基差收敛对冲压力回落，择时策略表现较佳

月度报告——金融工程国债期货月度报告： 基差收敛对冲压力回落，择时策略表现较佳 报告日期：2024年6月5日 ★主要内容 本月国债期货震荡上行，隐含到期收益率显著回落（月度隐含到期收益率变化BPs：TL-2.44，T-23.27，TF-8.98，TS -12.86），国债利率期限利差延续上行趋势，（期限利差变化BPs：30Y-10Y2.27，10Y-2Y9.43）。期债基差方面，本月基差净基差涨跌不一（基差月度变化BPs：TL0.94，T0.28，TF0.24，TS0.03；净基差月度变化BPs：TL0.07，T1.14，TF0.03，TS0.01），横向对比来看，三十年国债期货基差水平较高，十年期国债期货基差本月已显著回落，基于前五活跃券测算 金的IRR水平TL为负其他均为正值，尽管套利空间收窄，TL 融高基差仍值得关注。 工国债期货策略方面，我们整理跟踪基于高频数据的日度多空程择时、日内趋势策略、三十年国债期货策略三类国债期货择时策略，和国债期货跨品种基差套利策略，以及国债久期轮 动策略、信用债久期中性对冲策略两类现券策略。择时策略方面，基于高频数据的日度择时策略的策略逻辑更侧重寻找短期高抛低吸的机会，5月份整体表现较佳（T0.9%、TF0.2%、TS0.3%）；三十年国债期货策略从现券量价的角度出发更多捕捉其固有的趋势性特征，5月亦录得正收益（1.0%）；开盘动量和尾盘动量策略5月表现分化，开盘动量净值有所反弹，尾盘动量出现回撤。跨品种基差套利策略当季合约月度收益0.2%。国债久期轮动策略相对基准年度累计超额收益继续走阔，2024年前五个月超额38BPs。信用债久期中性对冲策略继续持有高久期指数，5月久期轮动不对冲组合与对冲组合月度收益分别为0.82%和0.78%。现券策略月度展望方面，国债久期轮动推荐继续持有5-7年高久期指数，信用债久期轮动策略推荐持有高久期信用债指数加国债期货对冲久期中性组合。 ★风险提示 量化模型有效性基于历史数据得出，不排除失效的可能。 王冬黎金融工程首席分析师 从业资格号：F3032817 投资咨询号：Z0014348 Tel：8621-63325888-3975 Email：dongli.wang@orientfutures.com 扫描二维码，微信关注“东证繁微”小程序 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1.国债期货月度跟踪：5 2.国债期货市场概况5 2.1.国债期货基差走势5 2.2.到期收益率与利差走势7 3.国债期货量化策略表现10 4.风险提示18 图表目录 图表1：国债期货基差走势（20日移动平均）5 图表2：国债期货净基差走势（20日移动平均）5 图表3：三十年期国债期货基差净基差走势6 图表4：十年期国债期货基差净基差走势6 图表5：五年期国债期货基差净基差走势6 图表6：两年期国债期货基差净基差走势6 图表7：三十年期国债期货到期收益率7 图表8：十年期国债期货到期收益率7 图表9：五年期国债期货到期收益率7 图表10：两年期国债期货到期收益率7 图表11：中债国债与国开债收益率利差（30-10Y）8 图表12：中债国债与国开债收益率利差（10-2Y）8 图表13：国债期货隐含到期收益率利差（TL-T）8 图表14：国债期货隐含到期收益率利差（T-TF）8 图表15：国债期货隐含到期收益率利差（T-TS）9 图表16：国债期货隐含到期收益率利差（TF-TS）9 图表17：国债期货主要策略介绍（择时策略）10 图表18：国债期货主要策略介绍（套利、套保与债券量化策略）10 图表19：期债日度择时策略分品种净值11 图表20：期债日度择时策略分品种月度损益11 图表21：期债日度择时策略分品种净值收益统计11 图表22：期债日内策略-尾盘动量分品种净值12 图表23：期债日内策略-尾盘动量月度盈亏12 图表24：期债日内策略-开盘动量分品种净值12 图表25：期债日内策略-开盘动量月度盈亏12 图表26：期债日内策略分策略类型分品种净值收益统计13 图表27：三十年国债期货择时净值13 图表28：三十年国债期货择时多空信号13 图表29：期债日度择时策略分品种净值收益统计14 图表30：跨品种久期中性策略净值14 图表31：跨品种久期中性策略月度盈亏14 图表32：跨品种久期中性策略净值分析15 图表33：跨品种久期中性基差Carry因子值15 图表34：跨品种久期中性策略信号15 图表35：国债久期轮动策略净值表现16 图表36：国债久期轮动策略净值收益统计16 图表37：国债久期轮动策略月度盈亏17 图表38：国债期货对冲压力指数17 图表39：基于对冲成本的指数轮动久期中性策略17 图表40：基于对冲成本的指数轮动久期中性策略月度盈亏对比18 图表41：基于对冲成本的指数轮动久期中性策略净值分析对比18 1.国债期货月度跟踪： 本月国债期货震荡上行，隐含到期收益率显著回落（月度隐含到期收益率变化BPs：TL -2.44，T-23.27，TF-8.98，TS-12.86），国债利率期限利差延续上行趋势，（期限利差变化BPs：30Y-10Y2.27，10Y-2Y9.43）。期债基差方面，本月基差净基差涨跌不一（基差月度变化BPs：TL0.94，T0.28，TF0.24，TS0.03；净基差月度变化BPs：TL0.07，T1.14，TF0.03，TS0.01），横向对比来看，三十年国债期货基差水平较高，十年期国债期货基差本月已显著回落，基于前五活跃券测算的IRR水平TL为负其他均为正值，尽管套利空间收窄，TL高基差仍值得关注。 国债期货策略方面，我们整理跟踪基于高频数据的日度多空择时、日内趋势策略、三十年国债期货策略三类国债期货择时策略，和国债期货跨品种基差套利策略，以及国债久期轮动策略、信用债久期中性对冲策略两类现券策略。