5月新能源销量表现优异，新车型上市在即

2024年06月04日长城汽车(601633.SH) 5月新能源销量表现优异,新车型上市在即 公司快报 证券研究报告乘用车Ⅲ投资评级买入-A维持评级 6个月目标价39.4元股价(2024-06-03)25.98元 事件：据长城汽车公告，5月批发销量为9.1万台，同比下滑10%，环比下滑4%，其中新能源车销售2.5万台，同比增长4%，环比增长10%。 5月批发销量整体符合我们预期，多款改款车型上市有望带动销量向上。 我们认为5月销量整体符合预期，环比减少0.3万台主要受到皮卡销量下 滑影响，其中新能源批发量2.5万、环比增加0.2万，燃油批发量6.7万， 环比减少约0.6万。根据懂车帝数据推算，5月长城乘用车零售销量约4.6 万台，环比基本持平。 1)坦克：5月销售2.0万台，同比增长95%，环比基本持平。根据懂车帝数据推算，400/500Hi4-T合计零售销量约7千台； 2）哈弗：5月销售4.7万台，同比下滑15%，环比基本持平，我们预计仍受到为新一代H6上市控制库存影响。根据哈弗公众号，新一代H6已开启预售，采用“星河美学”设计语言，内饰舒适度升级，搭载1.5T+7DCT/2.0T+9DCT两种动力系统，升级至CoffeeOS2智能座舱系统，支持Hicar/ICCOA手车互联，产品力大幅提升，上市后有望带动哈弗品牌整体销量向上； 3）魏牌：5月销售2862台，同比下滑50%，环比下滑36%，预计主要受到蓝山智驾款即将上市影响，其配置五屏联动、7L冷暖冰箱、立体声动态转全景声技术，搭载全场景NOA，参考前期销量以及竞品对比，我们预计上市后月销有望达5000台以上； 4）欧拉：5月销售6005台，同比下滑43%，环比增长28%； 5）皮卡：5月销售1.5万台，同比下滑19%，环比下滑16%，我们认为主要受到季节性波动影响，2.4T乘用皮卡和2.4T商用皮卡上市有望提振销量。 5月出口销售3.4万台，同比增长37%、环比下滑5%。我们认为环比下滑主要系短暂波动，出口增长趋势不改。根据公众号，公司对海外组织架构进行变革，重组裂变十大战区，各区域业务单元直接对接市场和用户，实现资源统一高效调配和高质量运营，我们预计随着多个地区产品导入及放量以及本地化进程加速，出口销量有望重回增长。 短期看出口+新能源越野带来高弹性增长，中期看公司全面变革下主流市场突破。 1）出海布局加速：2023年出口销量突破30万辆，目前公司重点车型在欧洲中东、澳新、东盟等区域均有布局，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程，2024年出口销量有望达到40-50万辆。 2）新能源越野有望带来高弹性增长：新能源越野行业空间大，坦克系列销量表现亮眼，后续产品矩阵完善有望进一步贡献业绩增量。 3）全面变革下主流市场突破：①产品精细化打磨，贴近用户需求：今年以来已有二代大狗Hi4、猛龙2024款等上市，后续新一代H6、枭龙Max改款、蓝山改款等有望取得较好表现；②营销思路转变：组织架构调整、构建营销中台， 交易数据总市值(百万元) 221,919.42 流通市值(百万元) 160,257.80 总股本(百万股) 8,541.93 流通股本(百万股) 6,168.51 12个月价格区间19.87/30.98元 长城汽车 沪深300 33% 23% 13% 3% -7% -17% 2023-062023-092024-012024-05 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 12M 相对收益 -0.4 7.2 17.2 绝对收益 -0.8 8.6 10.2 徐慧雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520040002 xuhx@essence.com.cn 夏心怡联系人 SAC执业证书编号：S1450122070029 xiaxy5@essence.com.cn 相关报告4月出口再创新高，营销渠 2024-05-07 道全面变革Q1业绩表现亮眼，公司迎来 2024-04-25 全面变革3月出口持续向上，主流市 2024-04-01 场有望突破出海布局加速，新车上市有 2024-03-29 望超预期2月销量符合预期，出口表 2024-03-06 现亮眼 实现营销资源的高效利用；从各大新媒体广纳人才，形成专业的营销团队，并在抖音、B站、微博等平台进行精准、科学投放；魏总入驻微博、抖音，多次直播，是长城营销转型的有力印证；③直营渠道建设：根据公司公众号，将开展直营+经销并重的双销模式，截至5月中旬已在全国多个城市核心商圈开设 44家“长城智选”直营销售店，同时也招募并培训超过600人专业团队。 投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2024-2026年归母净利润分别为134.8、197.5、235.9亿元，对应当前市值PE分别为16.5、11.2和9.4倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有 望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价39.4元 /股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,373.4 1,732.1 2,461.0 3,195.6 3,579.1 净利润 82.7 70.2 134.8 197.5 235.9 每股收益(元) 0.97 0.82 1.58 2.31 2.76 每股净资产(元) 7.63 8.02 9.21 11.07 13.41 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 26.8 31.6 16.5 11.2 