拼多多：全面超预期，再次证明“低价平台电商”的盈利能力

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 冯翠婷传媒互联网及海外首席分析 师 执业编号：S1500522010001 联系电话：17317141123 邮箱：fengcuiting@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司点评 拼多多（PDD.US） 拼多多（PDD.US）22Q2业绩点评：全面超预期，再次证明“低价平台电商”的盈利能力 2022年08月30日 事件：拼多多于2022年8月29日（北京时间）发布了未经审计的2022 年第二季度业绩报告。点评： 22Q2收入、Non-GAAP净利润再次大超预期。22Q2拼多多实现收入314.4亿元，同比增长36%，彭博一致预期为236.2亿元，超出预期；实现Non-GAAP归母净利润107.8亿元，同比增长161%，彭博一致预期为42.0亿元，大超预期。公司在较弱的宏观环境下保持了高速的业绩增长，反映出“低价平台电商”的逆周期属性，以及公司在用户心智、运营手段方面的突出优势。 22Q2在线营销服务和交易服务收入继续快速增长。22Q2拼多多在线营销服务实现收入251.7亿元，同比增长39%；交易服务收入62.2亿元，同比增长107%；商品销售收入0.5亿元，同比下降97%，业务体量明显收缩。在线营销服务和交易服务的收入在交易额增长的带动下保持了较快增速，反映了拼多多经营层面的稳健性。 二季度，拼多多在保持了较好的用户增长和粘性的同时，抓住了疫情后消费复苏的机会，618大促等活动取得较好成绩，带动了整体交易额的较快增长；快消品、电子、化妆品等品类表现较好，更多品类的商家以及品牌商家入驻和参与平台，使得平台货币化收入的来源更加充足。我们认为这一趋势有望在后续季度延续，预计拼多多下半年仍将保持较快的交易额和收入增长。 22Q2成本和费用继续优化，利润率同比大幅提升。22Q2拼多多营业成本为79.6亿元，同比增长1%；销售费用为113.4亿元，同比增长9%；研发费用为26.1亿元，同比增长12%；管理费用为8.3亿元，同比增长90%。公司二季度因疫情影响，部分项目推迟，商旅出行等活动减少，导致成本和销售、研发费用被动优化较多。而公司整体收入增速较快，导致成本率和费用率明显下降。成本和费用率的下降使得公司整体盈利能力与去年同期相比明显增强，22Q2经营利润为 87.0亿元，经营利润率27.7%；去年同期为20.0亿元人民币，经营利润率8.7%。Non-GAAP归母净利润为107.8亿元人民币，净利润率34.3%；去年同期为41.3亿元人民币，净利润率17.9%。 探索社区团购、农业、出海等新机会。公司的社区团购业务“多多买菜”与主站协同性强，在本地农产品供需匹配和履约上，给消费者带来了更新鲜、更实惠、更便利的农产品，创造出较大的消费者价值。在农业领域，针对受疫情影响严重的产业带和农产区商家，拼多多也积极出台了多项扶持政策，助力中小商家、涉农商家渡过难关。同时公司表示将聚焦于农业的长期投资，为消费者和整个社会创造更大价值。此外，公司年轻的团队也积极探索出海跨境电商等业务，为公司 未来发展积极尝试新的方向。 投资建议：我们认为拼多多作为立足于性价比的平台电商，对低线市场、低收入人群具有独特的吸引力，本季度在经济环境疲弱的背景下保持了较强的成长性，而利润端的大超预期也显示出了公司作为平台电商模式很强的盈利能力。长期来看，虽然拼多多的用户增长已经比较缓慢，但交易额和收入随着品类扩张、用户粘性和频次提升仍有较大的增长空间，同时成本、费用规模相对可控，利润率有望持续保持在较高水平。Bloomberg一致预期拼多多2022-2024年收入分别为1138/1410/1652亿元，Non-GAAP归母净利润210/281/360亿元。我们看好拼多多定位“低价平台电商”的用户心智和在逆风环境下的坚韧表现，认为公司将在收入稳健增长的同时保持较高的利润率，盈利能力有望进一步释放，建议重点关注。 风险因素：海外市场波动性增加；经济和消费景气度下降；电商行业竞争格局恶化；主站GMV和收入增长进一步放缓；多多买菜等新业务发展不及预期等。 1.主要业绩亮点 22Q2净收入为314.4亿元人民币，同比增长36％。其中在线营销服务实现收入251.7亿元，同比增长39%；交易服务收入62.2亿元，同比增长107%；自营商品销售收入5070万元，同比下降97%。 22Q2经营利润为87.0亿元，去年同期为20.0亿元人民币。22Q2的Non-GAAP经营利润为105.4亿元，去年同期为31.9亿元人民币。 22Q2归属于普通股股东的净利润为89.0亿元人民币，去年同期为24.1亿元人民币。Non- GAAP归属于普通股股东的净利润为107.8亿元人民币，去年同期为41.3亿元人民币。 DilutedearningsperADS为6.22元人民币（0.93美元），去年同期为1.69元人民币。Non-GAAPdilutedearningsperADS为7.54元人民币（1.13美元），去年同期为2.85元人民币。 