业绩再次全面超预期

交银国际研究 公司追踪 科技 收盘价 美元949.50 2024年5月23日 英伟达(NVDAUS) 业绩再次全面超预期 业绩再次全面超预期：英伟达公布1QFY25业绩，单季收入260亿美元（环比 +18%，同比+262%），高于之前公司指引240亿美元，VisibleAlpha（“VA”）一致预期247亿美元以及我们的预测252亿美元。其中作为主要驱动因素的数据中心收入226亿美元（环比+23%，同比+427%）。Non-GAAP毛利率78.9%，高于之前公司指引的中位数77%，VA一致预期77%和我们的预期77.3%。Non-GAAP每股盈利6.12美元，高于我们的预期5.51美元和VA一致预期的 5.62美元。 2季度指引同样高于预期：公司指引2QFY25单季收入280亿美元（+/-2%），高于我们此前预期的273亿美元以及VA一致预期270亿美元。指引Non-GAAP毛利率77%（+/-50个基点），高于VA一致预期75.5%。指引2QFY25单季non-GAAP毛利率75.5%（+/-50个基点）。维持全年75%左右的毛利率指引，符合VA一致预期。我们认为公司对下季度的指引或使投资者对人工智能基础设施建设的热情继续。 预期今明两年数据中心收入保持高增长：需求侧，我们认为投资者之前或担心下游客户等待Blackwell量产而使公司销售短期波动，但由于下游云服务商今年的资本支出强劲（我们预测同比增长35%以上），且有主权人工智能云参与竞争产能（公司称或占需求的高个位数），Hopper系列今年或依然供不应求。供给侧，公司称最新的Blackwell芯片已经进入全面量产，或在2季度开始向客户出货，3季度上量，且兼容之前芯片系统，今年会确认“大量”收入。而H100GPU供应情况有所改善，H200供应仍然短缺。我们认为，在上游积极配合下，Blackwell芯片上量过程或快于之前市场预期。竞争方面，由于大模型算法向多模态转变，或将使得推理算法日趋复杂，且算法依然在不停更新迭代，无形之中使得英伟达软件+GPU的技术路线有更高护城河。综上，我们认为今年及2025年上半年公司数据中心收入或保持高增长。 上调盈利预测：我们对英伟达GPU芯片今年剩下时间的销售保持乐观，把2QFY25收入预测从273亿美元上调到297亿美元，高于公司指引280亿美元，其中预测数据中心业务收入262亿美元。我们把2QFY25Non-GAAP每股盈利预测上调到6.6美元，高于VA的一致预期6.04美元。FY25全年，我们上调收入预测到1,202亿美元，高于VA一致预期的1,131亿美元，上调Non-GAAP每股盈利至27.06美元，高于VA一致预期25.48美元。 财务数据一览 年结1月31日202320242025E2026E2027E 个股评级 未评级 1年股价表现 NVDAUS标普500 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 5/239/231/245/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)953.86 52周低位(美元)305.38 市值(百万美元)2,373,750.00 日均成交量(百万)50.55 年初至今变化(%)91.73 200天平均价(美元)702.04 资料来源:FactSet 王大卫,PhD,CFA Dawei.wang@bocomgroup.com (852)37661867 童钰枫 Carrie.Tong@bocomgroup.com (852)37661804 收入(百万美元) 26,974 60,922 120,225 150,752 160,479 同比增长(%) 0.2 125.9 97.3 25.4 6.5 净利润(百万美元) 8,366 32,312 67,487 84,756 90,017 每股盈利(美元) 3.34 12.96 27.06 33.98 36.09 同比增长(%) -24.9 288.2 108.9 25.6 6.2 前EPS预测值(美元) 25.04 31.23 调整幅度(%) 8.1 8.8 市盈率(倍) 545.0 79.6 36.5 29.0 27.2 每股账面净值(美元) 8.82 17.23 39.37 68.28 99.29 市账率(倍) 107.71 55.10 24.12 13.91 9.56 股息率(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1：NVDA盈利预测vs.VisibleAlpha一致预测 财年 自然年 2025E2024E 2026E2025E 2027E2026E 2Q25E2Q24E 3Q25E3Q24E 4Q25E4Q24E 1Q26E1Q25E 2Q26E2Q25E 3Q26E3Q25E 4Q26E4Q25E 收入交银预测 120,225 150,752 160,479 29,676 31,175 33,331 35,349 36,284 38,389 40,731 公司指引 28,000 VA一致预测 113,103 144,490 160,015 26,962 29,591 32,126 33,540 35,401 37,335 38,465 差异% 6% 4% 0% 10% 5% 4% 5% 2% 3% 6% 毛利率(non-GAAP)交银预测 77.2% 76.9% 77.1% 76.7% 76.7% 76.8% 77.0% 76.9% 76.9% 77.0% 公司指引 75.5% VA一致预测 75.9% 75.7% 73.8% 75.5% 75.2% 75.2% 75.6% 75.6% 75.1% 75.0% 差异ppt 1.33 1.23 3.27 1.14 1.54 1.58 1.44 1.29 