固定收益月报：央行态度或影响债市利率，中长期趋势不改

证券研究报告 固定收益报告 央行态度或影响债市利率，中长期趋势不改 固定收益月报（0501-0531） 2024年06月03日 投资要点 中债综指-上证指数走势图 中债综指上证指数 4% -1% -6% -11% -16% % 1M 3M 12M 上证指数 -0.85 1.70 -4.69 中债综指 0.32 0.26 0.79 彭刚龙分析师 执业证书编号:S0530521060001 pengganglong@hnchasing.com 相关报告 1固定收益周报（0520-0524）：短期暂无催化 债市或维持低位震荡2024-05-29 2固定收益周报（0513-0517）：地产行业政策落 地，债市短期或维持低位震荡2024-05-21 3固定收益周报（0506-0511）：经济弱修复，债 市短期压力缓解2024-05-15 央行公开市场净投放2340亿元，资金利率下行，资金面趋松。本月公开 市场共有逆回购投放6460亿元，国库现金定存发行700亿，MLF投放 1250亿元，逆回购到期4820亿元，MLF回笼1250亿元，全月广义公开市场累计净投放2340亿元。5月31日，R001收于1.86%，较4月末下行14BP；R007收于1.87%，较4月末下行22.44BP。 国债、国开债收益率整体下行。截至5月31日，1年期国债收益率收于 1.64%，较4月末下行4.84BP；3年期国债收益率收于1.94%，较4月末下行4.76BP；10年期国债收益率收于2.29%，较4月末下行1.02BP。1年期国开债收益率收于1.81%，较4月末下行8.08BP，3年期国开债收益率收于2.06%，较4月末下行6.71BP；10年期国开债收益率收于2.39%，较4月末下行1.47BP。 中短票收益率和城投债收益率整体下行。截至5月31日，中短票收益率方面，5年期AA及7年期AA品种收益率下行幅度较大，收益率较4月末分别下行21.91BP、24.73BP。城投债方面，5年期AA+、5年期 AA品种收益率较4月末分别下行17.47BP、20.47BP。 企业和城投债信用利差整体下行。截至5月31日，分企业类型债券信用利差方面，本月私企债信用利差下行最多，下行25.80BP；国企和非 上市公司企业债信用利差分别下行11.27和8.37BP。城投债方面，本月城投债信用利差整体下行，其中AAA、AA+、AA品种分别下行9.31BP、11.94BP、16.76BP。 利率债方面，当下，国债收益率处于历史低位，进一步下行空间有限。 5月30日，中国人民银行下属的《金融时报》发表文章关注国债涨跌风险，提及10年期国债收益率的合理区间时，表示2.5%-3%是10年期国债收益率的合理区间，并提到央行择机买卖国债可能性。央行的表态或成为影响现阶段利率走势的重要因素，未来一段时间利率大概率呈现窄幅震荡走势。但是中长期来看，利率中枢仍将维持低位，短期或有扰动，利率债交易难度加大。 信用债方面，市场对于民企地产债的信心有待恢复，而部分优质国企地产债券在政策支持之下或存在一定的挖掘机会。关于城投平台，近期“以 旧换新”、存量房收储等政策多涉及地方核心城投平台，预计“以旧换新”政策能一定程度帮助城投盘活闲置存量资产，城投产业化转型或将提速。当前城投净融资规模持续缩量，但市场对于债务管控松动存在一定预期，近期亦有部分区县级平台实现新增首发的案例，如果后续债务管控政策出现松动，优质地区有望受益。 风险提示：经济数据回暖，资金面趋紧，物价指数回升。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2货币市场3 3债券市场4 3.1利率债4 3.2信用债5 4风险提示9 图表目录 图1：R001下行、R007下行（%）4 图2：央行公开市场净回笼（亿元）4 图3：国债收益率曲线变化（%）4 图4：国开债收益率曲线变化（%）4 图5：国债收益率走势（%）5 图6：国开债收益率走势（%）5 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元）5 图8：中短票收益率及变动（%，BP）6 图9：城投债收益率及变动（%，BP）6 图10：中短票收益率走势（%）6 图11：城投债收益率走势（%）6 图12：分企业信用利差及变动（%，BP）7 图13：城投债信用利差及变动（%，BP）7 图14：主体评级方面行业超额利差及变动（%，BP）7 图15：持续时间方面行业超额利差及变动（%，BP）7 图16：信用债总发行量、净供给量（亿元）8 图17：本月债券发行情况（亿元，按主体评级）8 图18：本月债券发行情况（亿元，按是否城投债）8 图19：本月债券发行情况（亿元，按企业性质）9 图20：本月债券发行情况（亿元，按券种）9 表1：本月企业评级下调情况9 1核心观点 利率债方面，5月在地产刺激政策出台、特别国债发行计划落地、4月社融数据发布等一系列多空因素的影响下，债市震荡盘整，利率下行幅度不大。截至5月31日，1年 期国债收益率收于1.64%，较4月末下行4.84BP；3年期国债收益率收于1.94%，较4月末下行4.76BP；10年期国债收益率收于2.29%，较4月末下行1.02BP。 经济数据方面，根据国家统计局数据显示，5月制造业PMI录得49.5%，前值为50.4%，下行0.9pct，非制造业商务活动指数录得51.1%，前值为51.2%，下行0.1pct。5月制造业PMI再次回落至枯荣线以下，其中产需指数均大幅下行、新订单指数降至枯荣线以下，叠加原材料价格大幅上涨，中小型企业经营压力凸显，经济仍处于弱修复态势。 利率展望，当下，国债收益率处于历史低位，进一步下行空间有限。5月30日，中国人民银行下属的《金融时报》发表文章关注国债涨跌风险，提及10年期国债收益率的合理区间时，表示2.5%-3%是10年期国债收益率的合理区间，并提到央行择机买卖国债可能性。央行的表态或成为影响现阶段利率走势的重要因素，未来一段时间利率大概率呈现窄幅震荡走势。但是中长期来看，利率中枢仍将维持低位，短期或有扰动，利率债交易难度加大。 