固收专题：城投收购商品房的14种模式

研究所 固收专题 证券研究报告：固定收益报告 2024年5月29日 分析师:梁伟超 SAC登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 研究助理:谢鹏 SAC登记编号:S1340124010004 近期研究报告 Email:xiepeng@cnpsec.com 《利润持续改善，库存或将突破上行 ——4月工业企业利润解读 20240527》-2024.05.28 城投收购商品房的14种模式20240529 地方城投在商品房收购领域或将发挥更大作用，我们梳理了14种城投收购房地产模式，其中8种为收购存量商品房，6种为收购二手房。 城投收购存量商品房 （1）棚改“货币化”安置模式。棚改货币化安置分三种模式：货币补偿、政府搭建购房平台和政府购买安置，城投在融资方面发挥重要作用，而城投自身也对外购买部分商品房用于安置房。（2）直接收购模式。城投直接收购问题楼盘，资金来源有自筹资金和租赁住房贷款支持计划两类。（3）纾困基金模式。城投参与出资设立房地产纾困基金，用于纾困问题楼盘项目。（4）统贷统还模式。郑州首创该模式，郑州棚改早期采用“安开比”模式，安置房和商品房建设绑定，统贷统还是将安置房统一包装为棚改项目，市级平台作为统贷主体，向区县城投公司转贷支持项目建设。（5）项目并购模式。城投公司直接收购项目公司股权或项目资产，收购项目资产的，可能涉及地产公司“以房抵债”。（6）股权收购模式。该种模式，城投增持或全面收购混合所有制房企股权。（7）破产重整。城投作为投资人参与破产房企重整。（8）项目托管代建。城投对项目全面托管、代建。 城投收购二手房 （1）直接收购模式。城投直接收购居民自有住房用于保障房，居民拿到卖房资金后在房源库购买新房，但不指定具体购房对象。 （2）“以旧换新”模式。居民用自有住房置换城投公司新房，置换对象为指定城投公司。（3）以租代购模式。城投公司长期租用居民住房用于保障房，并一次性支付一定年限租金，居民所获租金要全部用于购买新房。（4）代售购新模式。居民选购城投存量住房并缴纳定金后，城投联合中介促进居民旧房出售。（5）换房平台模式。城投在交易平台与意向居民换房。（6）换房补贴模式。政府对参与城投换房居民进行补贴。 未来展望 城投纾困地产和协助房地产去化或将持续，具体来看：（1）项目委托代建模式对城投资金压力最小。城投只提供托管或代建服务，没有入股或收购资产，支出整体相对较小。（2）城投直接购房后可能加大其偿债压力。城投收购商品房后续如不能取得预期出租效果，付息压力也将增加。（3）政策资金可减轻城投付息压力，具体效果有待观察。考虑到本金规模较大，城投融资受限，且项目运营存在一定不确定性，政策资金效果有待进一步观察。（4）统贷统还模式推广存在一定困难。郑州通过“安开比”进行棚改，故可采取该模式，其他城市效仿存在难度。收购二手房方面，（5）相较于直接购房，以旧换新模式能一定程度减轻城投公司资金压力。（6）以租代购财务压力或相对更大。该模式下城投收入和现金流或均小于以旧换新，财务压力或相对更大。 风险提示： 房地产相关政策不及预期，城投购房加大融资压力。 目录 1“货币化”安置模式：城投购房或城投筹资居民购房5 1.1模式概述：城投提供棚改资金，同时自建或外购房源用于安置5 1.2典型案例：新盛控股自建和回购定销房6 2直接收购模式：自筹资金和租赁住房贷款支持计划7 2.1自筹资金：公开招标购买存量商品房用于保障房7 2.2租赁住房贷款支持计划：市级城投统筹，子公司实际运营8 3纾困基金模式：城投参与设立基金纾困问题楼盘9 4统贷统还模式：安置房包装为棚改项目，城投统贷统还11 5项目并购模式：城投收购项目公司股权或项目资产12 5.1收购项目公司股权：城投取代问题地产企业成为项目公司控股方12 5.2城投收购项目资产，地产商“以房抵债”13 6股权收购模式：城投增持或全面收购混合所有制房企14 