AI技术革命&汽车三化，塑造PCB量价新蓝海

2024年05月27日 公司研究●证券研究报告 鹏鼎控股（002938.SZ） 公司快报 AI技术革命&汽车三化，塑造PCB量价新蓝海投资要点全方位PCB产品一站式服务平台塑造国际龙头地位，连续七年位列全球最大PCB生产企业。公司为全球范围内少数同时具备各类PCB产品研发、设计、制造与销售服务能力的专业大型厂商，拥有优质多样的PCB产品线，主要产品范围涵盖FPC、SMA、SLP、HDI、MiniLED、RPCB、RigidFlex等多类产品，并广泛应用于通讯电子产品、消费电子及计算机类产品以及汽车、服务器、高速计算机等产品，具备为不同客户提供全方位PCB产品及解决方案的强大实力，打造全方位的PCB产品一站式服务平台。公司多年来深耕以智能手机为代表的通讯电子及以平板、笔记本电脑为代表的消费电子及计算机市场，在相关下游产品市场上，已经建立了稳固的竞争优势，并成为公司发展壮大的重要支撑。2023年全年公司实现营业收入320.66亿元，实现净利润32.87亿元；其中，通讯用板业务实现营收235.13亿元，消费电子及计算机用板业务实现营收79.75亿元。根据中国电子电路协会 （CPCA）中国电子电路排行榜，公司连续多年位列中国第一。根据Prismark数据，2018至2024年以营收计算的全球PCB企业排名，公司2017年-2023年连续七年位列全球最大PCB生产企业。产能方面，公司全球布局6大主要生产基地，贴近客户需求。其中，秦皇岛园区主要负责FPC与先进模块/SLP高阶HDI；淮安第一园区主要负责RPCB/HDI，第二园区负责FPC与先进模块/HDI/MiniLED背光超薄细线路电路板，第三园区负责高阶HDI/MSAP；深圳第一园区负责FPC与先进模块/HDI，第二园区负责FPC先进模块；印度清奈园区负责FPC先进模块；中国台湾省高雄园区负责FPC与先进模块，一期工程将于2024年投产；泰国一期负责RPCB/HDI，将于2025年投产。随着公司各大项目相继建成，将进一步完善公司OneAvary的产业布局，为公司未来发展奠定基础。 深化智能手机及消费电子类产品竞争优势，加快推进汽车及服务器产品线市场拓展。公司持续专注并深耕电子电路领域产品技术研发，生产的印制电路板产品最小孔径可达0.025mm、最小线宽可达0.020mm，公司在触控感压FPC模组、动态弯折FPC模组、超长尺寸FPC组件、高速低损FP模组、大尺寸类载板产品、类载板开盖产品、高阶BLU及RGB直显的新型显示板、高多层基站天线板、车载雷达板、光通讯模组板、低轨卫星板及AIServer板等产品，均已实现PCB领域技术能力要求高的制程能力，已经具备产业化能力。（1）通讯电子：公司坚持以发展高阶产品为主，与世界一流客户共同开发高阶产品，透过优秀的产品品质和服务，保持与客户的良好合作，持续提高在下游智能手机及消费电子市场的市场占有率，公司时刻保持对下游消费电子市场的技术与产品变化的敏感性，随时准备切入以AI硬件为代表的新兴产品领域，不断深化现有智能手机及消费电子类产品的竞争优势。（2）汽车电子：在净零碳排的驱动下，新能源汽车产业及汽车电动化、智能化、网联化加速发展，带动车用PCB快速增长，根据台湾工研院研究报告，预计2028年，车用PCB用量将比2022年增加50%，其中HDI及FPC类产品在ADAS，智能座舱及电池软等产品带动下，成长力道最为强劲。2023H1公司顺利完成雷达运算板的量产，2023Q4公司激光雷达及雷达高频天线板开始进入量产阶段；得益于ADASDomainController与车载雷达、车载BMS板等出货量的增加，公司车 电子|消费电子组件Ⅲ 投资评级增持-A(首次)股价(2024-05-27)29.00元交易数据总市值（百万元）67,292.70流通市值（百万元）67,138.22总股本（百万股）2,320.44 流通股本（百万股）2,315.11 12个月价格区间28.45/17.65 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益20.9840.5927.67绝对收益22.4145.8822.08 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王海维 SAC执业证书编号：S0910523020005wanghaiwei@huajinsc.cn 报告联系人宋鹏 songpeng@huajinsc.cn 相关报告 载产品获得较大幅度成长。（3）服务器：面对新兴的AI服务器需求成长，公司在技术上持续提升♘板HDI能力，应未来AI服务器开发需求，目前主力量产产品板层已升级至16~20L以上水平。除开拓海外客户，公司还积极开拓国内服务器相关领域客户，目前与国内主流服务器供应商认证计划如期开展；公司积极布局海外产能，加快推动泰国厂的建设，一期工程将以汽车服务器产品为主，预计将于2025年下半年投产。2023年，公司汽车及服务器产品实现产品收入5.39亿元，同比增长71.45%。 投资建议：我们预测公司2024年至2026年营业收入分别为351.53/391.78/435.70亿元，增速分别为9.6%/11.5%/11.2%；归母净利润分别为38.32/44.36/49.42亿元，增速分别为16.6%/15.8%/11.4%；对应PE分别为17.6/15.2/13.6。考虑到鹏鼎控股在PCB行业全球领先地位，AI赋能消费电子为市场带来产品新一轮创新周期，叠加汽车电动化/智能化/网联化持续深化&ChatGPT带动AI服务器算力需求，PCB需求量与价值量双增逻辑显现，为公司业绩增长提供空间。首次覆盖，给予“增持-A”评级。 风险提示：全球宏观经济波动加大及行业去库存水平不达预期的风险；行业变化较快及市场竞争加剧的风险；新产品、新技术的开发进展不及预期；新建生产基地投产进度不及预期。 