电力专题系列报告（十四）：新系统的电改：机制完善，强弱分野

电力市场化改革的推进为各电源领域带来了显著影响。首先，火电行业受益于电力市场化改革，行业盈利稳定性提升，但机组间的盈利能力出现了分化。水电和核电则蕴含着额外的收益潜力，而新能源面临短期收益率的挑战，但长期看来，电力市场化改革将助力其可持续发展。

投资建议：

维持“增持”评级。电力市场化改革对各电源的影响包括：

• 火电：行业盈利稳定性增强，不同机组因参数和资源条件的不同，盈利能力出现分化。
• 水电&核电：隐含超额收益期权，得益于容量市场和辅助服务市场的支持。
• 新能源：短期收益率存在隐忧，但长期受益于电力市场化改革的推动，行业可持续发展。

推荐公司：

• 火电：国电电力、华电国际、华电国际电力股份（H）
• 水电：长江电力、川投能源
• 核电：中广核电力（H）、中国核电
• 新能源：云南能投

市场化改革进展：

• 电能量市场：中长期电量交易比例高，但仍受限于电价约束。
• 现货市场：推进速度加快，首批试点省份已正式运行。
• 辅助服务市场：规模扩大，但产品种类仍较为单一。
• 容量电价市场：煤电和部分气电已执行容量补偿电价，但标准不足于回收固定资产成本。

市场化改革特性：

• 难度逐步提升：电力市场化改革难度随时间增加，尤其是“输配分开”和“竞价上网”的推进。
• “越阶式”发展：电力市场化改革往往需要外部推动才能实现“跃阶式”发展。

市场化改革展望：

• 给予电力商品各项属性充分定价，支撑新型电力系统的长期可持续发展。
• 中长期目标包括：
  • 中长期交易市场限价逐步放开，新能源入市拉动市场化电量占比提升。
  • 现货市场建设加速，成为电力市场体系的核心。
  • 容量电价市场煤电补偿比例提升，最终向容量市场电价过渡。
  • 辅助服务市场产品种类更加丰富，用户侧分担辅助服务费用。
  • 绿电市场规模有望持续扩大，多类市场有机统一。

风险提示：

• 用电需求：全社会用电需求增长不及预期，影响各电源机组利用率。
• 新能源盈利：新能源项目收益率受到电力市场化推进的影响。
• 电量电价：上网电量电价低于预期，影响公司发电业务收入和盈利。
• 煤价：火电行业盈利对煤价敏感，煤价超预期上涨损害行业盈利。
• 电力市场化推进：容量电价执行效果及电力市场化改革进度低于预期，影响行业长期经营趋势。

结论：

电力市场化改革正逐步推进，为各电源领域带来机遇与挑战。通过优化资源配置，电力市场将促进行业的可持续发展，同时各电源领域将面临不同程度的结构调整与优化。投资者应关注各电源领域的具体表现及其对公司业绩的影响，以做出相应的投资决策。