农林牧渔行业深度报告：似曾相识燕归来，猪周期特征及节奏把握

农林牧渔 2024年11月16日 投资评级：看好（维持） 似曾相识燕归来，猪周期特征及节奏把握 ——行业深度报告 陈雪丽（分析师）王高展（联系人） 行业走势图 chenxueli@kysec.cn 证书编号：S0790520030001 wanggaozhan@kysec.cn 证书编号：S0790123060055 24% 12% 0% -12% -24% -36% 农林牧渔沪深300 行业概况：我国生猪养殖市场规模超万亿，行业周期性强易供需错配 从市场规模看，我国猪肉产消世界第一，猪肉产量占全球49%，猪肉消费量占全球51%，2023年我国生猪出栏7.3亿头（yoy+3.81%），生猪养殖市场规模达1.3万亿元。我国肉类消费趋于多元，但猪肉消费占畜禽肉类消费比重仍高达58.6%，主导肉类价格走势。生猪养殖行业进入壁垒较低，但非瘟影响下规模化已是大势所趋。同时行业周期性强，供给调整存在滞后性，疫病及政策是加速周期演变的 重要因素，后非瘟时代受规模场占比提升及二育投机增多等因素影响，猪周期呈 2023-112024-032024-072024-11 数据来源：聚源 现大波动弱化小波动增多的特点。 养殖特征：规模化占比提升养殖重心南移，能繁效率提升成本趋势下降 相关研究报告 《生猪景气持续，后周期经营改善—农林牧渔行业2025年投资策略》 -2024.11.13 《肥猪溢价收窄，压栏二育对猪价支撑力度边际弱化—行业周报》 -2024.11.10 《2024Q3生猪养殖业绩修复，宠物高景气延续—行业点评报告》-2024.11.5 （1）养殖结构：非瘟以来规模场出栏占比提升，2017-2023年我国生猪出栏TOP20 市占率由7%提升至28%。非瘟导致散户自繁自养难度加大，行业繁育与育肥分离度提高，规模场更多承担种猪繁育工作，散户更倾向于二次育肥或外购仔猪育 肥。（2）养殖区域：北方非瘟防控难度大于南方，非瘟以来生猪养殖重心南移， 南北价差收窄。（3）能繁母猪：非瘟导致种猪群受损，行业2020-2021年大量引 种海外原种猪对原有受损种猪群进行更替，高性能二元母猪占比持续提升，2023年我国母猪生产效率已恢复超非瘟前水平。（4）资金状况：2024年猪价中枢上移，行业资金状况改善，但前期亏损偏大且对2025年猪价预期悲观背景下，行业产能扩张偏谨慎。（5）养殖成本：饲料及仔畜成本占生猪养殖成本80%以上，饲料价格回落+养殖水平提升仔猪成本下降驱动生猪养殖成本下降。长期看高成 本落后产能持续去化，散户易忽略隐性成本故产能难以去化，中型猪场及成本控制不佳的大型猪场或为去化主体。（6）猪价扰动：猪价受非瘟及二育扰动较大，非瘟推升阶段养殖成本且加速周期演变，二育加剧短期猪价波动。 猪价研判：2024Q4旺季仍有支撑，2025H1供给恢复猪价承压 据我们测算，2024Q4猪肉消费旺季供给低于2023Q4，且9-10月集团场及二育生猪出栏加速，供给压力持续释放，当前市场大猪供给偏紧对猪价形成支撑，2024Q4天气转凉猪肉消费增加叠加我国宏观政策持续发力提振经济及消费信心，猪价有供需双重支撑但中枢预计会逐步下移。而2025H1生猪供给逐步恢复且春节后步入猪肉消费淡季，猪价或进一步承压下行。 投资建议：周期往复，把握生猪投资关键变盘点 我们通过对猪周期复盘，发现非瘟冲击下的能繁加速去化期及周期反转初期是生猪板块投资的黄金时间，该阶段生猪板块投资逻辑持续强化，板块处相对低位， 期间涨幅可观。本轮猪周期提前博弈，对猪周期反转初期能繁环比增加容忍度降低，生猪板块当前处相对低位，估值有望随宏观预期好转修复，龙头高业绩兑现高分红投资价值显现。推荐标的：温氏股份、牧原股份、巨星农牧、华统股份、新希望；受益标的：神农集团、天康生物、京基智农、唐人神等。 风险提示：动物疫病风险，饲料价格异常波动，测算误差风险等。 