大宗商品策略周报：商品整体处于调整期，有色和贵金属多头交易短期暂停
商品整体处于调整期，有色和贵金属多头交易短期暂停 ——大宗商品策略周报20240602 宏观与商品策略研究团队 张文 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 刘道钰 从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422liudaoyu@citicsf.com 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 59632121/73105/2024060316:13 第一部分市场逻辑跟踪&主要投资机会推荐 今年从上至下，将交易总供给与总需求关系的缓和——即中美关系、金砖国家与发达经济体关系的缓和，此时全球需求走弱的预期将被修正，流动性转宽，使得有色和贵金属价格实现向上，原油却难以大幅上涨，这一路径在近期不断验证，我们预测并把握了今年贵金属、有色的多头机会，并在上月推荐原油的空头机会，节日期间也得到验证。但目前看，这一交易短期告一段落。 我们根据全球金融压力指数与铜价的负相关性，判断当前市场价格主要上涨原因来自全球的流动性转宽，以及此时带来的全球需求增长预期，供给端扰动放大了这一过程。但是伴随近期市场流动性预期出现收紧，此时纯粹交易供给约束，对于价格的提振将趋于有限，因此短期内有色价格整体趋于震荡，前期多头头寸建议止盈。 原油方面，短期价格或因OPEC+维持减产保持高位，此时限制贵金属和有色价格。美联储关注通胀预期指标与原油价格相关性在0.85以上，近期美国通胀反弹中，能源贡献占比极高。如果美国想实现自身2%通胀目标诉求，WTI原油价格不能再80美元/桶以上。周日晚间公布信息，OPEC+延长石油减产政策至2024年底，此时在汽油和原油消费旺季情况下，能源价格高位，或将导致市场流动性收紧预期加强，此时，贵金属和有色价格或将因此受限，避险情绪或令金强于银。 贵金属方面，我们强调了两个变量：（1）WTI原油价格回落到80美元以下;（2）超级核心服务通胀出现拐点回落。伴随OPEC+延续减产，目前市场不确定性再度增强，如果原油价格反弹，贵金属多头交易将趋于暂停，或许黄金价格将因避险情绪获得提振，金银比预计上升。 有色方面，前期以铜为代表，软着陆交易使之价格持续上涨，但实际基本面情况却并非完全一致。基本面压力不断增加，库存压力渐显，也对价格有一定压制。对于铜，卡莫阿铜矿三期选厂提前投料运行及政策面提出严控新增产能边际缓解原料偏紧预期，但铜精矿供给偏紧预期及极端加工费现实短期难方向性逆转。需求方面，铜终端除房地产外整体表现出较强韧性，五一后铜价强势震荡过程中略微提振下游消费，但在绝对价格坚挺背景下，国内铜库存去化仍较为艰难。对于铝，上周有关电改、节能降碳的政策和预期相继落地，供应扰动情绪再度发酵。基本面方面，光伏和新能源汽车型材为首的工业铝型材市场需求量仍具韧性，然期价受情绪提振上涨后，铝棒加工费回落，下游开工率回落，海外宏观利多情绪有所回落，国内现货亏损幅度有所收窄，云南复产陆续启动，铝库存去化放缓。对于锌，锌价回落后下游采买情绪略有提升，库存略有下降，不过当前国内库存超过20万吨，处于往年高位。同时海外锌锭库存也处于历史偏高水平。 黑色行业短期观察等待。本周大宗商品情绪整体降温，黑色系跌至前期低点。卷螺需求降幅均较为明显，为淡季库存情况蒙上一层阴影。铁水连续两周回落，虽然按照检修计划来看接下来两周仍有复产增量，但高点较此前预240左右期有所下降。在这一轮政策利好消化过后，下游提前累库叠加限产政策，盘面提前交易负反馈逻辑。