宏观经济宏观月报：5月经济延续平稳增长，物价上升将给经济带来积极影响

证券研究报告|2024年06月17日 宏观经济宏观月报 5月经济延续平稳增长，物价上升将给经济带来积极影响 核心观点经济研究·宏观月报 2024年6月17日国家统计局发布5月份经济增长数据，重点关注的经济增长类数据如下： 1、5月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，较4月份回落1.1个百分点； 2、5月份，社会消费品零售总额39211亿元，同比增长3.7%，较4月份回升1.4个百分点； 3、1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）188006亿元，同比增长4.0%，比1-4月放缓0.2个百分点；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资同比增长8.6%； 4、5月份，货物进出口总额37077亿元，同比增长8.6%。其中，出口21471亿元，增长11.2%；进口15607亿元，增长5.2%； 5、5月份，全国城镇调查失业率为5.0%，持平上月，比上年同月下降0.2个百分点。 5月国内经济延续平稳增长势头。 5月国内经济增速较4月小幅回落，其中消费、出口同比上升，投资同比有所回落。根据测算，2024年5月国内实际GDP同比约为4.8%，较4月小幅回落0.1个百分点，延续平稳增长势头。 物价上升将给经济带来积极影响。 消费是国内经济的基本盘，近年来贡献了GDP增量70%以上的比例，因此国内消费增速走势是决定实际GDP增速走势的关键变量。 经济逻辑以及历史数据显示，国内企业营业收入增速领先居民收入和消费增速大概5个月的时间。企业营业收入由“量”和“价”构成。2023年以来，国内“量”增但“价”减，因此整体企业营业收入增速并未随着“量”增而明显改善，这导致居民收入水平难以提振，居民消费也处于偏低水平。 在海外商品需求持续回暖的推动下，2024年二季度或成为国内“价”趋势上升的起点，也是国内企业营业收入增速趋势上升的起点。考虑到居民收入和消费的滞后性，国内消费增速的趋势性改善或出现在今年四季度。 今年二、三季度国内消费有望维持平稳走势，支撑因素主要来自就业岗位供给的增加（失业率下降）：今年以来国内批发零售业、租赁和商务服务业、住宿和餐饮、教育这些可以提供较多就业岗位的行业投资增速较2023年明 显提升，这表明今年以来国内就业岗位供给较2023年明显增加，这直接带动失业率下降并提振了消费需求。 实际上，今年4、5月国内社会消费品零售总额同比增速平均值基本与3月持平，表明二季度以来国内消费的确维持平稳态势。相应地，4、5月实际GDP月度同比也基本持平3月，国内实际GDP同比也维持平稳态势。 风险提示：政策刺激力度减弱，海外经济政策不确定性。 证券分析师：李智能证券分析师：董德志0755-22940456021-60933158 lizn@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980516060001S0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比4.00 社零总额当月同比3.70 出口当月同比7.60 M27.00 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宏观经济宏观月报-4月经济平稳增长，失业率下降或带动消费进一步回暖》——2024-05-19 《宏观经济宏观季报-消费和出口推动一季度中国经济顺利实现开门红》——2024-04-18 《宏观经济宏观月报-3月国内消费、出口环比表现并不弱，经济延续稳中向好格局》——2024-04-16 《宏观经济宏观月报-开年三大经济需求均回暖，1-2月份实际GDP增速或超过5%》——2024-03-18 《宏观经济宏观月报-12月国内投资和出口回升驱动经济回暖》 ——2024-01-17 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 5月经济：延续平稳增长，物价上升将给经济带来积极影响4 就业：5月调查失业率走平，大城市继续下降0.1个百分点5 生产端：5月工业生产同比继续回落，服务业回升6 需求端：投资—基建和房地产继续拖累国内投资同比增速8 需求端：消费—3-5月国内消费增速基本稳定，后续有望进一步回升9 需求端：进出口—出口同比继续明显上升10 5月通胀解读：CPI环比表现强于季节性，PPI环比如期转正12 5月核心商品走弱，整体CPI同比平稳运行12 5月CPI环比高于季节性水平，表现并不弱12 5月PPI当月同比降幅明显收窄，偏上游的采掘和原材料工业同比回升幅度大于加工工业14 5月PPI环比高于疫情前三年同期均值，原材料工业价格环比偏高是主因15 基于高频指标对6月CPI和PPI同比的预测16 风险提示16 图表目录 图1：中国实际GDP月度同比增速测算4 图2：中国实际GDP以及GDP平减指数当季同比一览5 图3：中国CPI同比与PPI同比一览5 图4：5月整体调查失业率持平4月，大城市失业率继续下降0.1个百分点6 图5：中国工业增加值和高技术产业增加值同比一览6 图6：中国工业增加值定基指数历年环比增速一览6 图7：采矿业、制造业、公用事业增加值当月同比一览7 图8：5月各品类产品产量当月同比与4月当月同比的差值一览7 图9：4月服务业生产指数同比增速继续回落8 图10：中国固定资产投资完成额同比增速一览8 图11：中国固定资产投资完成额环比增速一览8 图12：房地产开发、制造业、基建、其他投资同比增速一览9 图13：房地产开发、制造业、基建、其他投资环比增速一览9 图14：房地产销售面积和销售额同比增速一览9 图15：中国社会消费品零售总额同比增速一览10 图16：中国社会消费品零售总额环比增速一览10 图17：5月不同商品的销售金额相对2019年同期复合同比较4月变化幅度一览10 图18：中国2024年5月出口同比继续明显上升11 图19：中国5月出口环比处于2020年之后同期偏高水平11 图20：国内不同出口产品对整体出口同比的拉动幅度11 