信用债周报：到期收益率曲线走平

南京证券股份有限公司 信用债周报（5.27-6.2） NANJINGSECURITIESCO.LTD2024年06月05日 到期收益率曲线走平 【摘要】 核心观点：月末周信用债融资回落，城投债延续小幅净融出状态。4月银行“禁止手工补息”加深市场“资产荒”程度，二级市场拉久期、等级下沉策略明显，城投债、二永债3年期、5年期利率下行幅度较大，到期收益率曲线走平。二永债资质下沉力度大于城投债，其中永续债拉久期、下沉等级程度更深。 风险提示：汇率超预期贬值，流动性收紧，数据统计误差。 （研究员：李照，S0620522080001，zhaoli@njzq.com.cn，025-58519178） 【目录】 1一级市场2 2二级市场4 2.1城投债4 2.2银行金融债4 3负面信用事件汇总9 【正文】 1一级市场 信用债周净融资额回落转负。本周总发行量1694.13亿元，较上周减少1009.02亿元，净融资额- 59.96亿元，较上周减少609.32亿元。分品种看，除短融周净融资额较上周有所增长外，其它券种则较上周均有所下滑，其中公司债、中票降幅较大，分别较上周减少410.50亿元和366.13亿元。分等级看，AAA周净融资额较上周大幅回落，降幅为680.36亿元，AA+周净融资额较上周有增加，增幅为87.89亿元，低等级周净融资额则较上周波动不大。 城投债周净融额维持小幅净融出状态。本周城投债发行656.15亿元，较上周增加38.02亿元，净融 资额为-93.04亿元，较上周增加22.06亿元。分地区发行情况来看，本周9个区域发行额较上周有所增加，12个区域发行额减少，9个区域连续两周没有发行城投债。发行额上升的省份中，江苏延续前两周涨势，本周发行量继续增加，较上周增长83.04亿元；湖北省在来连续两周小幅发行后本周发行放量，较上 周发行增长42.95亿元，其余发行量较上周有所增长的区域增幅基本在20亿元以下。发行额下降的省份中，上周发行量增幅较大的浙江、山东、天津本周发行量均出现较大幅度下滑，三个地区发行量分别较上周下降34.2亿元、38.66亿元、27.77亿元，其余降幅均在20亿元以下，降幅最小为福建，较上周发行量减少4亿元。 取消发行方面，本周有3只债券推迟或取消发行，共计规模6.5亿元，结束连续三周无取消发行。 图表1.1：信用债周融资情况图表1.2：城投债周融资情况 6,000 2,000 1,500 1,000 500 0 -500 -1,000 -1,500 -2,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 总发行量（亿元）总偿还量（亿元） 净融资额（亿元） 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元) ， 资料来源：同花顺iFinD,WIND，南京证券研究所 图表1.3：不同品种债券周净融资情况（亿元） 1100.00 900.00 700.00 500.00 300.00 100.00 -100.00 -300.00 企业债 公司债中票 短融 定向工具 资料来源：同花顺iFinD,南京证券研究所 图表1.4：不同等级债券周净融资情况（亿元） 600 500 400 300 200 100 2024/6/2 2024/5/19 2024/5/5 2024/4/21 2024/4/7 2024/3/24 2024/3/10 2024/2/25 2024/2/11 2024/1/28 2024/1/14 2023/12/31 2023/12/17 2023/12/3 2023/11/19 2023/11/5 0 -100 -200 -300 AAAAA+AAAA- 资料来源：同花顺iFinD,南京证券研究所 图表1.5：城投债周发行额按省份分布情况（亿元） 300 250 200 150 100 50 江苏浙江山东湖南江西河南四川天津重庆安徽陕西福建云南河北广西山西北京湖北吉林广东新疆上海海南青海云南贵州西藏甘肃宁夏辽宁 0 ， 资料来源：同花顺iFinD,南京证券研究所 2024.5.26 2024.6.2 ， 2二级市场 信用债到期收益率整体走平。