全球份额扩张，盈利质量改善

2024年06月08日 TCL电子（01070）证券研究报告 全球份额扩张，盈利质量改善 TCL电子：深耕智能终端市场，修炼中高端+全球化运营能力。TCL创立于1981年，前身为中国首批13家合资企业之一“TTK家庭电器(惠州)有限公司”，从最初从事磁带的生产制造到布局智能终端产品以及新能源等领域， 投资评级 行业非必需性消费/家庭电器及用品 6个月评级买入（首次评级） 当前价格5.99港元 目标价格8.22港元 业务范围不断拓展。产品端，公司23年智屏全球出货量同比+6.2%至2526 万台，中高端产品及大尺寸需求演进+双品牌战略深化，带动量价齐升；互联网业务、创新业务23年盈利改善。渠道端，1999年TCL以越南为起点开始走向全球，作为中国最早布局全球化的公司之一，已从输出产品转变为与当地共建工业能力。伴随出海多维能力逐步建设完善，公司海外业务收入占比持续高于内地，新兴市场贡献海外主要收入并具有较好成长性。 显示业务：全球彩电龙头，中小尺寸盈利改善。1）大尺寸显示：23年智屏业务收入同比增长7.6%至486.32亿港元，其中TCL智屏全球出货量同比 基本数据 港股总股本(百万股)2,520.94 港股总市值(百万港元)15,100.40 每股净资产(港元)6.66 资产负债率(%)73.28 一年内最高/最低(港元)6.35/2.16 +6.2%至2526万台，全球出货量市占率同比+0.8pcts实现扩张，位居全球 第二。2）中小尺寸显示：持续聚焦发展、提质经营、精简架构，进一步巩固欧美一线网络运营商全渠道覆盖，23年实现收入70.5亿港元，同比-40%，但毛利率同比+6.3pcts至22.2%，其中平板业务毛利率同比+9.5pcts至26.4%。3）智慧商显：23年相关收入录得8.55亿港元，同比-6%，我们预计收入下滑主要因行业β较弱（大B大G项目减少，中小企业对会议类产品采购趋于保守），后续行业回暖有望推动公司业务重回增长。 互联网&创新业务：多元业务全球化布局，盈利能力提升。1）互联网业务：2023年公司互联网收入27.6亿港元，同比+20%，毛利率同比提升4.6pcts到55%，盈利贡献持续扩大。国内通过持续丰富平台内容，智能电视活跃设备量处业内领先水平；海外持续深化与Google、Roku、Netflix等互联网巨头保持密切合作，同时通过合作伙伴OTT平台触达海外庞大的TCL智屏 作者 孙谦分析师 SAC执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 宗艳分析师 SAC执业证书编号：S1110522070002 zongyan@tfzq.com 赵嘉宁联系人 zhaojianing@tfzq.com 股价走势 用户，增强变现能力。2）创新业务：光伏业务发挥集团战略协同效应，23 年延续高增并实现盈利；全品类营销产品竞争力持续提升，带动全球分销业务收入快速增长；智能连接及智能家居持续完善智能物联生态布局，AR产品具备竞争力。 财务分析：盈利能力稳中向好，降本增效成效凸显。2023年公司实现营业总收入791亿港元，同比+11%，实现毛利148亿港元，同比+13%，实现净利润7.4亿元，同比+66%。公司抓住市场结构性需求，坚持推动“中高端+大屏”叠加“TCL+雷鸟”双品牌战略，推动盈利能力稳中向好，2023年毛 93% 75% 57% 39% 21% 3% -15% -33% TCL电子恒生指数 利率同比+0.3pct至18.7%，净利率同比+0.3pct至0.9%。费用端，公司23 年销售/管理/研发/财务费用率分别为10.0%/5.1%/2.9%/1.1%，分别同比 2023-062023-102024-02 资料来源：聚源数据 -0.4/-1.1/-0.6/+0.2pct。公司坚持降本增效，带动运营效率改善，精准营销 控制投入，带动销售、管理费用率有明显优化，助力业绩端改善。