5月资金面观察：超长期特别国债发行影响有限，6月降准可能性延后

新华社中国经济信息社 2024年6月5日 作者：刁倩 电话：13488659604 邮箱：diaoqian@xinhua.org 5月资金面观察：超长期特别国债发行影响有限，6月降准可能性延后 2024年5月份，央行公开市场保持地量操作，临近月末进行放量，资金面平稳。5月政府债券发行进度有所加快，尽管超长期特别国债首发，但其“小步多频”的节奏有助于缓解对资金面冲击。同时考虑到信贷增速放缓，流动性整体充裕。 编辑：杜少军 审核：张骐 5月资金利率受流动性宽裕影响，整体较为平稳，月末时点略有走高，月度利率中枢继续下行。5月15日，1年期MLF操作利率为2.50%，与上个月保持一致；20日，新一期贷款市场报价利率（LPR）公布，1年期LPR3.45%不变，5年期以上LPR报3.95%不变。当前部分银行净息差压力尚未缓解，以及MLF政策利率维持稳定，商业银行短期LPR利率并无调降迫切性。从资金供需方面看，6月政府债净融资规模保持稳定，财 官方网站：www.cnfic.com 客服热线：400-6123115 政支出加大流动性较充裕，若考虑跨季末因素短期资金面或有收紧。预估央行公开市场操作力度有望适度加大，以确保资金面平稳跨季。展望货币政策，短期降息概率不大，降准可能性延后。当前情况下，财政政策或靠前发力，积极的财政政策和稳健的货币政策将强化协同联动。 请参阅本报告最末重要声明 1/7 目录 一、5月资金面走势：超长期特别国债首发，影响有限流动性仍充裕3 二、资金利率走势：银行间资金利率较平稳，月度利率中枢继续下行4 三、6月资金面展望：跨季末流动性短期承压，降准可能性延后6 图表目录 图表1：近期公开市场操作情况4 图表2：近期资金利率走势5 图表3：DR007月度均值与公开市场7天操作利率6 5月资金面观察：超长期特别国债发行影响有限，6月降准可能性延后 2024年5月份，央行公开市场保持地量操作，临近月末进行放量，资金面平稳。5月政府债券发行进度有所加快，尽管超长期特别国债首发，但其“小步多频”的节奏有助于缓解对资金面冲击。同时考虑到信贷增速放缓，流动性整体充裕。 5月资金利率受流动性宽裕影响，整体较为平稳，月末时点略有走高，月度利率中枢继续下行。 5月15日，1年期MLF操作利率为2.50%，与上个月保持一致；20日，新一期贷款市场报价利率（LPR）公布，1年期LPR3.45%不变，5年期以上LPR报3.95%不变。当前部分银行净息差压力尚未缓解，以及MLF政策利率维持稳定，商业银行短期LPR利率并无调降迫切性。 从资金供需方面看，6月政府债净融资规模保持稳定，财政支出加大流动性较充裕，若考虑跨季末因素短期资金面或有收紧。预估央行公开市场操作力度有望适度加大，以确保资金面平稳跨季。展望货币政策，短期降息概率不大，降准可能性延后。当前情况下，财政政策或靠前发力，积极的财政政策和稳健的货币政策将强化协同联动。 一、5月资金面走势：超长期特别国债首发，影响有限流动性仍充裕 5月份，公开市场保持地量操作，临近月末进行放量，尽管当月超长期特别国债首发，但流动性冲击有限，资金面平稳。自5月第一个工作日（5月6日）起，央行公开市场逆回购操作量已连续18个工作日保持在20亿元水平，显示出对市场流动性的精准调控。5月29日，央行发布公告称，为维护月末流动性平稳，央行以利率招标方式开展了2500亿元7天期逆回购操作。这是5月以来央行公开市场操作首次放量。分析人士指出，月末临近资金面略有收敛，央行适度加大公开市场操作力度，满足机构资金需求，稳定市场预期，确保资金面平稳跨月。同时，5月15日，央行开展1250亿元1年期MLF操作，中标利率与此前一致；且MLF续作规模在连续两个月缩量之后于恢复了等量续作，主要是为了配合5月中下旬即将开启的超长期特别国债发行、平抑税期波动等。总体来看，5月以来公开市场操作资金投放量较少，且央行逆回购余额低于历史同期水平，显示出银行体系流动性处于充裕状态。 图表1：近期公开市场操作情况 来源：新华财经 5月份，超长期特别国债正式发行，但对流动性冲击有限。从扰动5月资金面因素来看，一是政府债发行提速，超长期特别国债正式发行。5月24日，20年期超长期特别国债迎来首发，竞争性招标面值总额为400亿元，该期国债招标结束至5月27日进行分销，5月29日起上市交易。中信证券首席经济学家明明表示，超长期特别国债发行周期较长，发行节奏平缓，单期规模不会太大，有助于减少对资金面的冲击，平滑市场利率波动。业内认为，发行超长期特别国债，有助于引领经济走出总需求不足的困境，同时发行节奏“小步多频”，对流动性冲击有限。而根据国金证券数据显示，5月国债发行约1万亿元，地方债券发行9036亿元，较4月份增加了近5600亿元，明显高于去年同期，发行进度有所加快。二是有效信贷需求或较低，减弱银行资金消耗。当前银行信贷额度较为充裕，但短期内企业信贷需求或处于低谷，企业短期贷款和中长期贷款有可能同比少增，因此对于银行资金消耗力度减弱，资金面较为充裕。从另一方面看，近期资金分层现象基本消失，R与DR的利差甚至时有倒挂。这其中有资金充裕的情况，也有取消手工补息后，存款向理财产品等进行转移的情况。 