择时策略方面，基于高频数据的日度择时策略的策略逻辑更侧重寻找短期高抛低吸的机会，5月份整体表现较佳（T0.9%、TF0.2%、TS0.3%）；三十年国债期货策略从现券量价的角度出发更多捕捉其固有的趋势性特征，5月亦录得正收益（1.0%）；开盘动量和尾盘动量策略5月表现分化，开盘动量净值有所反弹，尾盘动量出现回撤。跨品种基差套利策略当季合约月度收益0.2%。国债久期轮动策略相对基准年度累计超额收益继续走阔，2024年前五个月超额 38BPs。信用债久期中性对冲策略继续持有高久期指数，5月久期轮动不对冲组合与对冲组合月度收益分别为0.82%和0.78%。现券策略月度展望方面，国债久期轮动推荐继续持有5-7年高久期指数，信用债久期轮动策略推荐持有高久期信用债指数加国债期货对冲久期中性组合。 2.国债期货市场概况 2.1.国债期货基差走势 图表1：国债期货基差走势（20日移动平均）图表2：国债期货净基差走势（20日移动平均） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表3：三十年期国债期货基差净基差走势图表4：十年期国债期货基差净基差走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表5：五年期国债期货基差净基差走势图表6：两年期国债期货基差净基差走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2.到期收益率与利差走势 图表7：三十年期国债期货到期收益率图表8：十年期国债期货到期收益率 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表9：五年期国债期货到期收益率图表10：两年期国债期货到期收益率 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表11：中债国债与国开债收益率利差（30-10Y）图表12：中债国债与国开债收益率利差（10-2Y） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表13：国债期货隐含到期收益率利差（TL-T）图表14：国债期货隐含到期收益率利差（T-TF） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表15：国债期货隐含到期收益率利差（T-TS）图表16：国债期货隐含到期收益率利差（TF-TS） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3.国债期货量化策略表现 基于前序系列专题报告的研究，我们整理跟踪基于高频数据的日度多空择时、日内趋势策略、三十年国债期货策略三类国债期货择时策略，和国债期货跨品种基差套利策略，以及国债久期轮动策略、信用债久期中性对冲策略两类现券策略。择时策略方面，日度多空择时策略采用高频数据基于非线性模型构建，日内趋势策略基于线性因子等权方法构建，三十年国债期货择时策略基于债券净价预测与期货基差变化预测相叠加的方法，策略逻辑更注重从现券量价的角度出发更多捕捉其固有的趋势性特征；套利策略方面，跨品种基差套利策略基于截面基差Carry排序确定交易组合；现券策略方面，国债久期轮动策略基于债券超额收益预测模型选择预期回报最高的指数作为月度策略持仓，信用债久期轮动中性策略基于国债期货对冲压力指数调整信用债久期并构建信用债对冲模型调整组合久期中性。 图表17：国债期货主要策略介绍（择时策略） 择时策略 日度多空择时 日内趋势策略 三十年国债期货策略 基于高频国债期货量价指标、技术 基于国债期货日内趋势类量价指 策略构建基于回归树模型预测债 指标以及日频基差利差指教，经过 标、技术指标，构建国债期货日内 券净价变化，基于线性收敛假设 线性模型单因子筛选、指标降维后 动量和尾盘动量。模型构建采用线 预测基差变化，策略逻辑更注重 使用LSTM模型对国债期货T、TF 性因子筛选和线性因子合成的方 从现券量价的角度出发更多捕捉 和TS进行日度价格变化率预测， 法，基于滚动窗口进行建模和预测。 其固有的趋势性特征。并将净价 预测样本为国债期货上市至测试集 策略在不同品种上表现有较大差异 与差预测基于不同缩放系数设置 起始日期，输入5min日内因子，进 整体与品种波动率相关，尾盘动量 方法进行加总，得到模型对期货 行日度预测。多空择时策略效果更 在国债期货上整体较为显著。 价格变化率的预测，根据预测方 具反转属性。 向得到单倍杠杆多空交易信号。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表18：国债期货主要策略介绍（套利、套保与债券量化策略） 套利策略 债券量化 套保策略 跨品种久期中性套利 国债久期轮动策略 信用债久期轮动中性策略 通过构建日度动态调整的国债期货 我们先基于即期利率曲线构建零息 信用债久期中性策略主要通过构建 久期中性组合，策略旨在在去除期 债券，采用债券超额收益预测模型， 国债期货对冲压力指数和信用债对 债整体价格方向性影响的基础上， 基于远期利率曲线、关键宏观数据 冲模型，实现信用债与国债期货对 赚取不同品种基差收敛方向、幅度 共同预测各久期超额收益。再通过 冲控制风险增强卡玛比的效果。策 差异的收益。策略对目前四个品种、 动态复制的方法，基于零息债券收 略在国债期货对冲压力高时降低信 六组中性跨品种价差组合基差carry 益复制得到中债国债财富指数收 用债久期，反之提升信用债久期， 的仓位中性化后的值进行排序，持 益，并对指数预期回报进行排序， 并通过信用利差与国债期货相关性 有carry绝对值最大的组合。 在月度级别上进行调仓，持有预期 调整套保比例，极