金融工程2024年度中期投资策略：配置微观因子策略正当时

证券研究报告 2024年06月20日 │ 配置微观因子策略正当时 ——金融工程2024年度中期投资策略 三维度指数择时：A股进入弱势震荡区间 宏观环境与企业盈利在一季度修复明显，二季度后宏观环境与企业盈利均有不同程度的边际下行，从各宽基指数的微观结构对比来看，沪深300具有显著低估值与低波动率优势。 风格配置：模型偏好大盘价值 以宏观、利率、汇率、中观景气度和微观风险结构等指标构建多个信号。截至2024年6月7日，大小盘信号为0.5，模型偏向配置大盘股票；成长价值指标模型信号为-1，模型偏向配置价值板块。 行业轮动组合：2024年累计超额收益8.36% 基于四个经济象限的因子轮动，配置相应的高预期收益行业以此构建了适用于A股市场的行业轮动策略。行业轮到策略最新配置公用事业、银行、白色家电、小家电、煤炭。2024年1月1日至2024年6月7日，策略基准收益率为-9.13%，无剔除版因子轮动行业增强收益为-5.06%，超额为4.06%。双剔除版因子轮动行业增强收益为-0.77%，超额为8.36%。 选股因子组合：2024年累计超额收益6.82% 截至2024年6月7日，基于遗传规划构建的沪深300、中证500和中证1000增强组合本年超额收益分别为6.82%、5.21%和3.08%，2016年以来超额收益分别为334.70%、148.03%和222.73%。 可转债随机森林：2024年累计收益超额收益7.73% 截至2024年6月7日，基于随机森林模型的可转债择券策略，2024年以来绝对收益6.50%，相对Wind转债等权超额收益7.73%。 市场总结 2024年上半年国内宏观环境回暖，企业景气度逐渐上行，但受到国内外各种风险因素影响，市场分化明显，资金偏好低风险资产。可转债策略受益于其标的的防御性表现略优于股票策略，下半年我们继续看好大盘价值股、转债等低风险资产。 作者 分析师：陆豪 执业证书编号：S0590523070001邮箱：luhao@glsc.com.cn 分析师：康作宁 执业证书编号：S0590524010003邮箱：kangzn@glsc.com.cn 分析师：陈阅川 执业证书编号：S0590524050004邮箱：chenyc@glsc.com.cn 金融工程 金融工程深度 风险提示：本报告提供的量化模型和策略基于历史数据和特定假设，可能存在误差。金融市场波动可能导致投资表现与预期不符，模型依赖历史数据和假设，可能无法准确预测未来。此外，不可预见的突发事件可能对市场和策略表现造成重大影响。 相关报告 1、《金融工程2024年度投资策略：——主动超额蓄势待升，关注另类alpha策略》2024.01.03 2、《基金2024年度投资策略：推荐红利、小盘量化、科技成长类基金》2023.12.27 正文目录 1.三维度指数择时：A股进入弱势震荡区间4 1.1宏观环境：宏观环境Logit值反弹后回落4 1.2中观景气度：今年以来景气复苏5 1.3微观结构：继续看好沪深300代表的大盘风格6 1.4资金流和定量配置信号：多头信号7 2.大小盘、成长价值风格配置：偏好大盘价值10 2.1大小盘轮动：偏好大盘10 2.2成长价值轮动：偏好价值11 3.行业轮动跟踪：2024年累计超额收益8.36%14 3.1行业表现和因子表现14 3.2组合绩效回顾14 3.3最新配置公用事业、银行、白色家电、小家电、煤炭15 3.4国联行业轮动策略2.016 4.遗传规划指增策略：2024年累计超额收益6.82%19 4.1沪深300指数增强19 4.2中证500指数增强20 4.3中证1000指数增强21 5.可转债随机森林策略：2024年累计收益超额收益7.73%24 5.1随机森林模型的基本原理24 5.2策略表现24 5.3最新持仓26 6.市场总结27 6.1整体环境27 6.2策略表现27 6.3未来展望27 7.风险提示28 图表目录 图表1：宏观环境变量选取4 图表2：宏观环境变量(平稳化处理)当期变化及影响系数4 图表3：宏观Logit模型最新预测值5 图表4：宏观Logit模型历史预测值5 图表5：刻画景气—中观高频指标选取5 图表6：构建景气度指数—领先预测A股盈利扩张周期时序值6 图表7：微观结构风险刻画7 图表8：各宽基指数微观结构风险7 图表9：月度-各宽基指数微观结构风险变化7 图表10：融资净买入额、融资净买入额占比A股成交额8 图表11：三维度刻画权益资产配置价值8 图表12：权益资产配置信号9 图表13：选定驱动交易的信号（大小盘轮动）10 图表14：信号值与大小盘仓位时序变化10 图表15：大小盘轮动策略，回测月度净值曲线11 图表16：选定驱动交易的信号（成长价值轮动）11 图表17：信号值与成长价值仓位时序变化12 图表18：成长价值轮动策略，回测月度净值曲线13 图表19：2024年6月因子累计收益率14 图表20：202201以来因子收益率走势14 图表21：行业轮动组合收益率vs基准收益率15 图表22：行业轮动组合月度净值走势(无剔除)15 图表23：行业轮动组合月度净值走势(双剔除)15 图表24：各行业当期截面因子排名16 图表25：最新截面行业权重以及相关ETF16 图表26：量化行业轮动策略框架17 图表27：因子行业轮动策略净值17 图表28：因子行业轮动策略净值(双剔除)17 图表29：周期因子行业轮动策略分年度绩效18 图表30：周期因子行业轮动策略分年度绩效(双剔除)18 图表31：沪深300指数增强绩效跟踪19 图表32：沪深300选股因子，分年绩效统计19 图表33：沪深300指数增强最新持仓20 图表34：中证500指数增强绩效跟踪20 图表35：中证500选股因子，分年绩效统计21 图表36：中证500指数增强最新持仓21 图表37：中证1000指数增强绩效跟踪22 图表38：中证1000选股因子，分年绩效统计22 图表39：中证1000指数增强最新持仓23 图表40：随机森林作用示意图24 图表41：随机森林模型2024年以来收益表现25 图表42：可转债随机森林策略最新持仓26 1.