二、资金利率走势：银行间资金利率较平稳，月度利率中枢继续下行 5月份，资金利率受流动性宽裕影响，整体较为平稳，月末时点略有走高，月度利率中枢继续下行。从月内走势看，资金利率走势先抑后扬，多数时间保持在较低水平。月初，市场资金需求大幅减少，央行顺势回笼大额资金，金融机构资金充足，融出比较积极，资金面宽松，资金利率下行。5月央行等量平价续作1250亿元MLF，结束此前连续两个月缩量续作态势。因禁止手工补息导致存款搬家至理财和基金，非银机构流动性较为充裕，R类资金利率中枢的降幅明显大于DR类利率。根据 第一财经研究院的数据分析，在5月20日至24日当周，R007与DR007之间的差值在1BP以下，银行与非银金融机构之间几乎不存在流动性分层的现象。临近月末，资金利率有所抬升，28日DR007（银行间市场存款类机构7天质押回购利率）加权平均利率上升至1.8969%，高于政策利率（7天期逆回购利率）水平，在跨月后回落。 图表2：近期资金利率走势 来源：新华财经 5月15日，1年期MLF操作利率为2.50%，均与上个月保持一致；20日，新一期贷款市场报价利率 （LPR）公布，1年期LPR3.45%不变，5年期以上LPR报3.95%不变。5月MLF操作利率不变，意味着当月LPR报价的基础保持稳定，已在很大程度上预示当月LPR报价不会发生变化。分析人士表示，当前部分银行净息差压力尚未缓解，以及当月MLF政策利率维持稳定，商业银行短期LPR利率并无调降迫切性。同时，4月以来，银行端通过叫停“手工补息”、停止发售智能通知存款，以及部分银行在额度限制下暂停发售长期限存单等方式，隐性地实行了存款降息，减轻对公存款成本持续偏高以及存款定期化带来的负债端压力，为后续LPR报价打开了一定下行空间。 图表3：DR007月度均值与公开市场7天操作利率 来源：新华财经整理 从月度利率水平看，5月月度利率较4月继续走低。DR007的5月月度利率报1.85%，较4月月度利率1.88%走低3个基点。整体来看，5月市场利率继续围绕逆回购政策利率附近波动，反映市场流动性继续保持合理充裕。同时，分析人士指出，从季节性规律来看，5月资金利率通常环比下行。进入到6月后，扰动因素有所增多，同时从往年季节性规律来看，作为季末月，历史上资金利率中枢往往高于4-5月。 三、6月资金面展望：跨季末流动性短期承压，降准可能性延后 从资金供需方面看，6月政府债净融资规模将保持稳定，财政支出加大流动性较充裕，若考虑跨季末因素短期资金面或有收紧。6月流动性关键仍在财政收支和政府债供给。中信证券研究所预计，6月政府债整体净融资规模在5000-6000亿元。从过往来看，6月往往是财政支出大于收入的，预计政府存款将减少8000亿元形成市场流动性。如果不考虑逆回购和MLF的影响，6月基本不存在流动性缺口，预计资金利率不会明显偏离政策利率。考虑到6月底跨月末、季末，以及缴税缴准等因素影响，短期资金面或有收紧，资金利率波动可能会较5月有所放大。预估央行公开市场操作力度有望适度加大，以确保资金面平稳跨季。 展望货币政策，短期降息概率不大，降准可能性延后。5月10日，央行发布2024年第一季度中国货币政策执行报告。报告提出，稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系，引导信贷合理增长、均衡投放，保持流动性合理充裕，保持社会融资规模、 货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。民生银行首席经济学家温彬预计，短期内降准、降息或难以兑现。但伴随内外环境变化，基于总体政策目标，年内降准降息或仍存一定落地空间。温彬表示，从预估的政府债净融资额来看，5月份至10月份的流动性压力尚可，11月份至12月份因国债到期量较低，流动性压力相对变大，同时考虑到今年最后两个月MLF到期量也最高，届时央行可能实施降准，以呵护流动性和缓解央行续作MLF的压力。结合内外因素，降息的实施条件也正逐步积累。 当前情况下，财政政策或靠前发力，积极的财政政策和稳健的货币政策将强化协同联动。分析指出，在当前经济面临有效需求不足等诸多挑战之下，亟待积极财政政策保持一定支出力度，而在收入增长承压之下，就需要加快发行政府债券筹资，推动重大项目建设等，来扩大总需求，推动经济运行在合理区间。5月23日，经济日报头版文章指出，近期召开的中央政治局会议要求，要靠前发力有效落实已经确定的宏观政策，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策。这为做好下一阶段经济工作指明了方向。积极的财政政策要适度加力、提质增效。稳健的货币政策要灵活适度、精准有效，灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，加大对实体经济支持力度，降低社会综合融资成本。 重要声明 新华财经研报由新华社中国经济信息社发布。报告依据国际和行业通行准则由新华社经济分析师采集撰写或编发，仅反映作者的观点、见解及分析方法，尽可能保证信息的可靠、准确和完整，不对外公开发布，仅供接收客户参考。未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用。