2024年5月美国CPI数据点评：美国通胀延续回落，推动降息窗口开启

2024年6月13日 总量研究 美国通胀延续回落，推动降息窗口开启 ——2024年5月美国CPI数据点评 要点 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001 021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 如何看待美国就业数据间的不一致？——2024年5月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-06-08） 如何看待近期美债利率的反弹？——2024年5月美国流动性观察（2024-05-28） 零售数据超预期回落，降息必要性增加——2024年4月美国零售数据点评 （2024-05-16） 美国通胀如期回落，推动降息交易重启——2024年4月美国CPI数据点评 （2024-05-16） 美债再复盘：符合预期和超预期——解构美国系列第五篇（2024-05-11） 美国就业降温，再次确认美债利率已经见顶 ——2024年4月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-05-04） 美联储整体偏鸽，9月是降息关键窗口 ——2024年5月FOMC会议点评 （2024-05-04） 一季度美国经济走弱，但不改软着陆判断— —2024年一季度美国经济数据点评 （2024-04-26） 美债利率已进入顶部区间——2024年4月美国流动性观察（2024-04-24） 如何看待美国消费的结构性分化？——2024年3月美国零售数据点评（2024-04-16） 美国“二次通胀”的几条线索——2024年3月美国CPI数据点评（2024-04-11） 美联储放鸽后为何又加快缩表？——2024年3月美国流动性观察（2024-03-27） 事件：5月美国CPI同比增3.3%，前值增3.4%，市场预期增3.4%；季调后CPI环比为0%，前值增0.3%，市场预期增0.1%；核心CPI同比增3.4%，前值增3.6%，市场预期增3.5%；季调后核心CPI环比增0.2%，前值增0.3%，市场预期增0.3%。 核心观点： 5月，美国通胀超预期回落，主因油价下跌、交通和医疗服务价格降温。向前看，鉴于美国居民消费降温、油价走势疲弱、住房通胀收敛，我们认为美国通胀降温趋势或将延续至9月，有助于9月美联储正式开启降息。 从市场表现来看，数据发布后，降息交易再度升温，美债利率、美元指数明显回落，黄金价格、美股快速上涨，后续由于美联储议息会议释放鹰派信号，市场情绪有所收敛，但考虑到美联储更多以预期管理为主，市场依然围绕流动性转松定价。预计降息前，风险资产、黄金价格均将受益。 一、5月美国通胀超预期回落 5月，美国CPI同比自上月的+3.4%降至+3.3%，低于市场预期的+3.4%，环比增速自上月的+0.3%降至0%；核心CPI同比增速自上月的+3.6%降至+3.4%，环比增速自上月的+0.3%降至+0.2%。 分项来看，美国通胀回落与油价下跌、交通和医疗服务价格降温有关。5月，能源价格环比降至-2.0%，上月为+1.1%，主要受中东地缘形势缓和、美国原油累库影响；交通服务价格环比降至-0.5%，上月为+0.9%，医疗护理服务价格环比降至+0.3%，上月为+0.4%，交通和医疗护理服务价格环比增速延续两个月回落，反映出居民消费需求放缓和劳动力成本下降的影响，预计这一降温趋势仍在。 其余分项来看， 一是，住房通胀韧性仍在。截至2024年5月，住房价格环比增速连续四个月稳定在+0.4%，同比增速小幅回落，自上月的+5.5%降至+5.4%； 二是，商品通胀继续降温。5月不含食品和能源类商品价格环比为0%，同比自上月的-1.2%降至-1.7%，其中服装、新车、二手车价格同比增速均出现回落。 二、向前看，美国通胀大概率延续回落，有助于降息周期开启 向前看，鉴于美国居民部门消费降温、油价走势疲弱、住房通胀收敛，我们认为美国通胀降温趋势或将延续至9月，有助于大选前的9月FOMC会议开启降息。 一是，从石油价格来看，油价走势延续疲弱，有助于推动通胀降温。2月以来油价上涨成为推动CPI环比反弹的一大因素。4月初，中东地缘冲突加剧推升油价快速上涨，但4月中旬以来，随着中东地缘形势缓和，全球油价震荡下行。此外，从供需基本面来看，二季度石油需求放缓，而供给短期保持稳定，出现反季节性累库，侧面印证原油基本面偏弱。向前看，鉴于三季度原油步入需求旺季，预计油价将呈现季节性上涨，但鉴于总需求放缓，预计油价上涨空间有限。 二是，从经济基本面来看，高利率环境依然在对住房和投资等利率敏感部门产生冲击，美国消费、房地产等数据放缓，均指向美国经济处于降温通道中。同时，劳动力市场方面，3月起职位空缺率加快下行、失业率进一步抬升，指向劳动力市场供需关系逐步改善，有助于整体通胀降温。5月，美联储关注的“超级核心通胀”（即核心服务通胀）环比增速降至0%，已经连续两个月回落。 三是，从住房价格来看，根据zillow市场租金等领先指标，住房通胀仍存在回落空间。今年2月以来，zillow租金指数环比增速逐步回落，考虑市场租金指标领先于CPI住房租金约半年左右，预计下半年住房通胀仍存在降温空间。 从市场表现来看，美国通胀超预期回落推动降息预期升温。数据发布后，美债利率、美元指数明显回落，黄金价格、美股快速上涨。后续由于美联储议息会议释放鹰派信号，市场情绪有所收敛，但从最终表现来看，仍然围绕流动性边际转松定价。