投资者日收获 ： 高端升级将在 2H24E 加速 ； 边缘 AI 将推动长期增长

2024年6月20日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 阳光光学（2382香港） 投资者日收获：高端升级将在2H24E加速；边缘AI将推动长期增长 对Sy在2H24E对智能手机复苏和高端机型加速升级的积极看法感到鼓舞。主要亮点包括1）智能手机HCM/HLS和汽车镜头组的全球第一位置，2）高端ADAS/LiDAR/HUD市场的突破（尤其是混合汽车镜头），3）视觉输入和边缘AI（AI电话，机器人）的机会。此外，管理层。从长远来看，共享有关边缘AI驱动的组件升级的见解。我们对Sy的技术领先地位和产品路线图持积极态度，我们相信更好的出货量和缓解的竞争将推动GPM在2H24E的复苏。该股目前的FY24/25E交易价格为39倍/29倍，我们保持基于SOTP的TP为47.31港元，这意味着FY25E市盈率为25.9倍。 智能手机出货量恢复步入正轨；高端升级将在2H24E加速。重点讨论包括：1）2024年出货指导不变；2）HLS：预计在AI手机升级的推动下，FY24E全球智能手机需求将温和复苏；2）HCM：下一代升级将关注可变光圈，模块/电机/镜头集成，1.4英寸大底长焦和 连续光学变焦等。3）VLS：ADAS市场份额第一（全球约50％）；2024年8M混合ADAS批量生产；17M自动ADAS镜头已准备好批量生产；2024-25年有15个激光雷达项目；AU-HUD渗透率上升，PGU业务快速增长；4）智能手机市场：全球/中国市场同比增长3.5％/0.4％，可折叠手机在2024年同比增长38.8％。 智能手机/汽车/ARVR/机器人的边缘AI机会积极。从长远来看，管理层。在边缘侧AI推动传统硬件升级方面是积极的，包括：1）智能手机：AI智能手机的升级周期，需要更高水平的2D/3D图像细节和动态图像质量，和计算能力升级用于图像识别和语义分割，用例用于 个人助理、创意设计和工作替代；2）智能汽车：多传感器智能驾驶和智能客舱是关键趋势；。3）AR/VR：将MR中的端到端AI升级为日常生产力工具；4）机器人：具有移动器官，通用AI和多应用自适应的机器人，Sunny正在与客户紧密合作以进行开发。 在FY24E中进行产品升级以推动GPM恢复。我们对Sunny在Apple/Huawei的技术领先地位，产品路线图和全球客户群持积极态度。鉴于更好的出货量和竞争加剧，我们预计GPM将在需求复苏和产品组合改善的推动下在2H24E恢复。该股目前的交易价格为FY24/25E的 39x/29x，我们以SOTP为基础的TP保持在47.31港元，这意味着25.9倍的FY25E市盈率 收益汇总(YE31Dec)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E收入（人民币元mn)33,19731,68136,54540,52443,473 同比增长(%)(11.5)(4.6)15.410.97.3 净利润（元mn)2,407.81,099.41,351.21,837.92,193.6 同比增长(%)(51.8)(54.3)22.936.019.4 EPS（报告）（人民币元）2.201.011.241.682.01共识每股收益（人民币元）--2.212.974.20P/Ea.21.948.039.128.724.1P/Ba.2.42.32.22.12.0产量(%)2.01.01.11.51.8ROE(%)11.24.95.87.68.6净资产负债率(%)(22.6)(45.5)34.1(42.4)24.3资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 目标价47.31港元涨/跌（9.0%）现价52.00港元中国技术亚历克斯NG(852)39000881李汉青StockData市值上限（百万港元）57,044.0平均3个月t/o（百万港元）571.652w高/低（港元）80.30/34.45已发行股份总数（mn）1097.0来源：FactSet股权结构孙旭Ltd35.5%摩根大通4.9%来源：港交所份额业绩 绝对相对 1个月18.3%25.5% 3个月-3.4%-13.4% 6个月-27.2%-34.8% 来源：FactSet12个月的价格表现来源：FactSet相关报告： 1)在保守指导下重新设定预期；保持-2024 年3月22日（链接） 2)2023年盈利预警比预期的还要糟糕 ；维持盈利下行-2024年1月1日（链接）3)装运恢复和升级趋势积极；维持公平估值-2023年10月13日（链接） 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE 1 我们在余姚总部参加了SyOptical的投资者日活动。总体而言，虽然出货量指引保持不变，但我们 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 焦点图表 图1：阳光光学收入趋势 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图2：阳光光学GPM趋势 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图3：Sunny的产品升级趋势 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图4：汽车相机市场的快速发展 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图5：汽车模块中的技术 来源：公司，CMBIGM 图6：边缘侧AI驱动电话切换 来源：公司，CMBIGM 收益预测 百万元人民币 FY22 FY23 1H24E 2H24E FY24E FY25E FY26E 收入 33,197 31,681 16,365 20,180 36,545 40,524 43,473 ...YoY -11.5% -4.6% 14.6% 16.0% 15.4% 10.9% 7.3% 销售成本 -26,592 -27,091 -14,085 -17,312 -31,397 -34,095 -36,091 毛利润 6,605 4,590 2,280 2,869 5,148 6,429 7,383 GPM(%) 19.9% 14.5% 13.9% 14.2% 14.1% 15.9% 17.0% ...YoY -24.4% -30.5% 7.0% 16.6% 12.2% 24.9% 14.8% SG&A (1,281) (1,425) (655) (848) (1,502) (1,702) (1,695) ...