行业研究 行业深度报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、行业概况：我国生猪养殖市场规模超万亿，行业周期性强易供需错配5 1.1、我国生猪养殖市场规模超万亿，猪肉主导国内肉类价格趋势5 1.2、生猪养殖行业进入壁垒低，规模化为大势所趋9 1.3、生猪养殖周期性强，后非瘟时代大波动弱化小波动增多10 2、养殖特征：规模化占比提升养殖重心南移，能繁效率提升成本趋势下降11 2.1、养殖结构：规模场占比提升，非瘟风险下养殖分工细化11 2.2、养殖区域：生猪养殖重心南移，南北价差收窄12 2.3、能繁母猪：引种更替种猪效率提升，去化缓慢补栏亦谨慎13 2.4、资金状况：2024年生猪养殖盈利改善但扩张谨慎15 2.5、养殖成本：饲料降价+养殖水平提升驱动成本下降，长期看中型猪场或为去化主体16 3、猪价扰动：非瘟扰动常在，二育加剧短期波动19 3.1、非瘟扰动常在推升养殖成本，冬季非瘟高发加速周期演变19 3.2、二育加剧短期猪价波动，低饲料成本下二育存在持续入场动力21 4、猪价研判：2024Q4旺季仍有支撑，2025H1供给恢复猪价承压22 4.1、9-10月生猪供给压力持续释放，2024Q4需求旺季猪价仍有支撑22 4.2、肥猪溢价收缩对压栏及二育驱动减弱，Q4旺季终端需求有支撑24 4.3、2024Q4生猪需求旺季供给仍偏紧，2025H1供给恢复猪价或承压25 5、投资建议：周期往复，把握生猪投资关键变盘点27 6、风险提示29 图表目录 图1：2023年我国猪肉产量占全球49%（万吨）5 图2：2023年我国猪肉消费量超5800万吨，居世界第一5 图3：2023年我国生猪出栏7.3亿头，同比+3.81%5 图4：2023年我国生猪市场规模达1.3万亿元5 图5：我国猪肉产量远高于其他畜禽肉类产量（万吨）6 图6：2023年我国猪肉占畜禽肉类消费比重达58.6%6 图7：2023年末我国活牛存栏1.05亿头，同比+2.87%6 图8：2023年末我国活羊存栏3.22亿头，同比-1.21%6 图9：2024年活牛羊价格下行幅度较大（元/公斤）7 图10：牛羊肉价格虽下行但仍远高于猪价（元/公斤）7 图11：猪鸡价格具有较强正相关性7 图12：预计2024Q4鸡肉供给同比收缩（万套）7 图13：Q4消费旺季猪肉鸡蛋价格均有望相对高位运行8 图14：渐入Q4消费旺季，鸡蛋价格有支撑（元/斤）8 图15：2024年10月以来天气影响渐退，蔬菜价格回落8 图16：2024年10月寿光蔬菜价格指数高于2023年同期8 图17：鸡蛋价格与流通环节库存可用天数负相关9 图18：鸡蛋流通环节库存可用天数恢复向上9 图19：蛋鸡存栏处相对高位或对2025年蛋价形成压制9 图20：2024年10月蛋鸡存栏高于2023年同期（亿羽）9 图21：我国生猪养殖竞争格局分散，散户存量仍偏大10 图22：我国生猪规模化养殖率提升为大势所驱10 图23：从能繁母猪存栏到商品猪出栏需10个月10 图24：生猪养殖生产周期较长，供给调整存在滞后性10 图25：后非瘟时代猪价大波动弱化小波动增多11 图26：2023年我国生猪出栏TOP20市占率提升至28%11 图27：集团场生猪出栏呈增长态势11 图28：非瘟导致散户自繁自养难度加大12 图29：受非瘟影响，中小散户母猪养殖量下降12 图30：生猪养殖重心向南转移，南北生猪价差趋于收窄（元/公斤）13 图31：2020-2021年行业大量进行原种猪引种（头）13 图32：2022年我国高性能二元母猪占比已恢复至非瘟前13 图33：2023年我国母猪生产效率已恢复超非瘟前（头）14 图34：后备母猪供给充足，价格相对稳定（元/头）14 图35：2023M1-2024M4能繁去化去化幅度达9.2%14 图36：2024年9月我国能繁存栏4062万头，补栏谨慎14 图37：2024Q1-Q3生猪板块资本开支同比下降（亿元）15 图38：2024Q1-Q3猪价上行，生猪板块利润改善(亿元)15 