根据CMEFedWatch，市场预计7月不降息的概率为91.7%，前一日为87.4%；预计9月首次降息的概率为56.7%，前一日为46.8%；预计11月首次降息的概率为50.5%，前一日为46.9%；预计12月再度降息的概率为42.4%，前一日为37.3%。 向前看，预计黄金价格仍有望继续上涨。近期金价回调的原因，一是由于中国央行暂停购金；二是5月非农数据超预期。一方面，央行购金往往基于避险、稳汇率两大诉求，从当前环境来看，在国际局势动荡、美联储尚未进入降息周期前，这两大诉求并未出现根本性改变，央行购金潮难言结束。另一方面，从历史来看，央行购金停止并不意味着金价上涨行情的结束，央行购金往往出现在金价底部，更多是中枢性支撑。未来随着下半年美联储进入降息周期，投资性需求将成为金价上涨的又一催化剂。 图1：5月美国CPI同环比增速回落图2：5月美国核心CPI同环比增速回落 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 2022-05 2022-05 -1.0 CPI环比(季调,%）CPI同比(右,%) 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 2024-05 0.0 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 核心CPI环比(季调,%)核心CPI同比(右,%) 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2024-05 0.0 2024-03 2024-01 2023-11 2023-09 2023-07 2023-05 2023-03 2023-01 2022-11 2022-09 2022-07 2024-03 2024-01 2023-11 2023-09 2023-07 2023-05 2023-03 2023-01 2022-11 2022-09 2022-07 资料来源：Wind，光大证券研究所注：2024年5月/2022年7月CPI环比均为0资料来源：Wind，光大证券研究所 图3：2024年5月，能源、服务价格降温，推动美国CPI环比增速回落 图4：5月以来，美国成品油价格持续回落 5月4月 美元/加仑美元/加仑 交通服务 6零售价(含税):汽油:美国零售价(含税):柴油:美国6 (%) 医疗护理服务55 其他核心商品44 二手车和卡车33 住所 22 能源 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 11 食品 -0.2-0.10.00.10.2 资料来源：Wind，光大证券研究所注：以上数据为环比拉动率资料来源：Wind，光大证券研究所注：数据更新至2024年6月10日 图5：5月，剔除住房之外的核心服务价格环比增速延续回落图6：3月起，职位空缺率加快下降，指向劳动力市场供需缓和 CPI:核心服务(剔除住房):环比(%,右轴) CPI:核心服务(剔除住房):同比(%) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 0 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 (%)美国:非农时薪:私人服务生产:同比美国:职位空缺率(右轴)10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 0 (%)8 7 6 5 4 3 资料来源：Wind，光大证券研究所注：2024年5月核心服务CPI环比为0资料来源：Wind，光大证券研究所；注：职位空缺率更新至2024年4月，非农时薪 数据更新至2024年5月 图7：从租金领先指标来看，住房通胀仍存在降温空间图8：5月美国CPI数据公布后，市场多数预期9月开始降息 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 CPI:住宅环比(%)zillow租金指数环比(右轴,%) 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 -0.5 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：CME，光大证券研究所；数据截至2024年6月12日 表1：2024年3月-2024年5月CPI同比和环比分项 2024年5月 年同比（%） 月环比（季调，%） 指标名称 相对权重 2024/03 2024/04 2024/05 2024/03 2024/04 2024/05 2019年环比 食品 13.4 2.2 2.2 2.1 0.1 0.0 0.1 0.1 家庭食品 8.1 1.2 1.1 1.0 0.0 -0.2 0.0 0.1 谷物和烘焙制品 1.0 0.2 0.6 0.7 -0.9 0.6 0.2 0.0 肉类、家禽、鱼和蛋类 1.7 1.3 1.0 2.4 0.9 -0.7 0.2 0.2 乳制品及相关制品 0.7 -1.9 -1.3 -1.0 -0.1 0.1 -0.5 0.2 水果和蔬菜 1.4 2.0 1.7 0.6 0.1 -0.8 0.0 -0.1 无酒精饮料和饮料原料 1.0 2.4 2.3 1.3 0.3 -0.2 -0.3 0.1 其他家庭食品 2.2 1.4 1.4 1.