贵金属周报：短期价格或将调整偏空，长线多头等待，关注内外价格收敛
【中信期货贵金属】短期价格或将调整偏空，长线多头等待，关注内外价格收敛——周报20230903 大宗商品策略研究团队 张文 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 贵金属期货策略：短期关注回调可能，以及多金银比 品种 周观点 中线展望 贵金属 逻辑：本周公布经济、通胀和就业数据显示美国经济相比前期预期偏弱，同时通胀回落可期，因此贵金属企稳反弹。但我们认为，数据细节看，调控任重道远，原油价格的大幅走高使得贵金属或将短期面临回调，真正实现多头机会仍需等待，至少需到三季度末和四季度。时间点和指标关注美联储和美国政府对于核心通胀和原油价格的管理程度，我们关注对应指标变化。本周最主要数据为8月美国非农小幅超预期，季调后18.7万人，预期17万人，前值18.7万人，整体新增就业人数趋于回落，但失业率3.8%，劳动力参与率62.8%，失业率与劳动力参与率共同上升，体现劳动力供应修复。新增就业细分当中，教育保健业显著增长，教育保健、专业商业服务、休闲酒店业录得显著增长，我们前期强调美国通胀韧性是由于密切接触服务行业，本次上涨显示就业结构显著改善，美国政府调控得力。其他方面，二季度美国GDP增长从2.4%下修至2.1%。美国8月谘商会消费者信心指数从7月份的114.0降至106.1，预期116.6，达到近三个月来最低水平，这显示美国经济相比预期走弱，也是支撑前期反弹的主要原因。然而，从实际通胀PCE和原油价格的走势看，其实美国货币转松仍任重道远，近期原油价格大幅反弹将使得市场仍将部分预期美联储收紧，同时经济数据受到财政政策扰动，目前也并未完全需求走弱，加息中止，之后降息的路径。PCE环比价格指数上月上涨0.2%(同比上涨3.3%)，与6月持平。7月份服务业通胀环比增长0.4%，为年初以来最大环比涨幅。7月份个人消费支出（PCE）环比强劲增长0.8%，超过预期的0.7%，6月数据上修至0.6%。经通胀调整后的实际个人消费支出继6月份环比增长0.4%后，7月继续环比增长0.6%，超过预期的0.5%，为今年以来最强劲的增幅。此时，关注预期打满下，贵金属短期或有回调可能，汇率预期变化下，内外盘价格或也有机会收敛。操作策略：黄金支撑位移至1900美元/盎司，白银支撑位至22-23美元/盎司。短线关注金银价格回落，和多金银比（外盘80以下入场）。风险提示：1.美国货币政策变化2.地缘风险发酵 短期偏空，长线看涨 贵金属一周市场情况：如预期反弹，后续关注回调 黄金 单位 最新一周 上一周 周度环比变化量 周度环比变化率 沪金 元/克 462.46 458.50 3.96 0.86% comex黄金 美元/盎司 1966.20 1943.30 22.90 1.18% 沪金基差 元/克 0.49 0.21 0.28 133.33% 内外价差 元/克 3.78 3.15 0.63 20.08% COMEX黄金库存 吨 687.70 694.73 -7.04 -1.01% SPDRETF持有量 吨 890.97 884.04 6.93 0.78% CFTC黄金投机净多仓 张 123272.00 101946.00 21326.00 20.92% 美债收益率-10年 % 4.18 4.25 -0.07 -1.65% 美国抗通胀债券利率-10年 % 1.92 1.92 0.00 0.00% 美国10年期盈亏平衡利率 % 2.26 2.33 -0.07 -3.00% 金银比 点 80.09 80.05 0.04 0.05% 标普500指数 点 4515.77 4405.71 110.06 2.50% VIX波动率指数 % 13.09 15.68 -2.59 -16.52% 美元指数 点 104.28 104.20 0.08 0.07% 白银 单位 最新一周 上一期 周度环比变化量 周度环比变化率 沪银 元/千克 5932.00 5823.00 109.00 1.87% comex白银 美元/盎司 24.55 24.29 0.26 1.07% 基差 元/克 -3.00 -7.00 4.00 -57.14% 内外价差 元/克 206.07 132.55 73.52 55.46% COMEX白银库存 吨 8947.73 8878.77 68.96 0.78% CFTC白银投机净多仓 张 27133.00 12877.00 14256.00 110.71% COMEX白银库存 公斤 8947.73 8878.77 68.96 0.78% iShare白银持有量 吨 13619.95 13836.74 -216.79 -1.57% 美联储加息预期观测：地方官员发言中性偏鸽，但对贵金属提振有限 美联储地方官员发言中性偏鸽：利率已接近或已位于限制性水平，就业与通胀降温进程尚未结束，但仍需关注平衡“过多”与“过少”风险，但由于原油价格提涨，导致美元指数回升和整体通胀的走强，此时仍需关注后续美联储的预期管理措辞，此时贵金属尚未到达多头时机。 2024票委克利夫兰联储主席梅斯特：“利率已接近我们所需的水平”。“美联储在通胀方面取得了很大进展”，“但核心通胀率太高”。“强劲的经济增长不是令人担忧的因素，而是一个需要考虑的因素”，”很可能需要低于趋势的经济增速来降低通胀“。”就业增长放缓，但3.8%的失业率仍然较低“。“美联储的主要争论是利率是否足够收紧”，“未来的政策决策将是关于风险管理”。 