6.1多个城投分别参股收购：分担风险14 6.2单个城投全面收购：变混合所有为国有独资15 7破产重整模式：城投作为投资人参与房企破产重整15 8项目托管代建模式：城投受托代建项目保交楼16 8.1模式概述：代管资金、代建项目，推进项目保交楼16 8.2典型案例：不注资控股，仅对项目封闭监管17 9直接收购二手房模式：城投直接收购居民自有住房19 9.1模式概述：城投收购居民住房，不指定新房购买对象19 9.2典型案例：郑州城发统一收购5000套二手房19 10以旧换新模式：居民旧房定向置换城投公司新房20 10.1模式概述：城投收购二手房，指定置换城投新房20 10.2典型案例：太仓城发启动常态化以旧换新21 11以租代购模式：城投公司长租，居民旧房转保障房21 12代售购新模式：城投联合中介促进换房居民旧房出售22 12.1模式概述：优先推介换房居民旧房，延长认购金有效期22 12.2典型案例：华发零佣金助力换房居民出售旧房23 13换房平台模式：城投在交易平台与意向居民换房23 14换房补贴模式：对参与城投换房居民进行补贴24 14.1模式介绍：给予换房居民税费或价格补贴24 14.2典型案例：相城城投“收旧购新”享契税补贴25 15风险提示26 图表目录 图表1：棚改货币化安置示意图6 图表2：徐州市新盛投资控股集团有限公司棚改工作示意图7 图表3：租赁住房贷款支持计划试点进展9 图表4：纾困基金模式示意图10 图表5：房地产纾困基金设立情况11 图表6：棚改统贷统还模式示意图12 图表7：以房抵债模式示意图14 图表8：股权收购模式示意图15 图表9：破产重整模式示意图16 图表10：托管代建模式示意图17 图表11：深圳安居建业部分盘活项目18 图表12：直接收购模式示意图19 图表13：城投公司“以旧换新”模式示意图21 图表14：以租代购模式示意图22 图表15：代售购新模式示意图23 图表16：换房平台模式示意图24 图表17：换房补贴模式示意图25 近期央行宣布成立保障性住房再贷款，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，预计未来地方城投公司在商品房收购领域可能发挥更大作用。从2014年至今，城投公司在商品房收购方面已经有了广泛的实践，这里 我们梳理了14种城投收购房地产模式，其中8种为收购存量商品房，6种为收购二手房。 1“货币化”安置模式：城投购房或城投筹资居民购房 1.1模式概述：城投提供棚改资金，同时自建或外购房源用于安置 棚改货币化安置主要包括三种模式。2014年央行推出PSL和2015年国务院下发《关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》（国发【2015】37号）正式开启了棚改大规模货币化安置序幕。棚改货币化安置主要包括三种模式：（1）直接发放货币补偿，主要针对已有住房保障而不需要安置住房、且本人自愿的棚改户，补偿资金可自由支配；（2）政府购买安置，由地方政府或城投通过采购方式集中购买普通商品房作为安置房用于棚户区改造安置；（3）政府搭建购房平台，地方政府从商品房市场中组织房源，供棚改户自主购买，价格方面一般予以一定优惠，居民从平台选购之后，政府直接将补偿款支付给房地产企业，从而将房地产企业库存商品房转为安置房。部分地区棚改中也推行房票安置，即政府先从房地产企业购买房屋，将拆迁款以房票的形式出具给棚改户，棚改户通过房票兑换商品房，房地产企业再拿房票向政府结算。棚改贷款等资金是“房票”最终资金兑付来源，保障了购房资金兑付。 城投为棚改提供资金支持，同时自建或购买外部房源用于安置。棚改货币化安置过程，城投公司是主要参与方。一方面，城投为棚改建设提供重要资金支持，通过“统贷统还”模式申请棚改专项贷款、发行公开债券等方式为棚改货币化安置提供资金支持。另一方面，城投公司自身也参与到安置房建设和销售。