专项债刚开始提速，下半年需求尚未完全证伪，但上方有现实弱需求和炉料高供给压制，预计下周震荡偏弱运行为主。 玻璃端，玻璃端，需求大周期下行与供应历史高位决定了长期价格向下，但短期产线冷修和复产或有错开，导致产能下降，不过当前利润下产能不会出现趋势性下行，此外，地产端政策或对预期形成一定支撑，但政策落地仍需时间，短期对需求带动或不明显，警惕旺季需求不及预期。纯碱端，计算供需基本面过剩，但由于预期检修季涨价，上游供应扰动导致下游补库前置，实际表现出的基本面供需平衡，盘面震荡运行，短期期现价格或仍旧震荡偏强，警惕需求下行导致价格出现快速下滑，关注现货上涨后下游需求情况。 豆类：国际方面，美国大豆种植进度加快，出苗率好于五年同期均值，南美收割近尾声。预计短期美豆盘面在区间上沿承压回调。未来市场方向仍取决于产区天气情况。NOAA预计北美6月有部分地区出现高温干旱。国内市场，豆粕延续弱势。盘面下跌，基差继续回升。现货方面，大豆到港量压力大，市场供应宽松，关注下游需求增长一般，养殖利润绝对值仍偏低，饲料企业大部分依然随采随用，前期贸易商基差合同空头回补。关注大豆到港不及预期、油厂降开机挺价、养殖利润继续回升、下游集中补库情。 生猪：从基本面边际变化来看，驱动二育进场因素进一步减弱。具体来看：1）压栏驱动下，均重重回上行趋势，活体库存小幅增加；2）天气转暖，平均标肥价差由负转正；3）天气转暖，料肉比再度增加，同时采猪成本抬升，二育回到仅增重不赚钱的场景，平均二育利润也环比转弱。4）随着气温逐步上升，五一节后屠宰量持续走弱，且高猪价加深对于消费的抑制，白条走货不佳。短期来看，上一周，在散户出栏积极性放缓+集团厂缩量控价+二育仍有入场截流出栏的共振下，市场看涨情绪推高猪价，创今年来新高。往后看，在上述基本面边际变化之下，我们认为，利多驱动暂告一段落，高价之下+天气转暖料肉比增加，理论上二育将阶段性熄火，从而减缓对猪价的助推。与此同时，随着出栏均重重回上升趋势，以及端午窗口期的不断缩短，未来市场将面临的是五一节后压栏猪的释放时期。短期，是理论供应缩减与抛压增加的博弈，猪价如期回调。 风险提示：1.地缘风险超预期；2.美国经济超预期走弱。 板块 逻辑 重点关注 油气 原油短期或震荡为主，供给端提振价格。IEA月报下调2024年石油需求增长预测14万桶/日至110万桶/日，OPCE月报显示4月OPEC成员国产量较3月小幅回落4.8万桶/天。近期美国成品油有一定恢复迹象，但炼厂负荷快速回升情况下，成品油库存压力或有所增加。由于OPEC220万桶/天的自愿减产即将于6月底到期，OPEC延续减产，价格获得支撑 短期价格支撑上升 化工 行业综指回暖，成本支撑加强，聚酯alpha属性偏弱。国内宏观需求方面，国内纺服零售增长边际放缓，4月棉纺行业PMI意外下行，超长期国债发行更多提振预期而非改善供需基本面；海外需求方面，美国纺服消费波动加大，地产修理改善周期偏弱。综上，纺服下游需求见底回升，下游库存下行。短期来看，化工板块空头止盈观望，细分当中地产相关板块相对聚酯或更强。中长期来看，由于总供需宽松，维持空头思路。 止盈观望 贵金属 本周公布美国PCE通胀数据，尽管下降，但是市场并未做出反应。核心原因在于，通胀回落信息并未超预期，同时近期“软着陆”预期交易已经过热，如果在商品牛市元年过度交易，一定会导致反作用。我们发现，OFR金融压力指数近期再度企稳反弹，已经与铜价明显背离，此时白银价格和工业端支撑将因此减弱，带来回调。而从黄金看，近期风险项溢价并无变化，在预期管理再度收紧下，短期也出现调整倾向。但是我们不改后续多头观点。 短期或震荡调整，等待 有色 59632121/73105/2024060316:13 褐皮书出炉使得降息预期再次延迟，同时近期美联储官员发言表示，需要在开始降息前再等待几个月，确保通胀真正处于回落轨道，相对偏鹰的措辞使得市场软着陆预期出现一些犹豫。