2024票委亚特兰大联储主席博斯蒂克：“基于当前宏观经济的动态，我认为目前的货币政策已经提供了适当的限制，我们应该保持谨慎和耐心，让其继续影响经济，以免有过度收紧的风险，并造成不必要的经济痛苦”。“总的来说，美联储必须坚决保持紧缩政策，直到通胀在合理的时间框架内明显达到美联储2%的目标。我认为，目前的政策限制已经足够让我们实现这一目标。” 市场加息预期降温市场加息预期曲线下移 市场隐含联邦基金利率20239月 市场隐含联邦基金利率202312月 市场隐含联邦基金利率20243月 %6.0 %加息预期周度环比变化（左轴）2023-9-1 2023-8-252023-8-4 0.00 % 5.5 5.5 5.0 4.5 4.0 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 5.0 4.5 4.0 2023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/08 3.5 -0.25 2023/092023/122024/032024/062024/092024/12 3.5 贵金属在本轮经济周期中之所以是持续关注资产，主要原因是美国选择加息收紧需求调控通胀的路径，必然使得经济走 时短期建议观望，等待服务性通胀数据和之后货币政策传导到实体经济的状态。 美联储6月经济预测摘要：经济调升，失业率调降，通胀调升与一季度形成差异 弱，通胀回落，加息中止后降息在未来发生，尽管时间方面会有扰动。因此，贵金属的绝对趋势价格分析要点在于节奏变化。我们的观点是，通过长短利差倒挂时间判断美联储总需求加速回落会在下半年，因此5、6月即是加息高点，而降息由于通胀结构性问题或将发生在明年一季度。降息时间越靠后，美国降息节奏越快，贵金属向上价格空间越高。今年以来价格变化持续得到验证。但短期内，我们发现领先需求指标——地产、新订单、汽车销售数据，近期出现反弹，此 经济数据 中位数 中位趋势 2023 2024 2025 长期 2023 2024 2025 长期 真实GDP预测 1.0 1.1 1.8 1.8 0.7-1.2 0.9-1.5 1.6-2.0 1.7-2.0 今年3月预测 0.4 1.2 1.9 1.8 0.0-0.8 1.0-1.5 1.7-2.1 1.7-2.0 失业率预测 4.1 4.5 4.5 4.0 4.0-4.3 4.3-4.6 4.3-4.6 3.8-4.3 今年3月预测 4.5 4.6 4.6 4.0 4.0-4.7 4.3-4.9 4.3-4.8 3.8-4.3 通胀预测 3.2 2.5 2.1 2.0 3.0-3.5 2.3-2.8 2.0-2.4 2.0 今年3月预测 3.3 2.5 2.1 2.0 3.0-3.8 2.2-2.8 2.0-2.2 2.0 核心通胀预测 3.9 2.6 2.2 3.7-4.2 2.5-3.1 2.0-2.4 今年3月预测 3.6 2.6 2.1 3.5-3.9 2.3-2.8 2.0-2.2 目标加息路径 联邦基金利率预测 5.6 4.6 3.4 2.5 5.4-5.6 4.4-5.1 2.9-4.1 2.5-2.8 今年3月预测 5.1 4.3 3.1 2.5 5.1-5.6 3.9-5.1 2.9-3.9 2.4-2.6 金银比与通胀预期关系转正，通胀数据明显反弹 尽管美国非农数据和近期PMI以及二季度经济数据修正使得通胀预期回落。但如果细分其结构可以发现，隐忧仍存，原油价格近期大幅提涨，预计将使整体通胀回升，此时供给端压力将重新限制美联储政策预期，贵金属预计仍将短期震荡，甚至回调，多头交易仍需等待。考虑到前期通胀预期低位下状态，金银比可重新考虑多头交易，当前78-79是合适的尝试入场点。 金银比（左轴） 通胀预期：盈亏平衡通胀率（右轴） 100 94 88 82 76 70 2023/032023/042023/052023/062023/072023/08 2.75 2.60 2.45 2.30 2.15 2.00 近期白银现货相对短缺程度回落 吨 COMEX：银库存-月（右轴） LBMA白银库存低位弱反弹，comex库存续降 600 440 13000 金银现货相对短缺 COMEX白银库存（右轴） 吨 12000 50000 44000 LBMA-库存 13000 12000 280 120 -40 11000 10000 9000 8000 38000 32000 26000 11000 10000 9000 -2007000 2017/072018/072019/072020/072021/072022/072023/07 20000 2018/032018/122019/092020/062021/032021/122022/092023/06 8000 8月新增非农超预期，劳动力市场边际宽 初申、持续申请失业金人数新增非农人数降温 松。8月非农数据小幅超预期：美国8月 季调后非农就业人口18.7万人，预期17万人，前值18.7万人，整体新增就业人数趋于回落。 8月失业率3.8%，劳动力参与率62.8%，失业率与劳动力参与率共同上升，劳动力供应修复。新增就业细分当中，教育保健业显著增长，教育保健、专业商业服务、休闲酒 %美国:失业率:季调 16 14 12 10 8 6 4 2 2020/012021/012022/012023/01 美国:新增非农就业人数:总计:季调 美国:劳动力参与率:季调（右轴） % 64千人12周期移动平均(美国:新增非农就业人数:总计:季
