小鹏汽车W(9868.HK)智驾龙头凤凰涅槃，补短扬长静待花开240528

销量复盘，小鹏阶段性的成败复盘 P7、G6、G9改款助力小鹏多次阶段性成功，但均持续性较弱，我们认为表观原因是后期竞品增加，深层原因是小鹏存在管理、产品定义、营销等多方面的问题。 补短：管理&产品定义&营销等全方位补短 G9失利后，公司深刻的认识到自身在管理、产品定义、营销等多方面的问题，招募原长城汽车总裁王凤英进行全方面改革：针对产品定义方面，强化消费属性&精简SK U&重视外观设计；针对成本方面，通过扶摇架构模块化降本&供应链调整；针对定价方面，降成本&定价策略两手抓；针对渠道问题，进行渠道二合一，实行小区制。通过一系列改革，公司产品胜率显著提升，改革前仅P7阶段性成功，改革后新品均取得阶段性成功。 扬长：智驾是车企核心能力，小鹏智驾行业领先 行业层面，2024年起智驾可用度大幅增加，智能化有望成为车企最核心能力之一。公司层面，小鹏智驾能力行业领先：1）小鹏是国内率先发布智驾系统以及率先进入全栈自研的车企；2）小鹏是国内率先进入城市NOA阶段的车企；3）小鹏的智驾得到了全球第一大车企大众的认可。与此同时，考虑到公司创始人相关的背景以及对智驾的重视，考虑到小鹏智驾团队智能化基因强大并一脉相承，我们认为公司智驾优势有望继续保持。 新品及销量展望：MONA保障基本盘，销量有望回2万/月台阶 补短完成&智驾可用度增大背景下扬长开始&新品周期（X9、MONA以及新款轿车），24年将是小鹏补短扬长丰收之年，在新款轿车和MONA均进入稳态交付后，2 4Q4月销量有望重回并站稳2万/月台阶。 盈利预测：我们预测公司24-26年收入为381/664/755亿元，净利润分别为-61/-7/12亿元，以5月27日收盘价计算，2024-2026年对应PS分别为1.5/0.9/0.8，考虑到公司新品周期来临，销量有望持续爬坡，以及考虑到智能化是行业发展大势，公司具智能化领先优势，给予公司“买入”评级。 风险提示：1）渠道下沉面临下沉市场品牌知名度问题；2）小鹏智驾的稀缺性受FSD入华以及小米上市冲击；3）特斯拉降价冲击小鹏销量；4）小米SU7上市冲击小鹏销量；5）研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 风险⑤：研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险-25- 销量复盘-小鹏阶段性的成败复盘 销量复盘：阶段性多次成功（P7\G6\G9改款），但持续性弱 阶段性爆款之——P7：2020年5月，小鹏首款轿跑P7上市，凭借外观&智驾&竞品少，月销量一度达到7000-8000辆，但2022年下半年随着竞品（极氪001、海豹等）增加，月销下滑至不足3000辆。 阶段性爆款之——G6：2023年6月，小鹏G6上市，凭借智驾&竞品少&定价优势，月销量最高达8000-9000辆，但2024年1月开始，面对智己LS6竞争以及MODEL Y降价，销量下滑至不足2000辆。 阶段性爆款之——G9改款：2023年10月G9改款上市交付，凭借智驾&更加合理的定价，月销最高达6000-7000辆，但2024年一月开始，受MODEL Y及问界M 7等降价竞争，月销量下滑至不足2000辆。 图表1：小鹏汽车销量回顾（辆） 持续性不足表观系竞品增多，深层系存在产品定义等多方面问题 表观看，小鹏各车型持续性不足系竞品增加：P7后期竞品增加了极氪001、比亚迪海豹、蔚来ET5；G6后期竞品增加了宋L、智己LS6，同时小鹏竞品model Y、问界M7降价；G9改款后期同样受竞品model Y、问界M7降价以及理想L7、L8降价影响。 深层看，小鹏存在产品定义等多方面问题，在G9失利时已暴露得较为充分：小鹏的阶段性成功主要得益于其智驾技术的领先优势，抓住了部分科技发烧友的需求，但是其忽视了更广大消费者对消费属性（如冰箱、彩电、大沙发）的需求，同时成本控制不当&营销经营不足，导致后期面对竞品降价，应对迟缓且降价空间不足。 图表2：G9失利暴露的小鹏问题