周转情况看，23年公司以全球化布局优化供应链、物流和服务能力及合作生态，带动存货周转效率明显改善，同时公司应付账款周转天数领先行业，具备较好的产业链议价权。 投资建议：TCL电子为全球彩电行业领先企业，持续修炼中高端+全球化运营能力带动TV业务份额稳步扩张，在巩固大尺寸显示业务的优势地位同时，公司通过投资、并购及重组等方式积极开展多元化业务，陆续开拓通讯、商用显示、光伏等领域，打开公司长期增长空间。我们看好公司电视领域稳固的全球龙头地位，以及新业务规模扩张、盈利改善带来的中长期业绩弹性。结合公司股权激励目标，我们预计24-26年公司经调整归母净利润分别为13.3/16.1/19.3亿港元。业内A+H股均有发行标的当前AH股价格比约为118%，结合A股可比公司24年Wind预测净利润对应平均市盈率18.3x，我们给予公司24年目标市盈率15.5x，目标价8.22港元/股，对应2024/6/7收盘价37%空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场环境波动风险；原材料价格波动的影响；外币汇兑风险；降本增效、新业务盈利改善不及预期；跨市场估值可能导致估值结论不准确的风险。 相关报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.TCL电子：深耕智能终端市场，修炼中高端+全球化运营能力4 1.1.历程：聚焦终端产品及服务，业务延展多领域4 1.2.产品：智屏业务量价齐升，互联网&创新业务贡献增长动能4 1.3.渠道：把握国际市场高端化+大屏化趋势，海外贡献近6成收入5 1.4.治理：TCL实业持股超五成，高管具备多领域背景7 2.显示业务：全球彩电龙头，中小尺寸盈利改善8 2.1.大尺寸显示：全球领先地位夯实，“中高端+大屏”战略优化结构8 2.2.中小尺寸显示：业务瘦身带动产品线精简并提效，盈利能力改善明显10 2.3.智慧商显：专注IFPD市场，持续深化品牌合作11 3.互联网&创新业务：多元业务全球化布局，发展向好12 3.1.互联网业务：高毛利的国内垂直类+海外业务增长，带动盈利改善12 3.2.创新业务：多元业务营收快速扩张，盈利改善具备弹性14 3.2.1.光伏业务：发挥集团战略协同效应，23年延续高增并实现盈利14 3.2.2.全品类营销：产品竞争力持续提升，带动全球分销业务收入快速增长15 3.2.3.智能连接及智能家居：持续完善智能物联生态布局，AR产品具备竞争力16 4.财务分析：盈利能力稳中向好，降本增效成效凸显17 4.1.23年营收、业绩同步改善，盈利改善具备弹性17 4.2.降本增效带动费用率优化，研发效率领先行业19 4.3.流动资金充裕，财务状况稳健19 5.盈利预测21 6.投资建议23 7.风险提示24 图表目录 图1：TCL实业（TCL电子控股股东）发展历程4 图2：TCL电子分业务收入及增速（亿港币）5 图3：TCL电子分业务毛利率5 图4：TCL电子分地区收入及增速（亿港币）6 图5：公司海外市场分地区收入占比6 图6：公司海外市场分地区收入同比增速6 图7：公司大尺寸显示业务分地区收入及增速（亿港元）7 图8：公司互联网业务分地区收入及增速（亿港元）7 图9：TCL电子股权穿透图（截至2023年12月31日）7 图10：全球黑电出货量略有收缩至2亿台8 图11：2023年国内MiniLED电视出货量增长亮眼（万台）8 图12：23年公司大尺寸显示业务创收486亿港元，同比+8%，占显示业务比重86%9 图13：TCL智屏全球出货量及增速、份额情况（万台）9 图14：2023年全球黑电品牌出货量份额（Omdia口径）9 图15：2023年中国MiniLED电视市场零售量份额（中怡康口径）10 图16：TCL智屏分尺寸出货量占比10 图17：23年中小尺寸显示业务创收71亿港元，同比-40%，占显示业务比重降至12%10 图18：23年TCL中小尺寸显示重点市场出货量排名（IDC统计）11 