需求差与挤水分下信贷继续偏弱，政府债支撑社融增速回升

事件：5月新增人民币贷款9500亿，同比少增4100亿；新增社融2.06万亿，同比多增5088亿；社融余额同比8.4%，环比+0.1pct。M1同比-4.2%，环比-2.8pct，M2同比7.0%，环比-0.2pct。 2023-06 2023-10 2024-02 2024-06 贷款受需求和政策影响增长少增明显，政府债发行加快支撑社融。（1）表内信贷：5月投向实体经济的人民币贷款同比少增4022亿，有效需求不足与盘活存量、防范空转政策引导下，监管层不断强调减少对月度货币信贷高频数据的过度关注；（2）直接融资：政府债新增1.23万亿、同比多增6695亿，5月超长期国债开始发行，同时地方债发行也开始提速，是5月社融同比多 作者 分析师 邹恒超 执业证书编号：S1070519080001 邮箱：zouhengchao@cgws.com 增最主要的因素；企业债新增285亿，但在去年低基数下同比多增2429亿，相关研究是支撑社融的第二大因素；（3）表外融资：委托贷款、信托贷款同比分别少 1、《信贷平滑，预计社融、贷款增速为年内低点—2024年3月金融数据点评》2024-04-22 增44亿、79亿，未贴现票据同比多增465亿，整体变化不大。 2、《社融、贷款增速双双回落，信贷需求对公强、零售弱—2024年2月金融数据点评》2024-03-18 需求不足与规范手工补息影响叠加，信贷总量与结构均弱。年初以来零售信贷需求始终较差，进入二季度后对公信贷需求不足也开始逐渐显现，加上4月以来监管规范银行手工补息，零售、对公信贷增长同比均有所放缓，且结构上票据贴现大幅增加，反映有效融资需求明显偏弱。（1）5月居民短贷、中长贷虽然季节性由负转正，但同比分别少增1745亿、1170亿，在收入预期不确定性及资产负债表收缩下，居民加杠杆意愿偏低；（2）5月企业短贷减少1200亿，中长贷增长5000亿，同比分别少增1550亿，2698亿，其中企业短贷受资金空转整治影响较大，但从负增长程度来看较4月有所减弱，企业中长贷在经过一季度开门红抢投放后，后续项目储备也有所乏力，5月PMI再次回到枯荣线以下显示经济复苏基础仍不牢固。在居民和企业两端需求皆不旺的情况下，5月票据贴现再次填充规模，连续2个月大幅正增长。 3、《存款利率下调、降准对冲下，LPR降息对息差影响有限—2月20日LPR降息点评》2024-02-22 受手工补息规范影响，M1增速继4月转负后，5月继续下行。5月M1增速创下有统计数据以来新低，随着未来规范手工补息影响边际趋弱，M1增速有望逐步企稳。 投资建议：较低的估值已反映了银行基本面的下行预期，而针对城投、地产领域的风险化解已经逐渐明朗，未来估值有望逐步回升，继续维持高股息+高成长组合，推荐宁波银行、常熟银行、杭州银行、长沙银行、邮储银行。 风险提示：宏观经济失速、不对称降息、稳增长不及预期、地产风险暴露。 图表1：5月M1、M2增速环比分别-2.8pct、-0.2pct 图表2：5月社融存量同比8.4%，环比提高0.1pct 图表3：5月新增社融2.06万亿，同比多增5088亿 图表4：政府债和企业债是5月社融同比多增的主要原因 图表5：5月投向实体经济的人民币贷款新增8197亿，同比少增4022亿 图表6：5月居民贷款和企业一般贷款均同比少增