贵金属月报：金银将延续高位震荡

2024年6月6日 金银将延续高位震荡 核心观点及策略 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 021-68555105 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 021-68555105 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 王工建 021-68555105 wang.gj@jyqh.com.cn从业资格号：F3084165投资咨询号：Z0016301 资金推动的投机高潮落幕，近期金银均高位回调落，回吐之前的投机溢价。虽然短期贵金属市场随着美联储降息预期的变化而波动，但整体仍处于阶段性震荡调整之中，预计此次调整会延续较长时间。 当前欧央行已开启降息周期，美联储降息的预期一直在摇摆，但其迈向降息的大方向是确定的。在降息落地之前，市场还是会继续抢跑降息预期，以及市场对贵金属长期一致看涨预期依然强烈，这使得金银价格下跌空间受限，可能通过持续高位震荡来完成调整。 预计接下来一个月，国际金价的波动参考区间为2200-2400美元/盎司，国际银价的波动参考区间为28-32美元/盎司。 策略建议：波段思路操作 风险因素：美国经济数据超预期走弱 目录 一、贵金属行情回顾4 二、贵金属价格影响因素分析5 1、美国经济增长放缓，降息预期再度强化5 2、美国通胀虽降温，但通胀预期反弹，降息之路不平坦5 3、欧元区经济缓慢复苏，欧央行如期开启降息6 4、投机高潮落幕，大宗商品全线回调7 三、市场结构及资金流向分析9 1、金银比价变化9 2、铜金比价变化10 3、期现及跨期价差变化11 4、贵金属库存变化11 5、金银ETF持仓分析13 6、CFTC持仓变化14 四、行情展望及操作策略：15 图表目录 图表1近5年SHFE金银价格走势4 图表2近5年COMEX金银价格走势4 图表3金价与美元指数走势变化4 图表4金价与美债利率走势变化4 图表5主要经济体GDP增速变化7 图表6美欧经济意外指数变化7 图表7美国ISM制造业PMI增速变化8 图表8欧元区制造业PMI增速变化8 图表9美国职位空缺数变化8 图表10美国周度初请和续请失业金人数8 图表11美国非农就业人数和失业率变化8 图表12美国时薪增速8 图表13主要经济体CPI变化9 图表14美元PCE和核心PCE变化9 图表15美国通胀预期变化9 图表16美元指数与美元非商业性净头寸变化9 图表17COMEX金银比价变化10 图表18沪期金银比价变化10 图表19铜金比价变化10 图表20金价与铜价走势对比10 图表21沪期金与COMEX金价差变化11 图表22沪期银与COMEX银价差变化11 图表23沪期金与沪金T+D价差变化11 图表24沪期银与沪银T+D价差变化11 图表25COMEX贵金属库存变化12 图表26COMEX黄金库存变化12 图表27COMEX白银库存变化12 图表28上海黄金交易所白银库存变化13 图表29上海期货交易所白银库存变化13 图表30贵金属ETF持仓变化13 图表31黄金ETF持仓变化14 图表32白银ETF持仓变化14 图表33CFTC黄金白银非商业性持仓变化14 图表34CFTC黄金净多头持仓变化15 图表35CFTC白银净多头持仓变化15 一、贵金属行情回顾 5月贵金属价格再度冲高后回落。进入5月，市场对资源品的炒作加剧，COMEX铜的逼仓行情继续演绎，内外市场铜价均创历史新高，也带动贵金属价格再度走强。国际金价也再创新高，在5月20日盘中最高达到2454美元/盎司，波动性更大的白银走势异常强劲， 国际银价一举突破30美元/盎司的重要压力位，继续上攻至32.75美元/盎司，银价创近12年新高。之后，随着COMEX铜逼仓风险缓和，铜价快速回落，金价跟随铜价高位回调，白银也现逼仓传闻，银价再度冲高但未能突破前期高点，银价也快速从高位回落。 国内贵金属市场5月表现为金弱银强，沪期金并未跟随外盘在5月再创新高，但沪期 金则大幅飙升，在5月20日出现全线涨停，主力合约在5月21日继续冲高至8733元/千克，为白银期货合约上市以来的历史最高点。随后国内金价跟随外盘回落，银价再度冲高至前期高点附近遇阻回调。目前贵金属价格都处于阶段性回调之中。 图表1近5年SHFE金银价格走势图表2近5年COMEX金银价格走势 元/克 SHFE银价 600 550 500 450 400 350 300 250 2016-04 2017-04 2018-04 2019-04 2020-04 2021-04 2022-04 2023-04 200 SHFE金价 元/千克 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2024-04 2,000 美元/盎 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 2016-04 2017-04 2018-04 2019-04 2020-04 2021-04 2022-04 800 COMEX金价 美元/盎司 COMEX银价 35 30 25 20 15 2023-04 2024-04 10 资料来源：iFinD，Bloomberg，铜冠金源期货 图表3金价与美元指数走势变化图表4金价与美债利率走势变化 美元/盎司伦敦金价美元指数 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 2013-07 2014-07 2015-07 2016-07 2017-07 2018-07 2019-07 2020-07 2021-07 2022-07 2023-07 1,000 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 美元/盎司 10年期美债收益率 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 2013-07 2014-07 2015-07 2016-07 2017-07 2018-07 2019-07 2020-07 2021-07 2022-07 2023-07 800 伦敦金价 % 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 资料来源：iFinD，Bloomberg，铜冠金源期货 二、贵金属价格影响因素分析 受美铜逼仓事件影响，5月铜价持续上涨并创历史新高，也带动有色和贵金属普遍上涨。