同时，基本面压力也在不断增加，库存压力渐显，也对价格有一定压制。对于铜，卡莫阿铜矿三期选厂提前投料运行及政策面提出严控新增产能边际缓解原料偏紧预期，但铜精矿供给偏紧预期及极端加工费现实短期难方向性逆转。需求方面，铜终端除房地产外整体表现出较强韧性，五一后铜价强势震荡过程中略微提振下游消费，但在绝对价格坚挺背景下，国内铜库存去化仍较为艰难。对于铝，上周有关电改、节能降碳的政策和预期相继落地，供应扰动情绪再度发酵，铝价走势坚挺。基本面方面，光伏和新能源汽车型材为首的工业铝型材市场需求量仍具韧性，然期价受情绪提振上涨后，铝棒加工费回落，下游开工率回落，海外宏观利多情绪有所回落，国内现货亏损幅度有所收窄，云南复产陆续启动，铝库存去化放缓。对于锌，锌价回落后下游采买情绪略有提升，库存略有下降，不过当前国内库存超过20万吨，处于往年高位。同时海外锌锭库存也处于历史偏高水平。 短期震荡， 观望等待 板块 逻辑 重点关注 黑色 本周大宗商品情绪整体降温，黑色系跌至前期低点。卷螺需求降幅均较为明显，为淡季库存情况蒙上一层阴影。铁水连续两周回落，虽然按照检修计划来看接下来两周仍有复产增量，但高点较此前预240左右期有所下降。在这一轮政策利好消化过后，下游提前累库叠加限产政策，盘面提前交易负反馈逻辑。专项债刚开始提速，下半年需求尚未完全证伪，但上方有现实弱需求和炉料高供给压制，预计下周震荡偏弱运行为主。 短期观察等 待 建材 玻璃端，需求大周期下行与供应历史高位决定了长期价格向下，但短期产线冷修和复产或有错开，导致产能下降，不过当前利润下产能不会出现趋势性下行，此外，地产端政策或对预期形成一定支撑，但政策落地仍需时间，短期对需求带动或不明显，警惕旺季需求不及预期。纯碱端，计算供需基本面过剩，但由于预期检修季涨价，上游供应扰动导致下游补库前置，实际表现出的基本面供需平衡，盘面震荡运行，短期期现价格或仍旧震荡偏强，警惕需求下行导致价格出现快速下滑，关注现货上涨后下游需求情况。 短期观察等待 农产品 豆类：国际方面，美国大豆种植进度加快，出苗率好于五年同期均值，南美收割近尾声。预计短期美豆盘面在区间上沿承压回调。未来市场方向仍取决于产区天气情况。NOAA预计北美6月有部分地区出现高温干旱。国内市场，豆粕延续弱势。盘面下跌，基差继续回升。现货方面，大豆到港量压力大，市场供应宽松，关注下游需求增长一般，养殖利润绝对值仍偏低，饲料企业大部分依然随采随用，前期贸易商基差合同空头回补。关注大豆到港不及预期、油厂降开机挺价、养殖利润继续回升、下游集中补库情。生猪：从基本面边际变化来看，驱动二育进场因素进一步减弱。具体来看：1）压栏驱动下，均重重回上行趋势，活体库存小幅增加；2）天气转暖，平均标肥价差由负转正；3）天气转暖，料肉比再度增加，同时采猪成本抬升，二育回到仅增重不赚钱的场景，平均二育利润也环比转弱。4）随着气温逐步上升，五一节后屠宰量持续走弱，且高猪价加深对于消费的抑制，白条走货不佳。短期来看，上一周，在散户出栏积极性放缓+集团厂缩量控价+二育仍有入场截流出栏的共振下，市场看涨情绪推高猪价，创今年来新高。往后看，在上述基本面边际变化之下，我们认为，利多驱动暂告一段落，高价之下+天气转暖料肉比增加，理论上二育将阶段性熄火，从而减缓对猪价的助推。与此同时，随着出栏均重重回上升趋势，以及端午窗口期的不断缩短，未来市场将面临的是五一节后压栏猪的释放时期。短期，是理论供应缩减与抛压增加的博弈，猪价如期回调。 观望为主 一周主要大宗商品价格跟踪：商品价格整体回调 类别 商品主力合约 周涨幅（%） 月涨幅（%） 年涨幅（%） 贵金属 黄金 0.4 0.9 15.0 白银 3.0 1
