、董事会秘书，工商管理硕士，注册会计师，正高级会计师。历任山东明仁福瑞达制药股份有限公司副总经理、财务总监，山东福瑞达医药集团有限公司投资发展中心总监，山东福瑞达生物股份有限公司财务总监，山东福瑞达医药集团有限公司党委委员、副总经理。2023年10月至今任鲁商福瑞达医药股份有限公司副总经理、董事会秘书。 窦茜茜 副总经理 2023-10-12 42 中共党员，鲁商福瑞达医药股份有限公司副总经理，硕士研究生，副主任药师。历任山东福瑞达医药集团有限公司科技发展部副部长，山东福瑞达医药集团有限公司项目拓展部部长，山东福瑞达医药集