家电行业24年中期策略：把握长期稳健回报，挖掘结构增量机会

2024/5/26 1 更加利好拥有强拓品能力、营销实力、内部持续提效的龙头企业。 2 •1、白电：具备业绩确定性、稳定高分红、低估值的特性。1）稳定高分红：家电龙头企业重视股东回报，龙头企业有提升现金分红比例的趋势。2）确定性：从行业格局的角度来看，规模优势下白电行业竞争格局集中、龙头地位稳固。从行业需求角度来看，出海以及国内以旧换新是大家电企业未来确定性增长的两个大方向。3）低估值：大家电板块估值普遍处于较低水平，在较强的业绩增长确定性以及国九条的影响下，大家电板块估值中枢有望持续提升，看好家电龙头长期投资价值。建议关注海尔智家、美的集团、海信家电。 •2、出口小家电：1）自主品牌出海：看好扫地机出海赛道，兼具海外高端产品渗透率提升（β）与国牌市占率提升（α）逻辑，推荐石头科技。2）外销代工方面，看好24年下游零售商补库周期下，自身拓品拓渠道进展良好、客户成长性和竞争力较强的企业。推荐欧圣电气。 •3、黑电：国牌技术已经与韩系拉平甚至赶超，MiniLED技术有望给予国牌高端化突围机遇，国牌持续在海外投入营销资源，提升品牌影响，市占率稳步提升，此外近年行业大屏化趋势显著，利于提升产品均价以及公司盈利水平。 •4、内销可选消费小家电：底部挖掘，看好强拓品、强营销实力小家电企业，考虑到内销需求相对平淡、行业进入存量竞争阶段，抖音渠道从红利期转向流量争夺期，渠道红利边际递减，我们认为中小品牌生存难度进一步提升，中长期家电格局有望逐步改善， 3 24H1行业回顾 4 •复盘家电板块1Q24股价表现情况，家电板块大幅跑赢大盘，截至24/5/16，2024年申万家用电器行业指数/沪深300累计涨跌幅分别为+21.2%/+6.1%，家电板块位居所有行业第一，板块极具配置价值。 家电板块2024年累计收益率为+21.2% 来源：wind，国金证券研究所；统计时间截至2024/5/165 •细分来看，24年至今白电板块表现最优、小家电次之。2024年1-4月家电各子板块涨跌幅：白电28.0%>小家电17.4%>厨电4.2%>黑电2.7%。2024年白电板块表现优异主因1Q24白电内销基本面稳健、外销低基数下持续恢复，以及家电以旧换新重大政策的推出，叠加国九条推出下市场对于持续高分红、业绩稳定增长公司的重视，提振了板块整体估值，小家电板块表现优秀主因出口链行情。 家电板块1Q24累计涨跌幅情况 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 家用电器白色家电厨房电器小家电黑色家电沪深300 来源：wind，国金证券研究所；注：使用申万2021年行业分类6 中国:房屋新开工面积:住宅:当月同比 中国:商品房销售面积:住宅:当月同比中国:房屋竣工面积:住宅:当月同比 •目前家电行业有从原来成长行业逐渐往周期行业转变的迹象，核心原因是地产从2021年（三道红线提出后）开始确立了中长期下行趋势，2023年房屋竣工虽然保持高景气（23年同比+17.2%），但更为前瞻的房屋新开工（23年同比-20.9%）和销售数据低迷（23年同比-8.2%）。24年Q1我国房屋新开工、销售、竣工数据同比-28.7%/-23.4%/-21.9%，持续承压。 150 100 50 0 -50 -100 中国地产当月同比数据下行 •5月以来地产政策持续放松，有望助力家电板块估值拉升。4月30日，中 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 共中央政治局会议指出，要统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式。此后，多地取消住房限购政策。4月 来源：wind，国家统计局，国金证券研究所 中国地产累计同比数据下行 中国:房屋新开工面积:住宅:累计同比 30日，北京住建委发布通知，在北京现有住房限购的基础上，已达到限购 总套数的家庭或单身个人，可在五环外区域新购1套住房；5月9日，杭州全面取消住房限购。5月17日，央行发布取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限、下调个人住房公积金贷款利率、降低个人住房贷款最低首付款比例。多重政策下。家电板块中，部分品类销量与房地产销售及竣工数据相关性较强，地产政策持续放松有望拉动新房 150 100 50 0 -50 中国:商品房销售面积:住宅:累计同比 中国:房屋竣工面积:住宅:累计同比 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 和二手房购房需求，进而有望拉动家电板块业绩和估值提升。 来源：wind，国家统计局，国金证券研究所7 •大家电内销方面，1Q24表现稳健，未来 空调内销23年同比+14%，1Q24同比+17% 内销量（万台，左）内销同比（%，右） 冰箱内销23年同比+6%，1Q24同比+8% 内销量（万台，左）内销同比（%，右） 主要看更新需求释放与产品结构升级。24年一季度白电内销向好趋势延续， 1Q24空调/冰箱/洗衣机/油烟机内销同 12000 10000 8000 6000 4000 50% 40% 30% 20% 10% 0% 6000 5000 4000 3000 2000 10% 5% 0% -5% 比+17.0%/+8.3%/+0.3%/+2.9%，空 2000 -10%1000 调内销的高增速主要由于以旧换新政策的推出增强了厂商对市场的信心，以及 原材料中铜价上行趋势下，厂商提前备 0 来源：产业在线，通联数据，国金证券研究所 -20% 0 来源：产业在线，通联数据，国金证券研究所 -10% 货，空调排产和出货量均显著增长。