大输液领域行业领先稳中有升龙头，制剂业务创新药推动第二曲线

大输液领域行业领先稳中有升龙头，制剂业务创新药推动第二曲线 辰欣药业(603367.SH)/医药生物 证券研究报告/公司深度报告2024年06月17日 辰欣药业 沪深300 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% -20.00% -30.00% 评级：买入(首次) 市场价格：14.83 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：曹泽运 执业证书编号：S0740524060002 Email：caozy01@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股) 流通股本(百万股)市价(元) 市值(百万元) 流通市值(百万元) 453 451 14.83 6,715 6,693 股价与行业-市场走势对比 相关报告 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4,066 4,462 4,931 5,367 5,775 增长率yoy% 7.5% 9.7% 10.5% 8.9% 7.6% 净利润（百万元） 350 521 583 648 721 增长率yoy% 4.8% 48.9% 11.8% 11.2% 11.2% 每股收益（元） 0.77 1.15 1.29 1.43 1.59 净资产收益率 6.7% 9.4% 9.8% 10.0% 10.1% P/E 19.2 12.9 11.5 10.4 9.3 P/B 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 公司盈利预测及估值 备注：股价信息截至2024年6月17日 报告摘要 传统业务大输液基本盘稳定。公司为大输液领域龙头之一，拥有完备的玻璃瓶、塑料 瓶、非PVC软袋产能，技术成熟，产能充足，成本可控。随着诊疗量与需求逐渐增长，同时行业集中度提升，伴随公司自身产品升级迭代，未来市占率和收入将进一步增长。 制剂业务稳步推进，贡献收入利润增量。制剂板块，公司多个产品通过一致性评价，并 建设原料药中试和商业化生产基地，逐步实现新药项目和高端仿制药项目的原料药制剂上下游一体化，原料供应和成本优势取得较好保障，并为未来化学制药开发提供研发支持。 创新药加速推进，积极投入研发。公司推进创新药研发工作，已有多个产品进入到临床 23-11 24-01 24-03 24-05 开发阶段，其中流感新药PA酶抑制剂和肿瘤新药CDK2/4/6即将推进注册临床工作，将成为公司增长的第二曲线。 盈利预测与投资建议。我们预测公司2024-2026年有望实现营业收入49.31/53.67/57. 75亿元，同比增长10.5%/8.9%/7.6%，预计2024-2026年实现归母净利润5.83/6.48 /7.21亿元，同比增长11.8%/11.2%/11.2%。考虑公司业务基本盘稳健，未来增速可持续。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：商业化产品收入不及预期风险；临床开发进度不及预期风险；同类竞争对手 和新技术疗法竞争风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 请务必阅读正文之后的重要声明部分 投资主题 报告亮点 报告的与众不同或创新之处。 1）我们从生产工艺、成本与安全性对比了大输液行业的产品技术发展路径，拆解了公司的大输液板块各产品的详细占比，并指出了赛道成长逻辑和公司产品成长逻辑。 2）针对公司在研创新药管线，对疾病诊疗、致病机制、治疗路径和同类产品对比，指出了公司第二曲线未来潜在的发展空间。 3）报告对已有产品业务按时间线进行了详细梳理，以求更好预测公司未来发展。 投资逻辑 1）公司为大输液领域龙头之一，拥有完备的玻璃瓶、塑料瓶、非PVC软袋产能，技术成熟，产能充足，成本可控。随着诊疗量与需求逐渐增长，同时行业集中度提升，伴随公司自身产品升级迭代，未来市占率和收入将进一步增长。 2）制剂板块，公司多个产品通过一致性评价，并建设原料药中试和商业化生产基地，逐步实现新药项目和高端仿制药项目的原料药制剂上下游一体化，原料供应和成本优势取得较好保障，并为未来化学制药开发提供研发支持。 3）公司推进创新药研发工作，已有多个产品进入到临床开发阶段，其中流感新药PA酶抑制剂和肿瘤新药CDK2/4/6即将推进注册临床工作，将成为公司增长的第二曲线。 关键假设、估值与盈利预测 假设一：随着老龄化加剧，我国医疗需求提升加速；我国医疗机构总诊疗量、床位数的增长，大输液作为基础产品需求量将稳步上涨。由于大输液产品因基药、医保、集采等多重因素，价格不断下降，其营业成本率已进入利润率敏感区间，小企业盈利能力下降导致行业集中度逐步提升，将逐步从垄断竞争市场向寡头垄断市场格局过渡。辰欣药业为大输液领域市占率TOP4龙头企业之一，未来市占率将继续提升。 假设二：由于临床应用方便性、运输成本和安全性等原因，国内大输液市场将逐步由玻璃瓶替换为软袋，后者单价、毛利率更高。公司拥有成熟完善的非PVC软袋包装输液生产线，预计该品类未来将贡献更大营收利润。 假设三：公司仿制药制剂板块，可大致分为已集采产品、未集采产品和报BE/报产阶段产品，其中已集采产品收入将保持稳定，未集采产品在集采后有收入下行风险，同时BE/报产阶段产品在上市后将贡献净增长。预计整个制剂板块未来将保持3%左右的增速。 内容目录 一、公司简介.-5- 1.1公司简介...........................................................................................-5- 1.2业绩稳健增长，四费稳中有降，盈利能力逐年提升............................-5- 1.3经营要素完备，产能质量不断提升....................................................-6- 二、大输液&小容量注射剂..............................................................................-7- 2.1行业概览...........................................................................................-7- 2.2辰欣药业大输液生产线完备，成本控制能力强...................................-8- 三、制剂业务由仿转创开启第二曲线...............................................................-9- 3.1仿制药制剂业务推进，多个产品一致性过评......................................-9- 3.2制剂业务面相全球市场.....................................................................-11- 3.3加大研发投入，创新药管线拉动第二曲线.........................................-11- 四、盈利预测与投资建议...............................................................................-14- 4.1盈利预测..........................................................................................-14- 4.2投资建议..........................................................................................-15- �、风险提示.................................................................................................-16- 5.1商业化产品不及预期风险.................................................................-16- 5.2临床开发进度不及预期风险..............................................................-16- 5.3竞争风险（同类产品竞争对手&新技术新疗法）................................-16- 5.4研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险......-16- 图表目录 图表1：辰欣药业公司发展大事件...................................................................-5-图表2：辰欣药业股权架构（截至2024一季报）...........................................-5-图表3：历年营收利润....................................................................................-6- 图表4：公司毛利率&净利率...........................................................................-6- 图表5：公司四费情况（费用率）...................................................................-6- 图表6：公司四费情况（费用额）...................................................................-6- 图表7：各种包材优劣势比较..........................................................................-7- 图表8：各种包材图示....................................................................................-7- 图表9：各公司大输液领域营收/亿元..............................................................-8- 图表10：各公司大输液领域毛利率.................................................................-8- 图表11：辰欣药业大输液各包材产品营收/亿元...............................................-9- 图表12：各包材产品毛利率...........................................................................-9- 图表13：2023年辰欣药业呈交监管部门审批、通过审批的药（产）品情况..-10- 图表14：辰欣药业主要药品在药品集中招标采购中的中标情况（2023年）..-11- 图表15：公司一类新药在研情况.-12- 图表16：流感病毒感染呼吸道上皮细胞.........................................................-13- 图表17：PA靶点药