图19：2021-2023年公司中小尺寸显示毛利率持续改善11 图20：23年公司智慧商显业务创收8.6亿港元，同比-6%11 图21：迪显预测23年国内IFPD/FPD出货量分别同比-16%/-12%12 图22：TCL商用拥有中国第一条、生产规模最大的专业IFPD自动柔性生产线12 图23：公司互联网业务分市场收入及增速（亿港元）13 图24：23年9月国内智能电视终端现存2.7亿活跃设备，TCL现存3148万位列TOP5.13 图25：23年公司互联网业务毛利率改善明显14 图26：海外合作伙伴ARPU对比TCL较高（元）14 图27：23年公司光伏业务创收63亿港元，同比+1820%，占创新业务比重提升至34%14 图28：23年公司全品类营销业务创收104亿港元，同比+26%，占创新业务比重约56%15 图29：2020-2023年TCL空冰洗全球出货量持续提升（万台）16 图30：23年智能连接及智能家居业务创收19亿港元，同比+3%，占创新业务比重10%16 图31：据洛图科技，2023年雷鸟创新份额位居中国AR品牌线上市场首位，达37.4%17 图32：2017-2023年TCL电子营业收入（亿港元）17 图33：2017-2023年TCL电子毛利/净利润（亿港元）17 图34：2014-2023年TCL电子毛利率、净利率走势18 图35：2014年至2024Q1TCL电子与可比公司销售毛利率18 图36：2014年至2024Q1TCL电子与可比公司归母净利率18 图37：2014-2023年TCL电子与可比公司销售费用率19 图38：2014-2023年TCL电子与可比公司管理费用率19 图39：2014-2023年TCL电子与可比公司财务费用率19 图40：2018-2023年TCL电子与可比公司研发费用率19 图41：TCL电子货币资金+交易性金融资产占总资产比重（亿元）20 图42：TCL电子与可比公司货币资金+交易性金融资产占总资产比重20 图43：2014-24Q1TCL电子及可比公司存货周转天数变化（天）20 图44：2014-24Q1TCL电子及可比公司应收账款周转天数变化（天）21 图45：2014-24Q1TCL电子及可比公司应付账款周转天数变化（天）21 表1：TCL电子董事会及高管简介8 表2：TCL光伏科技推出多品类技术产品，业务涵盖户用分布式光伏、工商业电站等15 表3：TCL电子业务分业务预测情况（百万港元）22 表4：TCL电子利润表预测（百万港元）23 表5：可比公司估值情况（统计日期2024/6/3；除TCL电子外取wind90天前瞻预测）24 1.TCL电子：深耕智能终端市场，修炼中高端+全球化运营能力 1.1.历程：聚焦终端产品及服务，业务延展多领域 TCL创立于1981年，前身为中国首批13家合资企业之一“TTK家庭电器(惠州)有限公司”，最初从事磁带的生产制造，到布局智能终端产品以及新能源等领域，业务范围不断拓展。2019年，TCL完成资产重组，拆分为TCL科技集团股份有限公司、TCL实业控股股份有限公司。TCL实业聚焦智能终端产品及服务，旨在以全品类智慧科技产品服务全球用户。 图1：TCL实业（TCL电子控股股东）发展历程 资料来源：TCL官网，天风证券研究所 1.2.产品：智屏业务量价齐升，互联网&创新业务贡献增长动能 23年公司整体实现收入790亿港元，同比+11%，毛利率同比+0.3pcts至18.7%，分业务看： 显示业务：2023年显示业务收入达565.4亿港元，其中智屏业务收入同比+7.6%至486.3亿港元，智屏全球出货量同比+6.2%至2526万台，中高端产品及大尺寸需求演进+双品牌战略深化，带动量价齐升。毛利率方面，2023年公司显示业务整体毛利率同比+0.1pct至18.3%。销售渠道看，23年智屏业务国际市场收入同比+8.7%至326.2亿港元，出货量同比 +10%，高于同期公司彩电业务全球收入增速（同比+8%）、出货量增速（同比+