1.74 1.92 数据中心收入交银预测 105,725 134,229 143,777 26,154 27,502 29,506 31,684 32,255 34,014 36,275 VA一致预测 98,335 130,273 147,077 23,298 25,748 28,428 30,121 31,906 33,916 35,229 差异% 8% 3% (2%) 12% 7% 4% 5% 1% 0% 3% 摊薄每股盈利(non-GAAP)(美元)交银预测 27.06 33.98 36.09 6.60 6.94 7.46 7.96 8.16 8.67 9.26 VA一致预测 25.48 32.27 34.85 6.04 6.64 7.16 7.56 7.98 8.40 8.69 差异% 6% 5% 4% 9% 4% 4% 5% 2% 3% 7% 资料来源：英伟达，VisibleAlpha，交银国际预测 图表2：NVDA交银预测 1QFY25业绩实际指引差异交银预测差异1QFY24同比 收入（百万美元） 26,044 24,000 9% 25,181 3% 7,192 262% Non-GAAP毛利率 78.9% 77.0% 1.9 77.3% 1.6 66.8% 12.2 Non-GAAP每股盈利 6.12 5.51 11% 1.09 462% 2QFY25E指引最低最高中位数交银预测差异2QFY24同比 收入（百万美元） 27,440 28,560 28,000 27,252 1% 13,507 107% Non-GAAP毛利率 75.0% 76.0% 75.5% 77.6% (2.1) 71.2% 4.3 ——————2QFY25E————————————3QFY25E—————————————FY25E——————— 交银预测旧预测新预测差异旧预测新预测差异旧预测新预测差异 收入（百万美元） 27,252 29,676 9% 29,477 31,175 6% 113,056 120,225 6% Non-GAAP毛利率 77.6% 76.7% (0.9) 77.8% 76.7% (1.1) 77.7% 77.2% (0.5) 资料来源：英伟达，VisibleAlpha，交银国际预测 图表3：海外主要云服务商CAPEX 百万美元 38% 7% 5% 250,000 海外主要云服务商资本支出同比（右轴） 60% 200,000 150,000 100,000 50,000 - 20142015201620172018201920202021202220232024E2025E2026E 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：Bloomberg，AMZN-AWS，META，GOOGL，MSFT，ORCL，CRM，SNOW，ADBE，交银国际预测 财务数据 损益表(百万元美元) 现金流量表(百万元美元) 年结1月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 年结1月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 收入 26,974 60,922 120,225 150,752 160,479 净利润 4,181 33,818 77,446 98,383 104,713 主营业务成本 (11,618) (16,621) (28,051) (35,419) (37,424) 折旧及摊销 1,544 1,508 1,677 1,780 1,889 毛利 15,356 44,301 92,175 115,334 123,054 营运资本变动 (2,459) (3,932) (6,174) (5,246) (358) 销售及管理费用 (2,440) (2,654) (3,436) (3,887) (4,207) 税费 187 (4,058) (12,566) (16,627) (17,696) 研发费用 (7,339) (8,675) (11,606) (12,988) (14,058) 其他经营活动现金流 2,188 756 3,972 3,972 3,972 其他经营净收入/费用 (1,353) 0 0 0 0 经营活动现金流 5,641 28,092 64,355 82,262 92,520 经营利润 4,224 32,972 77,133 98,459 104,789 财务成本净额 5 609 988 924 924 其他非经营净收入/费用 (48) 237 (675) (1,000) (1,000) 资本开支(1,833)(1,068)(1,012)(1,012)(1,012) 其他投资活动现金流9,208(9,497)000 税前利润 4,181 33,818 77,446 98,383 104,713 税费 187 (4,058) (12,566) (16,627) (17,696) 负债净变动 0 (1,250) 0 0 0 净利润 4,368 29,760 64,880 81,756 87,017 权益净变动 (9,684) (9,130) (10,640) (10,640) (10,640) 作每股收益计算的净利润 4,368 29,760 64,880 81,756 87,017 股息 (398) (397) (1,000) (1,000) (1,000) Non-GAAP标准的净利润 8,366 32,312 67,487 84,756 90,017 其他融资活动现金流 (1,535) (2,859) (2,000) (2,000) (2,000) 融资活动现金流 (11,617) (13,636) (13,640) (13,640) (13,640) 投资活动现金流7,375(10,