%的rev -3.9% -4.5% -4.0% -4.2% -4.1% -4.2% -3.9% R&D (2,803) (2,566) (1,309) (1,594) (2,903) (3,242) (3,260) ...%的rev -8.4% -8.1% -8.0% -7.9% -7.9% -8.0% -7.5% 其他损益 537 151 504 572 637 1,172 703 营业利润 3,014 1,785 844 1,180 2,024 2,657 3,129 OPM(%) 9.1% 5.6% 5.2% 5.8% 5.5% 6.6% 7.2% ...YoY -48.5% -40.8% 6.4% 19.0% 13.4% 31.3% 17.8% 净利润 2,408 1,099 541 811 1,351 1,838 2,194 NPM(%) 7.3% 3.5% 3.3% 4.0% 3.7% 4.5% 5.0% ...YoY -51.8% -54.3% 23.8% 22.3% 22.9% 36.0% 19.4% 图7：损益预测 资料来源：公司数据，CMBIGM估计图8：主要假设 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 出货量（mn单位）光学元件手机镜头组 1,193 1,171 1,232 1,330 1,437 ...同比（%） -17% -2% 5% 8% 8% 车辆镜头组 79 91 101 116 134 ...同比（%） 16% 15% 11% 15% 15% 光电产品手机摄像头模块 517 567 588 617 648 ...同比（%） -23% 10% 4% 5% 5% 其他光电（AR/VR/3D） 51 32 35 39 43 ...同比（%） -14% -36% 10% 10% 10% 光学仪器显微仪器 320 251 276 304 334 ...同比（%） 24% -21% 10% 10% 10% 收入（百万元）光学元件 9,468 9,555 10,478 11,932 13,312 光电产品 23,326 21,599 25,612 28,109 29,647 光学仪器 403 527 456 483 514 总收入 33,197 31,681 36,545 40,524 43,473 ...同比（%） -11.5% -4.6% 15.4% 10.9% 7.3% 毛利率 19.9% 14.5% 14.1% 15.9% 17.0% 光学元件 33.4% 28.4% 28.5% 30.0% 30.0% 光电产品 10.7% 5.5% 5.3% 6.6% 7.5% 光学仪器 42.0% 41.2% 46.0% 46.0% 46.0% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 估价 保持持有47.31港元的TP 我们保持基于SOTP的TP为47.31港元。我们从SOTP方法和加权平均目标市盈率26.3倍的FY24EEPS得出12个月TP，以反映Sunny在具有不同增长状况的多个业务中的多元化，以及不同细分市场的产品上行周期的可见性。 我们为其CCM业务分配18倍市盈率，以反映其在中国的第一地位，产品上升周期和先进技术能力。我们为其车载镜头业务分配了35倍的P/E，以反映车载镜头的高利润和高增长的行业性质（25％的CAGRFY20-23E）和Sy的全球第一市场份额。鉴于长期升级趋势和同行的持续份额增长，我们对其手机镜头细分市场采用25倍市盈率。 图9：阳光光学-SOTP估值 业务部门占FY25E利润的百分比FY25E每股收益（人目标市盈率 民币） 相机模块 28.7% 0.48 18x 手机镜头 39.2% 0.66 25x 车辆镜头 28.6% 0.48 35x Others 3.5% 0.06 25x 合计（人民币）/隐含市盈率TP（港元） 1.68 25.9x47.31 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图10：同行估值 市值 向上/ Price TP 向下 市盈率（x） P/B(x) 净资产收益率(%) Company Ticker 额定值 （百万美元） (LC) (LC) -side FY23E FY24E FY23E FY24E FY23E FY24E 阳光光学 2382香港 HOLD 7,293 52.0 47.3 -9% 37.6 27.8 2.2 2.1 5.7 7.4 Q技术 1478香港 购买 663 4.4 3.9 -10% 11.9 8.9 0.9 0.8 7.6 9.4 考威尔 1415香港 NR 2,604 23.70 NA NA 25.3 14.5 5.1 3.8 21.9 28.4 真的 732香港 NR 381 0.94 NA NA - - - - - - 守望者 2474TT NR 4,849 230.50 NA NA 12.9 15.2 1.0 1.0 7.5 6.2 Largan 3008TT NR 10,874 2635.00 NA NA 15.8 15.6 2.0 1.8 12.6 12.2 Lite-on 2301TT NR 7,694 106.00 NA NA 17.2 14.5 2.8 2.7 15.8 17.3 Primax 4915TT NR 1,574 110.00 NA NA 17.6 15.0 2.7 2.5 15.0 16.4 O-film 002456CH NR 3,663 8.16 NA NA 46.1 29.9 6.5 6.2 8.2 12.1 Average 23.0 17.7 2.9 2.6 11.8 13.7 来源：彭博社，CMBIGM估计 图11：12M正