随着美铜逼仓风险缓和，叠加美国经济数据走弱，市场的风险偏好下降，前期强势上涨的商品均回调之前的投机溢价。 1、美国经济增长放缓，降息预期再度强化 美国第一季度实际GDP年化季修正值环比增速为1.3%，较初值1.6%下修0.3个百分点，较去年四季度的3.4%大幅放缓。经济增速下调，主要是因为消费支出低于预期。作为美国经济的主要增长引擎，一季度个人消费支出下修0.5个百分点至2%。一季度核心PCE价格指数年化季环比增长3.6%，较初值3.7%下修0.1个百分点，较去年四季度2%大幅增长。美国一季度GDP和PCE增速双双大幅下修，为美联储年内降息争取了更多空间。 美国5月ISM制造业指数为48.7，创三个月最低，超预期进一步下探萎缩区间，订单下滑，产出疲软，价格指数超预期回落，仍为两年来第二高。由于借贷成本高企、企业设备投资受限以及消费者支出疲软，美国制造业难以获得增长动力。与此同时，生产商正在与投入成本上升作斗争。一年多来，工厂部门一直面临压力，ISM产出指数在过去19个月中有18个月处于收缩状态。 美国劳动力市场在持续降温。美国4月JOLTS职位空缺805.9万人，大幅不及预期且创三年多新低。自主离职人数4月有所反弹，但近几个月来的整体趋势是下降的。招聘数 仍接近2018年1月以来的最低水平。“小非农”美国ADP数据5月就业人数增加15.2万 人，为三个月来最低水平，大幅低于预期的17.5万人，4月数据从19.2万人下修至18.8万人。就业市场的降温使得市场对于美联储降息的预期再度强化，目前市场对美联储首次降息的时间预期再次提前至9月，降息次数从年内降息1次调整至降息2次。密切关注美国 5月非农就业数据，可能对降息路径生产影响。 2、美国通胀虽降温，但通胀预期反弹，降息之路不平坦 在今年前三个月美国CPI同比涨幅连续高于预期后，4月CPI表现温和。美国4月CPI同比涨幅为3.4%，符合市场预期，较3月有所回落；美国4月CPI环比上涨0.3%，低于预期和前值的0.4%。美国4月核心CPI同比降至3.6%，为2021年4月以来最低；核心CPI环比增速从3月份的0.4%下降至0.3%，为6个月来首次下降，符合市场预期。 美联储最关注的指标-美国4月PCE物价指数环同比上涨2.7%，持平预期和前值，环比增长0.3%，也持平于预期和前值。剔除食物和能源后的4月核心PCE物价指数同比增速为2.8%，持平预期2.8%，前值上修为2.82%。4月核心PCE环比增速为0.2%，略低于预期和前值0.3%，为今年以来最低月度涨幅。经通胀调整后的美国4月实际个人消费支出意 外下降了0.1%，实际可支配个人收入也下降了0.1%。PCE数据公布之后，市场对于降温预期再度升温。 根据纽约联储消费者预期调查，消费者通胀预期显著攀升，对劳动力市场和财务状况展望恶化。4月一年期通胀预期为3.3%，创去年11月以来最高，此前四个月徘徊在3%左右；三年期通胀预期降至2.8%，3月前值为2.9%；五年期通胀预期升至2.8%，3月前值为2.6%。调查显示，消费者们还预计汽油、食品、医疗、大学教育和租金的价格将出现更快的增长。当前消费者对更长期的通胀预期以及对房价涨幅预期也攀升。与此同时，受调查者对失去目前工作后找到新工作的能力也没信心，跌至三年来最低。 美联储最新公布的5月议息会议纪要显示，决策者担心通胀下降进展不足，认为需要花更多时间才会有信心降息，暗示继续保持高利率的观望状态应持续更久，多名决策者有意一旦通胀风险重燃就进一步加息。 虽然最近美国经济走弱、通胀也缓和，但美联储还需要更多的数据来作为支持，不会轻易调整货币政策。我们依然认为美联储维持高利率的时间会比市场预期的更长，当前市场对于9月开启降息的预期过于乐观，这个预期差还将会得到修正。高盛CEO甚至预计美联储今年将不会降息。当前美国经济的韧性依然较强，通胀反弹的风险依然较大，美联储对货币政策做实质性调整的动力和空间都不大。预计美联储可能仅在今年年末降息一次的概率较大。 3、欧元区经济缓慢复苏，欧央行如期开启降息 欧元区一季度GDP复苏好于预期。欧元区第一季度GDP终值同比升0.4%，环比升0.3%，均较初值调升。欧元区3月工业产出同比降1%，环比升0.6%，均好于预期。欧元区第一季度季调后就业人数初值同比升1%，预期升1%，前值升1.2%。 欧元区5月制造业PMI终值小幅下修至45.4，但创14个月新高。欧元区制造业的收缩速度已连续第三个月放缓，生产活动接近稳定。德国5月PMI终值为45.4，为四个月来最高水平，但依然在欧元区垫底。欧元区5月服务业PMI终值53.2，预期53.3；5月综合PMI终值52.2，预期52.3。缓慢的复苏基调将为后续的宽松货币政策提供支撑。 自去年12月底以来，欧元区通胀水平一直处于平稳回落区间，但5月CPI出现首次反弹。由于服务业通胀顽固，5月欧元区调和CPI同比从4月的2.4%反弹至2.6%，超出市场预期的2.5%。环比有所降温，5月调和CPI环比初值0.2%，与预期一致，前值为0.6%。欧元区5月核心调和CPI同比初值2.9%，预期2.8%，前值2.8%。服务业表现强劲带来的工资上涨