我 们认为家电内销需求端未来主要由更新 洗衣机内销23年同比+3%，1Q24同比持平 内销量（万台，左）内销同比（%，右） 油烟机内销23年同比+6%，1Q24同比+3% 内销量（万台，左）内销同比（%，右） 10%2000 换代需求的释放，此外在以旧换新政策 推动下更利于高效节能产品占有率的提 升，有望推动行业产品结构升级、均价 上行。 5000 4000 3000 2000 1000 0 5% 1500 1383 0% 1000 -5% 500 -10% 0 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 20172018201920202021202220231Q24 来源：产业在线，通联数据，国金证券研究所 来源：产业在线，通联数据，国金证券研究所 8 •国内可选消费方面，1Q24仍处承压状态。从主流销售GMV同比增速来看，1）大家电23年增速亮眼，1Q24增速下滑；2）厨房小家电自2Q23至1Q24持续表现低迷；3）生活电器中净水器保持快速增长；4）清洁电器在行业产品持续推新下保持增 长，1Q24增速较高主因低基数+新品产品 力&价格优势显著+龙头上新节奏前置；5）个护品类中电吹风随高速吹风机快速渗透、保持较高增速，剃须刀1Q24增速有所下滑。从销售均价同比增速来看，家电线上Q1普遍有均价下探的情况，但净水器、扫地机器人均价保持上行趋势，或因更优质高价产品需求提升驱动，例如净水器大通量、智能化占比提升，扫地机全能基站产品渗透率提升。 国内主流电商平台家电品类季度GMV增速情况 来源：国金数字lab，国金证券研究所9 国内主流电商平台家电品类季度均价增速情况 来源：国金数字lab，国金证券研究所10 •外销方面，外销代工企业受益于下游品牌商/零售商补库需求，订单逐季恢复。受美联储持续加息的影响，海外需求开始降温，从2022年第三季度开始，零售开始进入去库存周期。Walmart、Amazon、HomeDepot、Target、BestBuy、Lowe’s、Costco在2023财年库存同比分别-3.0%、-3.2%、-15.6%、-11.8%、-2.7%、-8.8%、+6.3%，同时对上游下单速度放缓，表现为处于生产端的国内代工厂和品牌厂商的订单增长速度下降。经过大约一年的去库存后，当前的库存水平开始出现顶部回落，库存销售比也开始回归正常水平，下游品牌商/零售商补库意愿有所增强，带动我国外销代工企业收入逐渐恢复。 美国家具、家用装饰、电子和家用电器店零售库存（亿美元）北美家装零售商库存情况（亿美元） 400 300 200 100 1992-01 1994-01 1996-01 1998-01 2000-01 2002-01 2004-01 2006-01 2008-01 2010-01 2012-01 2014-01 2016-01 2018-01 2020-01 2022-01 2024-01 0 WalmartAmazonHomedepotTargetBestBuyLowes’Costco 700 600 500 400 300 200 100 0 来源：wind，美国商务普查局，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 11 •白电出口自23年下半年以来销售数量逐季恢复，预计1H24在低基数下有望保持恢复趋势。2023年空调/冰箱/洗衣机外销数量达7084/4299/3803万台，同比+7.8%/+27.4%/+37.0%，冰洗尤其出色。1Q24延续良好恢复趋势，1Q24空调/冰箱/洗衣机外销量同比+21.8%/+31.2%/+30.4%。 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 空调外销1Q24同比+22% 外销量（万台，左）外销同比（%，右） 201320142015201620172018201920202021202220231Q24 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 1Q24冰箱、洗衣机外销分别同比+31%、+30% 冰箱外销量（万台，左）洗衣机外销量（万台，左）冰箱外销同比（%，右）洗衣机外销同比（%，右） 201320142015201620172018201920202021202220231Q24 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 来源：产业在线，通联数据，国金证券研究所 来源：产业在线，通联数据，国金证券研究所 12 •从家电品类出口额来看，2022年中国家电出口金额同比增速下滑，2023年由于低基数效应，家电品类出口金额自23M3以来恢复趋势明显。2022年，叠加2021年海运货物积压严重，导致渠道和品牌商整体降低库存的压力大、周期长。中国家电出口在2022年面临欧美家电零售市场需求减弱以及欧美客户大幅度降低库存的压力，该年中国家电出口额为855.0亿美元，同比下降13.3%。到了2023年，中国家电出口压力开始减轻，已出现了边际拐点，尽管欧美家电零售渠道和品牌商的库存仍然较高，考虑到中国家电出口的低同比基数影响和欧美降低库存进程的持续推进，2023年家电出口金额同比+9.9%，单月数据转正出现在3月，2024年Q1家电累计出口金额+24.3%，恢复趋势延续。我们认为中国家电出口的压力已逐渐缓解。 家电品类出口金额自23M3以来恢复趋势明显 中国出口金额同比 (%) 家用电器 空调 冰箱 洗衣机 电咖啡机或茶 壶 电热饮水机 榨汁机 电烤箱 面包机 多士炉 电锅 滴液式咖啡机 泵压式咖啡机