图39：2024Q1-Q3行业现金流改善(亿元)15 图40：2024Q3行业资产负债率小幅下降至62%15 图41：规模猪场养殖成本中饲料及仔畜成本占80%以上16 图42：饲料及仔猪价格回落共驱养殖成本下降(元/公斤)16 图43：2024年前三季度我国生猪完全成本降至14.6元/公斤16 图44：2024Q3我国生猪饲料价格降至3.17元/公斤17 图45：畜禽饲料中玉米豆粕原料构成占比达80%17 图46：玉米豆粕价格自2022年以来趋势下行17 图47：玉米大豆供给压力偏大，价格有望低位运行17 图48：非瘟以来我国生猪养殖窝均活仔数不断提升（头）17 图49：我国生猪养殖水平较美国仍有较大提升空间（头）17 图50：2022年规模养殖完全成本低于散养（元/公斤）18 图51：人工成本高是散养成本高于规模养殖的核心原因（元/公斤）18 图52：散户仅考虑显性成本下，其成本低于中大规模养殖场（元/公斤）18 图53：非瘟病毒结构复杂，疫苗研发难度大19 图54：受非瘟影响，牧原股份生猪头均药品及疫苗费用自2020年以来逐年抬升19 图55：可通过淘汰母猪价格比值及小体重猪出栏占比跟踪非瘟严重程度20 图56：2022年以来二育投机增多，既对猪价托底亦加剧短期猪价波动21 图57：截至2024年10月30日，全国生猪饲料均价下降至3.07元/公斤21 图58：涌益样本10月屠宰量达459.62万头，环比+4.86%22 图59：11月规模场计划出栏较10月实际出栏+1.68%22 图60：猪价中枢下移但底部仍有支撑(元/公斤)23 图61：2024Q4旺季已至，屠宰量季度环比上行（万头）23 图62：2024H2以来150kg以上肥猪出栏占比同比提高23 图63：2024年10月90-150kg生猪出栏占比同比提高23 图64：Mysteel样本生猪存栏中90kg以下居多24 图65：2024M10行业140kg以上生猪存栏占比偏低24 图66：2024年生猪出栏均重高于2023年同期(公斤/头)24 图67：肥猪溢价驱动养户压栏及二育进场（元/公斤）24 图68：2024年10月中旬以来二育进场比例环比下降25 图69：二育栏舍利用率升至55%，对猪价支撑边际弱化25 图70：2024年10月毛白价差高于2023年同期(元/公斤)25 图71：冻品低位但未到入库时点，对猪价影响有限25 图72：2024Q4生猪出栏对应前期能繁存栏处相对低位26 图73：2024Q4生猪出栏对应配种率处相对低位26 图74：2024Q4生猪出栏对应配种分娩率处相对高位26 图75：2024年7-9月生猪出栏对应窝均健仔数下行26 图76：母猪胎次由3胎抬升至4胎时配种分娩率提升26 图77：母猪生产胎次越过生产高峰导致窝均活仔数下降26 图78：2024Q4生猪供给同比收缩，2025H1供给恢复27 图79：2024Q4猪肉供给同比收缩，猪价短期仍有支撑27 图80：能繁去化加速及周期上行初期是生猪板块投资的黄金时间27 图81：2024年8月生猪板块市值跌至2021年以来低点28 图82：涌益及钢联能繁存栏于2024年2-3月环比转正28 图83：生猪板块市净率处近年来相对低位28 图84：生猪板块优质标的低位投资价值显现（元/股）28 表1：非瘟以来南方地区生猪养殖量提升，逐步由生猪销区变为产区（万头）12 表2：非瘟显著抬升我国生猪养殖成本20 表3：低增重成本强化二育行为，二育出猪成本低于抓猪成本（元/公斤）22 表4：重点推荐公司盈利预测与估值（收盘价截至2024年11月15日）29 1、行业概况：我国生猪养殖市场规模超万亿，行业周期性强易供需错配 1.1、我国生猪养殖市场规模超万亿，猪肉主导国内肉类价格趋势 我国猪肉产消世界第一，生猪养殖市场规模超万亿。USDA口径下2023年我国猪肉产量5650万吨（占全球49%），猪肉消费量5868万吨（占全球51%），我国猪肉产量及消费量均据世界第一且远高