这主要分三种方式，一是城投自建商品房，在政府搭建购房平台中供居民选购；二是城投公司代建安置房，由政府回购之后用于安置；三是城投直接外购商品房来安置棚改居民。 城投筹资资金：棚改专项贷款（PSL支持）、中央基建投资补助资金、 财政专项补助资金、城投债（企业债、中票等）、政府棚改专项债等 货币补偿 货币化安置平台：居民选房 地产企业购房屋，政府将补偿资金支付房地产企业 政府、政府职能机 构、城投公司集中购买、回购 购买 资金自由支配 房地产企业去库存 准备工作：政府前期规划、确定拆迁补偿标准等 图表1：棚改货币化安置示意图 资料来源：国务院，江苏省人民政府，中邮证券研究所 1.2典型案例：新盛控股自建和回购定销房 新盛控股通过自建和集中对外回购两种方式筹建安置房向棚改居民出售。以徐州市新盛投资控股集团有限公司（以下简称“新盛控股”）为例，作为当地棚改主体，新盛控股通过自建和外购两种方式筹集安置房源。具体流程上，（1）年度统筹，新盛控股首先依据政府下达的年度棚户区改造任务及定销房（所谓“定销房”是指向棚改居民定向销售的商品住宅，一般价格较当地同类可比商品房低15-20%）建设任务，统筹开展定销房建设筹集工作。（2）自建和集中回购两种方式筹集定销房。新盛控股主要通过自建和外购两种方式筹建定销房，自建部分由其下属全资子公司负责建设；外购部分则是由社会开发商按照定销房地块出让条件建设，并由新盛控股集中统一回购。（3）货币化安置棚改居民。棚改居民通过房屋征收补偿款作为购房资金来源，自行购买定销房或由政府集中统一结算，实现货币化安置。 安置房建设规模大，在个别案例中外购安置房源占比超50%。城投公司建设安置房规模较大，且外购房源用于安置比例较高。以新盛控股为例，外购房源占比超过一半。例如在2014年末之前，新盛控股通过自建方式先后开发9个 定销房项目，合计开发建筑面积达139.74万平方米，而通过外购方式筹建定销 房小区16个，建筑面积达146.6万平方米，略高于自建安置房源。 图表2：徐州市新盛投资控股集团有限公司棚改工作示意图 政府棚户区改造计划 棚户区改造任务 徐州市新盛投资控股集团 自建 外购 资 金回 流 全资子公司 社会开发商 实施棚户区改造 建设与验收 资 金回 流 产权安置 定销房销售 改造地块上 市出让 安置棚户区 居民 货币安置 土地出让收入返还 资料来源：徐州市新盛建设发展投资有限公司募集说明书，中邮证券研究所 2直接收购模式：自筹资金和租赁住房贷款支持计划 2.1自筹资金：公开招标购买存量商品房用于保障房 公开招标购买存量商品房用于保障房。直接收购模式中的自筹资金模式，主要是指城投公司通过银行贷款等筹集资金，通过公开招投标模式收购当地存量房源，作为人才房或租赁储备用房。与棚改货币化安置不同的是，城投收购商品房主要是为纾困房地产企业，且城投购房后主要用于出租而不是定向出售。该种模式中，郑州市和济南市收购规模较大，受到关注也较多。 郑州城发自筹资金收购2万多套存量房源。2022年7月，郑州城市发展集团有限公司子公司河南郑地住房租赁有限公司（现“郑州城发安居有限公司”，以下简称“郑州城发安居”）发布招标公告，在郑州市四环范围内收购存量房源用于人才公寓项目，要求房源为整栋未售。值得关注的是，招标公告明确，项 目资金为自筹，郑州城发安居出资比例为100%。第一批次收购2万套（间）存量房源后，2022年9月郑州城发安居又进行了第二批次招标。根据河南省政府官网，2022年全年计划收购10万套（间）存量房源用于人才公寓。 济南城发自筹资金收购3000套存量房源用于租赁储备住房。2022年8月，济南城市发展集团有限公司（以下简称“济南城发”）全资子公司济南城市发展集团资产运营管理有限公司发布招标公告，在济南市六区分批合计收购3000套存量住房用于租赁储备住房，要求房源为整栋未出售的商品房或公寓。同样，招标公告中明确，项目资金来源为自筹，且出资比例为100%。2022年12月，济南城发集团又进行第二批房源公开收购。 2.2租赁住房贷款支持计划：市级城