图21：中国CPI、核心CPI当月同比一览12 图22：中国消费品CPI、服务品CPI当月同比一览12 图23：中国CPI环比与历史均值比较13 图24：中国CPI食品项环比与历史均值比较13 图25：中国CPI非食品项环比与历史均值比较13 图26：中国CPI非食品中服务品价格环比与历史均值比较14 图27：中国CPI非食品中消费品价格环比与历史均值比较14 图28：中国PPI当月同比走势一览14 图29：中国PPI生产资料和生活资料价格当月同比一览15 图30：中国PPI生产资料各分项当月同比一览15 图31：中国PPI环比与历史均值一览15 图32：中国PPI生产资料分项价格环比与历史均值16 图33：中国PPI生活资料分项价格环比与历史均值16 图34：中国食品高频价格指数走势16 图35：中国工业品价格高频指标走势16 5月经济：延续平稳增长，物价上升将给经济带来积极影响 5月国内经济增速较4月小幅回落，其中消费、出口同比有所回升，投资同比有所回落。 根据我们总结的月度经济指标与GDP之间的数量关系（详见报告《国信证券-宏观经济专题：如何测算中国月度GDP同比？-20230623》），我们测算了中国实际GDP的月度同比增速。2024年5月国内实际GDP同比约为4.8%，较4月小幅回落约0.1个百分点。 图1：中国实际GDP月度同比增速测算 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 消费是国内经济的基本盘，近年来贡献了GDP增量70%以上的比例，因此国内消费增速走势是决定实际GDP增速走势的关键变量。 经济逻辑以及历史数据显示，国内企业营业收入增速领先居民收入和消费增速大概5个月的时间。企业营业收入由“量”（可参考实际GDP）和“价”（可参考GDP平减指数）构成。2023年以来，国内实际GDP同比持续上升，但GDP平减指数同比持续回落，因此整体企业营业收入增速并未随着“量”的改善而改善，这导致居民收入水平难以提振，居民消费也处于偏低水平。 2020年以来，PPI成为国内“价”的领先指标。去年7月起国内PPI同比开始上升，去年四季度至今年一季度PPI同比进入一个明显的平台期。今年5月PPI同比上升幅度再次明显扩大，高频数据显示6月PPI同比将继续大幅抬升。与此同时，下半年海外商品需求大概率延续回暖趋势（原因：去年海外发达国家服务业高位运行而商品需求低位运行使得居民资产负债表进一步改善，叠加今年海外主要央行将开启降息进程），今年下半年国内PPI同比大概率延续上升趋势。因此2024年二季度或成为国内“价”趋势上升的起点，也是国内企业营业收入增速趋势上升的起点。考虑到居民收入和消费的滞后性，国内消费增速的趋势性改善或出现在今年四季度。 今年二、三季度国内消费有望维持平稳走势，支撑因素主要来自就业岗位供给的增加（失业率下降）：今年以来国内批发零售业、租赁和商务服务业、住宿和餐饮、教育这些可以提供较多就业岗位的行业投资增速较2023年明显提升，这表明 今年以来国内就业岗位供给较2023年明显增加，这直接带动失业率下降并提振了消费需求。 实际上，今年4、5月国内社会消费品零售总额同比增速平均值基本与3月持平，表明二季度以来国内消费的确维持平稳态势。相应地，4、5月实际GDP月度同比也基本持平3月，国内实际GDP同比也维持平稳态势。 图2：中国实际GDP以及GDP平减指数当季同比一览图3：中国CPI同比与PPI同比一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 就业：5月调查失业率走平，大城市继续下降0.1个百分点 5月国内城镇调查失业率为5.0%，持平4月。2018、2019年5月城镇调查失业率 平均值亦持平4月。今年5月国内城镇调查失业率表现持平疫情前历史同期平均水平，表明国内整体就业岗位供给基本持平疫情前同期水平。 5月大城市调查失业率为4.9%，较4月继续下行0.1个百分点。2018、2019年5 月大城市调查失业率平均值持平4月。今年5月国内大城市调查失业率较4月回落，表现优于疫情前历史同期水平，表明国内大城市就业岗位供给情况优于疫情前同期水平。 图4：5月整体调查失业率持平4月，大城市失业率继续下降0.1个百分点 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 生产端：5月工业生产同比继续回落，服务业回升 5月国内规模以上工业增加值当月同比为5.6%，较4月当月同比回落1.1个百分 点。从工业增加值定基指数的环比来看，2024年5月环比高于2017-2023年同期 均值，也高于2017-2019年同期水平，表明2024年5月中国工业生产环比偏强。 值得关注的是，2024年5月中国高技术产业工业增加值同比仍大幅高于整体工业增加值同比，今年以来中国高技术工业产品的生产表现亮眼。 图5：中国工业增加值和高技术产业增加值同比一览图6：中国工业增加值定基指数历年环比增速一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 分三大门类看，4月采矿业增加值同比继续回升，制造业、公用事业增加值同比有所回落。 图7：采矿业、制造业、公用事业增加值当月同比一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 分产品看，5月和内需更相关的粗钢、钢材产量当月同比较4月明显回升，对出口同比贡献比较大的工业机器人、集成电路、汽车的当月同比较4月明显回落。 图8：5月各品类产品产量当月同比与4月当月同比的差值一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 服务业生产方面，2024年5月国内服务业生产指数当月同比增速为4.8%，较4 月当月同比回升1.3个百分点，相对2019年同期的复合同比约为4.8%，回升0.3个百分点，5月国内服务业生产景气回暖。 图9：4月服务业生产指数同比增速继续回落 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 需求端：投资—基建和房地产继续拖累国内投资同比增速 5月国内固定资产投资当月同比为3.5%，较4月当月同比小幅回落0.1个