图1：拼多多22Q2业绩概览，以及和Bloomberg一致预期的对比 资料来源：公司公告，Bloomberg，信达证券研发中心 2.业绩梳理 拼多多22Q2净收入314.4亿元，同比增长36%；归属于普通股股东的净利润（Non-GAAP）为107.8亿元人民币，同比增长161%。 （一）分业务收入 在线营销服务实现收入251.7亿元，同比增长39%；交易服务收入62.2亿元，同比增长 107%；自营商品销售收入0.5亿元，同比下降97%。 图2：拼多多分业务季度营收及增速（单位：百万元） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 （二）利润情况 22Q2毛利为235.0亿元人民币，毛利率74.7%；去年同期毛利为151.6亿元人民币，毛利率为65.8%。 22Q2经营利润为87.0亿元，经营利润率27.7%；去年同期为20.0亿元人民币，经营利润率8.7%。22Q2的Non-GAAP经营利润为105.4亿元，去年同期为31.9亿元人民币。 22Q2归属于普通股股东的净利润为89.0亿元人民币，去年同期为24.2亿元人民币。Non-GAAP归属于普通股股东的净利润为107.8亿元人民币，净利润率34.3%；去年同期为 41.3亿元人民币，净利润率17.9%。 图3：拼多多毛利及毛利率（单位：百万元） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图4：拼多多Non-GAAP归母净利润及净利率（单位：百万元） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 （三）成本及费用 22Q2，公司的营业成本为79.6亿元，同比增长1%；销售费用为113.4亿元，同比增长 9%，慢于收入增速，主要因疫情期间部分促销和广告活动的支出受到限制；研发费用26.1 亿元，同比增长12%；管理费用8.3亿元，同比增加90%，主要源于职工相关的费用增加。公司成本率、销售费用率、研发费用率、管理费用率分别为25.3%/36.1%/8.3%/2.6%，销售、研发费用率同比、环比均有所下降，除了费用控制因素外，收入端的规模效应带来的经营杠杆也不容忽视。 图5：拼多多营业费用结构及比率（单位：百万元） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 投资建议：我们认为拼多多作为立足于性价比的平台电商，对低线市场、低收入人群具有独特的吸引力，本季度在经济环境疲弱的背景下保持了较强的成长性，而利润端的大超预期也显示出了公司作为平台电商模式很强的盈利能力。长期来看，虽然拼多多的用户增长已经比较缓慢，但交易额和收入随着品类扩张、用户粘性和频次提升仍有较大的增长空间，同时成本、费用规模相对可控，利润率有望持续保持在较高水平。Bloomberg一致预期拼多多2022-2024年收入分别为1138/1410/1652亿元，Non-GAAP归母净利润210/281/360亿元。我们看好拼多多定位“低价平台电商”的用户心智和在逆风环境下的坚韧表现，认为公司将在收入稳健增长的同时保持较高的利润率，盈利能力有望进一步释放，建议重点关注。 风险因素：海外市场波动性增加；经济和消费景气度下降；电商行业竞争格局恶化；主站 GMV和收入增长进一步放缓；多多买菜等新业务发展不及预期等。 研究团队简介 冯翠婷，信达证券传媒互联网及海外首席分析师，北京大学管理学硕士，香港大学金融学硕士，中山大学管理学学士。2016-2021年任职于天风证券，覆盖互联网、游戏、广告、电商、新消费等多个板块，元宇宙二级市场研究先行者（首篇报告作者），曾获21年东方财富Choice最佳分析师第一、Wind金牌分析师第三、水晶球奖第六、金麒麟第七，20年Wind金牌分析师第一、第一财经第一、金麒麟新锐第三。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉婕 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 18610826885 suntong@cindasc.com 华东区销售 贾力 15957705777 jiali@cindasc.com 华东区销售 石明杰 15261855608 shimingjie@cindasc.com 华东区销售 曹亦兴 13337798928 caoyixing@cindasc.com 华南区销售总监 王留阳 13530830620 wangliuyang@cindasc.com 华南区销售副总监 陈晨 15986679987 chenchen3@cindasc.com 华南区销售副总监 王雨霏 17727821880 wangyufei@cindasc.com 华南区销售 刘韵 13620005606 liuyun@cindasc.com 华南区销售 胡洁颖 13794480158 hujieying@cindasc.com 华南区销售 郑庆庆 13570594204 zhengqingqing@cindasc.com 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业