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 36,211 32,066 35,153 39,178 43,570 YoY(%) 8.7 -11.4 9.6 11.5 11.2 归母净利润(百万元) 5,012 3,287 3,832 4,436 4,942 YoY(%) 51.1 -34.4 16.6 15.8 11.4 毛利率(%) 24.0 21.3 22.3 22.1 22.0 EPS(摊薄/元) 2.16 1.42 1.65 1.91 2.13 ROE(%) 17.9 11.1 11.4 11.9 11.9 P/E(倍) 13.4 20.5 17.6 15.2 13.6 P/B(倍) 2.4 2.3 2.0 1.8 1.6 净利率(%) 13.8 10.3 10.9 11.3 11.3 数据来源：聚源、华金证券研究所 一、盈利预测与估值 1）通讯电子：PCB下游的通讯电子市场主要包括手机、基站、路由器和交换机等产品类别，其中，公司通讯电子产品主要用于智能手机等终端通讯产品。至2023年底，全球智能手机库存调整已告一段落，在AI手机、折叠手机等新产品带动下，预计2024年全球智能机出货将呈现温和成长走势，根据IDC预测，2024年，全球智能手机出货量预计增长2.8%。根据Prismark估算，2023年通讯电子相关PCB产值达221.58亿美元，同比下降15.5%，2023至2028年复合成长率为5.1%，2028年相关PCB产值将达284.04亿美元。我们预计2024-2026年公司通讯用板营业收入为243.79/260.58/280.26亿元。 （2）消费电子：随着行业去库存的逐步完成，至2023年底，相关市场已逐步呈现恢复态势，同时，以AI为中心的创新应用技术的突破，以及AIPC和AI手机为代表的AI消费硬件产品、智能眼镜为代表的元宇宙新品不断推出，将助力消费电子产业逐步复苏。根据Prismark估算，2023年消费电子相关PCB产值达91.51亿美元，同比下降17.4%，2023至2028年复合成长率为5.1%，2028年相关PCB产值将达117.36亿美元。我们预计2024-2026年公司消费电子及计算机用板营业收入为96.14/106.37/110.71亿元。 （3）汽车电子及服务器：随着全球汽车产业进入智能化、电动化、网联化时代，汽车行业电子产品产值持续向上攀升。在ADAS、传感器等汽车电子应用快速发展的智能化浪潮下，汽车PCB作为各类汽车电子应用的重要底座支撑，将随着汽车电子市场的发展保持增长趋势。根据Prismark估算，2023年汽车相关PCB市场为91.62亿美元，同比下降3.2%，2023至2028年复合成长率为5.1%，2028年相关PCB产值将达117.48亿美元。2023年在AI的带动下，以AI服务器为代表的高端服务器市场需求激增，人工智能带来巨大算力需求，使得AI服务器在未来仍将保持需求高速成长状态。我们预计2024-2026年公司消费电子及计算机用板营业收入为11.13/24.33/44.27亿元。 产品指标20202021202220232024E2025E2026E 收入 21,205.29 21,983.05 22,673.60 23,512.62 24,378.86 26,057.57 28,025.74 YoY 成本 6.57%17,165.93 3.67% 17,852.49 3.14%17,677.01 3.70%18,556.72 3.68%19,043.79 6.89% 20,371.81 7.55%21,899.32 毛利率 19.05% 18.79% 22.04% 21.08% 21.88% 21.82% 21.86% 收入 消费电子 YoY 8,634.02 28.78% 11,076.24 28.29% 13,201.46 19.19% 7,975.21 -39.59% 9,614.45 20.55% 10,636.94 10.64% 11,071.224.08% 及计算机 成本 用板 6,339.63 8,429.96 9,572.51 6,168.55 7,310.82 8,076.63 8,396.41 毛利率 26.57% 23.89% 27.49% 22.65% 23.96% 24.07% 24.16% 收入 314.15 538.62 1,112.60 2,432.98 4,426.75 汽车、服YoY 71.45% 106.57% 118.67% 81.95% 务器用板成本 262.84 452.49 923.68 2,016.70 3,650.74 毛利率 16.33% 15.99% 16.98% 17.11% 17.53% 收入 12.01 255.56 21.77 39.60 47.46 50.93 46.62 YoY 成本 -2.86% - 2028.55% - -91.48%8.91 81.93% 46.19 19.85% 42.60 7.32% 45.14 -8.47% 41.62 毛利率 - - 59.05% -16.64% 10.24% 11.37% 10.72% 收入 29,851.31 33,314.85 36,210.97 32,066.05 35,153.37 39,178.43 43,570.33 YoY 成本 12.16% 23,505.57 11.60% 26,282.44 8.69%27,521.27 -11.45% 25,223.94 9.63%27,320.90 11.45% 30,510.28 11.21% 33,988.09 毛利率 21.26% 21.11% 24.00% 21.34% 22.28% 22.12% 21.99% 表1：公司业务盈利预测（百万元/%） 通讯用板 其他业务 总计 资料来源：Wind、华金证券研究所 注：其他业务数据为其它业务与其他主营业务之和 二、