贵金属周报：短期市场或情绪调整，建议等待多头新机会

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 59632181/73105/2024060316:14 【中信期货贵金属】短期市场或情绪调整，建议等待多头新机会——周报20240602 大宗商品策略研究团队 张文 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 贵金属期货策略：软着陆交易趋缓，短期调整观望 品种 周观点 中线展望 贵金属 逻辑：本周市场继续调整，白银价格甚至出现大跌。本周开始继续上涨时，我们提示投资者一定沉住气。我们的风格是，即使错过短暂情绪行情，也要保证投资者规避隐含大风险，保证投资可持续；而在机会来临时，我们一定发挥研究独立性，提供应有的价值。本周公布美国PCE通胀数据，尽管下降，但是市场并未做出反应。核心原因在于，通胀回落信息并未超预期，同时近期“软着陆”预期交易已经过热，如果在商品牛市元年过度交易，一定会导致反作用。我们发现，OFR金融压力指数近期再度企稳反弹，已经与铜价明显背离，此时白银价格和工业端支撑将因此减弱，带来回调。而从黄金看，近期风险项溢价并无变化，而在预期管理再度收紧下，尽管后续通胀或仍将继续回落，但短期也出现调整倾向。但是我们不改后续多头观点，以及软着陆过程中，后续流动性再度转宽下的多头机会。我们从二季报《通胀为钥，乘胜追击》开始，我们持续强调了两个变量：（1）WTI原油价格回落到80美元以下;（2）超级核心服务通胀出现拐点回落。作为贵金属后续多头交易的标志。节日期间，第一个条件达成（原油空头也是我们商品策略部分的重点推荐，结果得到验证），目前看第二个条件也已经开始达成，美国剔除租金服务通胀同比出现拐点：同比增长4.9%，前值4.8%，增速明显放缓，同时季调环比增长0.2%，前值0.8%，增速大幅度回落。但是，周日晚间公布OPEC+维持减产信息，如果原油价格因此重新上涨，此时收紧预期将加强，贵金属价格上涨将趋于减弱，白银机会下降，黄金价格向上空间也因此产生不确定性，我们此时需要观望。操作策略：新的购买关注点位黄金设于2200美元/盎司，白银支撑为29美元/盎司，后续仍有继续上行空间。风险提示：1.美国货币政策变化2.地缘风险发酵 震荡 价格变化：周五夜盘大幅度回调 黄金 单位 最新一周 上一周 周度环比变化量 周度环比变化率 沪金 元/克 556.86 555.78 1.08 0.19% comex黄金 美元/盎司 2347.70 2374.70 -27.00 -1.14% 沪金基差 元/克 -3.30 -3.87 0.57 -14.73% 内外价差 元/克 10.30 2.71 7.60 280.37% COMEX黄金库存 吨 568.22 564.68 3.54 0.63% SPDRETF持有量 吨 832.21 832.21 0.00 0.00% CFTC黄金投机净多仓 张 236585 229806 6779 2.95% 美债收益率-10年 % 4.51 4.46 0.05 1.12% 美国抗通胀债券利率-10年 % 2.16 2.14 0.02 0.93% 美国10年期盈亏平衡利率 % 2.35 2.32 0.03 1.29% 金银比 点 76.84 74.57 2.26 3.04% 标普500指数 点 5235.48 5304.72 -69.24 -1.31% VIX波动率指数 % 14.47 11.93 2.54 21.29% 美元指数 点 104.69 104.75 -0.06 -0.05% 白银 单位 最新一周 上一期 周度环比变化量 周度环比变化率 沪银 元/千克 8286.00 8081.00 205.00 2.54% comex白银 美元/盎司 30.56 31.85 -1.29 -4.05% 基差 元/克 -5.00 -4.00 -1.00 25.00% 内外价差 元/克 1118.66 664.26 454.40 68.41% COMEX白银库存 吨 9567.69 9597.47 -29.78 -0.31% CFTC白银投机净多仓 张 57183.00 59644.00 -2461.00 -4.13% COMEX白银库存 公斤 9567.69 9597.47 -29.78 -0.31% iShare白银持有量 吨 12869.86 12983.54 -113.68 -0.88% 白银逻辑：近期铜价大幅上行推升白银价格，LBMA库存趋降 金银比与通胀预期近期失效 近期金银比与通胀预期同向关系从新走强，来自于近期降息预期再起，黄金白银ETF持仓量重新上升，在与铜价共振下，价格继续走强。 自2022年8月白银库存大幅度回落后，金银比与通胀预期关系由负转正。但随着前期白银ETF明显回落，从库存看，LBMA5月库存再度下降至25612吨。 100 金银比（左轴） 通胀预期：盈亏平衡通胀率（右轴） 94 88 82 76 70 2023/122024/012024/022024/032024/042024/05 2.75 2.60 2.45 2.30 2.15 2.00 LBMA白银库存重新回落，comex库存反弹 LBMA-库存 50000吨 COMEX：银库存-月（右轴） 13000 铜价可作为银价工业需求预期定价部分，近期带动银价 35美元/盎司Comex白银：活跃收盘价 Comex铜：活跃收盘价（右轴） 30 美分/磅 550 480 44000 12000 25410 38000 11000 20340 32000 10000 15270 26000 9000 10 2019/102020/052020/122021/072022/022022/092023/042023/11 200 20000 2018/032019/012019/112020/092021/072022/052023/032024/01 8000 “软着陆”交易短期过热，价格趋缓 铜价作为除贵金属外有色部分的引领性商品，其上涨原因可归结为二：宏观预期——“软着陆”带来需求预期上涨，以及以冶炼加工费用下降为表征的供给端扰动带动上涨。