FY2024经营表现稳健，期待公司利润率持续改善

公司FY2024营收/归母净利润同比+14.8%/+20.7%，经营表现符合预期。 公司披露FY2024年报，营收同比增长14.8%至1087.13亿港元，受批发渠道营收占比提升以及产品结构变动影响，公司经调整后毛利率同比下降0.9pcts至22.8%，销售及行政开支占比同比下降2.3pcts至12.2%，受益于良好的费用管控，主要经营溢利率同比提升1.2pcts至11.2%，主要经营溢利同比增长28.9%至121.63亿港元，归母净利润同比增长20.7%至64.99亿港元。 内地：FY2024内地营收增长9.9%，聚焦单店运营，产品力提升。FY2024内地营收同比增长9.9%至896.98亿港元，零售/批发渠道营收同比+3.6%/+15.1%，我们认为受益于单店效益改善以及新店爬坡，批发营收增速优异。 渠道端：FY2024开店放缓，聚焦单店运营。截止期末公司于中国内地拥有7403家周大福珠宝零售点，同比净开143家。按运营模式拆分：直营/加盟分别占比23.3%/76.7%，较期初+21/+122家。按市场层级拆分：一线/二线/三线/四线及其他城市门店占比分别为12.2%/42.3%/21.9%/23.7%， 较期初+14/+98/+17/+14家。我们认为经过多年的快速拓店，当前公司逐步放慢开店速度，将业务重点聚焦在单店效率的提升。 产品端：公司持续加大产品研发力度，期待公司后续利润率改善。FY2024内地黄金产品/镶嵌产品RSV同比+23.3%/-5.9%，在金价上涨和产品升级的作用下，黄金饰品销售表现仍然显著优于镶嵌饰品。1）金饰产品：金饰产品目前仍然是以克重黄金占主导 ，FY2024计价黄金产品/定价黄金产品RSV占比分别为84.6%/7.1%，而从同比变动趋势来看，为了推动利润率的改善，公司也在加大产品升级力度，推广高附加值产品，FY2024计价黄金产品/定价黄金产品RSV占比分别-0.4/+0.1pcts。2）珠宝镶嵌、铂金以及K金首饰：镶嵌产品中钻石首饰占比同比仍在下降，FY2024钻石首饰RSV占比为57.7%，同比下降2.8pcts；而非钻石镶嵌首饰受益于产品力的提升，RSV占比同比提升3.5pcts至24.3%；铂金及K金首饰RSV占比由18.7%降低至18%。 港澳及其他地区：FY2024港澳及其他地区营收同比增长45.6%，宏观环境的好转推动港澳地区销售向好。FY2024公司港澳以及其他地区营收同比+45.6%至190.15亿港元，内地赴港澳游客增长明显驱动消费改善。分品类看量价齐升推动黄金首饰及产品同店销售增长67.7%；珠宝镶嵌、铂金及K金首饰同店销售则下降4.8%，我们认为同店销售的下降主要系销量疲软，产品平均售价仍保持稳定。 FY2025公司营收预计增长个位数，归母净利润增长10%+。根据公司披露4-5月集团RSV同比下滑20.2%，其中内地RSV同比下滑18.8%，短期由于金价相对较高在一定程度上对居民珠宝消费造成负面影响，全年来看我们预计公司营收预计增长个位数，归母净利润增长10%+。 盈利预测与投资建议：公司作为国内珠宝首饰行业龙头，产品优化设计持续，同时重视消费者触达，长期来看单店效率的提升将成为推动公司增长的重要动力，我们预计公司FY2025-2027归母净利润为73.23/82.24/92.73亿港元，对应FY2025PE为13倍，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险。 财务指标