农林牧渔行业深度报告：新一轮猪周期开启，把握板块配置机会

行业研究 2024年06月17日 行业深度 超配新一轮猪周期开启，把握板块配置机会 ——农林牧渔行业深度报告 证券分析师 姚星辰S0630523010001 yxc@longone.com.cn 投资要点： 猪价快速上涨，周期进入右侧阶段。（1）猪价：5月中旬以来，生猪价格呈现明显上涨。 农林牧渔 15% 8% 2% -5% -11% -18% -24% 23-0623-0923-1224-03 申万行业指数:农林牧渔(0711)沪深300 相关研究 1.巨星农牧（603477）：出栏量快速增长，成本保持优势——公司简评报告 2.佩蒂股份（300673）：2024年Q1业绩亮眼，海外业务逐步修复——公司简评报告 3.温氏股份（300498）：3月猪鸡销量稳健增长，成本继续优化——公司简评报告 根据钢联数据，6月14日生猪均价18.5元/公斤，周环比-1.70%，月环比+22.60%。标肥价差收窄，大体重猪逐步出清。前期产能去化逐步兑现，猪价走强。（2）盈利：6月14日，自繁自养养殖利润413.26元/头，周环比+24.27%，外购仔猪养殖利润396.11元/头，周环比+9.38%，养殖逐渐恢复盈利，行业进入周期右侧阶段。（3）期货：生猪期货5月以来走强，短期有所调整。6月14日生猪期货LH2407/2409/2411合约收盘价分别为 17205/17880/18080元/吨，较5月初分别上涨了10.54%/3.08%/3.46%，近月合约表现强于远月合约。受到现货价格小幅下跌的影响，近期期货价格出现回调，但在产能供给偏紧的背景下，预计回调幅度有限。随着前期产能去化的逐步兑现，预计2024年全年生猪价格将逐月回升，下半年猪价好于上半年。 上市猪企出栏节奏放缓，产能去化逐步兑现。（1）产能去化超过一年，供给影响将逐步兑现。根据农业农村部，能繁母猪存栏2023年1月开始去化，至今合计去化了16个月，截至2024年4月，能繁母猪产能降至3986万头，较2022年12月阶段性高点下降9.20%，较2021 年高点下降了12.66%，产能处于近3年以来新低。（2）出栏节奏放缓。从上市猪企2024年 1-5月出栏量来看，大部分猪企的出栏量同比增速较前两年有所放缓，在行业逐步恢复盈利的阶段，大部分上市猪企并没有进行快速扩张，而是维持原来制定的出栏计划，把降本增效、稳健经营作为首要任务。同时，行业固定资产增速下滑，生产性生物资产持续下降。 各大猪企非常重视产能的优化整合，助力自身资产负债表的修复。（3）行业资金压力较大 产能增产有限。我们统计了15家上市猪企，2024Q1平均资产负债率66%，处于历史最高 水平。由于前期产能扩张叠加猪价景气时间不长，行业平均资产负债率连续3年处于高位从猪企现金流量情况来看，近3年行业筹资活动现金流量净额快速下降，融资难度加大。投资活动现金流量净额绝对值连续收窄，猪企扩张受到制约。目前行业盈利持续时间较短，预计企业仍需较长时间来修复资产负债表，短期猪企产能明显增加的可能性不大。 新一轮猪周期开启，板块配置价值凸显。复盘以往几轮周期来看，股价往往会早于猪价提前上涨，在猪价预期反转的阶段，股价有着较强的安全边际。但在猪价拐点到来，开启上 涨以后，股价往往有着比较强势的表现。在本轮周期中，2024年2月底猪价开始上行，至今猪价上涨41%，股价上涨仅15%，仍有较大空间。当前猪价拐点已经确定，短期板块有所调整主要是由于市场担忧猪价上涨的持续性与二育的影响等。与2022年周期不同，今年这一轮周期中，大猪占比大幅下降，标肥价差已收窄至历史低位，产能去化幅度较上一轮更大，二育的积极性远低于2022年。随着供给端的持续减少，预计2024年下半年猪价将处于景气周期，建议积极布局板块配置机会。 投资观点：在行业供给整体偏紧的状态下，预计本轮周期上涨仍将延续，积极布局右侧机会，建议优选成本优异、同时具有一定扩张能力的企业。今年以来上市猪企加强成本控制，部分企业养殖成本降至阶段性低位。在猪价上行周期中，成本管控优异、资金状况良好、 同时兼具一定成长性的企业将充分受益。个股建议关注牧原股份、温氏股份、巨星农牧、神农集团、华统股份等。 风险提示：宏观经济不及预期；大规模疫病爆发；原材料价格波动。 正文目录 1.猪价快速上涨，周期进入右侧阶段4 1.1.猪价持续上涨，行业景气度快速回升4 1.2.冻品库存高位下降，屠宰量缩量回落5 2.上市猪企出栏节奏放缓，产能去化逐步兑现7 2.1.预计2024年生猪供给逐步减少7 2.2.上市猪企出栏节奏放缓，注重质量提升9 2.3.行业资金压力较大，预计产能增产有限11 3.新一轮猪周期开启，板块配置价值凸显12 4.投资建议13 5.风险提示14 图表目录 图1生猪价格4 图2仔猪价格4 图3标肥价差4 图4二育成本4 图5大猪占比降至低位5 图6出栏体重5 图7养殖利润5 图8生猪期货价格（元/吨）5 图9重点屠宰企业冷冻猪肉库容率6 图10屠宰量6 图114月社零餐饮收入同比增速回落6 图12我国猪肉消费量6 图13我国15-19岁人口占比6 图14人均可支配收入与消费支出6 图15能繁母猪存栏7 图16生猪生产指标8 图17行业PSY（头）8 图18不同生猪出栏规模占比8 图19母猪料销量环比8 图20仔猪料销量环比8 图21牧原股份完全成本10 图22温氏股份综合成本10 图23巨星农牧养殖成本11 图24神农集团完全成本11 图25猪企经营活动现金流量净额12 图26猪企投资活动和筹资活动现金流量净额12 图27行业盈利情况与能繁母猪存栏对比12 图28猪周期复盘13 表1上市猪企出栏量9 表2上市猪企固定资产和生产性生物资产同比增速10 表3上市猪企资产负债率11 表4部分上市猪企出栏目标（万头）14 1.