我们发现，2023年6月以来，铜价与表征美国流动性状况的OFR金融压力指数相关性明显抬升，这显示目前为止，需求预期解释了铜价引领有色价格上涨的大部分。但目前，由于中东局势不稳，美联储再放“鹰派”预期，目前全球金融压力值指数再度走强，此时铜以及白银等宏观驱动品种需求端上涨动力面对阻碍，建议短期等待。 2023年6月后，全球金融压力指数与铜价相关性增强 金融宽松程度同样对美国制造业PMI具有领先性 11000美元/吨OFR金融压力指数LME-铜价 10200 9400 8600 7800 7000 -470-7 % 美国：ISM制造业PMI OFR金融压力指数-右轴 -364-4 -258-1 -1522 0465 1408 2023/012023/042023/072023/102024/012024/042019/012019/092020/052021/012021/092022/052023/012023/092024/05 贵金属ETF持仓情况：出现下降 贵金属ETF持仓数量代表资金长期配置需求，边际变化与其价格同向，但是其可以作为白银低库存商品的重要影响因素给予分析。目前看，SPDR黄金ETF持仓已经跌破疫情前水平，截至5月29日，SPDR持仓为832.21吨附近，相比一周前并无变化，总持仓下降0.33吨，SLV白银持仓12869.86吨，相比上周下降146.36吨，白银etf总持仓下降238.27吨，出现回落。 黄金ETF合计持仓：小幅反弹白银ETF合计持仓：小幅反弹 2000 吨黄金ETF持仓合计黄金价格 2,400 30000吨白银ETF持仓合计白银价格 35.00 1880 2,240 28400 30.00 1760 1640 1520 2,080 1,920 1,760 26800 25200 23600 25.00 20.00 1400 1,600 22000 15.00 2022/012022/052022/092023/012023/052023/092024/012024/05 SPDR黄金ETF持仓：小幅回落 2022/012022/052022/092023/012023/052023/092024/012024/05 1500 1280 1060 840 620 400 吨黄金ETF持仓：SPDR黄金价格 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 SLV白银ETF持仓：小幅反弹 20000吨白银ETF持仓：SLV白银价格 17600 15200 12800 10400 8000 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 2019/072020/032020/112021/072022/032022/112023/072024/032018/032019/032020/032021/032022/032023/032024/03 美联储3月议息会议信息：仍然继续交易“软着陆”，支撑价格 鲍威尔在强调谨慎对待通胀的同时，强调了近期薪资增速正常，以及认为通胀部分来自季节性调整的观点。 美联储3月经济预测：调升经济增长预期，维持降息预期不变 大幅调升24年经济增长从1.4%至2.1%，但维持通胀PCE指标2.4%不变，不过调升了核心通胀PCE指标从2.4%升至2.6%，体现我们之前所说的，中美关系、金砖国家与西方发达国家代表的总供给与总需求关系的缓和，将促使今年需求不弱，同时通胀稳定回落，因此今年实现降息、“软着陆”仍是基准预测情形。 经济数据 中位数 中位趋势 2024 2025 2026 长期 2024 2025 2026 长期 真实GDP预测 2.1 2.0 2.0 1.8 2.0-2.4 1.9-2.3 1.8-2.1 1.7-2.0 去年12月预测 1.4 1.8 1.9 1.8 1.2-1.7 1.5-2.0 1.8-2.0 1.7-2.0 失业率预测 4.0 4.1 4.0 4.1 3.9-4.1 3.9-4.2 3.9-4.3 3.8-4.3 今年3月预测 4.1 4.1 4.1 4.1 4.0-4.2 4.0-4.2 3.9-4.3 3.8-4.3 通胀预测 2.4 2.2 2.0 2.0 2.3-2.7 2.1-2.2 2.0-2.1 2.0 去年12月预测 2.4 2.1 2.0 2.0 2.2-2.5 2.0-2.2 2 2.0 核心通胀预测 2.6 2.2 2.0 2.5-2.8 2.1-2.3 2.0-2.1 去年12月预测 2.4 2.2 2.0 2.4-2.7 2.0-2.2 2.0-2.1 目标加息路径 联邦基金利率预测 4.6 3.9 3.1 2.6 4.6-5.1 3.4-4.1 2.6-3.4 2.5-3.1 去年12月预测 4.6 3.6 2.9 2.5 4.4-4.9 3.1-3.9 2.5-3.1 2.5-3.0 美国软着陆的路径是什么？商品端传导至服务业 可以发现美国从22年8月开始，商品端通胀回落解释