中短期票据利率1年期均上行2bp，3年期、5年期则较上周下行3bp。信用利差1年期较上周利差走阔1bp，3年期、5年期利差则分别较上周小幅收窄2bp、1bp。期限下沉仍有所表现，同等级3年期、5年期利率均较1年期下行5bp。等级利差本周则较上周未发生变化。 2.1城投债 城投债利率整体表现下行，短短收益率在不同等级间表现基本一致，长端利率随着等级的下移下行幅度逐渐增加。1年期利率各等级均下行3bp，3年期下行4bp，5年期随着等级的下降下行幅度增加，下行幅度从3bp增加至6bp。信用利差多数收窄，收窄幅度基本在3-4bp。期限利差多数表现为小幅收窄，3Y-1Y在各等级间均表现为收窄1bp，其余利差除5Y-3Y（AA(2)）较上周收窄3bp，其余期限利差上下波动不超过2bp。城投债5年期等级持续下沉，AA+-AAA、AA-AAA、AA(2)-AAA等级利差较上周分别收窄1bp、2bp、3bp；其余期限等级利差均与上周持平。 区域利差持续收窄。AAA等级中，非12个重要省份区域利差收窄幅度均不超过3bp；12个重要省份利差收窄幅度扩大至10bp以内，其中收窄幅度最大的为云南，利差较上周收窄8bp，此外还要内蒙古和吉林两省利差收窄幅度超5bp，分别为5bp、6bp；其余区域利差收窄不超过5bp,上周利差收窄幅度较大的贵州本周近收窄3bp。AA级区域利差收窄幅度在15bp以内：非12个重要省份中，区域利差收窄幅度最大的为山东，较上周收窄12bp；其余省份中有5个省份利差收窄幅度超过5bp，分别为安徽、江西、湖南、四川以及陕西。12个重点省份中，除吉林利差收紧4bp外，其余生产利差收窄幅度均在5bp上方，其中收窄超过10bp的有辽宁和黑龙江省，均较上周利差收窄11bp。 二级市场成交金额短暂企稳。本周城投债成交额小幅回升，共计成交1620.89亿元，较上周增加26.03 亿元；其中，银行间成交额较上周增加17.18亿元，交易所（包括上交所+深交所）成交额较上周增加8.85 亿元。 2.2银行金融债 银行金融债利率到期收益率曲线大幅走平。 二级资本债到期1年期整体上行1bp，3年期整体下行4bp，5年期AAA-、AA+、AA分别较上周下行6bp、5bp、7bp。3年、5年对1年的期限利差大幅收窄，3Y-1Y利差收窄幅度在5-6bp之间，5Y-1Y利差收窄幅度在6-8bp之间。信用利差表现分化，1年期波动不超过1bp，3年期、5年期各等级利差收窄幅度相差不大，基本在3bp-5bp之间。等级下沉有限，等级利差波动各期限较上周基本均向下不超过1bp。 永续债等级下沉幅度最大。二级利率1年期下行1bp，3年期下行4-5bp，5年期AAA-和AA+下行5bp， AA（5Y）级利率下行13bp。显然，永续债利率下沉主要集中在5年期AA级，AA-AAA-（5Y）等级利差大幅 ， 收窄8bp，其余各期限等级利差收窄幅度不超过1bp。信用利差1年期较上周收窄1bp，除AA（5Y）收窄13bp外，其余各等级、期限利差收窄幅度在3-4bp之间。 期限利差各期限随着等级的下移利差收窄幅度扩大。5年与3年高等级利率相差不大，AA期限利差则较上周收窄8bp；此外，两者与1年至今期限利差收窄幅度较大：其中3Y-1Y利差收窄幅度均在4-5bp之间；5Y-3Y高等级（AAA-、AA+）较上周收窄4bp，AA则收窄12bp。 