猪价快速上涨，周期进入右侧阶段 1.1.猪价持续上涨，行业景气度快速回升 猪价持续上涨，周期进入右侧阶段。从价格来看，5月中旬以来，生猪价格呈现明显上涨。根据钢联数据，6月14日生猪均价18.5元/公斤，周环比-1.70%，月环比+22.60%；截 至6月14日，7kg仔猪价格680.71元/头，周环比+3.21%，月环比+26.17%。标肥价差收窄，大体重猪逐步出清。前期产能去化逐步兑现，猪价走强。猪价快速上涨后二育成本大幅上行，二育情绪下降，若后续猪价回调，二育或再次介入，对猪价形成支撑。从行业盈利情况来看，6月14日，自繁自养养殖利润413.26元/头，周环比+24.27%，外购仔猪养殖利润 396.11元/头，周环比+9.38%，养殖逐渐恢复盈利，行业进入周期右侧阶段。随着前期产能去化的逐步兑现，预计生猪价格将逐月走强，下半年猪价将好于上半年。 生猪期货5月以来走强，短期有所调整。6月14日生猪期货LH2407/2409/2411合约收盘价分别为17205/17880/18080元/吨，较5月初分别上涨了10.54%/3.08%/3.46%，近月合约表现强于远月合约。受到现货价格小幅下跌的影响，近期期货价格出现回调，但在产能供给偏紧的背景下，预计回调幅度有限。目前产业对于2024年下半年猪价保持乐观，预计回调后仍有进一步上涨动能。 图1生猪价格图2仔猪价格 30800 28700 24 26600 22500 20400 18300 14 16200 12100 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 100 生猪价格（元/公斤）7kg仔猪价格（元/头） 资料来源：钢联数据，东海证券研究所资料来源：钢联数据，东海证券研究所 图3标肥价差图4二育成本 0.419 0.218 0.017 -0.216 -0.415 -0.614 -0.813 -1.012 生猪标肥价差（元/公斤）二育成本（100公斤至120公斤，元/公斤） 资料来源：钢联数据，东海证券研究所资料来源：钢联数据，东海证券研究所 图5大猪占比降至低位图6出栏体重 12128 10126 8124 6122 4120 2118 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 0116 大猪140kg以上存栏数占比（%） 出栏体重（公斤） 资料来源：钢联数据，东海证券研究所资料来源：钢联数据，东海证券研究所 图7养殖利润图8生猪期货价格（元/吨） 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 2022/1/72023/1/72024/1/7 自繁自养生猪养殖利润（元/头）外购仔猪养殖利润（元/头） 19000 18500 18000 17500 17000 16500 16000 15500 15000 LH2407LH2409LH2411 资料来源：钢联数据，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 1.2.冻品库存高位下降，屠宰量缩量回落 冻品库存和屠宰量均回落。根据钢联数据，截至6月14日，重点屠宰企业冷冻猪肉库容率为23.6%，月环比-0.37pct，同比-1.77pct，冻品库存下降。从屠宰量来看，6月14日，样本企业屠宰量9.17万头，月环比-18.66%，同比-31.01%。2024年年初以来屠宰量大部 分时间低于2023年同期，屠宰量缩量回落，一方面反应出行业供给的逐步减少，整体产能供给偏紧，另一方面也反应出节日效应减弱，终端需求较弱。 餐饮收入增速收窄，终端需求偏弱。人口结构变化使得猪肉终端消费恢复偏弱，2023年我国15-59岁人口占比62.57%，较2011年下降7.23pct。2024年以来，社零餐饮收入同比增速向下，4月社零餐饮服务总额3915亿元，同比上涨4.4%（环比-2.5pct）。进入淡季， 餐饮消费呈现弱复苏。根据USDA预测，2024年我国猪肉消费量5772.5万吨，同比-3.37%。猪肉消费需求在逐步恢复中，但整体需求仍然偏弱。但本轮猪周期中，供给端减少的逻辑较强，预计需求端影响有限。 图9重点屠宰企业冷冻猪肉库容率图10屠宰量 35 30 25 20 15 10 5 0 2021-012022-012023-012024-01 重点屠宰企业冷冻猪肉库容率（%） 30 25 20 15 10 5 0 2021-012022-012023-012024-01 屠宰量（万头） 资料来源：钢联数据，东海证券研究所资料来源：钢联数据，东海证券研究所 图114月社零餐饮收入同比增速回落图12我国猪肉消费量 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 0