三维度指数择时：A股进入弱势震荡区间 1.1宏观环境：宏观环境Logit值反弹后回落 1.1.1宏观变量选取 从短期货币流动性、长端利率、信用、经济增长以及汇率五个维度刻画宏观环境运行状态。 图表1：宏观环境变量选取 短期货币流动性 频率 长端利率&汇率 频率 信用 频率 PMI 频率 银行间债券质押式回购 月 3年期国债 到期收益率 日 社融：新增人民币贷款 月 PMI：新订单 PMI：新出口订单 月 SHIBOR：3个月 月 5/10年期国债到期收益率 日 信用利差：全体产业债 月 欧元区：制造业PMI 月 R-007 日 2/10年期美债到期收益率 日 M1：同比 月 日本：制造业PMI 月 1年期国债 到期收益率 日 人民币汇率指数 日 M2：同比 月 美国：ISM制造业PMI 月 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 1.1.2当前宏观变量变化 截至2024年6月7日，短期货币流动性相较去年末显著上升，长端利率显著下行；信用方面，社融量较去年末上升，信用利差变窄，海内外主要经济体PMI均有不同程度下行。 图表2：宏观环境变量(平稳化处理)当期变化及影响系数 类型 变量 前值 (2023-12-29) 最新值 (2024-06-07) 变化值 变化方向 影响系数 短期货币流动性 银行间债券质押式回购 -0.132 -0.010 0.122 -0.030 SHIBOR：3个月 -1.017 -0.146 0.871 -0.395 R-007 -0.255 0.324 0.580 0.861 1年期国债到期收益率 -0.138 -0.258 -0.120 -0.572 长端利率 3/5/10年期国债到期收益率 0.597 0.097 -0.499 0.229 2/10年期美债到期收益率 0.680 0.565 -0.115 1.335 汇率 人民币汇率指数 -0.275 0.000 0.275 0.001 信用 社融：新增人民币贷款 -0.264 -0.243 0.021 -0.628 信用利差：全体产业债 0.577 -0.179 -0.756 -0.691 M1：同比 1.697 1.390 -0.307 3.697 M2：同比 -0.256 -0.284 -0.028 -0.945 国内经济增长 PMI：新订单&新出口订单 -2.332 -3.356 -1.024 -5.451 海外主要经济体 欧元区：制造业PMI 2.314 1.408 -0.906 2.392 日本：制造业PMI -1.382 -2.094 -0.712 -3.421 美国：ISM制造业PMI 1.835 1.421 -0.415 2.530 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 1.1.3最新Logit预测结果 宏观状态事件预测模型最新Logit预测值为0.361，去年年末值为0.066。宏观环境上半年探底反弹，在近期突破多空临界值后又快速跌破。 图表3：宏观Logit模型最新预测值 2023/12/31 2024/5/31 2024/6/7 宏观Logit预测值 0.066 0.506 0.361 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 宏观Logit模型历史预测值,时间区间2017年1月1日至2024年6月7日： 图表4：宏观Logit模型历史预测值 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 1.2中观景气度：今年以来景气复苏 1.2.1中观高频指标选取 图表5：刻画景气—中观高频指标选取 工业产量 频率 工业利润 频率 经济活跃度 频率 产量：家电：当月同比 月 工业企业：利润总额：累计同比 月 民航货邮周转量 日 产量：汽车：当月同比 月 工业企业：亏损企业亏损总额：累计同比 月 工业GDP增速 季 产量：水泥：当月同比 月 工业增加值：国有及国有控股企业：当月同比 月 地铁客运量 日 产量：钢材：当月同比 月 拥堵延时指数 日 企业景气指数：黑色金属冶炼及压延加工业 季 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 拼接所有因子数据，按季度采样，用PCA合成大类因子，回归目标为上证指数的归属母公司股东的净利润(同比增长率)。然后将因子提升频率至日频，用训练好的模型预测。 1.2.2中观景气指数构建 中观高频景气度指数—与A股盈利趋势变化契合，并且具备领先预测性。回归训练集(样本内)：2001年12月31日—2016年12月31日。 景气度指数历史预测值： 图表6：构建景气度指数—领先预测A股盈利扩张周期时序值 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 当前中观景气指数为13.21，景气指数从年初到5月逐步修复，自五月始已经连续出现下降趋势。 1.3微观结构：继续看好沪深300代表的大盘风格 1.3.1微观结构风险刻画指标 以估值、风险溢价、波动率以及流动性四类均值恢复性较强的因子刻画各宽基指数的微观结构风险。 图表7：微观结构风险刻画 结构风险 刻画方式 估值 市盈率与市净率在过去5年中所处分位数的均值 风险溢价 ERP(ep-rf:市盈率倒数减去一年期定存利率)在过去5年中所处的分位数 波动率 50日波动率在过去5年中所处分位数 流动性 自由流通市值换手率在过去5年中所处分位数 结构风险因子 四因子等权相加 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 1.3.2沪深300结构风险、波动较低 A股整体结构性风险系数([0,1]范围取值)恢复至平稳位置，近期沪深300估值有所上升，其余指数均下降。从结构风险和波动率来看，以沪深300为代表的大盘价 值股依旧优于中证1000小盘股。 图表8：各宽基指数微观结构风险 宽基指数 估值 风险溢价 波动率 流动性 结构风险