图表2.1：到期收益率及信用利差表现 券种 评级 期限 收益率（%） 信用利差（bp） 2024-05-31 2024-05-24 变动(bp) 历史分位数 2024-05-31 2024-05-24 变动 历史分位数 中短期票据 AAA 1Y 2.07 2.06 2 3% 27 26 1 7% 3Y 2.24 2.27 -3 0% 18 20 -2 1% 5Y 2.38 2.41 -3 0% 24 26 -1 4% AA+ 1Y 2.17 2.16 2 2% 37 36 1 4% 3Y 2.34 2.37 -3 0% 28 30 -2 0% 5Y 2.48 2.51 -3 0% 34 36 -1 0% AA 1Y 2.22 2.21 2 1% 42 41 1 3% 3Y 2.39 2.42 -3 0% 33 35 -2 0% 5Y 2.56 2.59 -3 0% 42 44 -1 0% 城投债 AAA 1Y 2.06 2.09 -3 2% 25 29 -4 3% 3Y 2.25 2.29 -4 0% 19 22 -3 1% 5Y 2.40 2.43 -3 0% 27 27 -1 4% AA+ 1Y 2.12 2.15 -3 1% 31 35 -4 1% 3Y 2.31 2.35 -4 0% 25 27 -3 0% 5Y 2.46 2.50 -4 0% 33 34 -2 2% AA 1Y 2.18 2.21 -3 0% 37 41 -4 0% 3Y 2.36 2.40 -4 0% 30 33 -3 0% 5Y 2.53 2.57 -5 0% 39 42 -3 0% AA(2) 1Y 2.24 2.27 -3 0% 43 47 -4 0% 3Y 2.42 2.46 -4 0% 36 39 -3 0% 5Y 2.75 2.80 -6 0% 61 65 -4 1% 银行二级资本债 AAA- 1Y 2.12 2.11 1 6% 31 31 0 7% 3Y 2.25 2.29 -4 0% 19 22 -2 0% 5Y 2.42 2.47 -6 1% 28 32 -4 1% AA+ 1Y 2.13 2.12 1 5% 32 32 1 7% 3Y 2.28 2.32 -4 0% 21 25 -3 0% 5Y 2.45 2.50 -5 1% 32 34 -3 1% AA 1Y 2.18 2.17 1 1% 37 37 1 2% 3Y 2.33 2.37 -4 0% 26 30 -3 0% 5Y 2.53 2.60 -7 0% 40 44 -5 0% 银行永续债 AAA- 1Y 2.14 2.15 -1 2% 33 35 -1 7% 3Y 2.29 2.33 -4 1% 22 26 -3 0% 5Y 2.47 2.53 -5 1% 34 37 -3 2% AA+ 1Y 2.15 2.16 -1 1% 34 36 -1 5% 3Y 2.30 2.34 -4 1% 23 27 -3 0% 5Y 2.48 2.54 -5 1% 35 38 -3 1% AA 1Y 2.20 2.21 -1 1% 39 41 -1 2% 3Y 2.35 2.40 -5 1% 28 33 -4 0% 5Y 2.68 2.82 -13 0% 55 66 -11 0% 资料来源：同花顺iFinD,南京证券研究所 注：信用利差计算方式为相应券种中债到期收益率减同期限中债国开到期收益率得到的差值；中短期票据与城投债历史分位数起始时间为当前日期起10年前最近交易日（例如2024年1月19日的历史分位数起始于2014年1月20日），银行二级资本债历史分位数起始时间为当前日期起5年前最近交易日（例如2024年1月19日的历史分位数起始于2019年1月21日），银行永续债历史分位数起始时间为当前日期起3.45年前最近交易日。 ， 图表2.2：期限利差表现（bp） 券种 期限 评级 2024-05-31 2024-05-24 变动(bp) 历史分位数 2024-01-03 变动（bp) 中短期票据 3Y-1Y AAA 17 21 -5 16% 21 -4 AA+ 17 21 -5 13% 23 -7 AA 17 21 -5 10% 34 -18 5Y-3Y AAA 14 14 0 18% 20 -7 AA+ 14 1