信用债方面，5月出台了多项地产利好政策，主要包括以下几方面：1）放松或取消 限购，降低购房门槛，消化库存、释放需求。2）支持“以旧换新”、“卖旧买新”，促进新房二手房良性循环。3）存量住房收储，在消化库存、缓解房企流动性压力的同时解决部分群体住房问题。4）持续落实金融支持房地产有关政策措施。但是从销售端来看，短期内地产销售恢复情况有待观察。市场对于民企地产债的信心有待恢复，而部分优质国企地产债券在政策支持之下或存在一定的挖掘机会。对于城投平台，近期“以旧换新”、存量房收储等政策多涉及地方核心城投平台，预计“以旧换新”政策能一定程度帮助城投盘活闲置存量资产，城投产业化转型或将提速，但实际效果仍有待观察。当前城投净融资规模持续缩量，但市场对于债务管控松动存在一定预期，近期亦有部分区县级平台实现新增首发的案例，如果后续债务管控政策出现松动，优质地区有望受益。 2货币市场 央行公开市场净投放2340亿元，资金利率下行，资金面趋松。本月公开市场共有逆 回购投放6460亿元，国库现金定存发行700亿，MLF投放1250亿元，逆回购到期4820 亿元，国库现金定存到期0亿，MLF回笼1250亿元，全月广义公开市场累计净投放2340亿元。5月31日，R001收于1.86%，较4月末下行14BP；R007收于1.87%，较4月末下行22.44BP。 图1：R001下行、R007下行（%）图2：央行公开市场净回笼（亿元） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 R001R007 70,000 20,000 -30,000 -80,000 -130,000 投放量回笼量净投放量 23-0223-0423-0623-0823-1023-1224-0224-04 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 3债券市场 1利率债 国债、国开债收益率整体下行。截至5月31日，1年期国债收益率收于1.64%，较 4月末下行4.84BP；3年期国债收益率收于1.94%，较4月末下行4.76BP；10年期国债收益率收于2.29%，较4月末下行1.02BP。1年期国开债收益率收于1.81%，较4月末下行8.08BP，3年期国开债收益率收于2.06%，较4月末下行6.71BP；10年期国开债收益率收于2.39%，较4月末下行1.47BP。 图3：国债收益率曲线变化（%）图4：国开债收益率曲线变化（%） 2.5 2 1.5 1 0.5 0 区间变动（bp，右）国债收益率（bp） 0 -1 -1.02-2 -3 -2.96-4 -4.84-4.76-5 -6 -6.34-7 1Y3Y5Y7Y10Y 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 区间变动（bp，右）国开债收益率（bp） 0 -2 -4 -6 -8 -10 1Y3Y5Y7Y10Y 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 中债国债到期收益率:1年 图5：国债收益率走势（%）图6：国开债收益率走势（%） 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 中债国开债到期收益率:1年 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 中债国开债到期收益率:10年 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 本月利率债总发行量较上月大幅增长，净供给量较上月大幅增长。本月利率债总发行规模为25,128.25亿元，较上月大幅增长（上月为20430.10亿元）；本月净供给规模为 16,212.59亿元，上月为3211.47亿元，较上月大幅增长。国债发行规模为10013.80亿元， 净融资规模为6921.94亿元。地方政府债发行规模为9035.95亿元，净融资规模为6348.84 亿元。政金债发行规模为6078.50亿元，净供给规模为2941.80亿元。 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元） 总发行量总偿还量净融资额 36,000 30,000 24,000 18,000 12,000 6,000 0 -6,000 -12,000 -18,000 2024-05-01 2024-04-01 2024-03-01 2024-02-01 2024-01-01 2023-12-01 2023-11-01 2023-10-01 2023-09-01 2023-08-01 2023-07-01 2023-06-01 2023-05-01 2023-04-01 2023-03-01 2023-02-01 2023-01-01 -24,000 资料来源：iFind，财信证券 3.2信用债 中短票收益率和城投债收益率整体下行。截至5月31日，中短票收益率方面，5年 期AA及7年期AA品种收益率下行幅度较大，收益率较4月末分别下行21.91BP、24.73BP。城投债方面，5年期AA+、5年期AA品种收益率下行幅度较大，收益率较4月末分别下行17.47BP、20.47BP，3年期AAA、AA+品种收益率较4月末分别下行14.98BP、 14.97BP。 图8：中短票收益率及变动（%，BP）图9：城投债收益率及变动（%，BP） 区间变动（bp，右） 1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7YAAAAA+AA 4中短票收益率（BP） 3 2 1 0 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 区间变动（bp，右）城投债收益率（bp） 1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7YAAAAA+