9.4 市净率(倍) 3.4 3.2 2.8 2.3 1.9 净利润率 6.0% 4.1% 5.5% 6.2% 6.6% 净资产收益率 12.7% 10.3% 17.1% 20.9% 20.6% 股息收益率 1.1% 0.0% 1.7% 1.7% 1.6% ROIC 16.9% 14.7% 30.7% 21.0% 22.5% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,373.4 1,732.1 2,461.0 3,195.6 3,579.1 成长性 减:营业成本 1,107.4 1,407.7 1,949.1 2,508.5 2,791.7 营业收入增长率 0.7% 26.1% 42.1% 29.9% 12.0% 营业税费 51.2 59.9 108.9 143.6 161.1 营业利润增长率 25.1% -9.6% 90.7% 59.0% 20.2% 销售费用 58.8 82.9 98.4 128.1 143.5 净利润增长率 22.9% -15.1% 92.0% 46.5% 19.4% 管理费用 48.9 47.4 56.8 69.7 78.0 EBITDA增长率 1.4% 21.2% 60.8% 37.8% 14.4% 研发费用 64.5 80.5 109.3 125.3 140.3 EBIT增长率 -10.7% 24.0% 127.7% 56.0% 18.8% 财务费用 -24.9 -1.3 12.9 16.0 16.0 NOPLAT增长率 -3.5% 23.7% 101.6% 55.6% 18.8% 资产减值损失 -3.4 -4.9 -3.5 -4.0 -4.0 投资资本增长率 42.1% -3.5% -72.7% 76.8% -192.5% 加:公允价值变动收益 0.5 -0.3 - - - 净资产增长率 5.0% 5.0% 14.8% 20.3% 21.1% 投资和汇兑收益 6.7 7.6 8.3 10.0 10.0 营业利润 79.7 72.0 137.3 218.4 262.6 利润率 加:营业外净收支 8.4 6.2 20.9 14.0 15.0 毛利率 19.4% 18.7% 20.8% 21.5% 22.0% 利润总额 88.1 78.2 158.2 232.4 277.6 营业利润率 5.8% 4.2% 5.6% 6.8% 7.3% 减:所得税 5.5 8.0 23.4 34.9 41.6 净利润率 6.0% 4.1% 5.5% 6.2% 6.6% 净利润 82.7 70.2 134.8 197.5 235.9 EBITDA/营业收入 8.3% 8.0% 9.1% 9.6% 9.8% EBIT/营业收入 3.9% 3.8% 6.1% 7.3% 7.8% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 71 59 41 28 21 货币资金 357.7 383.4 820.2 896.4 1,485.3 流动营业资本周转天数 -48 -43 -52 -44 -47 交易性金融资产 20.5 41.1 22.3 24.0 25.4 流动资产周转天数 283 235 214 216 232 应收帐款 90.1 93.1 155.7 185.2 188.9 应收帐款周转天数 20 19 18 19 19 应收票据 27.4 29.5 51.9 64.2 57.8 存货周转天数 48 51 41 45 45 预付帐款 22.3 38.7 25.9 68.1 38.0 总资产周转天数 473 402 330 297 297 存货 223.7 266.3 295.0 511.3 379.7 投资资本周转天数 97 88 39 18 1 其他流动资产 335.0 333.8 369.1 345.9 349.6 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 12.7% 10.3% 17.1% 20.9% 20.6% 长期股权投资 102.9 107.5 107.5 107.5 107.5 ROA 4.5% 3.5% 5.4% 7.1% 7.5% 投资性房地产 4.2 4.5 4.5 4.5 4.5 ROIC 16.9% 14.7% 30.7% 21.0% 22.5% 固定资产 269.5 302.4 263.9 225.4 187.0 费用率 在建工程 83.1 64.8 64.8 64.8 64.8 销售费用率 4.3% 4.8% 4.0% 4.0% 4.0% 无形资产 201.8 233.8 199.7 165.6 131.5 管理费用率 3.6% 2.7% 2.3% 2.2% 2.2% 其他非流动资产 115.4 114.0 112.4 112.1 111.3 研发费用率 4.7% 4.6% 4.4% 3.9% 3.9% 资产总额 1,853.6 2,012.7 2,492.8 2,775.0 3,131.2 财务费用率 -1.8% -0.1% 0.5% 0.5% 0.4% 短期债务 59.4 57.0 60.0 60.0 60.0 四费/营业收入 10.7% 12.1% 11.3% 10.6% 10.6% 应付帐款 293.1 405.5 561.7 683.1 702.2 偿债能力 应付票据 300.6 279.4 523.7 509.9 640.3 资产负债率 64.8% 66.0% 68.4% 65.9% 63.4% 其他流动负债 304.9 366.5 312.1 327.8 335.5 负债权益比 184.2% 193.8% 216.9% 193.3% 173.4% 长期借款 154.1 132.9 160.0 160.0 160.0 流动比率 1.12 1.07 1.19 1.33 1.45 其他非流动负债 89.3 86.4 88.7 88.1 87.7 速动比率 0